SPAR Handels-AG - 2006-07-13 - LG-Beschluss - Squeeze-out

Landgericht Hamburg
Kammer 017 für Handelssachen
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20355 Hamburg
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417 0 124/05
BESCHLUSS
vom 13.7.2006
In der Sache

Seite 4
gegen
beschliesst das Landgericht Hamburg, Kammer 017 für Handelssachen durch
den Vorsitzenden Richter am Landgericht
als Vorsitzenden
Handelsrichter und

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417 0 124/05
1. Die Anträge der Antragsteller auf Festsetzung einer höheren Abfindung für die
Übertragung der Aktien der Fa. Spar Handels AG (Amtsgericht Hamburg, HRB Nr. 34
349) auf die Antragsgegnerin werden zurückgewiesen.
2. Die Gerichtskosten und die Kosten des gemeinsamen Vertreters hat die
Antragsgegnerin zu tragen. Aussergerichtliche Kosten werden nicht erstattet.
3. Der gerichtliche Geschäftswert und der für die aussergerichtlichen Kosten der
Antrags,c,iicrin und der für die Vergütung des gemeinsamen Vertreters
massgebliche Gegenstandswert wird auf Euro 200.000.- festgesetzt. Die
Gegenstandswerte für die aussergerichtlichen Kosten der Antragsteller betragen
jeweils Euro 5.000.-, jedoch für die Antragstellerin zu 1) Euro 7.771,72, für den Antragsteller
zu 7) Euro 103.622,92, für die Antragstellerin zu 23) Euro 7.771,72, für den Antragsteller zu
24) Euro 20.727,17 und für die Antragstellerin zu 26) Euro 49.029,18.
Gründe:
Die Parteien streiten um die Angemessenheit einer Barabfindung (§ 327f AktG, § 2
SpruchG) nach einer Übertragung von Aktien der Minderheitsaktionäre auf den
Hauptaktionär (§ 327b AktG).
A. Die tatsächlichen Grundlagen
Die Antragsteller und die Antragsgegnerin sind Aktionäre der Fa. Spar Handels AG
(im folgenden: Spar). Zu deren Grundkapital und den Aktien heisst es § 4 der Satzung
(Anlage AG 0):
1. Das Grundkapital der Gesellschaft beträgt Euro 173.464.079,19. Es ist eingeteilt in Stück
44.483.550 nennwertlose Stammaktien sowie Stück 23.369.700 nennwertlose Vorzugsaktien
ohne Stimmrecht. Die Stammaktien und die Vorzugsaktien sind Stückaktien.
2. Die Aktien lauten auf den Inhaber.
3. Die Vorzugsaktien ohne Stimmrecht erhalten aus dem jährlichen Bilanzgewinn vorab eine
um 2,5% höhere Dividende als die Stammaktien, mindestens jedoch vorab eine Dividende in
Höhe von 2,5% des auf die Vorzugsaktien ohne Stimmrecht rechnerisch entfallenden
anteiligen Betrages des Grundkapitals ohne Berücksichtigung der
Körperschaftssteueranrechnungsbeträge.
4. Reicht der Bilanzgewinn eines oder mehrerer Geschäftsjahre nicht zur Zahlung des
Mindestvorzugsbetrages aus, so werden die fehlenden Beträge ohne Zinsen aus dem
Bilanzgewinn der folgenden Geschäftsjahre neben dem vollen Vorzug des betreffenden
Jahres nachgezahlt. Das gilt so lange, bis die Rückstände nachgezahlt sind.
Von den Stammaktien hielt die Antragsgegnerin am 26.1.05 insgesamt 43.520.734
Stück (97,84%) und von den Vorzugsaktien 22.476.578 Stück (96,18%). Der Rest
von 962.816 Stammaktien (2,16%) und 893.122 Vorzugsaktien (3,82%) befand sich
im Streubesitz, u.a. bei den Antragstellern.

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Die Spar war in verschiedenen Geschäftsbereichen tätig. Sie hatte infolge
wirtschaftlicher Schwierigkeiten bereits seit 1999 keine Dividende ausgeschüttet und
auch die Garantiedividende an die Inhaber der Vorzugsaktien nicht gezahlt. In den
Jahren 2003 und 2004 strukturierte sie ihre geschäftlichen Tätigkeiten um:
Im Bereich Lebensmittelgrosshandel belieferte sie 2355 selbständige Spar-
Einzelhändler (Stand: Ende 2003), Tankstellen und Kioske; die 5 Cash & Carry -
Märkte wurden bis Ende 2003 eingestellt.
Im Bereich Verbrauchermärkte (Eurospar, Intermarch) wurde der Bestand von 153
(Ende 2003) auf 47 (November 2004) durch Übergabe an Spar-Einzelhändler,
Verwertung oder Schliessung reduziert; der Rest soll nach dem Auslaufen
vertraglicher Bindungen (voraussichtlich 2013) ebenfalls abgegeben werden.
Im Bereich Lebensmittel-Discounthandel bestanden die Firmen "Michael Schels &
Sohn GmbH & Co. KG, Maxhütte-Haidhof (im folgenden "Netto Schels", 100%
Beteiligung) und "OHG Netto Supermarkt GmbH & Co. Stavenhagen" (im folgenden:
"Netto Stavenhagen", 50% Beteiligung) mit 1178 Lebensmittelmärkten (Stand: Ende
2003). Am 26.11.04 kaufte die Antragsgegnerin über ihre Tochterfirma
von der
Spar die Firma Netto Schels für Euro 150.000.000.- und die Firma Netto Stavenhagen
gegen Zahlung von Euro 3.077.100.- und die Übernahme von Verbindlichkeiten von Euro
500.000.000.-, also die gesamte Lebensmittel-Discount-Sparte.
Im Herbst 2004 verlangte die Antragsgegnerin die Einberufung einer
Hauptversammlung mit dem Ziel der Übertragung der restlichen Aktien auf sie. Am
23.9.04 bestimmte das Landgericht Hamburg auf ihren Antrag die von ihr einzig
vorgeschlagene
(im
folgenden: ) als gerichtliche Prüferin (im folgenden: Abfindungsprüferin)
(Landgericht Hamburg, 417 0 133/04).
Am 30.11.04 legte die von der Antragsgegnerin beauftragte
I (im folgenden:
Unternehmensprüferin, ) ein Gutachten (Anlage AG 4) vor, in welchem der
Unternehmenswert der Spar per 26.1.05 auf Euro 182.900.000.- festgestellt wurde; auf
dieser Basis ergebe sich ein auf jede Stammaktie entfallender angemessener
Abfindungsbetrag von Euro 2,03 und für jede Vorzugsaktie von Euro 3,97. Unter
Berücksichtigung der massgeblichen Börsenkurse der Stammaktien von Euro 4,01 und
der Vorzugsaktien von Euro 8,20 erscheine eine Abfindung von Euro 4,01 für jede
Stammaktie und von Euro 8,20 für jede Vorzugsaktie angemessen.
Am 8.12.04 legte die Abfindungsprüferin ihr Gutachten vor (AG 5), in welchem sie die
vorgeschlagene Abfindung als angemessen attestierte. Am 13.12.04 legte die
Antragsgegnerin einen Bericht über die beabsichtigte Massnahme vor (AG 3), in der
sie eine Abfindung von Euro 4,28 pro Stammaktie und Euro 8,75 pro Vorzugsaktie vorsah.
Auf der Hauptversammlung am 26.1.05 fassten die Aktionäre - wobei die Inhaber der
Vorzugsaktien ebenfalls mitstimmten, § 140 II AktG) - mit einer Mehrheit von 99,82%
den folgenden Beschluss (vgl. not. Protokoll AG 2 S. 15):
Die Aktien der übrigen Aktionäre (Minderheitsaktionäre) der Spar Handels-Aktiengesellschaft,
Hamburg werden gemäss dem Verfahren zum Ausschluss von Minderheitsaktionären (§§ 327a

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ff AktG1 auf
(Hauptaktionär), übertragen. Die
. zahlt hierfür eine Barabfindung von Euro 4,28 je auf den Inhaber lautende
Stammaktie der Spar Handels-Aktiengesellschaft mit einem gerundeten rechnerischen Anteil
am Grundkapital in Höhe von Euro 2,56 sowie eine Barabfindung in Höhe von Euro 8,75 je auf den
Inhaber lautende Vorzugsaktie der Spar Handels-Aktiengesellschaft mit einem gerundeten
rechnerischen Anteil am Grundkapital von Euro 2,56.
Gegen diesen Beschluss erhoben verschiedene Aktionäre Anfechtungsklagen
(Landgericht Hamburg, 413 0 24/05). Diese wurden am 14.4.05 durch einen
Vergleich beigelegt, in welcher sich die Antragsgegnerin verpflichtete, den
Abfindungsbetrag für alle Minderheitsaktionäre auf Euro 7.- pro Stammaktie und auf Euro
9,50 je Vorzugsaktie zu erhöhen (Protokoll BI. 12f. der Gerichtsakte). U.a. heisst es
hierin:
Dieser Vergleich wirkt für sämtliche zum Zeitpunkt der Eintragung des
Hauptversammlungsbeschlusses über den Ausschluss der Minderheitsaktionäre in das
Handelsregister der Beklagten noch vorhandenen Minderheitsaktionäre. Dieser Vergleich stellt
insoweit einen echten Vertrag zugunsten Dritter dar (§§ 328 ff. BGB).
Ebenfalls am 14.4.05 wurde der Beschluss vom 26.1.05 in das Handelsregister
eingetragen und dies am 22.4.05 im Bundesanzeiger sowie 3.5.05 im "Hamburger
Abendblatt" bekannt gemacht. Auch der Abschluss des Vergleichs wurde alsbald im
gedruckten und elektronischen Bundesanzeiger bekannt gemacht. Die
Antragsgegnerin zahlte die im Vergleich bestimmten Beträge an alle
Minderheitsaktionäre aus.
Am 28.4.05 wurde die Fa. Spar Handels AG an die Fa. EDEKA für Euro 395.000.000.-
verkauft.
Innerhalb der in § 4 I SpruchG genannten Antragsfrist (3.5.05 bis 3.8.05) gingen die
Anträge der Antragsteller bei Gericht ein. Das Gericht verband die Verfahren durch
Beschluss vom 9.9.05 und bestellte am selben Tage einen gemeinsamen Vertreter
für alle nicht am Verfahren beteiligten Minderheitsaktionäre. Am 29.5.06 fand eine
mündliche Verhandlung statt.
B. Das Vorbringen der Parteien und ihre Anträge
I. Die Antragsteller sind der Auffassung, dass die angemessene Abfindung höher zu
bestimmen sei.
Sie meinen (im wesentlichen und mit unterschiedlichen Argumentationslinien), das
Gutachten der sei nicht zu berücksichtigen, weil es nach
fehlerhafter Ernennung dieser Gutachterin durch das Gericht zustande gekommen
und wegen der offensichtlich parallel zur erfolgten Prüfung nicht
unabhängig und überhaupt inhaltlich unbrauchbar sei; geschuldet sei - so der
gemeinsame Vertreter - eine eigenständige Begutachtung und nicht nur die
Überprüfung einer bereits vorliegenden Bewertung. Es müsse deshalb ein völlig
neues gerichtliches Gutachten eingeholt werden.
Bereits die Vorgänge im Vorfeld der Hauptversammlung seien nach der Bewertung
im Dunklen geblieben: die Assets Netto Stagenhagen und Netto Schels seien am
26.11.04 letztlich an die Hauptaktionärin verkauft worden; dass die dabei erzielten
Preise Marktpreise gewesen seien, sei kaum anzunehmen. Wenige Monate nach

