Gasanstalt Kaiserslautern AG - 2013-08-13 - LG-Beschluss - Squeeze-out

Aktenzeichen:
2 HK 0 120/10 AktG
Landgericht
Frankenthal (Pfalz)
Beschluss
In dem Spruchverfahren

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betreffend die Bestimmung der angemessenen Barabfindung nach § 327 f AktG
hat die 2. Kammer für Handelssachen durch die Vorsitzende Richterin am
Landgericht und die Handelsrichter und nach
mündlicher Verhandlung am 13.06.2013
am 13. August 2013

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beschlossen:
. Die Anträge der Antragsteller auf gerichtliche Bestimmung einer
angemessenen Barabfindung nach § 327 f AktG werden zurückgewiesen.
2. Die gerichtlichen Kosten und Auslagen sowie die. Kosten des Gemeinsamen
Vertreters und die aussergerichtlichen Kosten der Antragsgegnerin hat die
Antragsgegnerin zu tragen. Die aussergerichtlichen Kosten der Antragsteller
fallen diesen jeweils selbst zur Last.
3. Der Geschäftswert für
,
das Gericht, für den gemeinsamen Vertreter sowie für
die aussergerichtlichen Kosten der Antragsgegnerin wird auf. 200.000 Euro
festgesetzt. Die GeSchäftswerte für die Antragsteller betragen jeweils 5.000 Euro.
Gründe:
Die Beteiligten streiten über die Angemessenheit einer Barabfindung (§ 327 f AktG)
nach einer Übertragung von Aktien auf die Hauptaktionärin (§ 327 b AktG).
Die Antragsteller waren Aktionäre der Gasanstalt Kaiserlautern Aktiengesellschaft
(im Folgenden: Gasanstalt), deren Mehrheitsaktionär die Antragsgegnerin war: Die
Gasanstalt versorgte in der Stadt Kaiserslautern und in 25 umliegenden Kommunen
rund 45.000 Kunden mit Erdgas und betrieb ein eigenes Netz sowie zwei
Gasspeicher.
Das Grundkapital der Gasanstalt betrug 13.824.000 Euro und war eingeteilt in 540.000
auf den Inhaber lautende Stückaktien, von denen sich zuletzt rund 3,6 %, also rund
19.300 Stück, im Streubesitz befanden. Die Aktien wurden im Freiverkehr der
Börsen Frankfurt und Hamburg sowie im elektronischen Handelssystem XETRA
gehandelt. Der Drei-Monats-Durchschnittskurs vor Bekanntgabe des
Abfindungsverlangens der Antragsgegnerin betrug 157,88 Euro.

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Gegenstand des streitgegenständlichen Spruchverfahrens ist die Frage, ob die
Barabfindung in Höhe von 131,28 Euro der Minderheitsaktionäre der Gasanstalt
Kaiserlautern Aktiengesellschaft, deren Aktien durch Beschluss der
Hauptversammlung vom 4.November 2010 auf die Hauptaktionärin der GaSanstalt,
vorliegend die Antragsgegnerin, übertragen
wurden (§§ 327 a bis 327 f des Aktiengesetzes), angemessen ist.
Die Antragsgegnerin, deren Anteilseigner die
sowie sind,
verlangte am 6.Juli 2010 und 10.September von der Gasanstalt die Einleitung eines
Ausschlussverfahrens nach. § 327 a ff. AktG (sog. "Sgueeze-Out")._ Auf ihren Antrag
bestimmte das Landgericht Frankenthal (Pfalz) durch die Vorsitzende der vorliegend
erkennenden Kammer mit Beschluss vom 15.Juli 2010 unter dem Aktenzeichen 2
HK° 71/10 auf ihren Antrag die von ihr u.a. vorgeschlagene
als gerichtlichen Prüfer (im Folgenden:
)
Am 10.September 2010 legte die Antragsgegnerin einen Bericht über die
Voraussetzungen für die Übertragung der Aktien der Minderheitsaktionäre der
Gasanstalt auf sich sowie über die Angemessenheit der festgelegten Barabfindung
gemäss § 327 c Abs.2 Satz 1 AktG vor, dem eine Bewertung des
Unternehmenswertes durch
(im Folgenden: ) vom 9.September 2010
zugrunde lag. In ihm wurde nach dem Ertragswertverfahren der Unternehmenswert
der Gasanstalt auf TEuro 68.630 ermittelt, was bezogen auf
.
die Gesamtzahl der Aktien
der Gesellschaft von 540.000 Stück einen Wert je Aktie von 127,09 Euro bedeute. Dem
Börsenkurs mass die Bewertungsgesellschaft bei der Wertbestimmung keine
Relevanz bei.
Am 13.September 2010 legte auch die gerichtlich bestellte Prüferin
ihr von den Wirtschaftsprüfern und erstelltes
GUtachten vor. Sie erklärte, nach ihren Feststellungen sei die von dem Hauptaktionär

