Utimaco Safeware AG - 2015-01-26 - OLG-Beschluss - BGV

21 W 26/13
3-05 0 114/09 Landgericht Frankfurt
am Main
OBERLANDESGERICHT FRANKFURT AM MAIN
BESCHLUSS
Beschluss mil vollem Rubrum (EU_UB_00.dot)

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hat der 21. Zivilsenat des Oberlandesgerichts Frankfurt am Main durch den
Vorsitzenden Richter am Oberlandesgericht
den Richter am
Oberlandesgericht und die Richterin am Oberlandesgericht
nach mündlicher Verhandlung vom 19. Dezember 2014
am 26. Januar 2015 beschlossen:

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Die sofortige Beschwerde der Antragsgegnerin wird zurückgewiesen.
Auf die Beschwerde der Antragstellerin zu 34) sowie die
Anschlussbeschwerden der Antragsteller zu 4) bis 8), 13),.52), 55), 64) und
68) wird der Beschluss des Landgerichts Frankfurt am Main vom 19. März
2013 abgeändert und der Klärstellung halber unter Einbezug der
Nebenentscheidungen des Beschwerdeverfahrens insgesamt wie folgt neu
gefasst:
Die auf Einleitung eines Spruchverfahrens gerichteten Anträge der
Antragsteller zu- 1), 25) und 26) werden als unzulässig verworfen.
Die Anträge der Antragsteller auf Bestimmung eines angemessenen
Abfindungsbetrags für den von der Antragsgegnerin mit der Utimaco
Safeware AG abgeschlossenen Gewinnabführungsvertrag werden
zurückgewiesen,
Der angemessene Ausgleich wird auf 0,93 Euro vor typisierter
Einkommenssteuer aber nach entrichteter Körperschaftssteuer und
Solidaritätszuschlag je Stückaktie der Utimaco Safeware AG festgesetzt.
Die gerichtlichen Kosten des erstinstanzlichen Verfahrens sowie des
Beschwerdeverfahrens einschliesslich der Vergütung des Vertreters der
aussenstehenden Aktionäre hat die. Antragsgegnerin zu tragen. Ferner hat die
Antragsgegnerin den Antragstellern deren aussergerichtliche Kosten erster
Instanz zur Hälfte und zweiter Instanz in vollem Umfang zu erstatten. Dies
gilt hingegen nicht für die aussergerichtlichen Kosten der Antragsteller zu 1),
25) und 26), deren Anträge rechtskräftig verworfen worden sind. Deren
aussergerichtliche Kosten werden nicht erstattet.
Im Übrigen findet eine weitere Erstattung aussergerichtlicher Kosten nicht
statt:

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Der Geschäftswert des Verfahrens in erster und zweiter Instanz wird
einheitlich auf 1.000.000 Euro festgesetzt.
Gründe
Die Antragsteller waren Aktionäre der Utimaco Safeware AG (im Folgenden
Utimaco AG), einer im General Standard des regulierten Marktes zugelassenen
Gesellschaft, deren Grundkapital in Höhe von 14.745.449 Euro im Jahr 2009 in
14.745.449 auf den Inhaber lautende Stückaktien eingeteilt war.
Unternehmensgegenstand der Gesellschaft war im Bereich der elektronischen
Datenverarbeitung die Herstellung und der Vertrieb von Software mit dem
Schwerpunkt Sicherheitslösungen einschliesslich Wahrung von Lizenzen, EDV -
Beratung und Schulung sowie der Vertrieb dazugehöriger Hardware. Dem
Unternehmensgegenstand entsprechend war die Geschäftstätigkeit der Utimaco
AG in die Bereiche Data Protection und Lawful Interception & Monitoring Solutions
untergliedert. Mehrheitsgesellschafterin der Utimaco AG war die Antragsgegnerin,
die zusammen mit der ihr verbundenen 13.603.310 Aktien an der
Utimaco AG hielt. Das Geschäftsjahr der Utimaco AG begann am 1. Juli und
endete am.30. Juni des folgenden Kalenderjahres. Mit Beschluss der
Hauptversammlung vom 19. November 2009 etfolgte die Anpassung an das
Geschäftsjahr der Sophos Gruppe, nämlich an einen Geschäftsjahrzyklus vom 'I.
April bis zum 31. März des Folgejahres.
Am 3. November 2008 kündigten die Antragsgegnerin und die Utimaco AG an,
einen Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag schliessen zu wollen. Zum
Zweck der Durchführung der-beabsichtigten unternehmerischen Massnahme
beauftragte die Antragsgegnerin die mit der
Ermittlung des Unternehmenswertes der Utimato AG und damit verbunden der
Höhe der jährlichen Ausgleichzahlungen nach § 304 AktG sowie der.
angemessenen Abfindung nach § 305 AktG. Die Wirtschaftsprüfungsgesellschaft

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ermittelte einen anteiligen Ertragswert von 12,54 Euro. Da sich der gewichtete
durchschnittliche Börsenkurs bezogen auf einen Zeitraum drei Monate vor der
erstmaligen Bekanntgabe der Massnahme auf 14,13 Euro belief, einigte man sich
darauf, diesen Wert dem beabsichtigen Unternehmensvertrag zugrunde zu legen.
Aus der Kapitalisierung des nach dem Ertragswertverfahren ermittelten
Unternehmenswertes in Höhe von 184,9 Mio. Euro ergab sich eine Ausgleichszahlung
von 1,03 Euro brutto je Stückaktien. Die zum Ausgleich für die aussenstehenden.

Aktionäre angesetzten Werte wurden von der gerichtlich bestellten
Vertragsprüferin,
als
angemessen bestätigt.
Daraufhin schlossen die Utimaco AG als abhängige Gesellschaft und die
Antragsgegnerin als herrschendes Unternehmen am 10. Februar 2009 einen
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag, dem die ermittelten Werte als
Abfindung bzw. Ausgleichszahlung zugrunde lagen und bezüglich dessen Inhalts
auf die zur Akte gereichte Kopie Bezug genommen wird. Dem Vertrag stimmte die
Hauptversammlung der Utimaco AG am 23. März 2009 zu. Die Eintragung des
Unternehmensvertrages im Handelsregister erfolgte am 25. März 2009, die
Bekanntmachung im elektronischen Handelsregister einen Tag später.
Gegen die im Vertrag festgesetzte Höhe der Ausgleichszahlung über 1,03 Euro brutto
sowie die entsprechende Abfindung nach § 305 AktG in Höhe von 14,13 Euro pro
Stückaktie richtet sich das von den Antragstellern am 18. Mai 2009 eingeleitete
Spruchverfahren. In dessen Verlauf ist es am 3. Juli 2012 zu einer weiteren
Hauptversammlung der Utimaco AG gekommen. Auf dieser Hauptversammlung ist
der Ausschluss der verbliebenen Minderheitsaktionäre gemäss §§ 327 ff. AktG
beschlossen worden. Die Eintragung des Beschlusses in das Handelsregister ist
am 8. August 2012 erfolgt.
Das Landgericht hat zunächst eine ergänzende Stellungnahme der
Vertragsprüferin eingeholt (BI. 1786 ff. d. A.). Nach der mündlichen Anhörung der
Prüferin (BI. 1912 ff. d. A.) hat es sodann einen gerichtlichen Sachverständigen
mit der Erstellung eines Gutachtens zu ausgewählten Fragen der vorgelegten
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Unternehmensbewertung beauftragt. Wegen des Inhalts der Beweisaufnahme
wird auf das vom Sachverständigen
erstellte
schriftliche Gutachten verwiesen.
Sodann hat das Landgericht mit dem angefochtenen Beschluss, auf dessen
tatsächliche Feststellungen ergänzend Bezug genommen wird, die Anträge der
Antragsteller zu 1), zu 25) und zu 26) als unzulässig verworfen. Die Anträge der
übrigen Antragsteller, gerichtet auf die Zuerkennung einer höheren Barabfindung
im Sinne von § 305 AktG; hat es als unbegründet zurückgewiesen.
Demgegenüber hat es den nach § 304 AktG zu zahlenden angemessenen
Ausgleich auf 1,08 Euro brutto geringfügig erhöht.
Zur Begründung hat das Landgericht ausgeführt, die von den Antragstellern
vorgebrachten Einwände gegen den ermittelten anteiligen Ertragswert in Höhe von
12,54 Euro seien zwar in geringem Umfang durchgreifend und führten zu einer
Erhöhung des anteiligen Ertragswertes-auf 13,90 Euro. Da allerdings der Börsenkurs
über diesem Wert liege, bestimme sich die Abfindung - wie im
Unternehmensvertrag vorgesehen - nach dieser Untergrenze. Korrekturen seien
den nachvollziehbaren Ausführungen des Sachverständigen zufolge,
nur in geringem Umfang mit Blick auf die zu kapitalisierenden Erträge und dabei
im Hinblick auf eine Verminderung der Umsatzkosten in den Planjahren 2013 und
2014 vorzunehmen (vgl. Gutachten S. 20 ff.). Beim Kapitalisierungszins sei der
Basiszins mit 4,04 % und nicht wie im Übertragungsbericht angegeben mit 4,2346
% zu veranschlagen. Der unverschuldete Betafaktor schwanke zwischen 1,04 und
1,12, weswegen ein Wert von 1,1 vertretbar sei. Entsprechend sei unter
Berücksichtigung eines negativen Wertes des Fremdverschuldungsgrades der
Faktor des verschuldeten Unternehmens im Gegensatz zum Übertragungsbericht
nicht mit 1,1, sondern mit periodenabhängigen Werten zwischen 1,03 und 1,05
anzusetzen. Demgegenüber bedürfe es keiner Änderung des nicht
betriebsnotwendigen Vermögens.
Die jährliche Ausgleichszahlung nach § 304 AktG errechne sich aus einer
Kapitalisierung des tatsächlichen Untemehmenswertes, d.h. hier des vom