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dem Squeeze-Out, nämlich am 28.4.05, sei der noch verbliebene Rest der Spar für Euro
395.000.000.- an die Fa. EDEKA veräussert worden, was zum einen lange vorher
geplant gewesen sein müsse und ausserdem deutlich zeige, wie unrichtig der
Unternehmenswert festgestellt worden sei.
Die Bewertung der zukünftigen Erträge der Spar durch und seien
unrichtig; die Planungen für die zukünftigen Geschäftsjahre seien zu pessimistisch
ausgefallen und die nicht zum betriebsnotwendigen Vermögen gehörenden, sofort
verwertbaren Grundstücke und Unternehmensbeteiligungen teils gar nicht, teils zu
gering und/oder nur zum Buchwert bewertet worden. Dem Verdacht, dass die
Antragsgegnerin als Hauptaktionärin ungünstige Einkaufskonditionen diktiert habe,
sei gar nicht nachgegangen worden. Die durch die hohe (indirekte) Beteiligung der
AI ltlamayogierin bereits eingetretenen und voraussehbaren Synergieeffekte seien
praktisch unberücksichtigt geblieben.
Zu Unrecht würden auch die bis 2029 geplanten Gewinne zur Rückführung der
angeblichen Darlehen der Hauptaktionärin verwandt; diese werde auf diesem Wege
wegen der geringen Bemessung des Kaufpreises für die schon vorher erhaltenen
Assets doppelt bezahlt.
Die zur Berechnung des abgezinsten Barwertes der zukünftigen Erträge
herangezogenen Werte (Basiszins, Markrisikoprämie und der sog. Beta-Faktor) seien
zu hoch und der Wachstumsabschlag zu niedrig und nur mit dem Ziel angenommen
worden, den Unternehmenswert auf den gewünschten Betrag herunter zu rechnen.
Zu Unrecht sei auch unberücksichtigt geblieben, dass bei jeder Veräusserung und bei
jedem Kauf von Wertpapieren Gebühren anfallen. Schliesslich sei es
verfassungsrechtlich unzulässig, dass die Verzinsung erst nach der Eintragung des
Beschlusses, nicht aber bereits ab dem Beschluss selbst eintrete.
Die Antragsteller beantragen deshalb,
a. eine angemessene, höhere Abfindung zu bestimmen.
Einige Antragsteller beantragen ferner,
b. die Verzinsung der Abfindung nach § 327b II AktG anzuordnen.
Und unter diesen Antragstellern beantragen wiederum einige zusätzlich,
c. die Verzinsung bereits ab dem Zeitpunkt der Hauptversammlung
anzuordnen.
II. Der gemeinsame Vertreter hat sich den Argumenten der Antragsteller
angeschlossen und beantragt
die gerichtliche Festsetzung der angemessenen Barabfindung gemäss § 327f
AktG.

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III. Die Antragsgegnerin hält das Bewertungsverfahren und die
Bewertungsergebnisse für überzeugend.
Die parallele Prüfung durch und sei zulässig und inhaltlich
unbedenklich. Die gefundenen Ergebnisse seien in allem gut begründet und deckten
sich mit den wissenschaftlichen Ergebnissen über die Bewertung und Abzinsung
zukünftiger Unternehmenserträge.
Deshalb beantragt die Antragsgegnerin,
die Anträge zurückzuweisen.
IV. Wegen des übrigen Vortrags der Parteien wird auf die von ihnen eingereichten
(sehr umfangreichen) Schriftsätze nebst Anlagen und auf das Protokoll der
mündlichen Verhandlung vom 29.5.06 Bezug genommen. Ausserdem werden
Einzelheiten des Vortrags der Parteien noch zu den jeweiligen Einzelpunkten unter
C.II. berichtet.
Das Gericht hat die Vertreter der Abfindungsprüferin,
und in der mündlichen Verhandlung vom 29.5.06 angehört. Wegen
des Anhörungsergebnisses wird ebenfalls auf das Protokoll der mündlichen
Verhandlung vom 29.5.06 verwiesen.
Diesem Beschluss sind vier Tabellen beigefügt. Tabelle 1 zeigt eines Übersicht der
verschiedenen Berechnungsergebnisse. Tabelle 2 stellt die Berechnung des
Unternehmenswertes durch die Antragsgegnerin bzw. die dar, wie sie in deren
Gutachten (Anlage AG 4, Rdn. 153, 171, 174) und in dem Schriftsatz der
Antragsgegnerin vom 11.4.06 (BI. 345f. der Akte, Anhang 1) berichtet ist. Die Tabelle
3 greift die alternativen Vorstellungen des gemeinsamen Vertreters auf. In der
Tabelle 4 findet sich die Berechnung nach den Annahmen des Gerichts.
C. Die Begründung der gerichtlichen Entscheidung in der Hauptsache
I. Zulässigkeit
Die Anträge der Antragsteller sind zulässig.
a. Die Aktien sind durch Beschluss vom 26.1.05 zulässigerweise auf die
Antragsgegnerin als Hauptaktionärin übertragen worden.
Die Antragsgegnerin war im Besitz von über 95% der Aktien (§ 327a I AktG), hat die
Übertragung der Aktien verlangt, diese ist mit der erforderlichen Mehrheit der
Hauptversammlung am 26.1.05 beschlossen worden (Anlage AG 2) und der
Beschluss hat am 3.5.05 durch die zuletzt erfolgte Bekanntmachung der Eintragung
in das Handelsregister Wirksamkeit erlangt (§ 327e III AktG).

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b. Alle Antragsteller haben ihre Antragsberechtigung durch Vorlage
unterschiedlichster Aktienbesitznachweise, zumeist durch Vorlage der
Ausbuchungsbescheinigungen der verwahrenden Banken nachgewiesen.
II. Die Begründetheit
Die Barabfindung muss nach § 327b 11 AktG "die Verhältnisse der Gesellschaft im
Zeitpunkt der Beschlussfassung ihrer Hauptversammlung berücksichtigen". Gemeint
ist damit eine volle Entschädigung; der Aktionär soll wie bei der Abfindung bei
Abschluss eines Unternehmensvertrages (§§ 305ff AktG) einen vollen Ausgleich für
den Vermögensverlust erhalten, der ihm durch den zwangsweisen Verkauf seiner
Aktien entsteht. Der Vermögensverlust besteht darin, dass die zwangsweise
verkaufte Aktie weder zukünftig verkauft werden kann noch, dass der Aktionär auf die
Aktie zukünftig Dividenden erhält.
1. Der Börsenkurs
Nach der Rechtsprechung des BVerfG (NJW 1999, 3769 = ZIP 1999, 1436, 1441;
ZIP 1999, 1804ff) und des BGH (ZIP 2001, 734, 736) ist davon auszugehen, dass die
unterste Grenze der Abfindung stets der Verkehrswert ist, der bei börsennotierten
Aktien regelmässig durch den Börsenkurs repräsentiert wird.
Auf welchen Börsenkurs hiernach abzustellen ist, ist im einzelnen streitig. Nach der
Rechtsprechung darf, um Zufälligkeiten auszuschliessen, nicht der Börsenkurs eines
bestimmten Tages herangezogen werden, sondern ist auf den Durchschnittskurs
eines angemessenen Referenzzeitraums von 3 Monaten abzustellen (BGH ZIP WM
2001, 856ff = ZIP 2001, 734, 736). Welcher Zeitraum dies ist, ist ebenfalls streitig.
Der BGH (a.a.0) und das OLG Hamburg (AG 2003, 583ff) stellen auf die drei Monate
vor dem Beschluss der Hauptversammlung ab. In dieser Zeit betrug wurden die
Stammaktien mit durchschnittlich Euro 5,45 und die Vorzugsaktien mit durchschnittlich Euro
8,51 notiert (Anlage AG 10, Anlage 3 zur Antragserwiderung der Antragsgegnerin, BI.
279f der Akte). Soweit einige Antragsteller und der gemeinsame Vertreter behauptet
haben, die Kurse seien mit Euro 5,45 bzw. Euro 9,55 anzunehmen, ist dies nicht
nachzuvollziehen; möglicherweise beruht dies auf der Annahme eines kürzeren
Referenzzeitraumes (25.11.04 - 26.1.05).
Demgegenüber vertritt die Antragsgegnerin die Ansicht, es müsse auf einen von der
beabsichtigten Aktienübertragung unabhängigen Zeitraum abgestellt werden, weil
der Kurs nach Bekanntwerden einer Übertragungsabsicht nicht mehr allein von einer
Markteinschätzung, sondern vornehmlich von der Erwartung der Marktteilnehmer
über die Höhe der Abfindung bestimmt werde. Ausserdem sei die Lösung des BGH
nicht praktikabel, weil der Börsenkurs zum Zeitpunkt der Hauptversammlung erst an
diesem Tage feststehe, also unmöglich Grundlage des Abfindungsvorschlags und
der Prüfung sein könne. Deshalb erscheine allein das Abstellen auf die 3 Monate vor
Bekanntgabe des geplanten Ausschlusses (hier: ad-hoc-Mitteilung vom 16.9.04)
sachgerecht, wie es auch neuerdings in ähnlichem Zusammenhang § 5 1
WpÜGAngebV0 vorsehe. Diese Kurse hätten - volumengewichtet - Euro 4,01 für die
Stammaktien und Euro 8,20 für die Vorzugsaktien betragen .