festgelegte Barabfindung für die Minderheitsaktionäre der Gasanstalt in Höhe von
127,09 Euro je Stückaktie angemessen.
Der zunächst aufgrund der gutachtlichen Stellungnahmen von sowie
zur Ermittlung der angemessenen Barabfindung ermittelte Betrag von
127,09 Euro als Barabfindung wurde im Hinblick auf das zwischenzeitliche Absinken
des Basiszinssatzes von 3,25 % auf 3,0 % in der Hauptversammlung vom
4.Noveriiber 2010 (vgl: dazu notarielle Niederschrift über die Hauptversammlung
Anlage Ag 1 = BI. 982 - 1007 d.A. ) auf einen Gegenantrag der Antragsgegnerin auf
131,28 Euro erhöht und eine Barabfindung-in dieser Höhe beschlossen.
Der mehrheitlich gefasste Beschluss lautete:
"Die Aktien der übrigen Aktionäre (Minderheitsaktionäre der Gasanstalt
Kaiserslautern Aktiengesellschaft werden gemäss §§ 327 a ff AktG gegen Gewährung
einer Barabfindung von EUR 131,28 je Stückaktie der Gasanstalt Kaiserlautern
Aktiengesellschaft auf mit Sitz in Kaiserlautern
(Hauptaktionär) übertragen."
Die Eintragung dieser Massnahme
.
in das Handelsregister erfolgte am 8.Dezember.
2010 und wurde am 28.Dezember. 2010 durch dieses bekannt gemacht (BI 129
d.A.).
Die Anträge der Antragsteller gingen vom 13.Dezember 2010 bis 28.März 2011 bei
Gericht ein (BI. 1 - 849 d.A.). Die Verfahren wurden verbunden, und mit Beschluss
vom 15.März 2011, (BI. 855, 856 d.A.)
.
wurde zur Wahrung der Rechte der
aussenstehenden Aktionäre ein gemeinsamer Vertreter bestellt.
Die Antragsteller sind im Wesentlichen der Auffassung,
die angemessene Abfindung sei aus vielen Gründen höher zu bestimmen. Es sei
bereits zu beanstanden, dass der Börsenkurs bei der Bemessung des
Abfindungsbetrages ausser Betracht geblieben sei. Die im Gutachten
angestellte Nachsteuerbetrachtung sei nach internationalen Massstäben nicht
gerechtfertigt und führe zu Unschärfen bei der Bewertung. Dass bei der

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Ertragswerternnittlung immaterielle Vermögensgegenstände, insbesondere Marken
und gegebenenfalls vorhandene stille Reserven nicht bewertet worden seien,
bedürfe einer Überprüfung. Das Stichtagsprinzip sei bei nicht gewahrt, weil
Erkenntnisse des aktuellen Geschäftsjahrs unberücksichtigt geblieben seien. Die
Unternehmensplanung der Gasanstalt sei zu pessimistisch gewesen, weil die
geplanten Ergebnisse aus dem Gasgeschäft zu niedrig angesetzt worden seien. Dies
zeige sich schon daran, dass das abgelaufene Geschäftsjahr 2010 wesentlich besser
verlaufen sei als geplant. Der angenommene Kapitalisierungszinssatz sei zu hoch,
und der vorgenommene Risikozuschlag nicht geboten bzw. nicht angemessen. Die
verwendete Marktrisikoprämie sei zu hoch. Der in Ansatz gebrachte Betafaktor
,
sei
falsCh, und der in Ansatz gebrachte. Wachstumsabschlag zu gering. Die Einholung
eines weiteren Gutachtens durch die Kammer sei deshalb angezeigt und erforderlich.
Die Antragsteller beantragen,
eine angemessene, höhere Abfindung festZusetzen.
Einige Antragsteller beantragen darüber hinaus,
die Verzinsung des Erhöhungsbetrages festzusetzen.
Die Antragsgegnerin beantragt,
die Antrage zurückzuweisen.
Sie ist im Wesentlichen der Auffassung,
das Bewertungsverfahren und die Bewertungsergebnisse seien zutreffend und
überzeugend und auch die Einholung eines weiteren Sachverständigengutachtens
zwecks Überprüfung der Angemessenheit der beschlossenen Abfindung deshalb
nicht erforderlich.
Die Kammer hat auf Grund der mündlichen Verhandlung vom 21.November 2011
beschlossen, die sachverständigen Prüfer von zu den Einwänden
der Antragsteller und des gemeinsamen Vertreters der aussenstehenden Aktionäre
schriftlich Stellung nehmen zu lassen (vgl. Beschluss BI. 1763 - 1769 d.A.). Diese
haben daraufhin eine Ergänzende Stellungnahme vom 20.Dezember 2012 vorgelegt.

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Ferner wurde der Wirtschaftsprüfer von in der
mündlichen Verhandlung vom 13.Juni 2013 angehört. Wegen des Ergebnisses der
Anhörung wird auf die Sitzungsniederschrift und zur Ergänzung des Sach- und
Streitstandes im Übrigen auf die von den Beteiligten eingereichten Schriftsätze nebst
Anlagen Bezug genommen,
Die Anträge der Antragsteller sind zulässig.
§ 327 f Satz 1 und 2 AktG bestimmen, dass bei einer Übertragung der Aktien nach §
327 a AktG (Squeeze Out) die Überprüfung der Abfindungshöhe im Interesse des
Hauptaktionärs an der zügigen Durchführung des Squeeze Out ausschliesslich dem
Spruchverfahren zugewiesen ist.
Im Streitfall sind die Aktien durch Beschluss der Hauptversammlung vom
4.November 2010 auf die Antrags sgegnerin übertragen worden. Sie war im Besitz von
über 95 % der Aktien (§ 327 a AktG), hatte die Übertragung der Aktien verlangt, und
diese wurde mit der erforderlichen Mehrheit der Hauptversammlung beschlossen.
Der Beschluss erlangte am 8.Dezember 2010 durch Eintragung in das
Handelsregister Wirksamkeit (§ 327 e Abs.3 AktG).
Die viel diskutierte Frage der Verfassungsmässigkeit der "Zwangsübertragung" des
durch Art. 14 GG geschützten Anteilseigentums ist durch das
Bundesverfassungsgericht entschieden und bejaht (NJW 2007, 3268). Auch die
Ermöglichung des Minderheitenausschlusses stellt eine zulässige Inhalts- und
Schrankenbestimmung des Eigentums i.S. von Art. 14 Abs.1 Satz 2 GG dar
(BVerfGE NJW 2001, 279 und a.a.O.).
Antragsberechtigt im Spruchverfahren sind nach § 3 Nr.2 SpruchG alle
ausgeschiedenen Aktionäre.
Die Antragsteller haben durch Vorlage von Bankbescheinigungen nachgewiesen,
dass sie Aktionäre der Gasanstalt waren.