Sachverständigen r ermittelten Ertragswertes von 204,92 Mb. Euro
(Gutachten S. 36), woraus bei entsprechender Risikoadjustierung des
Kapitalisierungszinssatzes sich ein um 0,04 Euro auf 1,08 Euro brutto erhöhter
Ausgleichsbetrag je Stückaktie ergebe. Die Erhöhung des Ausgleichs sei trotz
deren Geringfügigkeit gerichtlich auszuweisen, da der Ausgleich besondere
Bedeutung für den Barwert der Ausgleichszahlungen und damit die Höhe der
Abfindung für den zwischenzeitlich erfolgten Squeeze out erlange.
Gegen die Entscheidung haben die Antragstellerin zu 34) (BI. 2321) und die
Antragsgegnerin (BI. 2318) sofortige Beschwerde eingelegt. Ferner haben die
Antragstellerin zu 68) (BI. 2424 ff.), die Antragsteller. zu 13), 52) und 55)
.
(81. 2442
f.), zu 4) bis 8) (BI. 2481 ff.) sowie der Antragsteller zu 64) (BI. 2498)
Anschlussbeschwerde eingelegt.
Die Antragsteller wenden sich vorwiegend, aber nicht ausschliesslich gegen die
Höhe der Abfindung. Die VVachstumsannahmen für die Jahre 2012 bis 2014 seien
ebenso wenig plausibel wie der Übergang von der Detailplanungsphase zur Phase
der ewigen Rente. Die Steuerbelastung von 13,19 % für die thesaurierten
Gewinne sei unrealistisch. Hierbei sei insbesondere nicht berücksichtigt worden,
dass die Aktien aufgrund des frühen Zeitpunktes ihres Erwerbs ohnehin keiner
Abgeltungssteuer unterlägen. Die Höhe und die Verzinsung der Liquidität sei vom
Sachverständigen falsch veranschlagt worden. Gleiches gelte für die
Ausschüttungsquoten in der Detailplanungsphase und der ewigen Rente. Der
Basiszins sei unzutreffend ermittelt worden. Auch Staatsanleihen seien nicht
vollkommen risikolos. Die Marktrisikoprämie nach Steuern läge statt bei 4,5 %
deutlich unter 3 %. Beim Betafaktor hätte man auf den eigenen Betafaktor der
Gesellschaft zurückgreifen müssen und nicht wie im Übertragungsbericht auf
denjenigen von Vergleichsunternehmen. Schliesslich sei der \Nachstunisfaktor
aufgrund der hohen Wachstumsraten in der Detailplanungsphase unrealistisch.
Zudem sei das vom Sachverständigen eingeführte Erfordernis langfristiger
Ergebnisthesaurierungen nicht zu rechtfertigen.
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Die Antragsgegnerin hat zur Begründung ihres Rechtsmittels ausgeführt, die
geringfügige Abweichung von nur 4,6 % rechtfertige eine Korrektur des Ausgleichs
nicht. Zudem seien die auf der Grundlage des Sachverständigengutachtens
vorgenommenen Korrekturen unberechtigt. Weder sei eine Korrektur der
Unternehmensplanung noch des Kapitalisierungszinses und hier eine Reduktion
des Basiszinses und des (verschuldeten) Betafaktors gerechtfertigt gewesen.
Der Senat hat Beweis erhoben durch Einholung eines weiteren ergänzenden
Gutachtens des Sachverständigen
zu ausgewählten Fragen der
Unternehmensbewertung. Hinsichtlich des Inhaltes des daraufhin verfassten
schriftlichen Ergänzungsgutachtens wird auf BI. 2617 - 2625 d. A. Bezug
genommen. Sodann hat der Senat den Sachverständigen im Rahmen der
mündlichen Verhandlung am 19. Dezember 2014 persönlich angehört, wobei
insoweit auf das Verhandlungsprotokoll verwiesen wird.
Ergänzend wird auf die Schriftsätze der Beteiligten im Beschwerdeverfahren sowie
die ihnen beigefügten Anlagen und den Hinweis des I3erichterstatters an die
Beteiligten vom 4. Dezember 2014 Bezug genommen.
Die Beschwerde der Antragsgegnerin ist zwar zulässig, aber unbegründet.
Demgegenüber erweisen sich die zulässige sofortige Beschwerde der
Antragstellerin zu 34) sowie die Anschlussbeschwerden der Antragsteller als
zulässig und in geringem Umfang begründet. Sie führen in teilweiser Abänderung
der erstinstanzlichen Entscheidung zu einer geringfügigen weiteren Erhöhung der
angemessenen Ausgleichszahlung auf 1,10 Euro je Aktie der Utimaco AG.
Alle eingelegten Rechtsmittel sind zulässig.
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1. Dies gilt zunächst für die sofortige Beschwerde, der Antragstellerin zu 34). Die
Beschwerdeführerin hat weder ihre Antrags- noch ihre Verfahrensbefugnis
aufgrund der mit der Registereintragung des entsprechenden
Hauptversammlungsbeschlusses eingetretenen Wirksamkeit ihres Ausschlysses
aus der Utimaco AG verloren (vgl. Senat, Beschluss vom 24. November 2013 - 21
W 7/11, Juris Rn 17; Simon/Leuering, SpruchG, § 3 Rdn. 24). Ferner ist das
Rechtsmittel formgerecht eingelegt worden. Zudem hat die Antragstellerin die
zweiwöchige Frist des § 22 Abs. 1 Satz 1 FGG iVrn § 17 Abs. 1 Satz 1 SpruchG
jeweils in der bis zum 31. August 2009 gültigen und somit hier massgeblichen
. Fassung (im Folgenden a.F.) gewahrt (vgl. BI: 2289 und 2321). Der
Beschwerdeführerin fehlt auch nicht das Rechtsschutzbedürfnis zur Überprüfung
der erstinstanzlichen Entscheidung. Dem steht das weitere, vor dem Senat
anhängige Spruchverfahren, das sich auf die Angemessenheit der Abfindung nach
dem erfolgten Squeeze out bezieht, nicht entgegen. Dies ergibt sich bereits
daraus, dass sich die dort zu leistende Abfindung auf einen anderen
Bewerlungsstichtag bezieht (vgl. OLG Frankfurt, Beschluss vom 15. Februar 2009
- 5 W 52/09, Juris Rn 19 ff.).
Auch die Beschwerde der Antragsgegnerin ist zulässig. Dabei ergibt eine.
verständige Auslegung der Beschwerdeschrift, dass sich die Antragsgegnerin
gegen den Beschluss des Landgerichts vom 19..März 2013 vvendön wollte,
wenngleich, in der Rechtsmittelschrift das Beschlussdatum mit dem 19. Februar
2013 bezeichnet ist. Die vorgenannte Auslegung folgt insbesondere aus dem
Umstand, dass die Antragsgegnerin das Aktenzeichen benennt und sich
ausdrücklich gegen die Festsetzung des Ausgleichs nach § 304 AktG wendet,
diese Festsetzung jedoch im angefoähtenen Beschluss vom 19. März 2013 erfolgt
ist. Die dergestalt ausgelegte Beschwerde ist form- und fristgerecht erhoben
worden (vgl. BI. 2287 und BI. 2318). Zugleich ist die Beschränkung der.
Beschwerde auf den einzig die Antragsgegnerin beschwerenden Teil der
angefochtenen Entscheidung, nämlich die Erhöhung des nach § 304 AktG zu
zahlenden Ausgleichs zulässig.
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Der Beschwerdeführerin fehlt es entgegen der Auffassung der Antragsteller zu 4)
bis 8) nicht an einem Rechtsschutzbedürfnis. Die Anträgsgegnerin, die durch die
Entscheidung des Landgerichts zu der Zahlung eines erhöhten Ausgleichs
angehalten wird, ist durch den Beschluss und die damit für sie verbundenen
finanziellen Folgen beschwert. Der Umstand, dass es sich dabei - gemessen an
der Höhe des Unternehmenswertes - um eine verhältnismässig geringe Belastung
handelt, steht der Beschwer und damit zugleich dem Rechtsschutzbedürfnis schon
deshalb nicht entgegen, weil - anders als bei der befristeten Beschwerde - das
hier einschlägige Gesetz über die Angelegenheiten der freiwilligen Gerichtsbarkeit
für die vorliegende Beschwerde keinen Mindestbeschwerdewert vorsieht. Eine
Ungleichbehandlung gegenüber den Minderheitsaktionären wird dadurch nicht
begründet, da auch diese sich im Wege des Rechtsmittels gegen eine
unterbliebene Heraufsetzung der Abfindung zur Wehr setzen könnten, auch wenn
die Anhebung allein unter Berufung auf die (vom Landgericht hier nicht zur
Anwendung gebrachte) Bagatellklausel nicht erfolgt ist.
Soweit es schliesslich die Anschlussbeschwerden der Antragstellerin zu 68) (BL
2424), der Antragsteller zu 13), 52) sowie 55) (BI. 2442 f.), der Antragsteller zu 4)
bis 8) (BI. 2481) und des Antragstellers zu 64) (BI. 2498) anbelangt, ist, die
Zulässigkeit der Rechtsmittel ebenfalls gewährleistet. Da das Spruchverfahren ein
echtes Streitverfahren der freiwilligen Gerichtsbarkeit darstellt, ist ein Anschluss
entsprechend § 567 Abs. 3 ZPO an.das Rechtsmittel des Gegners statthaft, um
die Waffengleichheit in Verfahren herzustellen, in denen wegen des Verbots der
reformatio in peius ansonsten keine Korrektur zugunsten des Rechtsrnittelgegners
möglich wäre (vgl. OLG Stuttgart, ZIP 2007, 250, BayObLG DB 2001, 191;
Simon/Simon, SpruchG, § 12 Rdn. 21). Dies gilt unabhängig davon, dass eine
andere Antragstellerin ihrerseits sofortige Beschwerde eingelegt hat (vgl. OLG
Frankfurt, Beschluss vorn 3. September 2010 - 5 W 57/09 -, Juris).
11.
Von den zulässigen Rechtsmitteln bleibt der sofortigen Beschwerde der
Antragsgegnerin der Erfolg versagt. Demgegenüber erweisen sich die
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Rechtsmittel der Antragsteller als teilweise erfolgreich. Zwar ist die im
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag anhand. des Börsenkurses
festgesetzte Barabfindung angemessen. Jedoch ist die dort vereinbarte
Ausgleichszahlung zu niedrig bemessen. Da der angemessene Wert bei 1,10 Euro
pro Aktie und damit noch oberhalb des vom Landgericht festgesetzten Betrages
liegt, war die erstinstanzliche Entscheidung unter Zurückweisung der Beschwerde
der Antragsgegnerin mit Blick auf die Ausgleichszahlung entsprechend
abzuändern.
1. Wie das Landgericht zutreffend ausgeführt hat, wird die angemessene
Barabfindung durch die Höhe des Börsenkurses bestimmt. Entsprechend ist die
den Minderheitsaktionären zugebilligte Abfindung von 14,13 Euro angemessen.
a) Gemäss § 305 Abs. 1 AktG muss ein Unternehmensvertrag die Verpflichtung
des herrschenden Unternehmens enthalten, auf Verlangen der aussenstehenden
Aktionäre dessen Aktien gegen eine im Vertrag bestimmte angemessene
Abfindung zu erwerben. Angemessen ist eine Abfindung, die - unter
Berücksichtigung der Verhältnisse der Gesellschaft im Zeitpunkt der
Beschlussfassung ihrer Hauptversammlung über den Vertrag (vgl. § 305 Abs. 3
Satz 2 AktG) - dem ausscheidenden Aktionär eine volle Entschädigung dafür
verschafft; was seine Beteiligung an dem arbeitenden Unternehmen wert ist. Sie
muss also dem vollen Wert seiner Beteiligung entsprechen (vgl. BVerfGE 14,
263/284; 100, 289/304 f.; BayObLG AG 1996, 127; Hüffer, AktG, 10. Aufl., § 327b
Rn. 4). Dabei ist der Wert der Beteiliguhg regelmässig als anteiliger
Unternehmenswert im Wege einer Schätzung nach § 287 Abs. 2 ZPO analog
unter Ermittlung einer hierfür anerkannten Methode, etwa - wie hier - der
Ertragswertmethode zu ermitteln. Liegt allerdings der Börsenkurs der Gesellschaft
oberhalb des dergestaltgeschätzten Anteilswertes, so bildet dieser die
Untergrenze für die zu gewährende Abfindung (vgl. BVerGE 100, 289).
b) Von diesen Grundsätzen ausgehend hat das Landgericht auf der Grundlage der
Ausführungen des gerichtlich bestellten Sachverständigen den
anteiligen Ertragswert auf 13,90 Euro geschätzt und damit die Abfindung, die durch
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den darüber liegenden gewichteten Börsenkurs in Höhe von 14,13 Euro bestimmt
wurde, als angemessen erachtet. Den gegen die Ermittlung des Ertragswertes
erhobenen Einwänden bleibt der Erfolg im Wesentlichen versagt. Das Landgericht
hat den ErtragsWert, der sich aus den mit dem Kapitalisierungszins abgezinsten
zukünftigen Erträgen der Gesellschaft zuzüglich des nicht betriebsnotwendigen
Vermögens und des sonstigen Sondervermögens zum Bewertungsstichtag ergibt,
weitgehend zutreffend berechnet. Soweit der Senat bei der Bestimmung des
Betafaktors von der Einschätzung des Landgerichts abweicht, wirkt sich dies auf
die zu gewährende Barabfindung nicht aus. Denn der vom Senat nach dem
Ertragswertverfahren ermittelte anteilige Unternehmenswert liegt mit 13,35 Euro
ebenfalls unterhalb der am Börsenkurs orientierten zugestandenen Abfindung von
14,13 Euro.
aa) Soweit OS die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Ertragszahlen
anbelangt, hat sich das Landgericht zu Recht die Ausführungen des
Sachverständigen zu eigen 'gemacht. Folglich ist von einer
Detailplanungsphase in den Jahren 2009 bis 2014 auszugehen, an die sich ab
dem Jahr 2015 die ewige Rente anschliesst. Die im Vertragsbericht
ausgewiesenen geplanten jährlichen Betriebsergebnisse und die daraus
abgeleiteten Nettozuflüsse bei den Aktionären erweisen sich - bis auf die für die
Jahre 2013 und 2014 geplanten Personalkosten als plausibel und damit nicht
korrekturbedürftig. Entsprechend legt der Senat wie zuvor das Landgericht seiner
Ertragswertermittlung Nettozuflüsse bei den Aktionären im ersten
Detailplanungsjahr von 0 Euro und sodann im Jahr 2010 von 4.734 TEUR, im Jahr
2011 von 8.332 TEUR, im Jähr 2012 von 9.265 TEUR, im Jahr 2013 von 10.977
TEUR sowie im !ätzten Detailplanungsjahr von 11.410 TEUR zugrunde. Hieran
schliesst sich ab dem Jahr 2015 ein konstanter Nettozufluss von 12.605 TEUR an.
Den hiergegen von den Beteiligten erhobenen Einwänden bleibt der Erfolg
versagt.
Fehl geht zunächst der Einwand der Antragsteller, das Landgericht habe die
Wachstumsannahmen für die Umsatzentwicklung im Segment Data Protection in
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den Jahren der Detailplanungsphase von 2012 bis 2014 aus dem Vertragsbericht
nicht übernehmen dürfen, da ein gegenüber den ersten drei Jahren der
Detailplanungsphase deutlich geringeres Wachstum nicht plausibel sei. Zur
Begründung der fehlenden Plausibilität der unterstellten Wachstumsraten von
12%, 8 % und 5 % führt die Antragstellerin zu 34) an, bei dem für die zu
bewertende Gesellschaft relevanten Markt für Datensicherheit komme es zu
keiner Marktsättigung, vielmehr steige die Nachfrage hiernach dynamisch
zusammen mit der Ausspähungsbedrohung an.
Das Argument vermag nicht zu überzeugen. Der Sachverständige hat die von der
Antragstellerin erwähnten Umsatzzahlen analysiert und für plausibel erachtet
(Gutachten S. 13 f.). Der Rückgang des Wachstums in den Jahren 2012 bis 2014
im Vergleich zu den Jahren 2009 bis 2011 ist unter anderem darauf
zurückzuführen, dass das Wachstum in den ersten drei Jahren von der Erholung
der Absatzrückgänge ini Rahmen der Finanzkrise geprägt ist. Es ist
nachvollziehbar, dass diese Erholung sich Über drei Jahre erstreckt und nicht ewig
andauert. Gleichzeitig liegen - den plausiblen Angaben des Sachverständigen
zufolge - auch in den Jahren 2012 bis 2014 die Wachstumsraten der Utimaco AG
über denjenigen des Gesamtmarktes. Soweit die Antragstellerin zu 34) meint, der
Markt für Datensicherheit werde ständig wachsen und nie eine Sättigung erfahren,
geht diese Annahme fehl. Es ist zwar - wie auch der Sachverständige festgestellt
hat - mit einem starken Wachstum dieses Marktes zu rechnen. Ein ungebremstes,
stets gegenüber der Gesamtwirtschaft überproportionales VVachstums ist damit
hingegen nicht verbunden, wie sich bereits daraus ergibt, dass ansonsten in der
ewigen Rente die Konsumenten ihr gesamtes Einkommen für Datensicherheit
verwenden würden,
Ebenso wenig vermag der weitere Einwand zu überzeugen, dem Übergang von
der Detailplanungsphase in die Phase der ewigen Rente fehle es an Plausibilität,
da hier in Bezug auf das Betriebsergebnis vor Steuern (EBIT) nur noch ein
Wachstum von 2 % angenommen worden sei. Soweit die Antragsteller anführen,
ein derart geringes Wachstum sei gegenüber den hohen Wachstumsraten in der
Detailplanungsphase unplausibel, differenzieren
.
sie nicht in ausreichendem Masse
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zwischen den Planzahlen der Detailplanungsphase und den Planzahlen ab dem
Jahr 2015. Bei dem Jahr 2015.handelt es sich um das erste Jahr der ewigen
Rente, mithin den eingeschwungenen Zustand. Das Unternehmen hat
annahmegemäss einen stetigen Wachstumspfad erreicht und das prognostizierte
Ergebnis wächst nun konstant mit einer gleichbleibenden Wachstumsrate in Höhe
des Wachstumsabschlages. Aufgrund des erreichten eingeschwungenen
Zustandes ist dieses Wachstums nur noch sehr eingeschränkt vergleichbar mit
den Wachstumsraten der Detailplanungsphase, weswegen sich die von den
Antragstellern befürchteten Widersprüche hieraus nicht ableiten lassen (vgl. dazu
bereits OLG Frankfurt, Beschluss vom 17. Juni 2010 - 5 W 39/09, Juris Rn 66;
Beschluss vom 20. Dezember 2010 - 5 W 51/09, Juris Rn 81).
Ferner ist entgegen der Auffassung der Antragsteller die unterstellte
Steuerbelastung von 13,18 % für thesaurierte Gewinne nicht zu beanstanden. Die
thesaurierten Beträge werden den Aktionären direkt zugerechnet Dahinter steht
die Annahme, dass diese Beträge aus Kurssteigerungen realisiert werden können.
Für - wie vorliegend -Bewertungsstichtage nach dem 1. Januar 2009 ist die
Veräusserungsgewinnsteuer anzusetzen (vgl. IDW S1 2008 Tz. 36; Grossfeld,
Recht der Unternehmensbewertung, 7. Aufl., Rn 478). Hiernach unterliegen auch
Kursgewinne bei der Veräusserung von Aktien der Abgeltungssteuer in Höhe von
25 % zzgl. Solidaritätszuschlag in Höhe von 5,5 % auf 25 %. Die tatsächliche
steuerliche Belastung ist allerdings von der Haltedauer der Aktien abhängig, da
der Barwert der zu zahlenden Steuer umso kleiner ist, je später die Steuer anfällt,
d.h. je später die Aktie verkauft und je länger sie dementsprechend von dem
Aktionär gehalten wird (vgl. Wiese, WPg 2007, 368, 371; .Grossfeld, Recht der
Unternehmensbewertung, 7. Aufl., Rn 488). Wie der Sachverständige ausgeführt
hat, liegt dem hier aus Vereinfachungsgründen unterstellten hälftigen Steuersatz
von 13,18 % bei einer Kursrendite von 5 % eine Haltedauer von 40 Jahren
zugrunde (vgl. auch Wiese, WPg 2007, 368, 371). Die Annahme einer derart
langen Haltedauer mag zwar nicht dem Anlageverhalten eines durchschnittlichen
Kleinaktionärs entsprechen, beinhaltet aber - da die längere Haltedauer zu einer
geringeren Steuerbelastung und damit zu höheren Nettoausschüttungen führt-
keine unangemessene Benachteiligung der Minderheitsaktionäre.
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Zuzugeben ist den Antragstellern in diesem Zusammenhang zwar, dass sicherlich
diverse Antragsteller ihre Aktien der Utimaco AG bereits vor dem 31. Dezember
2008 erworben haben. Für diese Aktionäre wäre eine Veräusserung der Aktien
aufgrund der Übergangsregelung dementsprechend nicht mit der Abführung von
Steuern auf die Veräusserungsgewinne verbunden. Jedoch lässt sich eine
typisierende Betrachtung nicht vermeiden, da die Abfindung für die
Minderheitsaktionäre einheitlich zu bemessen ist. Im Rahmen dieser notwendigen
Typisierung ist es angemessen umfassend die neue Gesetzeslage zur
Anwendung zu bringen und entsprechend einen Ersterwerb nach dem 31.
Dezember 2008 zu unterstellen. Hinzu kommt- worauf die Antragsgegnerin zu
Recht hingewiesen hat -, dass die Effekte der Abgeltungssteuer auch bei der
Ermittlung der Marktrisikoprämie nach Steuern berücksichtigt worden sind. Eine
Berücksichtigung der Abgeltungssteuer im Rahmen des Kapitalisierungszinses bei
gleichzeitiger Vernachlässigung im Zusammenhang mit den zu diskontierenden
Erträgen würde jedoch zu Wertungswidersprüchen und einer fehlenden
Konsistenz der Bewertung führen,
Zugleich geht auch der Einwand der Antragsgegnerin fehl, das Landgericht habe -
dem Sachverständigen folgend - keine Korrektur der Personalkosten vornehmen
dürfen. So hat der Sachverständige die in der Planung angesetzten Personal
/Sachkosten in den Jahren 2013 und 2014 für unplausibel hoch erachtet und
deswegen eine Korrektur von etwa 1 Mio. Euro pro Jahr angebracht. Dem ist das
Landgericht bei seiner Schätzung des Ertragswertes gefolgt, ohne dass die
Antragsgegnerin in der Sache gegen die Beurteilung der Umsatzkosten in den
Jahren 2013 und 2014 stichhaltige Argumente vorgebracht hätte.
Soweit die Antragsgegnerin einwendet, die geplanten Umsatzsteigerungen hätten
weit über den Markterwartungen gelegen und seien deshalb vom
Sachverständigen als ambitioniert beurteilt worden, trifft dies Zwar zu, kann aber
im Rahmen der Schätzung des Ertragswertes nicht zu einer unmittelbaren
Verrechnung unplausibel niedriger Urnsatzkosten mit einer ambitionierten
Ertragsplanung führen. Vielmehr ist erst im Anschluss zu überprüfen, ob der
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ermittelte Ertragswert, der die Korrekturen einzelner Positionen enthält, in einer
vergleichenden Gesamtsicht einen realistischen Wert beinhaltet. Im Rahmen
dieser Gesamtsicht kann es dann dazu kommen, dass trotz der im Einzelnen für
erforderlich gehaltenen Korrekturen gleichwohl eine Heraufsetzung der Abfindung
nicht gerechtfertigt ist. Dieser vom Senat in diversen Entscheidungen (vgl. etwa
Beschluss vom 24. November 2011 - 21 VV 7/11, Juris) vertretene Ansatz ist aber
nicht gleichzusetzen mit der Von der Antragsgegnerin geforderten "Verrechnung"
ambitionierter Planungselemente mit unplausiblen und damit korrekturbedürftigen
Positionen. Hierbei handelt es sich auch nicht Um - wie die. Antragsgegnerin meint
- ein Rosinenpicken, sondern um die Korrektur nur solcher Positionen, die sich im
Ergebnis als unvertretbar erweisen. Eine ambitionierte oder auch wenig
ambitionierte Ertragsplanung ist aber nicht unvertretbar und damit weder
zugunsten noch zulasten der Antragsteller korrekturbedürftig.
Dass -wie noch zu zeigen sein wird - der vom Landgericht ermittelte, die
Korrektur berücksichtigende Ertragswert in einer Gesamtsicht eine unzutreffende
Schätzung beinhaltet, vertritt selbst die Antragsgegnerin nicht.
Keinen durchgreifenden Bedenken unterliegen die Ermittlung der zu
kapitalisierenden Ergebnisse und dabei insbesondere die vom Sachverständigen
seiner Bewertung zugrunde gelegten und dem Vertragsbericht entnommenen
Thesaurierungsquoten in der Detailplanungsphase und in der Phase der ewigen
Rente.
Mit Blick auf die Ausschüttungsquote während der Detailplanungsphase von über
90 °A ist den Antragstellern zwar zuzugeben, dass.vorn Sachverständigen hierzu
keine konkrete, unabhängig von dem Unternehmensbericht erstellte
Ausschüttungsplanung festgestellt werden konnte (vgl. Gutachten S, 25).
Entsprechend kommt das Privileg der unternehmerischen Planung bei der
Überprüfung der Höhe der Ausschüttungsplanung nicht zum Tragen. Gleichwohl
ist aus der nicht zuletzt im Ergänzungsgutachten (BI. 2617 f. d. A.) überzeugend
dargelegten Sicht des Sachverständigen, der sich der Senat anschliesst, die
unterstellte Ausschüttungsquote von 90 % plausibel und nachvollziehbar. Denn sie
21