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Das Gericht ist zu einer Entscheidung nicht gehalten, weil beide Werte unter der von
der Antragsgegnerin bereits gezahlten Abfindung von Euro 7.- für die Stammaktien bzw.
Euro 9,50 für die Vorzugsaktien liegen.
2. Der Liquidationswert
Der Liquidationswert des Unternehmens ist der Wert, der nach seiner gedachten
Liquidation, also nach Veräusserung seines gesamten Vermögens und Begleichung
aller Verbindlichkeiten als Barvermögen verbliebe. Streitig ist, ob der Liquidationswert
eine weitere Untergrenze des Unternehmens bzw. der Anteil hieran ist, der durch die
einzelne Aktie repräsentiert wird. Die herrschende Ansicht steht hierzu auf dem
Standpunkt, dass es in allen Fällen, in denen der Unternehmer das Unternehmen
fortführen wolle, der Liquidationswert als Untergrenze der Abfindung dann
ausscheide, wenn die Unternehmensfortführung wirtschaftlich vertretbar und der
Unternehmer nicht zur Liquidation verpflichtet sei (BGH NJW 1982, 2497;
MüKoAktG-Bilda, § 305 Rdn. 82, OLG Düsseldorf, AG 2004, 325, 327).
Eine Entscheidung ist auch hierzu nicht veranlasst. Die Abfindung von Euro 7,00 pro
Stammaktie entspricht einem Teilunternehmenswert von Euro 311.384.850.- und die
Abfindung von Euro 9,50 pro Vorzugsaktie einem Teilunternehmenswert von Euro
222.012.150.-; zusammen liegt dieser Abfindung also ein Unternehmenswert von Euro
533.397.000.- zugrunde. Dass durch eine Liquidation des gesamten Unternehmens
ein höherer Betrag erzielt werden könnte, liegt fern und hat auch keiner der
Antragsteller substantiiert behauptet.
Das Anlagevermögen und die Forderungen betrugen ausweislich der
Zusammenstellung der Antragsgegnerin in ihrem Schriftsatz vom 11.4.06 (unter
Bezugnahme auf eine ergänzende Erläuterung der per 31.12.04)
insgesamt Euro 656.800.000.-. Für den Fall der (fiktiven) Liquidation müssen die
(fiktiven) Liquidationskosten abgesetzt werden. Diese nimmt die Antragsgegnerin mit
Euro 450.000.000.- an. Ob dies zutrifft, kann dahinstehen. Das Gerichts schätzt
jedenfalls (§ 287 ZPO) die allgemeinen Liquidationskosten unter Berücksichtigung
der Schätzung des Gesetzgebers in ähnlichen Zusammenhang (§ 171 Ins0) auf 5%.
Ausserdem müssten Sozialpläne bzw Abfindungen für etwa 5.700 Beschäftigte (vgl.
Unternehmensbericht 2004 S. 26, Anlage AG 9) finanziert werden, was bei Beträgen
um durchschnittlich Euro 20.000.- pro Person insgesamt mit nicht unter Euro 100.000.000.-
zu veranschlagen ist. Ein Liquidationserlös über Euro 533.397.000.- ergäbe sich daher
nicht. Auch der bei der Weiterveräusserung des Unternehmens am 28.4.05 an die Fa.
EDEKA erzielte Erlös von Euro 395.000.000.- liegt darunter.
3. Die Bewertung der Spar nach ihren zukünftigen Erträgen
a. Die Bewertungsmethode
Unter den insgesamt zur Verfügung stehenden Methoden zur Bestimmung des
Unternehmenswerts (vgl. Grossfeld, Unternehmens- und Anteilsbewertung im
Gesellschaftsrecht, 5. Auflage 2002, S. 40ff.) ist die Ertragswertmethode die am
häufigsten verwendete Methode; ihre Anwendung ist von der Rechtsprechung

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gebilligt worden (BVerfG NJW 1999, 3769f.; BGH DB 2001, 969f.; weitere Nachweise
bei Hüffer, AktG, § 305 Rdn. 19). Ihr folgt deshalb das Gericht.
b. Die Durchführung der Bewertung
Bei der Bewertung der Spar stützt sich das Gericht unter anderem auf die
Darlegungen der und der
aa. Ein Teil der Antragsteller wendet ein, das Gutachten der
dürfe
bereits deshalb nicht verwertet werden, weil sie entgegen dem Gesetz nicht durch
das Gericht ausgewählt, sondern nur dem einzigen Vorschlag der Antragsgegnerin
entsprechend emiannt worden sei.
Dem folgt das Gericht nicht. Das Gesetz sieht vor, dass das Gericht den Prüfer
auswählt, nicht aber, wie und anhand welcher Kriterien dies geschieht. Dem Gericht
Vorschläge zu unterbreiten, verbietet das Gesetz dem Hauptaktionär ebensowenig
wie dem Gericht, dem einzigen Vorschlag nach Überprüfung der Geeignetheit zu
folgen (OLG Stuttgart, NZG 2004, 146, 148; OLG Hamburg, NZG 2005, 86, 87).
Gleichwohl hat die Kammer seit Anfang 2005 die Ernennungspraxis geändert,
besteht auf dem Vorschlag dreier geeigneter Unternehmen, hält ggf. Rücksprache
mit diesen und behält sich vor, aus den zahlreichen, inzwischen für die Kammer
tätigen Prüfungsunternehmen ein anderes, geeignetes Unternehmen auszuwählen.
Die dadurch eventuell eintretenden zeitlichen Verzögerungen bei der Durchführung
der Strukturmassnahmen werden die Unternehmen zukünftig vorausschauend zu
kalkulieren haben.
bb. Einige Antragsteller meinen ausserdem, das Gutachten könne auch
deshalb nicht zur Bewertung heranaezoaen werden, weil es nur wenige Tage nach
dem Unternehmensgutachten der fertig geworden sei und deshalb
aufgrund einer parallelen Prüfung erstellt worden sein müsse.
Auch dies hat keinen Erfolg. Die Frage der Zulässigkeit der Parallelprüfung ist streitig
(bejahend OLG Stuttgart, NZG 2004, 146,148; LG Bonn, Der Konzern 2004, 491,
494, OLG Hamburg, NZG 2005, 86,87; Land/Hennings, AG 2005, 380, 383; dagegen
Puszkajler, ZIPO 2003, 518, 521; LG Berlin, ZIP 2003, 1352, 1355) Das Gesetz
verhält sich nicht zu den Modalitäten der Prüfung durch den gerichtlich ernannten
Prüfer. Es verbietet insbesondere dem Unternehmen nicht, eine einmal
vorgeschlagene Abfindungshöhe nach Vorliegen des Prüfungsergebnisses des
gerichtlich bestellten Prüfers zu verändern und einen erneuten Vorschlag zu
unterbreiten. Auch eine vom Unternehmen eingeschaltete eigene Prüferin - eine
Massnahme übrigens, die das Gesetz gar nicht vorschreibt - darf ihr
Prüfungsergebnis selbstverständlich am Ergebnis des gerichtlich bestellten Prüfers
ausrichten. Und schliesslich ist der gerichtliche bestellte Prüfer von Gesetzes wegen
gehalten, alle ihm vom Unternehmen zur Verfügung gestellten Unterlagen und damit
auch aktuelle Auswertungen wie Planungen und Bewertungen zur Kenntnis zu
nehmen und für das Gericht auszuwerten. Die parallele Prüfung ist nichts anderes
als das praktische Ergebnis dieser Abhängigkeiten und ist deshalb nicht untersagt.

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Gleichwohl hat die Kammer auch in diesem Punkt ihre Praxis ab Anfang 2005
geändert. ❑ie ausgewählten Prüfungsunternehmen werden angehalten,
Parallelprüfungen nach Möglichkeit zu vermeiden und den Entstehungsprozess des
Gutachtens sehr genau zu erläutern, wenn sich eine Parallelprüfung aus Zeitgründen
nicht vermeiden lässt (ähnlich Büchel, NZG 2003, 801ff).
cc. Schliesslich wenden einiae Antragsteller sowie der gemeinsame Vertreter ein, das
Gutachten der sei in allem unergiebig, lasse keine eigene
Prüfungsleistung erkennen und erschöpfe sich absichtlich und entgegen dem
gesetzlichen Auftrag in der Bestätigung der Ergebnisse der Begutachtung durch
Der notwendige Inhalt des Gutachtens ist in § 327c II 4 mit Verweis auf § 293e AktG
genau beschrieben. Danach ist die Methode der Begutachtung anzugeben und ihre
Anwendung zu begründen und eine Prüfung vorzunehmen; dagegen wird weder der
Prüfungsumfang noch die Prüfungstiefe oder der notwendige Umfang der
Darstellung festgelegt. Über die angewendeten Methoden und die Gründe hierfür
verhält sich das Gutachten der umfangreich; dass hierbei
ersichtlich Textbausteine verwendet worden sind, trägt dem Inhalt keinen Abbruch,
weil die Darlegungen in vielen Fällen gleich zu behandeln ist. Dass eine neutrale
Prüfung stattgefunden hat, ergibt sich aus vielen Bemerkungen in dem Gutachten
und ist durch die detaillierten Angaben deutlich geworden, die die Wirtschaftsprüfer
und in der mündlichen Verhandlung vom 29.5.06 erläuternd
hinzuzufügen in der Lage waren.
c. Die Berechnung des Wertes des Kerngeschäfts der Spar
aa. Die Grundsätze der Unternehmensplanung
Die zukünftigen Erträge müssen auf der Basis der Zahlen der Vergangenheit für die
Zukunft geschätzt werden.
Hierfür ist zunächst die Ermittlung der in der Vergangenheit erzielten Ergebnisse
nötig. Die gefundenen Zahlen sind zu bereinigen um Einflüsse, die sich nur
einzigartig ereignet haben und voraussichtlich nicht wiederkehren werden
(Naturkatastrophen, steuerliche Änderungen, grosse Anschaffungen, Veräusserungen
von Geschäftsteilen u.ä.), um verzerrende Wirkungen früherer Bindungen des
Unternehmens (nichtäquivalente Verrechnungspreise im Konzern, Nutzung
unternehmensfremden Eigentums zu nicht marktgerechten Preisen etc.) und um
sonstige, nicht repräsentative Einflüsse. Ausserdem ist zu prüfen, ob die
Vergangenheitsperioden untereinander zu gewichten sind (zu vielem Grossfeld,
Unternehmens- und Anteilsbewertung im Gesellschaftsrecht, 4. Auflage 2002, S.
77ff, Standard der Vereinigung der Wirtschaftsprüfer S 1 (IDW S 1), Stand 28.6.2000,
Ziffer 108f).
Danach ist zu prüfen, ob und welche Abweichungen es in der Zukunft voraussichtlich
geben wird. Hierzu kommt es auf die Planungen des Unternehmens selbst an, wobei
der Umstand, dass es zukünftig nur noch allein dem Hauptaktionär zu Eigentum
gehören wird, ebenso ausser Betracht zu bleiben hat wie die sich hieraus
möglicherweise ergebenden Synergieeffekte; nur die bereits aus der hohen

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Beteiligung des Hauptaktionärs resultierenden Effekte und jene, deren "Wurzeln"
bereits angelegt sind, dürfen berücksichtigt werden ("stand-alone-Bewertung,
"Wurzel-Theorie", vgl. Grossfeld, a.a.O; IDW-S1 Ziffer 109ff; OLG Düsseldorf, AG
2004, 324 ff.).
Ein zentraler Angriffspunkt der Antragsteller ist bereits der Ausgangspunkt der
Planungen der Antragsgegnerin, der und Das Jahr 2004 sei
nämlich, obgleich am Stichtag bereits vollständig verstrichen, nur als Planung und
nicht mit den wahren, erheblich günstigeren Zahlungen in die Bewertung
eingegangen. Dies ist so nicht zutreffend. Das Gutachten
und der Prüfbericht
datieren vom 30.11.04/8.12.04. In ihnen konnte also noch nicht das
Jahresergebnis für 2004 verwertet werden, das sich wegen der erst am 26.11.04
erfolgten Verkäufe der Unternehmensteile Netto Stavenhagen und Netto Schels noch
erheblich veränderte. Nach dem geprüften Gutachten (Anlage Ag 4) sind aber für das
Jahr 2004 nicht nur Planungen, sondern bereits konkrete Hochrechnungen verwertet
worden, also Zahlen, die bis kurz vor dem Bewertungsstichtag bereits erhoben waren
und nur bis zum Jahresende fortgeschrieben wurden.
bb. Unfaire Konditionen im Binnenhandel mit der Antragsgegnerin
Die Antragsteller vermuten ferner, dass zwischen der Spar und den von der
Antragsgegnerin beherrschten Firmen auf Veranlassung der Antragsgegnerin keine
marktgerechten Verrechnungspreise für Lieferungen und Leistungen vereinbart
worden seien, so dass bereits in der Referenzperiode 2001 bis 2003 zu geringe
Überschüsse angefallen seien.
Dies hat die Antragsgegnerin bestritten und darauf hingewiesen, dass die
Leistungsbeziehungen zwischen Konzerngesellschaften und auch zwischen der Spar
und der Antragsgegnerin steuerlichen Anforderungen genügen müssten; ein Verstoss
hiergegen würde alsbald auffallen, zu steuerlichen Problemen führen und
betriebswirtschaftlich nicht sinnvoll sein. Aus dem Bericht der sachverständigen
Prüfer ergibt sich, dass sie die Richtigkeit dieser Behauptung überprüft haben.
Angesichts des Umstandes, dass keiner der Antragsteller irgendeinen konkreten
Anhaltspunkt für diese blosse Mutmassung angegeben haben, hat das Gericht keinen
Anlass, dem Prüfbericht der
nicht zu folgen.
cc. Rückstellungen
Angegriffen wird auch, dass per 31.12.2003 Euro 464.400.000 Rückstellungen, davon Euro
370.600.000.- sonstige Rückstellungen, angenommen worden sei, ohne die
Notwendigkeit zu erläutern. Hier gebe es stille Reserven, die zugunsten der
Minderheitsaktionäre "gehoben" werden müssen.
Hierzu hat die Antragsgegnerin mitgeteilt, dass es sich um Pensionsrückstellungen
handele, die durch versicherungsmathematische Gutachten unter Anwendung der
Richttafeln Dr. Heubeck ermittelt worden seien. Aus dem Bericht der
ergibt sich, dass dies als zutreffend geprüft ist. Das Gericht hat keinen Anlass,
hierzu weitere Aufklärungen vorzunehmen.