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Ihre Anträge sind auch rechtzeitig eingegangen. Die hierfür nach § 4 Abs.1 Ziff.3
SpruchG geltende Frist von drei Monaten seit dem Tag der Bekanntgabe des
Übertragungsbeschlusses im Handelsregistär nach § 10 HGB ist gewahrt, da alle
Anträge jedenfalls als Fax bis zum 28.März 2011 bei Gericht eingegangen sind.
Die Anträge enthalten auch die nach § 4 Abs.2 Nr.4 SpruchG erforderlichen
konkreten Einwendungen gegen die Angemessenheit der Kompensation oder gegen
den als Grundlage für die Kompensation ermittelten Unternehmenswert.
Das Landgericht Frankenthal (Pfalz) ist für die Entscheidung gemäss §§ 2 SpruchG,
71 Abs.4 GVG i.V.m. § 10 Abs.1 Nr. 2 der Landesverordnung über die gerichtliche
Zuständigkeit in Zivilsachen und Angelegenheiten der freiwilligen Gerichtsbarkeit
zuständig, nachdem der Sitz der Gasanstalt in Kaiserslautern ist.
Die Anträge der Antragsteller sind aber unbegründet.
Die im Falle eines Bqueeze Out an die Minderheitsaktionäre zu leistende
Barabfindung muss gern. § 327 b Abs.1 S.1 AktG die Verhältnisse der Gesellschaft
im Zeitpunkt der Beschlussfassung ihrer Hauptversammlung berücksichtigen. Damit
gemeint ist die volle Entschädigung. Der Aktionär soll wie bei der Abfindung bei
Abschluss eines Unternehmensvertrages (§ 305 AktG) einen vollständigen Ausgleich
erhalten für den Vermögensverlust, der ihm durch den zwangsweisen Verkauf seiner
Aktien entsteht (BVerfG NJW 1962, 1667, NJW 1999, 3769; BGH NJW 2001, 2080;
NJW 2003, 3272). Der Vermögensverlust besteht darin, dass die zwangsweise
verkaufte Aktie nicht zukünftig (zu einem erhofften höheren Preis) verkauft werden
kann und dass der Aktionär auf die Aktie zukünftig keine Dividenden mehr erhält (vgl.
LG Hamburg Beschluss vom 23.08.2010 - 417 0 92/08 - Anlage Ag 6 = Bl. 1018 -
1056 cl.A.).
Der vollständige Ausgleich für den Vermögensverlust der Aktionäre der Gasanstalt
beläuft sich auf den in der Hauptversammlung vom 4.November 2010 beschlossenen
Abfindungsbetrag.
Dies gilt zunächst, obgleich die zuletzt notierten Börsenkurse über diesem Betrag
lagen.

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Die Kammer ist. in Übereinstimmung mit den Bewertungsprüfern von und der
Antragsgegnerin davon überzeugt, dass im Streitfall die Börsenkurse für die
Barabfindung nicht massgeblich sind.
Zwar ist für börsennotierte Gesellschaften die Bemessung einer vollen Abfindung in
der Regel nur unter Berücksichtigung des Börsenkurses möglich; der durch den
Aktionär bei einem Verkauf über die Börse realisierbare Wert stellt, soweit er den
Verkehrswert der Aktie unverzerrt abbildet, die Untergrenze des
Abfindungsanspruchs dar (BVerfG NJW 1999 a.a.O., OLG Düsseldorf AG 2009,
907). Aufgrund der besonderen Verkehrsfähigkeit von Aktien bei einem
funktionierenden Kapitalmarkt darf die Abfindung nicht den Betrag des
Verkaufspreises unterschreiten, den der Aktionär bei einer freien
Deinvestitionsentscheidung erhielte (vgl. dazu Bürgers/Körber, Aktiengesetz, 2.Aufl.,
Rdnr. 20 zu .§ 305, m.w.N.).
Allerdings hat bereits das Bundesverfassungsgericht (NJW 1999, a.a.O.)
entschieden, dass die Kursbildung nicht immer Ausdruck der wahren
Markteinschätzung des Unternehmens selbst ist, sondern Umstände -vorliegen
können, die dies beeinträchtigt haben. Da nur in einem ausreichend liquiden Markt
die Börsenkurse die Markteinschätzung angemessen abbilden, können bei einer
ausgesprochenen Marktenge die Börsenkurse nicht den geeigneten Massstab bilden,
(BVerfG NJW 1999, a.a.O.; BGHZ 147, 108; OLG DüSseldorf, NZG 2007, 36). Die
Börsenkurse bilden den angemessenen Wert des Unternehmens daher nur bei
ausreichender Kapitalmarkteffizienz ab (vgl. Bürgers/Körber, a.a.O., Rdnr. 22 zu §
305).
Wann eine solche Marktenge vorliegt, bei der die BörsenkUrse nicht den geeigneten
Massstab für den angemessenen Wert eines Unternehmens bilden, kann, wie die
Antragsgegnerin nach Auffassung der Kammer zu Recht ausführt, anhand der
Kriterien von § 5 Abs.4 WpÜG-Angebotsverordnung bestimmt werden (vgl. dazu
Grunewald in MüKo AktG, 3. Aufl., Rdnr. 10 zu § 327 b m.w.N.; so auch OLG
Stuttgart WM 2010, 654). Nach der betreffenden Verordnungsbestimmung hat für
den Fall, dass für die Aktien der Zielgesellschaft während der letzten drei Monate vor