- 21 -
entspricht der weiteren Annahme, dass die Gesellschaft über erhebliche liquide -
insoweit auch nicht betriebsnotwendige - Mittel verfügte, ohne dass diese Mittel
innerhalb der Gesellschaft sinnvoll hätten eingesetzt werden können. Der Verbleib
der Mittel im Unternehmen und die Anlage zu einem geringeren Zins als dem
Kapitalisierungszins hätte daher selbst unter Berücksichtigung der mit einer
frühzeitigen Ausschüttung verbundenenerhöhten Steuerbelastung zu einer
Wertvernichtung geführt. Insoweit ist die hohe Ausschüttungsquote in der
Detailplanungsphase nicht zu beanstanden.
Soweit die Antragsteller hiergegen anführen, die im Detailplanungszeitraum
angenommenen Ausschüttungsquoten gingen nicht konform mit den historischen
Ausschüttungsquoten, ist dies zwar im Grundsatz zutreffend. So hat der
Sachverständige dargelegt, dass in den Jahren 2005 bis 2008
Ausschüttungsquoten zwischen 27 % und 45 % zu verzeichnen waren. Gleichwohl
sind nach der überzeugenden Auffassung des Sachverständigen die für die Jahre
2009 bis 2014 geplanten Ausschüttungsquoten auch vor dem Hintergrund deutlich
geringerer Quoten in den vorangegangenen Jahren sachgerecht. Denn seit März
2008 gab es bei der Utimaco AG einen Mehrheitsaktionär, der deutlich höhere
Ausschüttungen verlangte als in der Vergangenheit und dies auch durchsetzen
konnte. Da zugleich eine höhere Ausschüttung aufgrund der hohen Liquidität der
Gesellschaft wirtschaftlich sinnvoll war, wäre die Annahme niedrigerer
Ausschüttungsquoten nicht realistisch gewesen.
Soweit es die Phase der ewigen Rente betrifft, entspricht das vom
Sachverständigen angewandte Vorgehen sowie die daraus abgeleitete Prognose
für die anzusetzende Thresaurierungsquote den Empfehlungen des IDW (vgl. IDW
S1 2008 Rdn. 35 ff.). Hiernach soll das Ausschüttungsverhalten in der ewigen
Rente äquivalent zu dem der Alternativanlage sein. Bei der relevanten
Alternativanlage kann den Ausführungen des Sachverständigen zufolge - wie im
Vertragsbericht - von einer fünfzigprozentigen Ausschüttung ausgegangen
werden. Dies bewegt sich im FZahmen üblicher Ausschüttungsquoten am
deutschen Aktienmarkt (Gutachten S. 25) und hat auch in anderen Verfahren die
22