11
dd. Umsatzerwartung
Grundlage der Ertragswertberechnungen von und ist die
Prognose, der Umsatz der Spar könne bis 2050 um jährlich 0,5% gesteigert werden.
Hiergegen wird eingewandt, diese Einschätzung sei zu pessimistisch, der
Lebensmittelgrosshandel in Deutschland sei in den vergangenen Jahren
durchschnittlich 2,4% jährlich gewachsen.
Die Kammer folgt der Einschätzung der Antragsgegnerin mit den bereits im
Gutachten mitgeteilten Argumenten (Anlage AG 4 Rdn. 74, 109-113, 145). Das
zukünftige Geschäft der Spar soll sich nach den Planungen vorwiegend auf die
Belieferung kleinerer selbständiger Lebensmitteleinzelhändler, Tankstellen etc.
beschränken; die Zahl der grösseren Selbstbedienungsländen soll verringert und bis
2013 ganz eingestellt werden. Die Kammer hält die Prognose der Antragsgegnerin
und der Gutachter für zutreffend, dass sich im Lebensmittelhandel grössere
Handelsketten unter Verzicht auf Grosshändler (Aldi, Lidl, Metro etc) immer höhere
Marktanteile werden sichern können und dies langfristig zu einem weiteren Ausfall
kleinerer Einzelhändler führen wird. Gerade für die hier betroffenen Bereiche ist
daher die Annahme einer nur mässigen Umsatzsteigerung hoch plausibel. Von der
Einholung eines einschlägigen Fachgutachtens zu dieser Frage sieht die Kammer
ab, weil hierdurch keine höhere Sicherheit der Prognose zu erwarten ist.
ee. Der Steueraufwand
Von dem sich so ergebenden "Ergebnis vor Steuern" sind die Steuern abzusetzen,
die das Unternehmen nach der bisher geltenden Rechtslage voraussichtlich in den
folgenden Jahren aus dem jeweiligen Ertrag zu entrichten haben wird (BGH DStR
2003, 1938 ff. = NZG 2003, 1017 ff.).
Hierzu sehen die Gutachten (Anlage AG 4 Ziffern 140ff.) und
(Anlage Ag 5 S. 16) auf der Basis des Standards IDW S 1 (2000) für einen
Gewerbesteuersatz von durchschnittlich 15,4%, eine Körperschaftssteuerquote von
25% und darauf einen Solidaritätszuschlag von 5,5% vor, berücksichtigen allerdings
zusätzlich aufbrauchbare Verlustvorträge für Gewerbesteuern von Euro 395.300.000.-
und für Körperschaftssteuern von Euro 347.300.000.-, so dass bis 2010 solche Steuern
nicht anfallen. (Einzelheiten ergeben sich aus der anliegenden Tabelle).
Da Einwendungen hierzu nicht erhoben wurden und die Darstellungen überzeugen,
geht das Gericht von den so ermittelten Werten aus.
ff. Sonstige Einwändungen
Schliesslich wenden einige Antragsteller ein, es sei nicht plausibel, dass für die Zeit
ab 2036 mit beständig sinkenden Erträgen nach Steuern gerechnet werde. Dass dies
so ist, lässt sich der diesem Beschluss beigefügten Tabelle 2 entnehmen.

12
Hierfür haben weder die Antragsgegnerin noch und eine
einleuchtende Begründung mitgeteilt, insbesondere nicht dafür, dass für die Zeit ab
2041 eine Erhöhung der Ertragssteuern um 50% und ab 2047 (und im Bereich der
"ewigen Rente ab 2050) eine Erhöhung um 100% angenommen wurde,
Die Frage kann aber dahinstehen. Die Kammer hat angenommen, dass sich die
Erträge nach Steuern ab 2008 in dem von der Spar geplanten Umfang erhöhen (ca.
0,5% jährlich) und sich dies auch für die Zeit ab 2040 so fortsetzt. Die diesem
Beschluss beigefügte Tabelle 4, in der die Berechnung der Antragsgegnerin
modifiziert wurde, zeigt, dass sich auch bei Annahme dieser besseren Ergebnisse
keine Abfindungsbeträge ergeben, die über den bereits gezahlten Beträgen liegen.
d. Die Bewertung der Unternehmensbeteiligungen
Die Spar verfügte am 26.1.05 über eine Vielzahl von Unternehmensbeteiligungen
(Liste aus dem Bericht der Antragsgegnerin (AG 3, S. 11f.). Nach den Angaben der
Antragsgegnerin, die von überprüft wurden, bestanden
überwiegend Ergebnisabführungsverträge, so dass das Ergebnis der Beteiligungen
sich in bereits dargestellten Erträgen der Spar abbildet (Konsolidierung).
Drei dieser Beteiligungen (Fleisch-Kuhn, Unigross und IQS) wurden als nicht zum
künftigen Kernbereich der Spar gehörig erachtet und waren daher zum Verkauf
vorgesehen. Insgesamt wurden aus der Veräusserung von
Unternehmensbeteiligungen (unter Einschluss von Netto Stavenhagen und Netto
Schels sowie der noch zu behandelnden Grundstücke) Buchgewinne von
138.300.000.- und liquide Mittel von Euro 181.100.000, erwartet, die in der Bewertung
der in die Prognosen für die Jahre 2004 und 2005 eingearbeitet wurden, weil
eine Ausschüttung mit Rücksicht auf die handelsrechtlichen Verlustvorträge und die
Besserungsscheine nicht in Betracht kam. Die in der Verhandlung vom 29.5.06
gehörten Prüfer der haben diese Vorgehensweise im einzelnen
erläutert und das Gericht hält sie für überzeugend.
e. Die Grundstücke
Die Spar war am 26.1.05 Eigentümerin zahlreicher Grundstücke. Soweit sie nicht als
Betriebsgrundstücke für eigene Betriebsteile genutzt wurden oder sie nach
Beschränkung auf das Kerngeschäft nicht mehr nötig waren, sind sie dargestellt
worden (Liste im Gutachten Anlage AG 4, Rdn 177, Liste der Antragsgegnerin
vom 11.4.06, Anlage 2), wurden anhand überschlägiger Verkehrwertermittlungen
bewertet und der voraussichtliche Erlös ebenfalls in das vermutete Ergebnis für 2004
und 2005 eingestellt.
Hiergegen wenden einige Antragsteller ein, bei dieser Bewertung würden zu ihren
Lasten stille Reserven verborgen, die vor allem darin lägen, dass die Grundstücke
mit ihren Anschaffungswerten aus vordenklicher Zeit angesetzt worden seien.
Dem folgt das Gericht nicht. Die Abfindungsprüfer haben zur Überzeugung des
Gerichts erläutert, dass keine Buchwerte, sondern aktuelle Verkehrswerte durch
Heranziehung von Vergleichsobjektpreisen und auf der Grundlage von

13
Bodenrichtwerten ermittelt wurden. Richtig ist zwar, dass die
keine
eigenen Untersuchungen der angesetzten Grundstückswerte vorgenommen,
sondern sich auf eine Prüfung der Darstellungen der verlassen haben.
Das Gericht sieht von der Anordnung einer eigenen Begutachtung ab. Sie müsste
insoweit von Grundstückssachverständigen für eine Vielzahl von Objekten
vorgenommen werden, was schon angesichts des hierfür erforderlichen finanziellen
Aufwands und der knappen zur Verfügung stehenden Zeit nicht zu rechtfertigen ist.
Das Gericht ist nach den ausführlichen Darlegungen der Sachverständigen davon
überzeugt, dass sich die Fehlerquote in so engen Grenzen hält, dass das
Bewertungsergebnis hiervon nicht nennenswert beeinflusst wird.
f. Kassenbestand
Die Antragsteller 19ff. machen ferner darauf aufmerksam, dass die Konzernbilanz
per 31.12.2003 einen Betrag von Euro 183.783.000.- unter der Rubrik "Kassenbestand,
Guthaben und Schecks" aufweise (AG 9, Anhang Ziffer 30; für den 31.12.2004: Euro
85.589.000.-) und verlangen, dieses Barbestand als nicht betriebsnotwendig zur
Ausschüttung und Steigerung des Unternehmenswertes vorzusehen.
Dem folgt das Gericht nicht. Es handelt sich um (im Vergleich zu den Umsätzen)
verhältnismässig geringe Beträge, die das Unternehmen zur täglichen Abwicklung der
Kapitalflüsse benötigt. Sie abzuziehen, würde zur Folge haben, dass Konten im
Debet zu führen wären und erhebliche weitere teure Fremdfinanzierungen nötig
würden. Darauf haben die Antragsteller keinen Anspruch.
g. Schadensersatzansprüche gegen die Antragsgegnerin
Etliche Antragsteller bringen vor, die Veräusserung der Beteiligungen Netto
Stavenhagen und Netto Schels an die Antragsgegnerin bzw. an von ihr beherrschte
Firmen sei unter Marktpreisen erfolgt. Wäre dies zutreffend, könnten insoweit
bestenfalls Schadensersatzansprüche gegen die Antragsgegnerin in Betracht
kommen, die mit ihrem realisierbaren Wert bei der Bewertung der Spar in Ansatz zu
bringen wären.
Die Antragsgegnerin und haben in ihren Stellungnahmen angegeben, es
seien Bedingungen wie unter Fremden vereinbart worden (AG 3 S. 11 unter Hinweis
auf voraufgegangene erfolglose Auktions- bzw. Bieterverfahren, Anlage AG 4 Ziffer
192, 196), verweisen auf ein von ihr geprüftes
Bewertungsgutachten betreffend den Unternehmenswert der Objekte per 31.12.2003
sowie auf eine Bewertung durch eine Fairness Opinion der Cazenove AG, Frankfurt,
vom 5.10.04 (Anlage AG 5 S. 23).
Die Einvernahme der Abfindungsprüfer in der mündlichen Verhandlung vom 29.5.06
hat ergeben, dass die Bewertungen tatsächlich sachverständig begleitet wurden und
keine augenscheinlichen Fehler und/oder unvertretbaren Annahmen zur Grundlage
der Preisermittlung wurden. Solange der ermittelte Kaufpreis sich in einem
vertretbaren Rahmen hält, kommen Schadensersatzansprüche nicht in Betracht.

