2. Symposium Kapitalmarktrecht stellt Defizite beim deutschen Anlegerschutz fest

  • Deutschland droht im kollektiven Rechtsschutz den Anschluss an die europäische Entwicklung zu verlieren
  • Die tatsächlichen Rechtsdurchsetzungsmöglichkeiten von Anlegern müssen verbessert werden
  • Der faire Wert von Aktien kann nicht allein aus dem – zudem leicht manipulierbaren – Börsenpreis abgeleitet werden
  • Verbesserungen im Spruchverfahren wie die Einführung von Mehrheitsentscheidungen sind zu empfehlen

Frankfurt, 27. Juni 2017 – Am 30. Mai 2017 veranstaltete die aktionärsforum service GmbH zum zweiten Mal das „Symposium Kapitalmarktrecht“ in Berlin. Zu der Expertenveranstaltung fand sich eine Vielzahl von Vertretern aus der juristischen Wissenschaft und Praxis, aber auch aus der Politik im Atrium des Redaktionsgebäudes der Frankfurter Allgemeinen Zeitung in Berlin ein. Hauptthemen in diesem Jahr waren der kollektive Rechtsschutz für Anleger und die Funktion des Börsenpreises zur Bestimmung der Gegenleistung bei Strukturmaßnahmen wie Squeeze-Outs oder Beherrschungsverträgen.

Professor Dr. Heribert Hirte, MdB, führte in die Veranstaltung ein und gab den Teilnehmern ein Bild über den Stand der Umsetzung und Diskussion verschiedener Reformvorhaben im Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht. Im anschließenden Vortrag gab Professor Dr. Astrid Stadler, Universität Konstanz, einen Überblick über die verschiedenen Formen kollektiven Rechtsschutzes in Deutschland und anderen Mitgliedstaaten der Europäischen Union. In dem Vortrag und der anschließenden Diskussion wurde deutlich, dass die jüngste Reform des Gesetzes über Musterverfahren in kapitalmarktrechtlichen Streitigkeiten (KapMuG) zwar Erleichterungen gebracht hat, von echten Sammelklagen aber nach wie vor nicht gesprochen werden kann. Konsens unter Referenten und Teilnehmern war, dass die gerichtliche Durchsetzbarkeit von Anlegerrechten in Deutschland weiterhin verbesserungswürdig ist. Andreas W. Tilp von der Kanzlei TILP Rechtsanwälte sagte in diesem Zusammenhang, dass Deutschland zwar über „gutes materielles Recht, aber schlechte Instrumente“ verfüge. Diskutiert wurden entsprechend vor allem Mittel und Wege, wie eine Verbesserung des Schutzes von Minderheitsaktionären – zu denen neben Kleinanlegern häufig auch Versicherungen, Pensionskassen und Stiftungen zählen – zu erreichen seien und welche existierenden Modelle aus dem Ausland dafür als Vorbild dienen könnten. Hierzu wurde insbesondere auf das niederländische Modell und die dort zu erwartenden weiteren Reformvorhaben verwiesen. Dort gehe man dazu über, echte Sammelverfahren mit weltweitem Geltungsanspruch anzubieten. Dies habe auch für die Unternehmen Vorteile, da sie bei solchen Verfahren in erheblichem Maß an Rechtssicherheit gewinnen. Dr. Albert W. Adametz von der Kanzlei Broich Rechtsanwälte mahnte die Notwendigkeit von Chancengleichheit und fairen prozessualen Bedingungen auch in Deutschland an: Nur durch eine Kompetenzbündelung auf Seiten der Verbraucher bzw. der Kleinanleger könne eine ausgewogene Position zwischen diesen auf der einen und Konzernen oder Großaktionären auf der anderen Seite hergestellt werden. Einzelkämpfern würden hingegen regelmäßig sowohl die finanziellen, als auch die personellen Ressourcen fehlen. Die Teilnehmer hoben hervor, dass Deutschland darauf achten müsse, bei der europäischen Entwicklung nicht ins Hintertreffen zu geraten.