- 22 -
Billigung des Senats erfahren (vgl. Beschluss vom 30. August 2012 - 21 W 14/11,
Juris Rn. 40 ff.).
Soweit die Antragsteller demgegenüber Ausschüttungsquoten der im TecDax
gelisteten Unternehmen zwischen 35 % und 20 % in den Jahren 2000 bis 2004
anführen, sind diese Zeiträume für die hier massgebliche Zeit ab den Jahren 2009
ff. nicht repräsentativ. Entscheidend kommt hinzu, dass der Sachverständige im
Ergänzungsgutachten (BI. 2619 ff. d. A.) im Einzelnen dargelegt hat, dass die
Unternehmen des TecDax mit der Utimaco AG im Wesentlichen nicht vergleichbar
sind. Entsprechend handelt es sich bei diesen Unternehmen nicht uni die
relevante Alternativanlage, so dass die dort durchschnittlich zu beobachtenden
Ausschüttungsquoten nicht für die Bewertung der Utimaco AG heranzuziehen
sind. Demgegenüber vergleichbar sind die Gesellschaften, die vom
Sachverständigen auch für die Ermittlung des Betafaktors herangezogen worden
sind. Diese Unternehmen wiesen jedoch in den Jahren 2006 bis 2009 Quoten von
etwa 60 % aus, so dass auch vor diesem Hintergrund die für die ewige Rente
angenommene Ausschüttungsquote in Höhe von 50 % nicht unangemessen
überhöht ist.
bb) In geringfügiger Abweichung vom Landgericht erachtet der Senat einen
Kapitalisierungszins von 7,92 % während der Detailplanungsphase und von 5,92
% während der ewigen Rente für sachgerecht. Insoweit folgt der Senat im
Wesentlichen den Ausführungen der Kammer. Allein der vom Sachverständigen
nahegelegten und vom Landgericht übernommenen Korrektur des Betafaktors
vermag der Senat sich aus Rechtsgründen nicht anzuschliessen:
Dabei setzt sich der Kapitalisierungszins, mit dem die zukünftigen Erträge zu
diskontieren sind, zusammen aus dem Basiszins, einem Risikozuschlag und - für
die Zeit der ewigen Rente - einem Wachstumsabschlag.
aaa) Im Übertragungsbericht ist ein Basiszins von 4,23 % veranschlagt. Diesen
Basiszins hat das Landgericht leicht nach unten korrigiert und stattdessen auf der
Grundlage der zum Bewertungsstichtag gültigen Zinsstrukturkurve bzw. einem
23