14
Das Gericht hat deshalb keinen Anlass anzunehmen, dass hier Vermögenswerte zu
Lasten der Minderheitsaktionäre weggeschafft wurden.
h.
Überschussverwendung zur Bedienung der Besserungsscheine
Die Antragsteller wenden sich dagegen, dass sowohl der Bericht der
Antragsgegnerin (AG 3) als auch das Gutachten
(AG 4 Ziffern 99, 218) und das
Abfindungsgutachten (AG 5) vorsehen, dass die Erträge in den Jahren 2005 bis 2029
nicht zur Ausschüttung an die Aktionäre vorgesehen sind und deshalb nicht dem
Unternehmenswert zugerechnet werden. Die Antragsgegnerin rechtfertigt dies mit
zwei Gründen.
Die in der Zeit von 2006 bis 2010 geplanten Überschüsse mussten zum Ausgleich
der bis zum 31.12.2003 aufgelaufenen handelsrechtlichen Verlustvorträge (Euro
27.600.000.-) und des für 2004 erwarteten weiteren Verlustes von Euro 73.000.000.-
verwandt werden. Die Zahlen bis Ende 2003 lassen sich den Geschäftsberichten der
Spar entnehmen, die mit den jeweils geprüften Abschlüssen übereinstimmen. Dass
die Zahlen für das Jahr 2004 zutreffen, ergibt sich aus den insoweit ausführlichen
und fachkundigen Darlegungen der in der mündlichen Verhandlung vom 29.5.06
angehörten Prüfer und
Die in den Jahren 2011 bis 2029 geplanten Überschüsse sollen nach dem Vortrag
der Antragsgegnerin für Zahlungen auf Besserungsscheine an die Antragsgegnerin
verwandt werden. Nach den Darlegungen
und hatte die
Antragsgegnerin der Spar schon bis Ende 2003 Darlehen von insgesamt Euro
579.000.000.- gewährt und wurden diese (eigenkapitalersetzenden) Zuwendungen
mit der Massgabe erlassen, dass die Darlehen bei Eintritt bestimmter Bedingungen
doch zukünftig zurückzuzahlen seien (Besserungsscheine). Diese Tatsachen sind
durch die Geschäftsberichte und geprüften Abschlüsse der Spar nachgewiesen.
Die mündliche Verhandlung hat deshalb ergeben, dass es insbesondere nicht zu
einer doppelten Berücksichtigung dieser Positionen im Zusammenhang mit den
Verkäufen der Netto Stavenhagen und Netto Schels gekommen ist. In rechtlicher
Hinsicht ist zutreffend, dass diese Verbindlichkeiten vor den Dividenden zu
begleichen sind.
Dass die Antragsgegnerin diese Besserungsscheine im Rahmen der Veräusserung im
April 2005 an die EDEKA möglicherweise nicht vergütet erhalten hat, steht ihrer
Berücksichtigung bei der Unternehmensbewertung nicht entgegen. Dann insoweit
wirkt sich das bei der Bewertung zugrunde zu legende Stichtagsprinzip und die
rechtlich nötige Annahme aus, dass von späteren Geschäftsvorfällen, die nicht
vorhersehbar waren und/oder an die die Aktionäre keine berechtigte Erwartung
haben durften, keine rückwirkenden Folgen für den Unternehmenswert ausgehen.
i.
Überschussverwendung zur Zahlung der überfälligen Garantiedividenden
Einige Antragsteller wenden sich darüber hinaus dagegen, dass für die Jahre 2029
bis 2031 wiederum nicht die Ausschüttung der prognostizierten Erträge an alle

15
Aktionäre geplant ist, sondern zunächst die seit 1999 nicht gezahlte
Garantiedividende an die Inhaber der Vorzugsaktien gezahlt werden soll.
Auch dieser Einwand ist erfolglos. Dass die Garantiedividende seit 1999 rückständig
ist, haben sie selbst nicht bestritten und sie müssen es selbst am besten wissen. Die
Garantiedividende ist nach der Satzung vorrangig zu zahlen und, wenn sie zeitweise
nicht bedient werden kann, vorrangig nachzuholen. Sie beträgt jährlich 2,5% von
dem auf das auf die Vorzugsaktien anteilig entfallende Grundkapital von Euro
59.743.689,38, also jährlich Euro 1.493.592,23, was für die Zeit von 1999 bis 2029 in
etwa die in Ansatz gebrachten Euro 48.000.000.- ausmacht.
4. Die Abzinsung der zukünftigen Erträge
a. Die Notwendigkeit der Abzinsung und die Methode
Der Wert der einzelnen Aktie kann noch nicht aus der Summe der zukünftigen
Erträge errechnet werden, weil berücksichtigt werden muss, dass die zukünftigen
Erträge erst später anfallen, die Abfindung aber bereits jetzt zu zahlen ist. Die
zukünftigen Erträge sind nur mit dem Wert anzusetzen, die die Aussicht auf ihre
künftige Zahlung hat. Dies geschieht durch mathematische Abzinsung
(Diskontierung) auf den Stichtag, an dem die Übertragung der Aktien auf den
Hauptaktionär beschlossen wird (hier: 26.1.05); der sich ergebende Betrag wird der
Barwert genannt.
Da es aber eine betriebliche Auswertung der Betriebsergebnisse des laufenden
Jahres zu diesem Stichtag noch nicht geben kann, wird die Abzinsung bis zum
Ablauf des letzten bzw. auf den Beginn des laufenden Geschäftsjahres
vorgenommen (hier: 31.12.04) und der sich daraus ergebende Betrag wiederum
aufgezinst auf den Stichtag (hier: 1.1. - 26.1.05) oder - wie hier - sogleich die
Abzinsung auf den Stichtag vorgenommen. (Die einzelnen Rechenschritte sind aus
den diesem Beschluss beigefügten Tabellen ersichtlich).
Streitig ist nun, mit welchem Zinssatz beide Zinsrechnungen vorzunehmen sind. Aus
der Sicht des Hauptaktionärs kann nur die Rendite als Zinssatz massgebend sein, die
er mit dem Unternehmen selbst erwirtschaften kann; also seine eigene Rendite. Aus
der Sicht des ausgeschiedenen Aktionärs ist das nicht so eindeutig, denn für ihn ist
belanglos, wie der Hauptaktionär die Abfindung aufbringt; aus seiner Sicht kann der
Hauptaktionär auch einen Kredit bei einer Bank aufnehmen, der vom
Unternehmensergebnis völlig unabhängig ist, wobei es dann auf die
Renditeerwartungen der Bank ankäme, die das Darlehen ausreicht. Nach
allgemeiner Auffassung ist für den Kapitalisierungszins auf die Sichtweise des
Unternehmens abzustellen, und zwar deshalb, weil sich auch der Aktionär beim
Erwerb der Aktie von diesem Wert hat leiten lassen und ihm zugemutet wird, eine
Ersatzinvestition in einem ähnlichen Geschäftsfeld, also in ähnlichen Aktien zu
suchen. Dieser grundsätzlichen Festlegung tritt die Kammer aus den genannten
Gründen bei.
Ausgehend von dieser Grundüberlegung sind Kriterien zu bestimmen, mit deren Hilfe
sich der Kapitalisierungszins möglichst wertungsneutral ergibt.

16
Dabei hat sich folgende Vorgehensweise durchgesetzt: Zunächst wird ermittelt,
welche Verzinsung sich bei einer risikofreien oder nahezu risikofreien Geldanlage
erzielen lässt (Basiszins, vgl. unten b.). Dann wird versucht festzustellen, welche
Mehrrendite im allgemeinen erzielt wird, wenn eine riskantere Anlage in Aktien
gewählt wird (sog. Marktrisikoprämie), wobei zunächst auf den gesamten
Aktienmarkt abgestellt wird (sog. Allgemeine Marktrisikoprämie, vgl. unten c.) und
danach erforscht wird, ob hiervon im Hinblick auf die spezielle Risikostruktur des hier
untersuchten Unternehmens Ab-, oder Zuschläge vorzunehmen sind (vgl. unten d.).
Mit dem so gefundene Ergebnis kann der Barwert der noch durchgeplanten
zukünftigen Perioden errechnet werden. Bei dem Barwert der danach folgenden
Perioden (der wegen der Annahme einer unbegrenzten Unternehmensdauer die
"ewige Rente" genannt wird) gilt im Grundsatz dasselbe, allerdings muss noch
berücksichtigt werden, dass der dort zugrunde gelegte Ertrag zunächst mit dem
Nominalwert, also nicht als laufend steigend, sondern als statisch angenommen wird.
Das entspricht nicht der Realität, weil im allgemeinen die Erträge nominell steigen
werden, denn es darf oft angenommen werden, dass das Unternehmen in der Lage
ist, die Folgen der inflationären Geldentwertung zumindest teilweise oder sogar ganz
an seine Abnehmer weiter zu geben. Wenn aber zukünftig mit steigenden
Überschüssen zu rechnen ist, muss die Abzinsung weniger stark ausfallen. Die
Abweichung wird deshalb durch einen sog. Wachstumsabschlag (vgl. unten e.)
aufgefangen, mit welchem der Barwert der ewigen Rente letztlich erhöht wird (zu
allem vgl. Grossfeld, a.a.O., S. 107 ff.)
b. Der Basiszins
Erstes Ziel der Ermittlung ist also der Basiszins, nämlich der vermutliche Zins für fest
verzinsliche und präktisch risikolose Geldanlagen in der Zukunft.
aa. Die hierzu vertretenen Meinungen gehen weit auseinander. Am ehestens besteht
noch Übereinstimmung darin, dass als risikoloseste Geldanlage Anleihen des
deutschen Staates, des deutschen staatlichen Sondervermögens und der Staaten
des europäischen Auslands angesehen werden. Die Antragsteller stehen
mehrheitlich auf dem Standpunkt, es müssten möglichst langfristige Titel zum
Vergleich herangezogen werden (30 Jahre) und es müsse auf deren aktuelle
Zinshöhe abgestellt werden. Die Antragsgegnerin dagegen meint, in solch
langfristigen Festlegungen liege wegen des praktisch nicht übersehbaren fernen
Risikos der Abweichung vom dann aktuellen Zins eine derart grosse Unsicherheit,
dass sie aus guten Gründen nur relativ selten gewählt würden; ein Häufungspunkt
liege dagegen auf 10jährigen Titeln, die daher eher repräsentativ seien. Zudem dürfe
nicht auf den aktuell angebotenen Zins abgestellt werden. Vielmehr müsse
einkalkuliert werden, dass das Geld mehrfach wieder angelegt werde und der dann
aktuelle Zins ungewiss sei; deshalb müsse auf einen im langjährigen Vergleich
ermittelten Durchschnittswert abgestellt werden.
bb. Konkret bringen die Antragsteller vor, eine 30jährige Bundesanleihe sei Ende
2004 nur für 3,8% oder 4,01% zu haben gewesen, wie sich aus dem Gutachten
ergebe (Anlage AG 4 S. 45); der Basiszins könne daher jedenfalls nicht höher
angenommen werden. Selbst das Institut der Wirtschaftsprüfer habe in der fraglichen
Zeit die Annahme eines Basiszinses von nur 5% empfohlen.