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der Veröffentlichung nach § 10 Abs.1 Satz 1 oder § 35 Abs.1 des
Wertpapierenwerbs- und Übernahmegesetzes an weniger als einem Drittel der
Börsentage Börsenkurse festgestellt wurden und mehrere nacheinander festgestellte
Börsenkurse um mehr als 5 % voneinander abweichen, die Höhe der Gegenleistung
dem anhand einer Bewertung der Zielgesellschaft ermittelten Wert des
Unternehmens zu entsprechen.
Ob Marktenge und/oder nicht ausreichender Handel gegeben sind, ist für den
Zeitraum zu bestimmen, dessen Börienkurse grundsätzlich heranzuziehen sind
(OLG Frankfurt, Der Konzern 2011, 59, 62). Nach der Rechtsprechung des BGH
(NJW 2010, 2657) ist dies ein Zeitraum von drei Monaten vor der ersten
Bekanntmachung der anstehenden Strukturmassnahme. Hier erfolgte diese
Bekanntmachung am 17.September 2010 (BI. 304 d.A.). Massgeblicher Zeitraum ist
deshalb der Zeitraum vom 17.Juni bis 16.September 2010. In diesem Zeitraum
wurden die Aktien der Gasanstalt lediglich an acht Tagen gehandelt, und zwar
zusammen 138 Aktien von insgesamt 540.000 Aktien. Wie sich aus der Anlage Ag5
= BI. 1013 - 1017 d.A.) ergibt, wichen auch mehrere nacheinander festgestellte
Börsenkurse, um mehr als 5 % voneinander ab, so dass die Voraussetzungen des § 5
Abs.4 WpÜG-Angebotsverordnung vorlagen. Es ist sonach von Marktenge
auszugehen, und der . Börsenkurs der Aktien der Gasanstalt ist deshalb bei der
Beurteilung der Frage der angemessenen Abfindung der Minderheitsaktionäre ausser
Betracht zu lassen.
Gleichfalls ausser Betracht zu bleiben hatte dabei, von den Antragstellern offenbar
auch unbeanstandet, der Liquidationswert, da er nur einen Bruchteil des nach dem
Ertragswertverfahren ermittelten Unternehmenswertes beträgt.
Die von angewandte Ertragswertmethode ist unter den insgesamt zur
Verfügung stehenden Methoden zur Bestimmung des Unternehmenswerts die am
häufigsten verwendete, und ihre Anwendung ist von der Rechtsprechung auch
gebilligt (vgl. BVerfG NJW 1999, a.a.O.; BGH DB 2001, 969), und die Kammer folgt
ihr.

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Diese Methode geht von der Prämisse aus, dass "der Wert eines Unternehmens
unter der Voraussetzung ausschliesslich finanzieller Ziele durch den Barwert der mit
dem Eigentum an dem Unternehmen. verbundenen Nettozuflüsse an die
Unternehmenseigner" bestimmt wird (vgl. Paulsen in Münchener. ,Kommentar zum
AktG, a.a.O., Rdnr. 96 zu § 305 m.w.N.).
Die Kammer stützt sich bei der Bewertung der Gasinstalt Kaiserslautern im
Wesentlichen auf den schriftlichen Bericht der Antragsgegnerin vom 10.Septennber
2010. der massgeblich auf dem für das Unternehmen gefertigten Gutachten der Firma
fusst (Anlagen 1 und 5 zur Ausserordentlichen Hauptversammlung der
Gasanstalt am 4.November 2010 in gesondertem Anlagenband) , auf das
Prüfgutachten der vom 13. September 2010 (ebenda), die
schriftliche Stellungnahme des sachverständigen Prüfers vom 20.Dezember 2012
(Anlagenband) und auf die mündlichen Ausführungen eines der sachverständigen
Prüfer, des in der Sitzung vom 13.Juni 2013.
Soweit verschiedene Antragsteller das Prüfgutachten beanstandet haben, vermag
die Kammer dem nicht zu folgen. Es entspricht den in § 327 c Abs.2 Satz 4 LV. mit §
293 e AktG normierten Anforderungen. Danach haben die Vertragsprüfer über das
Ergebnis der Prüfung schriftlich zu berichten, und der Prüfungsbericht ist mit einer
Erklärung darüber abzuschliessen, ob der vorgeschlagene Ausgleich oder die
vorgeschlagene Abfindung angemessen ist. Anzugeben ist, nach welchen Methoden
Ausgleich und Abfindung ermittelt worden sind, aus welchen Gründen die
Anwendung dieser Methoden angemessen ist und welcher Ausgleich oder welche
Abfindung sich bei der Anwendung verschiedener Methoden, sofern mehrere
angewandt worden sind, jeweils ergeben würde. Dies ist im Prüfgutachten ersichtlich
eingehend und sorgfältig geschehen. Es steht für die Kammer auch ausser Frage,
dass entgegen der Meinung einiger Antragsteller eine ernsthafte und umfassende
Prüfung tatsächlich stattgefunden hat. Die Prüfer haben, worauf die Antragsgegnerin
zutreffend hingewiesen hat, eigenständige Untersuchungen, Plausibilisierungen,
Analysen und Befragungen durchgeführt sowie eigene Alternativ-Berechnungen.