Die häufig geäußerte Befürchtung, dass mit einer Vereinfachung des kollektiven Rechtsschutzes „amerikanische Verhältnisse“ auch in Deutschland Einzug halten könnten, wiesen die Referenten zurück. Zwar böte das Verfahrensrecht bei vollständiger Übernahme aller in den USA verfügbaren Instrumente durchaus „Potential zum Rechtsmissbrauch“, stellte etwa Professor Dr. Dörte Poelzig, Universität Leipzig, fest. Allerdings gebe es dafür derzeit keinerlei Anzeichen oder Pläne. Allein schon das deutsche Prinzip, wonach der Verlierer die Prozesskosten trägt, stünde einer solchen Entwicklung entgegen. Anders als in den USA kann durch eine Klageerhebung in Deutschland folglich so auch kein für den Kläger kosten- und risikoloser Belästigungswert geschaffen werden. Auch einen Strafschadensersatz – also Schadensersatz, der im Zivilprozess einem Kläger über den erlittenen tatsächlichen Schaden hinaus zuerkannt wird (sogenannte „punitive damages“) –, kenne das deutsche Recht nicht. Zu Recht, so die Einschätzung deutscher Rechtsexperten, darum werde dieser auch nicht ernsthaft gefordert. Echte Sammelklagen aber könnten in Deutschland eine Beschleunigung der Verfahren, die Aufklärung des tatsächlichen Sachverhalts und die Möglichkeit umfassender Vergleiche bewirken. Die jüngsten Skandale wie z.B. im Fall „VW-Dieselgate“ haben gezeigt, dass hier noch großer Nachholbedarf besteht.

In seiner Keynote gab Professor Dr. Tim Drygala, Universität Leipzig, einen Überblick über Entwicklungen im Beschlussmängelrecht und beim Spruchverfahren. Er empfahl eine „Neujustierung des Minderheitenschutzes“. Beispielsweise nannte er als Ziele „Say on Pay“ mit bindender Wirkung sowie die Entscheidungsbefugnis der Hauptversammlung über Börsengang und Delisting.

Die Referenten der zweiten Veranstaltungshälfte richteten ihren Fokus besonders auf die Frage nach dem fairen Wert einer Aktie und ob dieser faire Wert anhand eines Börsenkurses bemessen werden könne, wenn beispielsweise nach Strukturmaßnahmen Anlegern eine Abfindung angeboten wird. In 65% aller Spruchverfahren sei dabei festgestellt worden, dass der innere Wert der Unternehmen den Börsenkurs überstieg, stellte Professor Drygala fest. Eine allgemeingültige Festlegung des Börsenkurses als fairer Wert würde also im Großteil der Fälle zu einer Schlechterstellung der Anleger führen. Zu ähnlichen Ergebnissen kommt eine Studie der Verbraucherzentrale für Kapitalanleger e.V. (VzfK): in mehr als der Hälfte von über 500 untersuchten Squeeze-Outs haben Gerichte die Abfindungen bereits angehoben, im Durchschnitt lag der Betrag um 12% über dem relevanten Börsenkurs. In bereits erst- oder zweitinstanzlich beendeten Spruchverfahren findet sogar in vier von fünf Verfahren eine Erhöhung statt. Gregor von Bonin von der Kanzlei Freshfields hob dagegen hervor, dass die Orientierung an Börsenkursen auch Vorteile für Anleger mit sich bringen würde. Börsenkurse seien zudem einfach zu ermitteln. Karl-Peter Puszkajler, Vorsitzender Richter des Oberlandesgerichts München a.D., betonte, dass der Börsenkurs „nur die untere Schranke“ einer angemessenen Entschädigung darstellen könne. Überhaupt müsse wieder in den Blickpunkt treten, dass es gerade im Spruchverfahren nicht nur um die Bestimmung irgendeiner noch vertretbaren Abfindung, sondern um die Bestimmung einer angemessenen Abfindung gehe. Vertretbar und angemessen sei aber nicht das gleiche.

Im Sinne der Verfahrensbeschleunigung wurde angeregt, das Spruchverfahren zudem durch qualifizierte Mehrheitsentscheidungen zu ergänzen, um so erstmals echte und umfassende Vergleichsschlüsse realistisch möglich zu machen.

Ein Video zur Veranstaltung finden Sie hier.