17
cc. Die Antragsgegnerin dagegen stützt sich auf 10jährige Titel, die zwar 2004 nur
eine Rendite von 3,8%, versprochen hätten. Die Zinsentwicklung verlaufe aber in
Zyklen und die Auswertung ergebe, dass mit höheren Anschlussrenditen gerechnet
werden könne. Deshalb rechtfertige sich ein Basiszinsssatz von 5,5,%. Dass sich
kurz nach der Begutachtung in diesem Fall der IDW seine Empfehlung dahin
geändert habe, künftig nur von einem Basiszins von 5% auszugehen, habe man
damals noch nicht gewusst und habe man auch nicht erwarten können.
dd. Die sachverständigen Prüfer haben zunächst die Annahme eines Basiszinses
von 5,5% für zutreffend gehalten. Nach dem Schluss der mündlichen Verhandlung
haben sie mitgeteilt, nach den seit Oktober 2005 geltenden Empfehlungen des IDW
werde der Basiszins mark - tzinsorientiert abgeleitet und die Anwendung der
Empfehlung solle auch rückwirkend geschehen; hiernach sei für den hier geltenden
Bewertungsstichtag 26.1.05 von einem Basiszins von 4,75% auszugehen.
ee. Die Kammer nimmt zur Kenntnis, dass es eineindeutige Lösungen und auch
keine zwingende rechtliche und/oder betriebs- oder volkswirtschaftliche Ableitung
gibt und sieht auch keine Möglichkeit, durch Einholung eigener Gutachten oder
Stellungnahmen weitere Klarheit zu schaffen. Daher ist der zugrunde zu legende
Zinssatz unter wertender Betrachtung zu schätzen (§ 287 ZPO). Das Gericht neigt
der Ansicht zu, dass dem Zeitpunkt des Aktienentzugs und dem dann aktuellen
Zinssatz für langfristige Anleihen eine vordringliche Bedeutung zukommt, sofern es
sich nicht ersichtlich um Spitzen der Zinszyklen handelt. Die zur Zeit angebotenen
Zinssätze sind bereits seit längerer Zeit stabil, was auf die Einführung des EURO und
der Europäischen Zentralbank und auf die von den EU-Verträgen verlangte
Währungsstabilität zurückzuführen und ein erklärtes politisches Ziel ist. Deshalb
schätzt das Gericht den Basiszins auf 5%. Die diesem Beschluss beigefügte Tabelle
2 rechnet mit einem Basiszins von nur 4,75%, einem Wert, der der interpolierten
Empfehlung des IDW für den hier massgeblichen Stichtag entsprechen dürfte. Das
Ergebnis - mit den übrigen Abänderungen gegenüber der Berechnung der
Antragsgegnerin - zeigt, dass der Unternehmenswert, den die bereits gezahlte
Abfindung repräsentiert, selbst bei dieser Annahme nicht überschritten wird.
c. Die allgemeine Marktrisikoprämie
Im zweiten Schritt ist zu ermitteln, welche durchschnittlich höhere Rendite sich mit
Aktien erzielen lässt.
aa. Hierzu besteht zunächst einmal Einigkeit darüber, dass sich die Rendite von
Aktien nicht nur aus Dividenden, sondern auch aus Kursveränderungen errechnet,
weil Kursveränderungen durch Verkauf realisiert werden und zu einem
GewinnNerlust führen können, der - umgelegt auf die Besitzzeit der Aktie - die
Rendite erhöhen oder herabsetzen kann. Erheblicher Streit besteht aber sowohl über
die Frage, welche Aktien zum Vergleich heranzuziehen seien; als auch um den
Referenzzeitraum des Ermittlung (Überblick bei Grossfeld., a.a.O., S. 122 ff.).
bb. Einige Antragsteller verweisen auf wissenschaftliche Untersuchungen (z.B.
Stehle/Harmont, Kreidt und Kapital, 1991, 371, 390, 403: 4,6%; Siegel, The Skrinking
Equity Premium, Jornal of Portfolio Management, Fall 1000, 10, 13: 1,5-2,5%,

18
Hoppenstedter/Salinger, Aktienführer 1973-2002: 0,67%; Mandl/Rabel in Peemöller,
Praxishandbuch der Unternehmensbewertung, 2002, 66: 3,5 - 4%), andere auf ein
angeblich ab 1967 sogar negatives Verhältnis von Aktien zu Anleihen, und wieder
andere auf aktuelle Einschätzungen deutscher Kreditinstitute und
Lebensversicherungen sowie auf zahlreiche bereits ergangene Urteile (OLG
Hamburg, AG 2003, 585: 2%; OLG Ff/M, AG 2002, 405: 1,5%; BayIOLG, AG 1996,
127, 129: 0,6%;, OLG Düsseldorf, AG 1990, 397, 401: 0,5%; LG Dortmund, AG
1996, 278, 280: 1%) und meinen deshalb, der Ansatz von 5% sei völlig unvertretbar.
Die neueren Untersuchungen von Stehle dürften nicht verwendet werden; dieser
Gutachter komme erst zu höheren Marktrisikoprämien, seit er sich von der
habe kaufen lassen. Die Marktrisikoprämie könne deshalb allenfalls 2% betragen.
cc. Die Antragsgegnerin entgegnet, der Berufsstand der Wirtschaftsprüfer spreche
sich in den Verlautbarungen des Instituts der Wirtschaftsprüfer (IDW) ab 1.1.05 für
die Verwendung von Marktrisikoprämien von 4%-5% (vor persönlichen
Ertragssteuern) bzw. 5%-6% (nach Steuern) aus (IDVV-Fachnachrichten 2005, 571).
Nach der Übersicht von Thomson Financial Datastream habe eine Investition in
deutsche Aktien nach den Werten im CDAX von 1975-2002 eine Rendite von
14,85% ergeben. Deshalb seien die in Ansatz gebrachten 5% zutreffend gewählt.
dd. ❑ie Kammer tritt im Grundsatz der Darstellung der Antragsgegnerin bei. Die von
den Antragstellern zitierten Ansichten in der Literatur und Entscheidungen beziehen
sich auf solche Untersuchungen, bei denen bereits eine Risikoeinschätzung bei der
Ermittlung des prognostizierten Unternehmenserfolges erfolgt ist. Im vorliegenden
Fall ist dies nicht oder nahezu nicht der Fall. Die Prüfer und
haben in der Verhandlung vom 29.5.06 eindringlich dargestellt, dass die
Unternehmensplanung der neueren Berechnung des Ertragswertes gefolgt ist und
Risiken im wesentlichen erst auf der Ebene des Kapitalisierungszinssatzes bewertet
wurden.
Ausserdem fassen die Antragsteller und der gemeinsame Vertreter überwiegend die
Argumente und die Berechnung für die allgemeine Marktrisikoprämie und für den
Beta-Faktor (zu diesem sogleich unten) zusammen; es wird zu zeigen sein, dass sich
bei einer solchen Vermischung die Annahmen aller Beteiligten kaum unterscheiden.
Die Kammer hält auch die weitere Aufklärung in diesem Punkt nicht für
aussichtsreich, weil alle weiteren zu diesem Punkt einzuholenden Bewertungen
(Gutachten, Stellungnahmen und Auswertungen) in gleicher Weise auf wertenden
Grundannahmen beruhen würden, die eine sichere Erkenntnis ebensowenig
vermitteln könnten wie die bereits vorliegenden Untersuchungen. Zur Vermeidung
einer überlangen Verfahrensdauer hält sich die Kammer zu eigenen schätzenden
Wertungen für ermächtigt (BayObLG, AG 2006, 1324, 1325). Deshalb hält das
Gericht den herangezogenen Wert für die allgemeine Marktrisikoprämie von 5% für -
gut nachvollziehbar und zutreffend.
d. Der Betafaktor
Der so gefundene Wert für die allgemeine Marktrisikoprämie muss nun, um eine der
früheren Kapitalanlage vergleichbare Investition kalkulatorisch nachzuvollziehen, um
einen dem Unternehmen angepassten Faktor ergänzt werden.

19
aa. Die Methoden der Beurteilung der Risikostruktur sind streitig. Allen gemeinsam
ist die Erkenntnis, dass bei der Risikoeinschätzung nicht auf die Meinung des
Unternehmens selbst abgestellt werden kann; massgebend sind lediglich
Einschätzungen Dritter. Dabei werden ganz unterschiedliche Kriterien herangezogen,
zum Beispiel veröffentlichte Meinungen von Rating-Agenturen, die Höhe der von
Banken an die Unternehmen ausgelegten Grosskredite und das Verhalten des
Börsenkurses im Vergleich zu anderen Unternehmen (Überblick bei Grossfeld, a.a.O.,
S. 130ff).
Die verbreitetste und auch in den bereits erwähnten Standard der Wirtschaftsprüfer
(IDW-S1, Ziffer 97, 98) aufgenommene Methode ist das Kapitalpreisbildungsmodell
(Capital Asset Pricing Model, CAPM), das auf die sog. Volatilität der Aktie abgestellt,
also auf die Schwankungsbreite des Kursverlaufes: je höher und kurzfristiger die
Kursänderungen im Vergleich zu anderen Unternehmen, desto risikoreicher ist die
Aktie; umgekehrt wird eine Aktie als risikoarm eingeschätzt, wenn sie
verhältnismässig wenig im Wert differiert und die Aktienwerte sich nur vergleichsweise
langsam verändern (Grossfeld, a.a.O., S. 136). Dieser- Beta-Faktor genannte - Wert
soll die Risikorelation des zu beurteilenden Unternehmens zu dem Durchschnitt
anderer Unternehmen abbilden und wird mit 1 angegeben, wenn das Unternehmen
nicht abweicht, mit >1, wenn es als risikoreicher angesehen wird und <1, wenn es als
risikoärmer betrachtet wird. Die Beta-Werte werden für börsennotierte Unternehmen
regelmässig ermittelt und teilweise auch veröffentlicht.
Die Antragsgegnerin hat, der folgend, die Werte für die Spar für Dezember
2004 für die Stammaktien mit 0,4 und für die Vorzugsaktien mit 0,1 angenommen,
wobei die Werte für die Stammaktien unter Heranziehung einer Peer-Group ermittelt
worden seien. (Soweit die Antragsgegnerin in ihrem Schriftsatz vom 18.11.05 zu
Ziffer 2.4.2. die Werte anders herum darstellt, handelt es sich ersichtlich um einen
Schreibfehler, wie sich aus Ziffer 2.4.1. und aus der Bezugnahme auf das Gutachten
- dort Ziffern 167, 171 - ergibt.).
bb. Die Antragsteller wenden sich dagegen, dass für Vorzugs- und Stammaktien ein
unterschiedlicher Wert angesetzt werde - er müsse auch bei den Stammaktien auf
0,1 angenommen werden - und gegen die Basis der Ermittlung von 60 Monaten.
cc. Die Antragsgegnerin rechtfertigt zunächst die Unterscheidung zwischen Stamm-
und Vorzugsaktien unter Hinweis auf Literatur (Emmerich/Habersack, Aktien- und
GmbH-Konzernrecht, 2005, § 305 AktG Rdn. 75a; Jung/Wachtler, AG 2001, 513;
zweifelnd Grossfeld, Unternehmens- und Anteilsbewertung im Gesellschaftsrecht,
2002, S. 235) und Rechtsprechung (LG Frankfurt/Main AG 1987, 315, 317; LG
Bochum, AG 2005, 740f.) mit dem tatsächlich anderen Kursverhalten der
unterschiedlichen Aktientypen. Auf den für die Spar für die Stammaktien tatsächlich
festgestellten Wert könne es jedoch nicht ankommen, weil die Anzahl der frei
handelbaren Aktien zu gering gewesen sei und deshalb der Wert die tatsächlichen
Risiken nicht abbilde. Heranzuziehen seien die Beta-Werte anderer vergleichbarer
Unternehmen ("Peer-Group").
dd. Das Gericht folgt der Antragsgegnerin darin, dass der bei der Barwertermittlung
herangezogene Kapitalisierungszins möglichst genau auf die zukünftige
Ertragserwartung des konkreten Unternehmens abstellen sollte und hält es daher im

