Der Firmenname „PharmaSGP“ ist weniger bekannt. Umso mehr sind es die vom Unternehmen vertriebenen bzw. in ihrem Lizenzbestand befindlichlichen, ausschließlich rezeptfreien, Arzneimittel: Spalt® zählt zu den bekanntesten Schmerzmitteln; ebenso verhält es sich mit Baldriparan®, der Nummer 1 der pflanzlichen Schlafmittel in Deutschland. In jüngster Zeit ist das Unternehmen zunehmend medial präsent: Mit seinen Kollagen-Artikeln unter der Marke „pureSGP“ wirbt es mit den Werbeikonen Eva Padberg und Yvonne Catterfeld in Fernseh-, Print- und Social-Media-Anzeigen.
Termine
20. Mai 2026 – Verbindungsbeschluss, Az.: 5 HK O 670/26
9. März 2026 – Ablauf Antragsfrist
9. Dezember 2025 – Eintragung ins Handelsregister
31. Oktober 2025 – Außerordentliche Hauptversammlung
22. September 2025 – Einladung zur außerordentlichen Hauptversammlung
Hintergrund
PharmaSGP ist durch Sacheinlage der PharmaSGP GmbH, Remitan GmbH und Restaxil GmbH entstanden. Im Juni 2020 erfolgte der Börsengang, bei dem 4,025 Mio. Stückaktien platziert und die Gesellschaft gesamt mit 378 Mio.Euro bewertet wurde.
Am 10. Juni 2025 wurde das Delisting der Aktien angekündigt, das am 11. August 2025 wirksam wurde. Mit dem Delisting wurde bereits die Absicht zum Ausschluss der Minderheitsaktionäre angekündigt, welcher am 31. Oktober 2025 gegen Zahlung einer Barabfindung in Höhe von 30,64 Euro je Aktie beschlossen wurde.
Der Squeeze-out wurde mit Eintragung im Handelsregister der Gesellschaft am 9. Dezember 2025 wirksam.
Parteien
Zuständiges Gericht: Landgericht München I, 5. Kammer für Handelssachen
Vorsitzender Richter: Frank Schaulies
Aktenzeichen: 5 HK O 670/26
Antragsgegner: FUTRUE GmbH
Antragsgegnervertreter: Rechtsanwälte Milbank LLP
Gemeinsamer Vertreter:
Sachverständiger:
Gesellschaft: PharmaSGP Holding SE (ISIN: DE000A2P4LJ5 / WKN: A2P 4LJ)
Spruchverfahren
Die Einladung zur außerordentlichen Hauptversammlung der PharmaSGP Holding SE vom 22. September 2025 sah unter dem 1. Tagesordnungspunkt den folgenden Beschluss vor:
„Die auf den Inhaber lautenden Stückaktien der übrigen Aktionäre (Minderheitsaktionäre) der PharmaSGP Holding SE werden gemäß dem Verfahren zum Ausschluss von Minderheitsaktionären (§§ 327a ff. Aktiengesetz in Verbindung mit Art. 9 Abs. 1 lit. c) ii) und Art. 10 der Verordnung (EG) Nr. 2157/2001 des Rates vom 8. Oktober 2001 über das Statut der Europäischen Gesellschaft (SE)) gegen Gewährung einer von der FUTRUE GmbH mit Sitz in Gräfelfing, Landkreis München, eingetragen im
Handelsregister des Amtsgerichts München unter HRB 173092 (Hauptaktionärin), zu zahlenden Barabfindung in Höhe von EUR 29,33 für je eine auf den Inhaber lautende Stückaktie der PharmaSGP Holding SE auf die Hauptaktionärin übertragen.“
Zur Festlegung der Barabfindung hat der Hauptaktionär ein Bewertungsgutachten von ValueTrust eingeholt. Diese haben den Unternehmenswert der Gesellschaft nach dem Ertragswertverfahren zunächst mit 337,7 Mio.Euro, entspricht 29,33 Euro je Aktie errechnet. Aufgrund einer Änderung von Diskontierungsparametern und Ergebnisbeiträgen der Produktfamilie pureSGP erfolgte zum Stichtag eine Anpassung auf 30,64 Euro je Aktie.
Dem Börsenkurs maß der Abfindungsprüfer wegen der nur eingeschränkten Liquidität der Aktien, der geringen Marktabdeckung durch Analysten sowie der veränderten Profitabilität zwischen Ende des Referenzzeitraums und Bewertungsstichtag keine Bedeutung bei.
Die außerordentliche Hauptversammlung der Zielgesellschaft hat am 31. Oktober 2025 den Ausschluss der Minderheitsaktionäre gegen Zahlung einer Barabfindung in Höhe von 30,64 Euro je Aktie beschlossen. Betroffen sind insgesamt 498.524 Stammaktien der Zielgesellschaft, was unter Abzug der von der Gesellschaft gehaltenen eigenen Aktien 4,33 Prozent des Grundkapitals entspricht. Der Beschluss wurde am 9. Dezember 2025 in das Handelsregister eingetragen und damit wirksam.
Betroffene Minderheitsaktionäre konnten innerhalb von drei Monaten nach Bekanntmachung der Eintragung Anträge zur gerichtlichen Bestimmung angemessener Kompensationen stellen. Davon haben 66 betroffene Aktionäre mit mehr oder weniger tiefgreifenden Einwänden Gebrauch gemacht.
Bewertung
Die Bewertung der Anteile an der PharmaSGP erfolgte nach der Ertragswertmethode.