- 23 -
dreimonatigen Mittel einen Zins von 4,04 % unterstellt. Dieses Ergebnis ist nicht
zu beanstanden.
Die Vorgehensweise des Landgerichts bei der Bestimmung des Basiszinses
entspricht der ständigen Rechtsprechung des Senats (vgl. etwa Beschluss vom
17. Dezember 2012 - 21 W 39/11, Juris Rn 65; Beschluss vom 29. April 2011 - 21
W 13/11, Juris Rn 68). Das gilt insbesondere für den Ansatz, den Basiszins
anhand der Zinsstrukturkurve des Bewertungsstichtages bzw. eines Durchschnitts
der unmittelbar davor liegenden neunzig Tage zu ermitteln (vgl. Beschluss vom 5.
Dezember 2013 - 21 W 36/1 2, Juris Rn 72 ff.). Soweit die Antragsgegnerin dem
entgegenhält, die Heranziehung von Daten des Bewertungsstichtages stelle die
Gesellschaft vor kaum überwindbare organisatorische Schwierigkeiten und diese
seien auch vom Bundesgerichtshof in dessen Stollwerk-Entscheidung anerkannt
worden, vermag der Senat diesem Gesichtspunkt nicht zu folgen.
Zuzugeben ist der Antragsgegnerin zwar, dass die Heranziehung der
Zinsstrukturkurve am Bewedungsstichtag die Gesellschaft, die bereits auf der
Hauptversammlung und damit am relevanten Bewertungsstichtag einen
Vertragsbericht vorzulegen und zugleich eine Abfindung sowie eine
Ausgleichszahlung zu bestimmen hat, vor Schwierigkeiten stellt. Diese
organisatorischen Probleme sind jedoch überwindbar. Zugleich sind sie
gerechtfertigt, da nur auf diese Weise dem Stichtagsprinzip angemessen
Rechnung getragen werden kann.
Aus der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs (vgl. Beschluss vom 19. Juli
2010 - II ZB 18/09, Juris Rn 26 ff.) ergibt sich nichts anderes, da auch der
Bundesgerichtshof etwa im Fall eines vom Bewertungsstichtag weit entfernten
Bekanntgabezeitpunktes die Berücksichtigung der Kursentwicklung bis zum
Bewertungsstichtag fordert, die geänderte Rechtsprechung zur Berechnung des
Börsenkurses in der vorgenannten Entscheidung daher weniger durch die mit der
zuvor vertretenen Ansicht verbundenen praktischen Schwierigkeiten der
Gesellschaften als mit vorhandenen Marktverzerrungen des Börsenkurses nach
der Bekanntgabe der unternehmerischen Entscheidung begründet ist. Hinzu
24

- 24 -
kommt, dass die Basiszinsen regelmässig keinen so starken Schwankungen
unterliegen wie die Börsenkurse und insbesondere ihre Veränderung sich nur
mittelbar auf die Abfindung auswirkt, so dass - von extremen Ausnahmefällen
abgesehen - die Heranziehung eines (eventuell abgerundeten) Zinssatzes, der
auf der Grundlage am Bewertungsstichtag leicht veralteter Daten ermittelt wurde,
in aller Regel zu keiner kurzfristig vorzunehmenden Korrektur der Abfindung
zwingt.
Zugleich ist auch dem Einwand der Antragsteller zu 4) bis 8) nicht zu folgen, die
vom Sachverständigen zur Anwendung gebrachte Durchschnittsbildung verbiete
.sich in Phasen sinkender Zinsen. Die Durchschnittsbildung dient der Glättung
vorhandener Marktschwankungen, die ihrerseits hierdurch bedingte drohende
Schätzfehler vermeiden helfen (vgl. Wüstemann, BB 2013, 1646). Hierdurch
werden zwar Entwicklungen erst mit einer Zeitverzögerung bzw. schwächer
erfasst. Diese Konsequenz wird jedoch üblicherweise zugunsten einer Glättung
zufälliger Schwankungen in Kauf genommen und ist als solches trotz der
hiergegen vorgebrachten Argumente im Ergebnis nicht zu beanstanden (vgl.
bereits BeschlusS vom 5. Dezember 2013 - 21 W 36/12, Juris Rn 72 ff).
Fehl geht ebenfalls der Einwand der Antragsteller, der Basiszins sei um einen
Risikoabschlag zu reduzieren, da auch (bundesdeutsche) Staatsanleihen nicht
völlig risikolos seien. Bei der Ermittlung des Basiszinses werden Bundesanleihen
herangezogen, weil diese der Wertanlage einer sicheren Anlage weitgehend nahe
kommen. Zwar besteht selbst mit Blick auf solche Anleihen ein theoretisches
Restausfallrisiko. Hierauf kommt es bei der Unternehmensbewertung allerdings
regelmässig bereits aufgrund seiner vernachlässigbaren Grössenordnung nicht an.
Hinzu kommt, dass völlig risikofreie Anlagen nicht verfügbar sind_ Sie können
daher weder mit Blick auf die Investition in das zu bewertende Unternehmen noch
im Rahmen der Ermittlung des Risikozuschlages mithilfe des Capital Asset Pricing
Model (CAPM) als relevante Alternativanlage herangezogen werden (vgl. Senat,
Beschluss vom 20. Februar 2012 - 21 W 17/11, Juris Rn 49). Insoweit weist die
Antragsgegnerin zu Recht darauf hin, dass die Berücksichtigung eines
Risikoabschlages bei dem Basiszins zu einem Bewertungswiderspruch führen
25