20
Grundsatz für zutreffend, dass die allgemeine Risikoprämie um einen
unternehmensbezogenen Faktor korrigiert wird. Zutreffend ist auch, dass zwischen
den Werten für die Stammaktien und Vorzugsaktien unterschieden wird, denn die
Vorzugaktien sind wegen ihrer Garantiedividende erheblich risikoärmer.
Das Gericht sieht sich nicht in der Lage, diese Frage für den konkreten Fall aufgrund
eineindeutig nachprüfbarer Tatsachen und Ableitungen zu entscheiden. Die weitere
Aufklärung erscheint ebenfalls nicht möglich. Insbesondere ist keine Möglichkeit
ersichtlich, durch Einholung weitere Gutachten oder empirischer Untersuchungen
Klarheit zu gewinnen, weil alle herangezogenen Methoden zu viele wertende
Elemente enthalten. Deshalb muss das Gericht selbst eine wertende Betrachtung
und eine Schätzung vornehmen (§ 287 ZPO, BayObLG, AG 2006, 1324f).
Hierbei erscheint der auf das CAPM zurück gehende Ansatz, eine durchschnittliche
Risikoerwartung mit 1 zu definieren, geringere Risiken mit geringeren Werten bis zu
0 (für eine gänzlich risikolose Anlage) und höhere Risiken mit höheren Werten
abzubilden, ein gangbarer Weg.
Der von der Antragsgegnerin und der für die Vorzugsaktien angenommene
Wert von 0,1 bedeutet, dass die Spar gegenüber anderen Unternehmen eine
praktisch risikolose Anlage darstellt und führt in Verbindung mit dem für die
allgemeine Marktrisikoprämie gesetzten Wert (5%) dazu, dass die prognostizierte
Rendite nur bei 6% vor Steuern angenommen wird, also nur ganz knapp oberhalb
der Rendite für festverzinsliche Anlagen von 5,5% (nach Einschätzung der
Antragsgegnerin) bzw. 5% (nach der oben gefundenen Bewertung durch das
Gericht). Das erscheint zwar angesichts der gleichzeitig mitgeteilten speziellen
Risiken des Lebensmittelhandels nicht unmittelbar hochplausibel, kann aber auch
nicht mit auf der Hand liegenden Argumenten widerlegt werden. Dass Stammaktien
wegen der ihnen fehlenden Dividendengarantie und der auf sie gezahlten stets
geringeren Dividende mit einem höheren Risiko zu bewerten sind, liegt unmittelbar
auf der Hand. Der hierzu von der Antragsgegnerin und der angenommene Wert
von 0,4 ist ebenfalls unmittelbar einleuchtend und führt zusammen mit dem Wert für
die allgemeine Marktrisikoprämie (5%) zu einer nur um 2% über dem Wert für
festverzinsliche Anlagen liegenden Verzinsung.
Die diesem Beschluss als Anlage beigefügte Tabelle 4 rechnet mit einem Betafaktor
auch für die Stammaktien von 0,1. Aus den Ergebnissen wird deutlich, dass sich
selbst bei dieser Annahme keine höheren Teilwerte pro Aktie ergeben.
e. Die Steuern
Aus den vorstehenden Ausführung ergeben sich jeweils Brutto-Zinssätze. Sie
berücksichtigen also noch nicht, welche Steuern derjenige zu zahlen hat, dessen
Aktienanlage eine solche Rendite erbringt. Der Aktionär, dessen Aktien der
Hauptaktionär zwangsweise aufkauft, muss aber, bevor er den Erlös wieder anlegt,
hierauf seine persönlichen Steuern entrichten, so dass er im Ergebnis in Höhe der
Steuern einen Schaden hat. Um dies zu vermeiden, muss die Steuer dem
Abfindungsbetrag "hinzugerechnet" werden.

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Dies geschieht nach überwiegender Meinung (Grossfeld, a.a.O. S. 141f; IDW S 1,
Ziffer 51f.; a.A. Hennrichs, ZHR 164, 453) dadurch, dass der Bruttozinssatz um den
persönlichen Steuersatz ermässigt wird; dadurch erhöht sich - weil sich der
Abzinsungsfaktor verringert - die Gesamtsumme des zu zahlenden Barwerts der
zukünftigen Überschüsse, und zwar genau um das Mass der jeweils zukünftig zu
zahlenden Steuern.
Die Höhe der Ertragssteuern der Aktionäre ist - worauf die Antragsteller zu Recht
hinweisen - natürlich höchst verschieden, zum Beispiel je nachdem, ob es sich um
Kapitalgesellschaften oder um private Anleger handelt. Da es aber nicht um den
konkreten Aktionär geht, sondern um eine durchschnittlich für alle gleiche Steuerlast,
erscheint es gerechtfertigt, von einer typisierten Einkommenssteuer von 35%
auszugehen.
f. Der Wachstumsabschlag
Es ist bereits dargestellt worden, dass der Barwert der noch durchgeplanten
zukünftigen Perioden unter Einschluss der Steigerung der Erlöse infolge der zu
erwartenden Inflation errechnet wird.
aa. Bei dem Barwert der danach folgenden Perioden ("ewige Rente") wird mit dem
Nominalwert gerechnet, so dass sowohl mögliche Steigerungen des Ertrages als
auch die Folgen der inflationären Geldentwertung noch zu berücksichtigen sind.
Wenn und soweit zukünftig mit steigenden Überschüssen zu rechnen ist, muss die
Abzinsung weniger stark ausfallen. Die Abweichung wird durch einen sog.
Wachstumsabschlag aufgefangen, mit welchem der Barwert der ewigen Rente
letztlich erhöht wird (zu allem vgl. Grossfeld, a.a.O., S. 107 ff.) Es ist also ein
Abschlag von dem Zinsfaktor vorzunehmen in dem Mass, wie es dem Unternehmen
mutmasslich gelingt, inflationsbedingte Kostensteigerungen wertgleich an seine
Abnehmer weiter zu geben oder aus sonstigen Gründen steigende Erträge zu
erwirtschaften (OLG Düsseldorf, NZG 2003, 588, 595).
Im vorliegenden Fall hat die Antragsgegnerin auf der Basis des Vorschlages
(Anlage AG 4, Ziffer 170, 171) einen solchen Abschlag erst ab dem Jahr 2050
vorgenommen und bis dahin die Beurteilung der Überschusssteigerung konkret
vorgenommen. (Einzelheiten der Überschussentwicklung ergeben sich aus der
diesem Beschluss als Anlage beigefügten Tabelle 1).
bb. Die Antragsteller prognostizieren, dass die Spar in Zukunft jederzeit in der Lage
sein werde, inflationsbedingte Kostensteigerungen über höhere Preise wieder zu
verdienen und meinen daher, unter Berücksichtigung einer zukünftigen
durchschnittlichen Inflation von 2% müsse ein Wachstumsabschlag von wenigstens
2% vorgenommen werden. Sogar die Rechtsprechung gehe von mindestens 1,5%
aus (BayObLG, NZG 2001, 1033; LG Dortmund,AG 1996, 427, 429 und AG 1998,
142, 143). Der gemeinsame Vertreter verweist darauf, dass sich nach der
Darstellung von Schacht/Fackler, Praxishandbuch Unternehmensbewertung, 2005,
177) in der Zeit von 1971 - 2001 die Jahresüberschüsse um jährlich 1,4% erhöht
hätten, die Inflationsrate in derselben Zeit aber jährlich 3,1% betragen habe; die
Unternehmen hätte also durchaus die Hälfte der Inflation überwälzen können;
deshalb komme ein Wert unter 1% nicht in Betracht.

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cc. Die Antragsgegnerin dagegen verweist darauf, dass es nach allgemeiner
Einschätzung in Deutschland ohnehin zu viele Lebensmittel-Einzelhändler gebe und
prognostiziert einen Wettbewerbs- und Preisdruck, der die Durchsetzung der
Mehrkosten nur teilweise erlaube. Deshalb müsse es bei dem angesetzten
Wachstumsabschlag von 0,5% bleiben, den auch die Abfindungsprüferin nach
näherer Erläuterung für plausibel gehalten habe.
dd. Die Kammer hat anhand der Mitteilungen der Beteiligten erneut die Überzeugung
gewonnen, dass es eineindeutige Lösungen dieser Frage nicht gibt und
zuverlässigere Erkenntnisse über die zukünftig möglichen Ertragssteigerungen und
die Kostenüberwälzungsquote der Spar nicht geben wird. Es bedarf daher der
bewertenden Schätzung nach § 287 ZPO.
Hierbei fällt insbesondere ins Gewicht, dass die Spar offensichtlich in der
Vergangenheit nicht immer in der Lage war, bei höheren Inflationsraten die dadurch
bewirkten Kostensteigerungen stets zu überwälzen. Von den Faktoren, die die
allgemeine Teuerungsrate zukünftig massgeblich beeinflussen werden (weltweite
Steigerung der Rohstoffpreise, nach Klimaveränderungen steigende Kosten der
landwirtschaftlichen Rohprodukte etc.) ist die Spar deutlicher abhängiger als andere
Betriebe. Die in der Verhandlung gehörten Prüfer haben dargestellt, dass sich der
Markt, in welchem die Spar tätig sei, verenge und es vermutlich in der Zukunft zu
einem Preisdruck kommen werde, der die Weitergabe aller inflationsbedingten
Preiserhöhungen vermutlich nicht zulassen werde. Deshalb erscheint die Annahme
eines Wachstumsabschlages von nur 1% überzeugend.
Angesichts des Umstandes, dass der Wachtumsabschlag aber erst ab dem Jahr
2050 angenommen wird, beträgt der Unterschied zu der Bewertung durch die
Antragsgegnerin ohnehin nur etwa Euro 50 Mio., was den Wert pro Aktien nur marginal
verändert.
5. Erhöhung der Abfindung wegen Transaktionskosten
Aus den vorstehenden errechnet sich der Ertragswert des Unternehmens per 26.1.05
auf ca. Euro 420.000.000.- . Auf die diesem Beschluss beigefügte Tabelle 4 wird
verwiesen.
Die Antragsteller meinen nun, der Abfindung müssten der Aufwand und die Kosten
hinzugerechnet werden, die mit einer Neuanlage der Aktien notwendigerweise
verbunden seien, also insbesondere Agio und Buchungskosten der Banken etc.
Die Antragsgegnerin hat sich zu diesem Problem nicht geäussert.
Das Gericht ist zu einer Entscheidung nicht gehalten. Selbst wenn dem oben
ermittelten Ertragswert des Unternehmens für jede nicht im Besitz des
Hauptaktionärs befindlichen Aktie (insgesamt 67.853.250) Transaktionskosten von Euro
1,00 hinzugerechnet würden, ergäbe sich ein Abfindungsbetrag unterhalb der bereits
gezahlten Beträge.