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Die Kammer hat nach dem Ergebnis der mündlichen Verhandlung vom 13.Juni 2013
keine' Veranlassung, ein gerichtliches Gutachten zur Angemessenheit der Abfindung
einzuholen. Die Bestellung eines gerichtlichen Sachverständigen kann nämlich dann
überflüssig sein, wenn nach dem Vorbringen der Beteiligten, dem Ergebnis der
gerichtlichen Erörterung und dem urkundlichen Verfahrensstoff, insbesondere
Verschmelzungsbericht und Verschmelzungsprüfungsbericht keine Anhaltspunkte für
eine unrichtige .Wertfestsetzung bestehen (vgl. dazu Hüffer, Aktiengesetz, 10.Aufl.
Rdnr. 5 zu § 8 SpruchG).
Davon ist vorliegend auszugehen.
In diesem Zusammenhang ist zu berücksichtigen, dass es einen "wahren" Wert des
Aktieneigentums, der im Rahmen einer an den Kriterien "richtig" oder "falsch"
orientierten Prüfung ermittelt werden könnte, nicht gibt (vgl. dazu OLG Stuttgart,
Beschluss vom 17.10.2011 - 20. W 7/11 (Anlage Ag 21 = BI. 1582 - 1716 d.A.
m.w. N.).
Das Gericht hat den Verkehrswert des Aktieneigentums im Wege der Schätzung
entsprechend § 287 Abs.2 ZPO zu ermitteln (BGH DB 2001, a.a.O.). Als Grundlage
für diese Schätzung stehen dem Gericht fundamentalanaytische
Wertermittlungsmethoden wie das Ertragswertverfahren ebenso zur Verfügung wie
marktorientierte Methoden, etwa ggfs. eine, Orientierung an Börsenkursen. Die mit
den unterschiedlichen Methoden ermittelten rechnerischen Ergebnisse geben
indessen nicht unmittelbar den Verkehrswert des Unternehmens bzw. den auf die
einzelne Aktie bezogenen Wert der Beteiligung daran wieder, sondern bieten
lediglich einen Anhaltspunkt für die Schätzung des Verkehrswerts entsprechend §
287 Abs.2 ZPO. Die Wertermittlung nach den einzelnen Methoden ist nämlich mit
zahlreichen prognostischen Schätzungen und methodischen Einzelentscheidungen
verbunden, die jeweils nicht einem Richtigkeits-, sondern nur einem
Vertretbarkeitsurteil zugänglich sind (vgl. OLG Stuttgart a.a.O.).
Die Ertragswertmethode ist als eine geeignete Methode der
Unternehmensbewertung anerkannt (BGH NJW 2003, 3272; OLG Stuttgart, NZG
2007, 112 und a.a.O.; BayObLG, NJW-RR 1996, 1125 und NZG 2006, 156; Hüffer,

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a.a.O., Rdnr. 19 zu § 305 mmr.N.) und verfassungsrechtlich unbedenklich (BVerfG ,
NJW 1999, a.a.O.).
Bei dieser Methode sind die zukünftigen Erträge durch Schätzung zu ermitteln und
unter Zugrundelegung eines bestimmten Kapitalisierungszinssatzes auf den Stichtag
abzuzinsen, womit der Barwert künftiger Überschüsse ermittelt und zum Massstab der
Bewertung herangezogen wird. Die Schätzung der künftigen Überschüsse ist auf der
Grundlage der - notwendigerweise in erheblichem Masse auf einer
Unternehmensplanung beruhenden - Erfassung künftiger -Ergebnis- und
Zahlungsströme vorzunehmen. Dabei ist von der Erhaltung der Substanz einerseits
und von einer Vollausschüttung andererseits auszugehen. In der Regel sind der
Prognose die bisher in der Vergangenheit - erzielten Erträge zugrunde zu legen
(vgl. Bürgers/Körber, a.a.O., Rdnr. 36 zu § 305).
Ausschüttungsfähig sind nur die erzielbaren Überschüsse nach Steuern; die vom
Unternehmen zu zahlenden Steuern sind (mit den jeweils am Stichtag geltenden
oder bekannten Steuersätzen) abzuziehen, ebenso wie aber umgekehrt z.B.
verwertbare (verrechenbare) Verlustvorträge zu beachten sind (BGH NJW 2003,
3272).
Problematisch, aber unvermeidlich ist, dass der Löwenanteil des Unternehmenswerts
in der Regel durch die in weiter Zukunft liegenden und daher entsprechend schwierig
zu schätzenden erwartenden Erträge gebildet wird ("ewige Rente"). Die
gesetzgeberische Aufgabe, die Verhältnisse der Gesellschaft am Tag des
Hauptversammlungsbeschlusses zu berücksichtigen, wird vor allem unter dem
Gesichtspunkt von Erkenntnissen diskutiert, die nach diesem Datum eintreten und
nicht in dem Abfindungsangebot ihren Niederschlag gefunden haben, wohl aber im
Zeitpunkt der Spruchentscheidung bekannt sind. Um das System der
Prognoseentscheidungen nicht zu unterlaufen, wird hier allgemein die sog.
"Wurzeltheorie" angewendet: Nachträglich eintretende Entwicklungen sind nur
insoweit zu berücksichtigen, als sie in Verhältnissen am Tag des
liauptversammlungsbeschlusses angelegt ("verwurzelt") und zu diesem Zeitpunkt