- 25 -
würde, wenn nicht zugleich eine Korrektur der Marktrisikoprämie erfolgen würde,
weil auch diese anhand des Marktes für Renditen öffentlicher Anleihen ermittelt
wird.
bbb) Der Basiszins ist um einen Risikozuschlag zu erhöhen, den das Landgericht
zu Recht aus dem Produkt einer Marktrisikoprämie nach Steuern und eines
Betafaktors ermittelt hat. Dabei erachtet der Senat in Anlehnung an den
Vertragsbericht einen Risikozuschlag von 4,95 % nach Steuern für sachgerecht.
a) Die Marktrisikoprämie hat das.Landgericht - dem Sachverständigen folgend -
mit 4,5 % nach Steuern angesetzt. Eine solche Prämie hat bereits für einen
ähnlichen Bewertungszeitpunkt die Billigung des Senats gefunden (vgl. Beschluss
vom 17' Dezember 2012 - 21 W 39/11, Juris Rn 69 ff.) und ist auch für den
vorliegenden Bewertungsstichtag nicht zu beanstanden. Soweit die Antragsteller
demgegenüber vortragen, die Prämie müsse jedenfalls unter 3 % liegen, vermag
sich der Senat dieser Einschätzung nicht anzuschliessen. Insoweit kann auf die
überzeugenden Ausführungen des Sachverständigen verwiesen werden
(Gutachten S. 28 f.). Die von den Antragstellern zur Stützung ihrer Auffassung
vornehmlich zitierte Studie der Deutschen Bank AG steht dem bereits deshalb
nicht entgegen, weil sie nur eine von vieleh Arbeiten zu diesem Thema betrifft. Im
Übrigen geht es dort um die Verzinsung einer Wertanlage und nicht um das davon
zu trennende Problem der Abzinsung einer Zahlungsreihe. Schliesslich umfasst die
Studie nur einen Zeitraum von 50 Jahren und greift damit zeitlich zu kurz. Ebenso
vermag sich der Senat der Auffassung der Antragsteller nicht anzuschliessen, bei
der Ermittlung der historischen Marktrisikoprämie seien die 50er Jahre des letzten
Jahrhunderts auszuschliessen. Im Gegenteil verweist der Sachverständige zu
Recht darauf, dass der Erhebungszeitraum möglichst umfangreich gewählt
werden solle, da von einer weitgehenden Konstanz der Prämie im Zeitablauf
ausgegangen wird (vgl. Gutachten S. 29).
Zugleich vermag an diesem. Ergebnis ebenfalls das in einem anderen Verfahren
im Wege des Sachverständigenbeweises gewonnene Ergebnis einer
Marktrisikoprämie von allenfalls 3 % nichts zu ändern. Unabhängig davon, dass
26

- 26 -
unklar bleibt, für welchen Bewertungszeitpunkt und unter welchen Annahmen der
dortige Sachverständige I die Marktrisikoprämie ermittelt hat, ist in den
Blick zu nehmen, dass es sich bei der Höhe der Marktrisikoprämie zwingend um
einen geschätzten Wert handelt, der einer exakten wissenschaftlichen
Überprüfung nicht zugänglich ist. Entsprechend gibt eine weitere, neben den
bereits vorhandenen zahlreichen Studien keine Veranlassung, von dem in der
Praxis. der Unternehmensbewertung anerkannten und vom Institut der
Wirtschaftsprüfer für den hier relevanten Stichtag empfohlenen (vgl. IÖW FN 2009,
696, 697; Grossfeld, Recht der Unternehmenswertung, 7. Aufl., Rn 804) Wert für
die Marktrisikoprämie am Bewertungsstichtag abzuweichen.
(3) Der Betafaktor ergibt sich aus der Anpassung des für das unverschuldete
Unternehmen ermittelten Faktors an die konkrete Finanzierungsstruktur der
Gesellschaft. Der Senat legt seiner Schätzung einen an die Finanzierungsstruktur
angepassten Betafaktor von 1,1 zugrunde. Im Gegensatz zum erstinstanzlichen
Gericht, das insoweit dem Sachverständigen gefolgt ist, hält der Senat keine
Korrektur der im Vertragsbericht dargelegten Vorgehensweise für geböten. Hieran
ist er auch nicht durch das Verbot der reformatio in peius gehindert; da dieses nur
die Höhe der Abfindung, nicht aber einzelne Komponenten für deren Berechnung
betrifft und die Barabfindung bereits vorn Landgericht nicht heraufgesetzt worden
ist.
aa) Noch zutreffend hat das Landgericht - dem Sachverständigen auch in diesem
Punkt folgend - den Betafaktor für das unverschuldete Unternehmen mit 1,1
angesetzt. Dabei hat die Kammer zu Recht (vgl. Senat, Beschluss vom 18.
Dezember 2014 - 21 W 34/1 2, zur Veröffentlichung vorgesehen) den originär
ermittelten Betafaktor ("mw beta") und nicht einen dem Marktdurchschnitt
angepassten Wert ("adjusted beta") herangezogen. Zugleich hat es nicht auf den
Betafaktor der Gesellschaft, sondern auf denjenigen einer Vergleichsgruppe von
Gesellschaften abgestellt.
Soweit einige Antragsteller hiergegen einwenden, die Vernachlässigung des
eigenen Betas der Gesellschaft und die Entwicklung des systematischen Risikos
27

- 27 -
der Gesellschaft anhand einer Peer Group seien willkürlich erfolgt, kann dem nicht
gefolgt werden.
Der gerichtlich bestellte Sachverständige r hat überzeugend zunächst
ausgeführt, dass die relevanten Betafaktoren der Gesellschaft für einen Zeitraum
von 2 bis 3 Jahren sowohl vor dem Bewertungsstichtag als auch vorder
erstmaligen Bekanntgabe des Abschlusses des Unternehmensvertrages jeweils
statistisch nicht signifikant geWesen seien. Das Bestirrirtitheitsmass und der {-Wert
hätten die kritischen Werte nicht erreicht (Gutachten Seite 31). .
Darüber hinaus hat der Sachverständige nachvollziehbar dargelegt, dass die
Beurteilung, ob ein aus historischen Kapitalmarktdaten abgeleiteter Betafaktor
geeignet sei, zu Recht zunehmend anhand der Liquidität der Aktie erfolge. Denn
nur dann sei die Voraussetzung erfüllt, dass sich die Aktienkurse sachlich und
zeitlich unverzerrt an Änderungen der ökonomischen Rahmenbedingungen
anpassen könnten. Entsprechend müsse ein hinreichend liquider Handel mit einer
Aktie gegeben sein. Weiter führt der Sachverständige überzeugend und im
Einklang mit der Literatur (vgl. Dörschell/Franken/Schulte, Kapitalkosten für die
Unternehmensbewertung, 3. Aufl., S. 51 f.) aus, dass Gradmesser für die
Liquidität der Aktien das tatsächliche Handelsvolumen, die Anzahl der
Handelstage, der Free Float sowie der Bid-Ask-Spread seien.
Dabei habe eine Analyse dieser Parameter mit Blick auf die Aktien der Utimaco
AG ergeben, dass eine hinreichende Liquidität nicht vorgelegen habe.
Insbesondere habe der Bid-Ask-Spread im Zeitraum vom 2. November. 2007 bis
zum 31. Oktober 2608 bei 1,56 % und im Zeitraum vom 1. November bis zum 23.
März 2009 bei 1,88 % gelegen, wohingegen der mittlere Spread bei den
relevanten Wettbewerbern nur bei 0,06 % bis 0,09 % gelegen habe (Gutachten S.
32 f.). Hieraus hat der Sachverständige den plausiblen Schluss gezogen, dass ein
hinreichend liquider Handel mit Aktien der Utimaco AG nicht vorgelegen habe.
Entsprechend hat er die Heranziehung der Gruppe von Vergleichsunternehmen
nicht nur mit der fehlenden statistischen Signifikanz des eigenen Betas sondern
28

- 28 -
darüber hinaus mit der unzureichenden Liquidität des Marktes für Aktien der
Utimaco AG im relevanten Zeitraum begründet. Dies beinhaltet keine willkürliche
sondern eine sachgerechte Vorgehensweise.
13(3) Berechtigt ist demgegenüber der Einwand der Antragsgegnerin, die
Umrechnung des Betafaktors des unverschuldeten Unternehmens in denjenigen
der verschuldeten Gesellschaft sei vom Sachverständigen zu Unrecht gegenüber
dem Vertragsbericht korrigiert worden. Insbesondere habe der Betafaktor nicht mit
Blick auf die Finanzierungsstruktur der Utimaco AG auf Werte von 1,03 bis 1,05
abgesenkt werden dürfen.
Der Sachverständige begründet seine Auffassung einer Herabsenkung des
Betafaktors damit, dass die Utimaco AG über liquide Vermögenswerte verfügt
habe, die die verzinslichen Werte teilweise deutlich überstiegen hätten: Dabei
seien allerdings - so der Sachverständige auf Nachfrage des Senats - nur die
betriebsnotwendigen Mittel berücksichtigt worden, da die überschüssige Liquidität
annahmegemäss am Bewertungsstichtag ausgeschüttet worden sei. Jedoch sei
bereits mit Blick auf die hohe betriebsnotwendige Liquidität der
Verschuldungsgrad insoweit "negativ" gewesen. Diese erheblichen liquiden Mittel
hätten als Risikopuffer berücksichtigt werden müssen. Entsprechend sei das
systematische Risiko der Gesellschaft geringer als das Risiko einer
unverschuldeten Gesellschaft (Gutachten S. 35).
Soweit die Antragsgegnerin dieser Erwägung entgegenhält, dass
betriebsnotwendige Liquidität gerade nicht als Risikopuffer Verwendung finden
könne, hat derSachverständige hierzu in der mündlichen Verhandlung ausgeführt,
eine Differenzierung zwischen notwendiger und nicht betriebsnotwendiger
Liquidität erfolge auch bei der Ermittlung eines im Ergebnis positiven Wertes der
Finanzierungsstruktur nicht. StattdesSen - so der Sachverständige - werde der in
den VerschuldungSgrad eingehende Marktwert des (verzinslichen) Fremdkapitals
durch derrAbzug unier anderem aller Barmittel von den Schulden und
langfristigen .Rückstellungen der Gesellschaft ermittelt. Es sei von der Sache her
nicht überzeugend, eine Differenzierung zwischen den betriebsnotwendigen und
29