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7. Das Ergebnis
Im Ergebnis ergibt sich so ein Wert der Spar, ihrer Beteiligungen und sonstiger Werte
von für die Stammaktien von Euro 5,89 und für die Vorzugsaktien auf Euro 6,74. Die
Einzelheiten der Berechnung ergeben sich aus der diesem Beschluss als Anlage
beigefügten Tabelle 4.
Der ermittelte Wert liegt unter den Werten des Vergleichs vom 14.4.05 (Landgericht
Hamburg, 413 0 24/05, BI. 12f. der Akte). Deshalb sind die Anträge der Antragsteller
nicht begründet. Denn der Vergleich wirkte als echter Vertrag zugunsten Dritter
zugunsten aller Minderheitsaktionäre (Vergleich Ziffer B.). Die Antragsgegnerin hat
auch vorgetragen, dass alle Antragsteller die nach dem Vergleich geschuldete
Abfindung erhalten haben. Das wird durch die von den Antragstellern vorgelegten
Ausbuchungsbescheinigungen der Banken bestätigt. Allein daran, dass das Gericht
noch den Beschluss der Hauptversammlung korrigiert und die danach geschuldete
Abfindung entsprechend den Beträge aus dem Vergleich feststellt, besteht kein
schützenswertes rechtliches Interesse der Antragsteller.
D. Die Nebenforderung Verzinsung
Nach § 327b II AktG ist die Barabfindung von der Bekanntmachung der Eintragung in
das Handelsregister an mit jährlich 2% über dem jeweiligen Basiszinssatz nach § 247
BGB zu verzinsen.
Die Eintragung in das Handelsregister erfolgte am 14.4.05. Die Bekanntmachung
erfolgte am 22.4.05 im Bundesanzeiger und am 3.5.05 im Hamburger Abendblatt.
Abzustellen ist auf die letzte notwendige Eintragung, denn erst die Bekanntmachung
in allen notwendigen Blättern hat die Bekanntmachung zur Folge, § 10 II HGB. Die
Veröffentlichungen im Bundesanzeiger und im Hamburger Abendblatt waren
notwendig, denn nach § 10 I HGB ist die Eintragung im Bundesanzeiger und in
einem weiteren Blatt bekannt zu machen.
In dieser Höhe ist die Abfindung bereits nach dem Vergleich vom 14.4.2005 (BI. 12f.
der Akte, dort Ziffer 3) gezahlt worden.
Die Antragsteller meinen, die Verzinsung müsse nicht erst ab der Bekanntmachung
der Aktienübertragung (hier: 3.5.05), sondern bereits ab dem Übertragungsbeschluss
(hier: 26.1.05) erfolgen. § 327b II AktG verlange eine Abfindung, die "die Verhältnisse
der Gesellschaft zum Zeitpunkt der Beschlussfassung ihrer Hauptversammlung
berücksichtige". Werde diese Abfindung erst später gezahlt, laufe dies auf die
Gewährung eines zinslosen Darlehens durch die Minderheitsaktionäre hinaus, die
aus verfassungsrechtlichen Gründen nicht hingenommen werden könne.
Dem folgt das Gericht nicht. Die gesetzliche Regelung ist eindeutig. Das
Verfassungsrecht gebietet nicht, die Regelung ganz oder teilweise für unwirksam zu
halten oder gegen sie zu entscheiden. Zwar kann von der Beschlussfassung bis zur
tatsächlichen Übertragung durchaus (z.B. wegen der Anhängigkeit einer
Anfechtungsklage und/oder einem Streit über die Eintragungspflicht mit dem
Registergericht) eine längere Zeit vergehen, in welcher die Aktionäre weder an einer
Kurssteigerung der Aktie teilnehmen noch eine Verzinsung erhalten. Sie sind aber,

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worauf die Antragsgegnerin zu Recht hinweist, in diesem Zeitraum noch berechtigt,
Dividende zu beziehen; die Gewährung einer Verzinsung würde auf eine doppelte
Nutzungsziehung hinauslaufen. Wird in diesem Zeitraum keine Dividendenzahlung
fällig und beruht die Verzögerung der Eintragung auf Umständen, die der
Hauptaktionär zu vertreten hat, kommen Schadensersatzansprüche nach den §§
280ff BGB in Betracht , die nach § 327 II AktG ausdrücklich nicht ausgeschlossen
sind (MüKoAktG-Grunewald, a.a.O., § 327b Rdn. 12). Dass der Gesetzgeber für den
Fall, dass der Hauptaktionär die verzögerte Eintragung nicht zu vertreten hat und auf
spätere Kursänderungen keine Rücksicht mehr genommen wird, keine Anpassung
der Abfindung oder eine Verzinsung angeordnet hat, erscheint bei Abwägung der
beiderseitigen Eigentumsgewährleistungen des Art. 14 GG nicht zu beanstanden (im
Ergebnis ebenso OLG Düsseldorf, AG 2004, 212; OLG Stuttgart, NZG 2004, 146;
OLG Hamburg, NZG 2003, 978 und NLG 2005, 86; OLG Köln, 1 L3B 2003, 2307).
E. Die Gründe für die Nebenentscheidungen
1. Die Entscheidung über die Gerichtskosten folgt aus § 15 II 1 SpruchG; die
gerichtlichen Kosten hat hiernach die Antragsgegnerin zu tragen, wenn es nicht billig
ist, sie den Antragstellern aufzuerlegen. Im vorliegenden Fall sind zwar die
Antragsteller im Ergebnis unterlegen, was aber angesichts der nach der
Hauptversammlung noch verbliebenen Unsicherheiten über die richtige Bewertung
noch kein hinreichender Grund ist, entgegen dem gesetzlichen Normalfall die
Antragsteller mit den Kosten zu belasten.
2. Die Antragsgegnerin hat ihre Kosten selbst zu tragen. In § 15 SpruchG fehlt eine
Regelung zu den aussergerichtlichen Kosten der Antragsgegnerin, woraus sich ergibt,
dass eine Kostenerstattung nicht stattfindet
3. Die Kosten des gemeinsamen Vertreters fallen der Antragsgegnerin zur Last, § 6 II
SpruchG. Über die Höhe wird das Gericht auf Antrag des gemeinsamen Vertreters
gesondert befinden.
4. Die Entscheidung über die aussergerichtlichen Kosten der Antragsteller beruht auf
§ 15 IV SpruchG; hiernach ordnet das Gericht an, dass die Kosten der Antragsteller,
die zur zweckentsprechenden Erledigung der Angelegenheit notwendig waren, ganz
oder zum Teil vom Antragsgegner zu erstatten sind, wenn dies unter
Berücksichtigung des Ausgangs des Verfahrens der Billigkeit entspricht. Auch hier
besteht kein Anlass, von dem gesetzlichen Normalfall (keine Kostenerstattung)
abzuweichen. Die letztlich aezahlte Abfindung liegt um ein Mehrfaches über dem von
der Antragsgegnerin, und berechneten
Unternehmenswert und übersteigt den Börsenkurs selbst bei einer der
Antragsgegnerin ungünstigsten Referenzperiode deutlich.
5. Der für die Gerichtsgebühren massgebliche Geschäftswert bemisst sich nach § 15 I
SpruchG auf den Betrag, der sich für die berechtigten Anteilsinhaber zusammen
nach der Entscheidung des Gerichts zusätzlich zu dem ursprünglich angebotenen
Betrag ergibt, mindestens aber auf Euro 200.000.- und maximal Euro 7.500.000.-; er ist von
Amts wegen festzusetzen. Die Nebenforderungen (Zinsen) gehen nicht in den
Geschäftswert ein (OLG Hamburg, AG 2003, 329ff a.E.). Nach den vorstehenden
Ausführungen muss es bei dem Mindestwert von Euro 200.000.-. bleiben.

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6. Der vorgenannte Geschäftswert ist nach § 6 II 3 SpruchG zugleich auch der
Gegenstandswert, der für die Bemessung der Vergütung des gemeinsamen
Vertreters massgebend ist.
7. Der für die Berechnung der aussergerichtlichen Kosten (insbesondere die
Rechtsanwaltskosten) erforderliche Gegenstandswert für jeden Antragsteller ergibt
sich aus dem Bruchteil des für die Gerichtsgebühren geltenden Geschäftswertes, der
sich aus dem Verhältnis der Anzahl der Anteile des Auftraggebers zu der
Gesamtzahl der Anteile aller Antragsteller ergibt, mindestens aber Euro 5.000.-.
Massgeblicher Zeitpunkt für die Bestimmung der auf die einzelnen Antragsteller
entfallenden Anteile ist der jeweilige Zeitpunkt der Antragstellung, wobei, wenn dem
Gericht die Anzahl der Anteile eines Antragstellers nicht bekannt ist, vermutet wird,
dass er lediglich einen Anteil hält (§ 31 RVG).
Als "massgeblichen Zeitpunkt" der "Antragstellung" in diesem Sinne sieht die Kammer
den gesamten zulässigen Antragszeittraum an, denn der "Bruchteil" der Anteile eines
Antragstellers von der Gesamtzahl der Anteile aller Antragsteller kann erst nach
Ablauf der gesamten zulässigen Antragszeit bestimmt werden. Im Hinblick auf die
Frage, ob die Anzahl der auf einen Antragsteller entfallenden Anteile gerichtsbekannt
ist, kommt es jedenfalls nur auf den Zeitraum bis zur instanzabschliessenden
Entscheidung, also darauf an, ob ein Antragsteller entsprechend § 4 IV SpruchG bis
zur Entscheidung die Anzahl der von ihm gehaltenen Aktien angibt und nachweist;
ein späterer Nachweis nämlich würde die Höhe der Gegenstandswerte anderer
Antragsteller beeinflussen und würde jede Kostenfestsetzung gänzlich unpraktikabel
machen. Alle diejenigen Antragsteller, die bis zu dieser Entscheidung nur die
Mindestanzahl der Aktien angegeben und nachgewiesen haben, sind auf einen
Gegenstandswert von Euro 5.000.- zu beschränken.
Im einzelnen ergeben sich folgende Gegenstandswerte:
Stamm Vorzug 200 000 00
Nr Name Anzahl Anzahl Streitwert
1 3.000 0 7.771,72
2 100 0 5.000,00
3 100 0 5.000,00
4 100 0 5.000,00
5 100 0 5.000,00
6 100 0 5.000,00
7 _40.000 0 103.622,92
8 250 0 5.000,00
9 731 126 5.000,00
10 20 0 5.000,00
11 1 0 5.000,00
12 1.000 800 5.000,00
13 0 10 5.000,00
14 1 0 5.000,00
15 1 0 5.000,00
16 1 1 5.000,00
17 0 300 5.000,00