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mindestens für Sachverständige erkennbar sind (vgl. dazu Bürgers/Körber, a.a.O.,
Rdnr. 38 und 39 zu § 305).
Wesentlichen Einfluss auf den festzustellenden Unternehmenswert gewinnt der
zugrunde zu legende Kapitalisierungszinssatz, der von der Annahme ausgeht, dass
die erzielbaren Erträge des zu bewertenden Unternehmens bei einer vergleichbaren
Anlage insgesamt - unter Berücksichtigung des Zuflusszeitpunktes - den anderweit
.
erzielbaren Erträgen entsprechen. Der so definierte BasiszinsSatz entspricht der
künftig erwarteten Rendite festverzinslicher Wertpapiere, wobei in der Regel der
langjährige durchschnittlich zu erwirtschaftende Zinssatz herangezogen wird, der
sich aus den Ergebnissen der Vergangenheit ermittelt. Der Basiszinssatz ist jedoch
insoweit zu korrigieren, als die Anlage in Aktien - anders als in festverzinslichen
öffentlichen Anleihen - einem Unternehmensrisiko unterliegt, so dass, mit dem
Ergebnis eines entsprechend ermässigten Unternehmenswertes, allgeMein ein
Zuschlag zum Basiszinssatz aufgrund des
.
allgemeinen Unternehmensrisikos
vorgenommen wird (vgl. dazu Bürgers/Körber, a.a.O., Rdnr. 40 und 41 zu § 305).
Daran gemessen erweist sich die Bewertung durch und die diese bestätigende
Überprüfung durch als zutreffend. Die Kammer hat die betreffenden
Ausführungen der bei für diese Gesellschaften tätig gewesenen Wirtschaftsprüfer
nachvollzogen und anhand der von den Antragstellern und dem Vertreter der . am
Verfahren nicht unmittelbar beteiligten Aktionäre kritisch geprüft und ist dabei zu dem
Ergebnis gelangt, dass die in der Hauptversammlung vom 4. November 2010
beschlossene Abfindung den Unternehmenswert zutreffend widerspiegelt und
deshalb im Rahmen des vorliegenden Spruchverfahrens nicht zu beanstanden ist.
Die Kammer verweist insoweit auf die Ausführungen der sachverständigen Prüfer in
der von ihr beauftragten ergänzenden Stellungnahme vom 20.Dezember 2012 an,
in der sämtliche Einwendungen der Antragsteller und des Vertreters der
aussenstehenden Aktionäre im Einzelnen eingehend dargelegt und geprüft wurden
und nimmt darauf Bezug.
Die sachverständigen Prüfer haben dort insbesondere ausführlich dargelegt, warum
die Unternehmensplanung für das Geschäftsjahr 2010 entgegen der Auffassung

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vieler Antragsteller nicht zu pessimistisch war. Die Antragsteller hatten dies damit
begründet, dass der am 14.März 2011 aufgestellte Geschäftsbericht für das
Geschäftsjahr 2010 bei den Umsatzerlösen aus Gasverkauf einen gegenüber den
Planungen um 6,5 % höheren Erlös aufweist. Die sachverständigen Prüfer haben
hierzu nachvollziehbar und überzeugend ausgeführt, dass die Abweichungen bedingt
sind durch die notwendige Bewertungssystematik und ansonsten nahezu vollständig
durch nicht vorhersehbare Effekte infolge eines extremen Kälteeinbruchs in
Deutschland in den Monaten November und Dezember 2010, also nach dem
Bewertungsstichtag 4.November 2010 mit Temperaturen von im Mittel 4,3 Grad
Celsius unter dem langjährigen Durchschnitt.
Auch die Meinung vieler Antragsteller, die Planung der Umsatzerlöse sei insgesamt
zu konservativ, wird von den sachverständigen Prüfern nicht geteilt. Sie haben in
diesem Zusammenhang sämtliche massgebenden Faktoren einer kritischen
Bewertung unterzogen und sind dabei mit überzeugenden Begründungen zu dem
nachvollziehbaren Ergebnis gelangt, dass die der Unternehmensbewertung
zugrundeliegende Unternehmensplanung nicht zu beanstahden ist.
Als unberechtigt angesehen haben die sachverständigen Prüfer auch den Einwand
verschiedener. Antragsteller, die nicht betriebsnotwendige Liquidität sei zu niedrig
angesetzt. In diesem Zusammenhang ist zunächst zu beachten, dass die zum
Jahresende 2009 vorhandenen Mittel schon deshalb nicht Massstab sein können, weil
hierbei eine Gewinnausschüttung von über 4 Mio. Euro unberücksichtigt geblieben ist.
Aber auch soweit die betriebsnotwendige Liquidität um 3,1 Mio. Euro über den vom
Bewertungsgutachter ermittelten Minimalbetrag in Höhe von 5,50 Mio. Euro in Ansatz
gebracht wurde, ist dies nach den 'überzeugenden Darlegungen der
sachverständigen Prüfer nicht zu beanstanden, weil, wie der Wirtschaftsprüfer
auch anlässlich seiner mündlichen Anhörung betont hat, das
Anlagevermögen veraltet war und deshalb erhöhter Investitionsbedarf bestand.
Auch der Einwand, der von den Bewertungsprüfern in Ansatz gebrachte und von den
sachverständigen Prüfern gebilligte Betafaktor von 0,55 sei zu hoch, ist nicht
stichhaltig. Der Betafaktor stellt in den auf dem Capital Asset Pricing Model