- 29 -
nicht betriebsnotwendigen Barmitteln einzuführen, nur weil der Marktwert des
Fremdkapitals negativ werde. Zudem sei der andernfalls formulierte.
Zusammenhang zwischen Barmitteln als Posten auf der Aktivseite der Bilanz und
Verbindlichkeiten als Passivposten nicht gegeben.
Ob der zunächst plausible Ansatz eines negativen Verschuldungsgrades restlos
überzeugt, bedarf vorliegend jedoch keiner endgültigen Klärung etwa in Form der
Einholung eines Obergutachtens. Denn eine Korrektur des Betafaktors hat hier
bereitsiaus Rechtsgründen zu unterbleiben: Auf Nachfrage des Senats in der
mündlichen Verhandlung hat der Sachverständige nämlich ausdrücklich bestätigt,
dass der von der Antragsgegnerin im Vertragsbericht zugrunde gelegte Betafaktor
von 1,1 der Höhe nach ebenfalls vertretbar sei. Unabhängig von der aus Sicht des
Sachverständigen kritikwürdigen Herleitung des Betas der Gesellschaft unter
Berücksichtigung seiner konkreten Finanzierungsstruktur aus dem Beta der
unverschuldeten Gesellschaft liege der ermittelte Wert in der Bandbreite zu
vertretender Ergebnisse. Zudem sei zum Zeitpunkt des Bewertungsstichtages die
Auffassung von einem Marktwert des Fremdkapitals von mindestens Null weit
verbreitet gewesen. Auch heute noch findet dieser Ansatz in der Literatur seine
Bestätigung. So wird er etwa in dem bekannten Werk von
Dörschell/Franken/Schulte als zwar vereinfachend aber gängig dargestellt (vgl.
Dörschell/Franken/Schulte, Kapitalkosten für die Unternehmensbewertung, 3.
Aufl., S. 87). Wenn aber der von der Gesellschaft für die Unternehmensbewertung
zugrunde gelegte Parameter seinerseits vertretbar ist, besteht - vorbehaltlich
einer späteren Gesamtschau - zunächst keine Veranlassung, ihn durch einen
ebenfalls nur vertretbaren, anderen Wert zu ersetzen (vgl. Senat, Beschluss vorn
24. November 2011 - 21 W 7/11, Juris Rn 37). Folglich hat es bei dem im
Vertragsbericht unterstellten Betafaktor des unverschuldeten Unternehmens zu
verbleiben, weshalb der Senat seiner Schätzung einen Betafaktor von 1,1
zugrunde legt.
ccc) Schliesslich hat das Landgericht dem Sachverständigen und dem
Vertragsbericht folgend einen Wachstumsabschlag von 2 % veranschlagt. Dieser
30

- 30 -
Abschlag ist entgegen der Auffassung einiger Antragsteller nicht aufgrund hoher
Wachstumsraten in der Detailplanungsphase korrekturbedürftig.
Wie der Senat bereits mehrfach dargelegt hat, geben die VVachstumsraten
während der Detailplanungsphase keinen unmittelbaren Aufschluss über das
Wachstum während der ewigen Rente, also während des eingeschwungenen
Zustandes. Entsprechend hat auch der gerichtlich bestellte Sachverständige zu
Recht keinen Korrekturbedarf gesehen, sondern den zugrunde gelegten Abschlag
eher als am oberen Rand liegend eingeschätzt. Dabei hat der.
Sachverständige
überzeugend den erheblichen Preis- und Wettbewerbsdruck in der Branche für
Sicherheitssoftware zur Begründung seiner Auffassung herangezogen. Zudem
könnten die Wachstumsraten bis 2014 auch deshalb in der ewigen Rente nicht
fortgeschrieben werden, da sie deutlich über den Marktewartungen liegen würden
und eine Fortschreibung dieses Zustands bis in alle Zeiten unrealistisch sei.
Zugleich hat der Sachverständige auf Nachfrage des Senats in der mündlichen
Verhandlung ausdrücklich bestätigt, dass sein weiteres im Gutachten aufgeführtes
Argument einer in der Planung nicht berücksichtigten Wachstumsthesaurierung
nicht massgeblich für die Einschätzung des VVachstumsabschlags von 2 % als
plausibel sei, weswegen auf die damit verbundene Problematik nicht näher
eingegangen zu werden braucht
Soweit die Antragsteller zu 4) bis 8) einem Wachstumsabschlag von 2 % eine
Studie von Creutzmann (Bewertungspraktiker 2011, 24) entgegenhalten, steht
auch dieser Aspekt der Plausibilität des hier im Unternehmensvertrag angesetzten
und von der sachverständigen Prüferin ebenso wie vom gerichtlich bestellten
Sachverständigen gebilligten Wachstumsabschlags nicht entgegen. Die Studie
zeigt zwar für die Jahre 1992 bis 2009 auf, dass das Gewinnwachstum der
Gesellschaften mit 2,4 % über der durchschnittlichen Inflationsrate von 1,9 %
gelegen habe. Das am Markt beobachtbare Gewinnwachstum ist aber nicht mit
der Wachstumsrate in der ewigen Rente gleichzusetzen, weil sich die
Unternehmen gerade nicht in einem eingeschwungenen Zustand befinden,
vielmehr Akquisitionen, Verkäufe und Zusammenschlüsse vorgenommen werden
und insbesondere hierbei neues Kapital der Gesellschaft zugeführt wird, was aber
31

- 31 -
im Ertragswertverfahren zu Recht ausgeblendet wird, da es allein um die
Bewertung des bereits eingesetzten Kapitals geht (vgl. zu weiterhegenden
Überlegungen hierzu Senat, Beschluss vom 30. August 2012 - 21 W 14/11 , Juris
Rn 114).
ddd) Den vorstehenden Überlegungen zufolge ergeben sich unter
Berücksichtigung eines Steuersatzes auf festverzinsliche Anleihen in Höhe von
26,38 % der für die Schätzung des Senats herangezogene einheitliche
Kapitalisierungszins für die Detailplanungsphase und derjenige für die ewige
Rente aus nachstehender Tabelle wie folgt:
-
Kapitalisierungszins
r _
2009 - 2014 ab 2015
Basiszins
r
4,04%
--- -
4,04%
- ,_
Abgeltungssteuer 1,07% 1,07%
easiszns nSt
T
2,97% 2,97%
Risikoprämie 4,50% 4,50%
Betafaktor 1,10 1,10
!Risikozuschlag 4,95% 4,95%
Wachstumsabschlag 2%
Kapitalisierungszins nSt 7,92% 5,92%
cc) Das nicht betriebsnotwendige Vermögen hat das Landgericht mit 19.213.000 Euro
angesetzt Es ergibt sich aus der nicht betriebsnotwendigen Liquidität in'gleicher
Höhe. Einwendungen hiergegen sind von keiner Seite erhoben worden, so dass
auch der Senat keine Veranlassung sieht, von diesem Wert abzuweichen.
dd) Die vorstehenden Erwägungen zum anteiligen Unternehmenswert lassen sich
anhand der nachfolgenden Tabelle nochmals verdeutlichen. Dabei orientiert sich
die nachstehende Übersicht an der Notation im Sachverständigengutachten.
Hierbei werden die Zahlen bis auf den Kapitafisierungszinssatz und den
Barwertfaktor, die Anzahl der Aktien sowie die ermittelte Abfindungshöhe jeweils
in Tausend Euro angegeben.
32.

-32-
!
!
....... ..
I--
!Ertragatert 30,6.2008 166.895 I
....... _
1
I.
-
!Nicht betrIebsnetw Vermögen I 19.213 - .
. , .
....

!Unternehmenswert30.6.2008 ' ! 166.108 t . '
1 .
j
!
. ___,.........
1
I
IUnternehmenswert 23.3.2009 196.856 I I
!
1 .
!Anzahl der Aktien 14.745.449 ;
Anteilser Wert pro Aktie 1335 i
Der Ertragswert zum 30. Juni 2008 beläuft sich hiernach auf gerundet 166.895
TEUR. Hinzu kommt nicht betriebsnotwendiges Vermögen in einer Höhe von
19.213 TEUR, was zu einem Unternehmenswert am 30. Juni 2008 in Höhe von
186.108 TEUR führt. Dieser Wert wird mittels des Kapitalisierungszinssatzes auf
den Bewertungsstichtag am 23. März 2009 linear aufgezinst, woraus sich ein
Unternehmenswert von 196.856 TEUR ergibt. Bei 14.745.449 Aktien folgt hieraus
ein anteiliger Wert von 13,35 Dieser Wert liegt unter dem relevanten
durchschnittlichen Börsenkurs von 14,13 Euro, jedoch über dem im Vertragsbericht
mit 12,54 Euro veranschlagten anteiligen Ertragswert.
UR führt. Dieser Wert wird mittels des Kapitalisierungszinssatzes auf
den Bewertungsstichtag am 23. März 2009 linear aufgezinst, woraus sich ein
Unternehmenswert von 196.856 TEUR ergibt. Bei 14.745.449 Aktien folgt hieraus
ein anteiliger Wert von 13,35 Dieser Wert liegt unter dem relevanten
durchschnittlichen Börsenkurs von 14,13 Euro, jedoch über dem im Vertragsbericht
mit 12,54 Euro veranschlagten anteiligen Ertragswert.
ee) Überzeugende Aspekte, die im Rahmen einer Gesamtsicht zu einer Korrektur
des ermittelten Unternehmenswertes führen müssten, haben weder die
Antragsteller noch die Antragsgegnerin vorgetragen. Zwar hat die Antragsgegnerin
in der mündlichen Verhandlung zu Recht darauf hingewiesen, dass auch der
Sachverständige die Planung als ambitioniert angesehen habe. Eine ambitionierte '
Planung führt jedoch für sich genommen nicht zu einem in der Gesamtschau
unplausiblen Unternehmenswert, zumal gerade die Gesellschaft sich grundsätzlich
an ihrer eigenen Unternehmensplanung festhalten lassen muss. Zudem spricht
deutlich gegen eine Korrektur des Unternehmenswertes, dass der ermittelte Wert
ee) Überzeugende Aspekte, die im Rahmen einer Gesamtsicht zu einer Korrektur
des ermittelten Unternehmenswertes führen müssten, haben weder die
Antragsteller noch die Antragsgegnerin vorgetragen. Zwar hat die Antragsgegnerin
in der mündlichen Verhandlung zu Recht darauf hingewiesen, dass auch der
Sachverständige die Planung als ambitioniert angesehen habe. Eine ambitionierte '
Planung führt jedoch für sich genommen nicht zu einem in der Gesamtschau
unplausiblen Unternehmenswert, zumal gerade die Gesellschaft sich grundsätzlich
an ihrer eigenen Unternehmensplanung festhalten lassen muss. Zudem spricht
deutlich gegen eine Korrektur des Unternehmenswertes, dass der ermittelte Wert
33 33