Das Umsatzwachstum der Vergangenheit (rund 17 Prozent jährlich) soll sich demnach in einer dreijährigen Detailplanungsphase auf knapp 6 Prozent durchschnittlich jährlich verringern. In einer daran anschließenden Konvergenzphase hat die Hauptaktionärin das Umsatzwachstum auf sogar nur noch 3,3 Prozent jährlich eingeschmolzen. Die EBIT-Marge von zuletzt 23,4 Prozent soll im Detailplanungszeitraum auf 17,8 Prozent sinken und erst wieder ab der Konvergenzphase bis auf gut 21 Prozent steigen.
Zum Stichtag erfolgte eine Anpassung der Planung, weil sich die (neue) Produktfamilie pureSGP positiver entwickelt hat, als dies zum Zeitpunkt der Bewertungsarbeiten abzusehen war. Dem jedoch widersprach der Prüfer:
„Bereits aufgrund von Auswertungen für den Geschäftsverlauf im August 2025 zeichnete sich hieraus eine Verbesserung der Umsatzaussichten sowie der mittelfristigen Profitabilitätslage der unter der Marke pureSGP® vertriebenen Produkte ab, welche sich im Verlauf des Septembers 2025 weiter bestätigte.“
Das sehen auch zahlreiche betroffene Minderheitsaktionäre so, welche ein Spruchverfahren vor dem Landgericht München I zur Überprüfung der Angemessenheit der angebotenen Barabfindung eingeleitet haben.
Kritikpunkte der Antragsteller
Die Kritikpunkte der Antragsteller beschränken sich wegen dessen Maßgeblichkeit auf den von der Antragsgegnerin behaupteten Ertragswert:
Das prognostizierte Umsatzwachstum wird von den Antragstellern als (deutlich) zu niedrig beurteilt: Dieses bleibe um fast 50 Prozent hinter den Markterwartungen für rezeptfreie Medikamente zurück. Aus der Anpassung der Prognosen für die Produktfamilie pureSGP schließen die Antragsteller, dass deren (nicht offengelegtes) Umsatzwachstum von vornherin zu gering geplant wurde.
Aufgrund seines Geschäftsmodells hebe sich PharmaSGP von den Peer Group-Unternehmen ab. Das zeigte sich in der Vergangenheit in deutlich höheren Ergebnismargen der Gesellschaft; lagen die EBITDA-Margen der PharmaSGP in der Vergangenheit um bis zu 10 Prozentpunkte über denen der Peer Group, kehrt sich das in der Planungsphase in sein Gegenteil um.
Wie in fast allen Spruchverfahren wird auch im Fall der PharmaSGP heftig Kritik an den Parametern des Kapitalisierungszinssatzes geübt:
Der Bewertungsstichtag liegt zeitlich nach der neuen Kapitalkostenempfehlung des FAUB vom 16. September 2025. Darin hat der FAUB aufgrund des wieder gestiegenen Basiszinsniveaus eine Absenkung der Bandbreite für die Marktrisikoprämie auf 5,25 bis 6,75 Prozent – im Mittel 6,0 Prozent – vor Steuern vorgenommen. Die Antragsgegnerin hatte deshalb zunächst die Marktrisikoprämie mit 5,5 Prozent nach Steuern angenommen und diese zum Bewertungsstichtag wegen Anstiegs des Basiszinssatzes auf 5,25 Prozent reduziert. Rein rechnerisch führt der Mittelwert der Bandbreitenempfehlung des FAUB jedoch zu einer Marktrisikoprämie i.H.v. 5,0 Prozent nach Steuern. Weil der FAUB jedoch an seiner Einschätzung zur Gesamtrendite von höchstens 9,0 Prozent vor Steuern festhält, monieren die Antragsteller, dass bei einem Basiszinssatz von 3,25 Prozent zum Bewertungsstichtag die Marktrisikoprämie höchstens 5,75 Prozent vor Steuern betragen dürfe.
Die Peer Group zur Bestimmung des Betafaktors sei falsch aufgestellt: Die darin enthaltene Sandoz Group AG sei erst seit Oktober 2023 und damit zum Ende der Bewertungsarbeiten weniger als 2 Jahren Börse notiert; trotzdem weise das Bewertungsgutachten einen zweijährigen Betafaktor für dieses Unternehmen aus. Kritik wird auch am Einbezug eines rumänischen und eines griechischen Vergleichsunternehmens geübt, insbesondere weil deren Volatilität gegen lokale (winzige) Aktienindices errechnet wurde. Rechne man diese 3 Unternehmen aus der Peer Group heraus, ergebe sich ein unverschuldeter Betafaktor von 0,63 statt 0,75 wie von der Antragsgegnerin angenommen. Damit nähere sich die PharmaSGP auch der fast zeitgleich bewerteten APONTIS PHARMA AG (Betafaktor unverschuldet 0,65) an.
Schließlich verlangen die Antragsteller eine Erhöhung des Wachstumsabschlags, schon weil bei der APONTIS ein solcher von 1,75 Prozent statt wie hier 1,0 Prozent angesetzt wurde.
Allein unter Ansatz einer Marktrisikoprämie von 5,0 Prozent statt 5,25 Prozent, eines unverschuldeten Betafaktors von 0,65 statt 0,75 und eines Wachstumsabschlags von 1,75 Prozent statt 1,0 Prozent errechnen die Antragsteller einen fairen Wert i.H.v. gut 38,50 Euro je PharmaSGP-Aktie.
(Stand: 18. Juni 2026)
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