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(CAPM) aufbauenden finanzwirtschaftlichen Theorien die Kennzahl für das mit einer
Investitions- oder Finanzierungsmassnahme übernommene systematische Risiko
(auch Marktrisiko genannt) dar. Der Betafaktor ist - vereinfacht - ein Gradmesser,
der angibt, wie stark die Aktie im Vergleich zum Markt schwankt. Bei einem Wert von
1.0 schwankt die Aktie so stark wie der DurChschnitt. Liegt der Wert unter 1, dann
deutet dies auf eine geringere Schwankung hin. Bei einem Wert von über 1,0
schwankt die Aktie stärker als der Durchschnitt. Ein negatives Beta bedeutet, dass
sich die Rendite des Vermögensgegenstandes gegenläufig zum Gesamtmarkt
entwickelt (Quelle: Wikipedia).
Die sachverständigen Prüfer haben in diesem Zusammenhang bereits in ihrem
Prüfbericht eingehend erörtert, warum -sie den von den BewertungSprüfern in Ansatz
gebrachten Wert für zutreffend halten und dies 'in ihrer ergänzenden Stellungnahme
nochmals vertieft. Die Kammer hat diese Ausführungen nachvollzogen und folgt
ihnen. Insbesondere vor dem Hintergrund, dass das Geschäft der Gasnetzbetreiber
aus den von den sachverständigen Prüfern aufgeführten Gründen nicht als risikofrei
einzustufen ist, kann den Antragstellern, die einen Betafaktor von 0 in Ansat bringen
möchten, nicht gefolgt werden.
Gleichfalls unbegründet ist der Einwand vieler Antragsteller in Bezug auf die
Feststellungen der Bewertungsprüfer und der sachverständigen Prüfer betreffend die
von ihnen für zu hoch erachtete Marktrisikoprämie von 4,5 %. Die Marktrisikoprämie
ist die Differenz zwischen der erwarteten Rendite eines risikobehafteten
Marktportfolios und dem risikofreien Zinssatz. Sie ist wesentlicher Bestandteil Capital
AsSet - Pricing Model (CAPM) und erklärt in diesem Kapitalmarktmodell im
Zusammenspiel mit dem Betafaktor einer risikobehafteten Anlagemöglichkeit deren
erwartete Rendite (Quelle: Wikipedia).
Die sachverständigen Prüfer haben hierzu in ihrer ergänzenden Stellungnahme
eingehend, nachvollziehbar und für die Kammer überzeugend dargelegt, warum sie
die von den Bewertungsprüfern in Ansatz gebrachte Marktrisikoprämie unter
Würdigung aller Aspekte weiterhin für angemessen erachten. Die Kammer folgt ihnen

21
und berücksichtigt dabei auch, dass einer Marktrisikobestimmung zwangsläufig
Schätzungen zugrunde liegen und es deshalb einen mathematisch "richtigen" Wert
nicht geben kann.
Die in diesem Zusammenhang vorgebrachten Einwände einiger Antragsteller wegen
der bei der Ermittlung der Marktrisikoprämie erfolgten Berücksichtigung der
Veräusserungsgewinnbesteuerung der Aktionäre sind nicht stichhaltig. Nach den
Darlegungen der Bewertungsprüfer in ihrer ergänzenden Stellungnahme wäre dann,
wenn man den Vorstellungen der Antragsteller folgen wollte, Kursgewinne seien im
konkreten Fall von den meisten oder einer Vielzahl von Aktionären nicht zu
versteuern, weil sie als langjährige Aktionäre, die ihre Anteil vor dem 1. Januar 2009
erworben hätten und deshalb von der Steuerreform 2008, mit der eine
Pauschalbesteuerung der Kursgewinne für nach dem .1.Januar 2009 erworbene
Aktien eingeführt wurde, nicht betroffen seien, um Äquivalenzgrundsätze nicht zu
verletzen, der Kapitalisierungszinssatz entsprechend abweichend festzusetzen,
was letztlich im Ergebnis zu keiner oder allenfalls einer marginalen Änderung der
Abfindung führen würde.
Vor diesem Hintergrund hatte die bei den Aktionären der Gasanstalt möglicherweise
gegebene Sondersituation in Bezug auf ihre Steuerpflichtigkeit bei der Ermittlung der
Höhe der angemessenen Barabfindung ausser Betracht zu bleiben.
Letztlich erfolglos bleiben, auch die Einwendungen einer Vielzahl von Antragstellerin
gegen den in Ansatz gebrachten Wachstumsabschlag von 0,25 % in der ewigen
Rente. Soweit sie Wachstumsraten von 0,5 % bis 6.01 % fordern, entbehren ihre
diesbezüglichen Erwartungen realer Grundlagen.
Der Wachstumsabschlag hat die Funktion, in der Phase der ewigen Rente die zu
erwartenden Veränderungen der Überschüsse abzubilden, die bei der nominalen
Betrachtung aus dem letzten Jahr der Detailplanungsphase , hier dem Jahr 2015,
abgeleitet worden sind. Er umfasst vornehmlich eine inflationsbedingte sowie
daneben gegebenenfalls weitere Komponente, die sich aus Mengen- und
Strukturveränderungen ergibt. Aufgrund des preisbedingten Bestandteils ist daher zu
seiner Entwicklung die (erwartete) Preissteigerung ein erster Anhalt. Die

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Preissteigerung kann aber gleichwohl nicht mit der Wachstumsrate gleichgesetzt
werden, weil der Abschlag vom Kapitalisierungszins massgeblich davon abhängt, in
welchem Umfang das konkrete Unternehmen die Fähigkeit besitzt, die laufende
Geldentwertung aufzufangen, 'indem es die durch die Inflation gestiegenen Kosten
auf seine Abnehmer abwälzen kann. Entsprechend handelt es sich 'beim
Wachstumsabschlag stets um eine unternehmensspezifische, in die Zukunft
reichende und dementsprechend zu prognostizierende Grösse (vgl. OLG Frankfurt,
Beschluss vom 5.März 2012, 21 W 11111 m.w.N.).
Zwar handelt es sich, wie die Bewertungsprüfer ausgeführt haben, bei dem
vorliegend angesetzten Wachstumsabschlag gegenüber den in der
Bewertungspraxis üblicherweise angesetzten und von der Rechtsprechung
bestätigten Wachstumsabschlagen in einer Bandbreite von 0,0 % bis 2,0 % mit einer
besonderen Häufung der Werte bei 1,0 % um einen unterdurchschnittlichen Wert,
den sie aber ungeachtet dessen für plausibel halten, weil die zurückgehende
Entwicklung der Bevölkerung in Deutschland und insbesondere in Kaiserlautern und
Umgebung zu berücksichtigen sei und darüber hinaus die Gasanstalt auf einem
Markt mit zunehmendem Wettbewerbsdruck sowie einer rückläufigen Nachfrage
nach konventionellen Energieversorgern' tätig sei.
Diese Einschätzung wird von der Kammer geteilt. Die demoskopische Entwicklung
der Westpfalz und damit auch diejenige der Stadt Kaiserslautern ist häufig
Gegenstand der Berichterstattung in den in der Pfalz publizierten Medien, die auch
von den Mitgliedern der Kammer genutzt werden. Danach ist in dem fraglichen
Gebiet ein deutlicher Bevölkerungsrückgang zu verzeichnen, der insbesondere auch
am Immobilienmarkt' abzulesen ist und mit zunehmendem Preisverfall und vielen
Leerständen einhergeht. Die Energiewende und damit die Abkehr von konventiellen
Energieträgern wie Gas ist überdies ein vorrangig und mit grossem Eifer verfolgtes
Ziel der rot-grünen Landesregierung in Rheinland-Pfalz.
Das vergleichsweise gering angesetzte. Wachstum für die Gasanstalt entspricht vor
diesem Hintergrund einem von Realitätssinn geprägtem Denken während das der

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Antragsteller, die teilweise den Ansatz sehr höher Wachstumsraten fordern, als
Wunschdenken eingeordnet werden muss.
Ähnlich verhält es sich .nach Ansicht der Kammer mit den Ausführungen in der von
den Antragstellern zu 1. bis 3. vorgelegten Stellungnahme des
"Sachverständiger der Börse Düsseldorf" vom 13.Dezember 2011 (Bl. 1738 - 1755
d.A.). Dieser Börsensachverständige betreibt gewissermassen "Rosinehpickerei",
wenn er an sämtlichen für die Bewertung massgeblichen Parametern wie
Planergebnisse für das Jahr 2010, sämtliche Planergebnisse, Beta-Faktor,
Marktrisikoprämie und Wachstumsabschlag jeweils die für die abzufindenden
Aktionäre günstigsten Annahmen unterstellt und dann bei der simultanen
»Anpassung aller Parameter" zu einem Barabfindungsbetrag von 402,55 Euro gelangt.
Die sachverständigen Prüfer haben sich mit der betreffenden Stellungnahme
gründlich befasst und dabei bei den einzelnen Parametern die von ihm
gefundenen Werte aus den bereits vorstehend aufgeführten Gründen als
unzutreffend bezeichnet. Die Kammer hält diese Bewertung nach eigener Prüfung
für richtig, wobei wiederum zu betonen ist, dass es, was auch nicht
verkennt, einen punktuell richtigen Unternehmenswert nicht gibt.
Die Anträge mussten nach alledem insgesamt erfolglos bleiben und waren deshalb
zurückzuweisen.
Die Entscheidung über die Gerichtskosten folgt aus § 15 Abs.2 S.1 SpruchG. Nach
dieser Bestimmung schuldet nur der Antragsgegner die Gerichtskosten, und diese
_können ganz oder zum Teil den Antragstellern auferlegt werden, wenn dies der
Billigkeit entspricht (§ 15 Abs.2 S.2 SpruchG); dafür sieht die Kammer vorliegend
indes keine Anhaltspunkte.
Die Kosten des gemeinsamen Vertreters hat nach 6 Abs.2 SpruchG die
Antragsgegnerin zu tragen.