- 33 -
knapp unter dem Börsenkurs liegt und'entsprechend eine Bestätigung in der
Marktbeviertung gefunden hat.
c) Neben einer Barabfindung sieht § 304 Abs. 1 AktG die Gewährung eines festen
Ausgleichs vor. Der Senat erachtet in Übereinstimmung mit dem Landgericht den
gewährten Ausgleich in Höhe von 1,03 Euro als nicht angemessen. Allerdings hält er
eine: Erhöhung um 7 Cent und nicht lediglich. um 5 Cent für geboten. Entsprechend
war die angefochtene Entscheidung wie aus dem Tenor ersichtlich abzuändern.
aa) Die Höhe des Ausgleichs hat das Landgericht, dem Sachverständigen folgend,
zu Recht aus einer Verrentung des Unternehmenswertes entwickelt. Die am
Börsenkurs orientierte Abfindung spielt hingegen keine Rolle, da es um die
Ermittlung des voraussichtlich verteilungsfähigen Bruttogewinnanteils je Aktie
geht, der durch die Ertragskraft der Gesellschaft, nicht aber durch den Börsenkurs
eines Aktienanteils bestimmt wird. Dabei gebietet auch die Rechtsprechung des
Bundesverfassungsgerichts für die Berechnung des Ausgleichs nicht die
Heranziehung des Börsenkurses als Untergrenze (vgl. BGHZ 166, 195 - zit nach
Juris Rn: 13; OLG Stuttgart, Beschluss vorn 17. Oktober 2010 - 20 W 7/11 - Juris
Rn 481).
Ausgangspunkt der Berechnung ist daher der zuvor ermittelte Unternehmenswert
zum technischen Bewertungsstichtag in Höhe von 186.108 TEUR. Dabei stellt der
Senat = abweichend vom Sachverständigengutachten aber in Einklang mit der in
der mündlichen Verhandlung geäusserten Auffassung des Sachverständigen -
regelmässig auf den technischen Bewertungsstichtag ab (vgl. Se'nat, Beschluss
vom 28. März 2014 - 21 W 15/11, Jüris Rn 233; Senat, Beschluss vom 18.
Dezember 2014 - 21 W 34/12, zur Veröffentlichung vorgesehen).
Der Unternehmenswert ist mit einem Verrentungszinssatz zu multiplizieren. Bei
der Bestimmung der Höhe des Verrentungszinssatzes hat sich das Landgericht in
Anlehnung an den Sachverständigen an dem Mittelwert zwischen der Verzinsung
einer quasi risikolosen Anleihe und dem konkreten Kapitalisierungszins der
34

- 34 -
Gesellschaft orientiert. Heranzuziehen ist entsprechend der Basiszins nach
Steuern plus der Hälfte des Risikozuschlags nach Steuern:
Diese Vorgehensweise ist entgegen der Auffassung einiger Antragsteller nicht zu
beanstanden. Sie entspricht der ständigen Rechtsprechung des Senats und trägt
dem Umstand Rechnung, dass der feste Ausgleich einem geringeren Risiko als
die über den Zeitablauf schwankenden Ausschüttungen unterliegt (vgl. Senat,
Beschluss vorn 24. November 2011 - 21 W 7/11, Juris Rn 202; OLG Frankfurt,
Beschtuss vom 16. Juli 2010 - 5 W 53/09 -, Juris Rdn: 52 ff).
Bei der konkreten Ermittlung des Mittelwertes zieht der Senat allerdings - in
Abweichung zu den Ausführungen in dem schriftlichen
Sachverständigengutachten, jedoch in Einklang mit den Erläuterungen des
Sachverständigen in der mündlichen Verhandlung - die Werte nach Steuern heran
(vgl. Senat, Beschluss vom 18. Dezember 2014 - 21 W 34/1 2; OLG Stuttgart,
Beschluss vom 17. Oktober 2010 - 20 W 7/11 - Juris Rn 506; LG Stuttgart,
Beschluss vom 5. November 2012 - 31 0 55/08, Juris Rn 158 ff.). Entsprechend
ergibt sich aus dem Basiszins nach Steuern - unter Herausrechnung des
Wachstumseffekts in der ewigen Rente - in Höhe von 2,94 % und einem
Risikozuschlag nach Steuern von 4,95 % ein Verrentungszins nach Steuern in
Höhe von 5,4 %. Hieraus folgt eine Ausgleichszahlung in Höhe von 0,68 Euro.
Um den Minderheitsaktionären diese Zahlung nach Abzug der persönlichen
Steuern zu sichern, ist der Betrag um die auf die Ausgleichszahlungen zu
zahlenden Steuern zu erhöhen, wobei der feste Ausgleich unter dem
Abgeltfingssteuerregime einem Steuersatz von 26,375 % unterliegt (vgl. auch LG
Stuttgart, Beschluss vom 5. November 2012 - 31 0 55/08; Juris Rn 160). Sofern
man den zu zahlenden Ausgleich durch den Faktor (1 - 0,26375) teilt, erhält man
den Ausgleich vor persönlichen Steuern. Dieser beträgt der Berechnung des
Senats zufolge 0,93 Euro, wobei die Berechnung anhand der nachfolgenden
Übersicht nochmals zusammenfassend dargestellt wird.
35

- 35 -
Unternehmenswert zum technischen Bewertungsstichtag
186.108
Basiszins vor Steuern
399%_
Basiszins nach Steuern
294%
Marktrisikoprämie nach Steuern
4,50%
Betafaktor
1,1
Risikozuschlag nach Steuern
4 95%

Kapitalisierungszins nach Steuern
7
,
89%
Verrentungszins nach Steuern
5,41%
lAusichüttung nach Steuern
10.073
36 -
Anzahl der Aktien
Nettoausgleich nach persönlichen Steuern
Steuerpatz auf Ausschüttungen
Nettoausgleich vor persönlichen Steuern
.
14.745.449
0,68
26,38%
0,93
Eines gesonderten Ausweises des Bruttoausgleichs vor Abzug der von der
Gesellschaft zu entrichtenden Körperschaftssteuer einschliesslich des
Solidaritätszuschlags bedurfte es vorliegend nicht. Bis zum Ausschluss der
Minderheitsaktionäre am 8. August 2012 kam es - wie das Landgericht zu Recht
ausgeführt hat - zu keiner Änderung des am Bewertungsstichtag gültigen
Steuersatzes (vgl. OLG Frankfurt, Beschluss vorn 15. Februar 2010'- 5 W 52/09,
Juris; OLG Stuttgart, Beschluss vom 14. September 2011 - 20 W 6/08, Juris).
,Dabei war der im Vertragsbericht verwandten Methode der Berechnung des
Ausgleichs anhand von Vorsteuerwerten vorliegend bereits deshalb nicht zu
folgen, weil es dort versäumt wurde, die Marktrisikoprämie vor Steuern konsistent
aus der Marktrisikoprämie nach Steuern zu entwickeln. Im Vertragsbericht wurde
eine Marktrisikoprämie nach Steuern in Höhe von 4,5 % angenommen und als
Grundlage des heranzuziehenden Kapitalisierungszinssatzes und damit als
Grundlage für die Bewertung der Gesellschaft angesetzt. Für die Berechnung des
Ausgleichs vonwandte man demgegenüber eine Marktrisikoprämie vor Steuern

- 36 -
von 5,5 %. Diese Prämie wurde jedoch nicht -wie erforderlich -unter
Heranziehung der übrigen konkreten Parameter für den Basiszins, die
Ausschüttungsquote und den Betafaktor aus dem Nachsteuerwert entwickelt,
sondern ohne nähere Plausibilisierung gesetzt. Damit besteht die Gefahr, dass
wie etwa in einem ähnlich gelagerten Verfahren vor dem Senat (vgl. Beschluss
vorn 18. Dezember 2014 - 21 W 34/12, zur Veröffentlichung vorgesehen) zur
Ermittlung des Verrentungszinssatzes eine geänderte Marktrisikoprämie und damit
ein anderer Kapitalisierungszins angenommen wird als bei der Ermittlung des
Unternehmenswertes, ohne dass die geänderte Annahme einer sachlichen
Rechtfertigung zugänglich wäre. Im Ergebnis ist daher die Vorsteuerbetrachtung
afs nicht konsequent einzustufen, da ansonsten bei der Ermittlung des
Unternehmenswertes mit Nachsteuerwerten gerechnet wurde.
Entsprechend hat der Sachverständige im Rahmen der mündlichen Anhörung
auch nicht nur bestätigt, dass die Ermittlung des Ausgleichs anhand von
Nachsteuerwerten aus heutiger Sicht dem unter Wirtschaftsprüfern anerkannten
Vorgehen entspreche, sondern darüber hinaus plausibel ausgeführt, dass dieser
Ansatz gegenüber der Berechnung anhand von Vorsteuerwerten generell als
vorzugswürdig einzustufen sei. Insoweit hat sich damit die in der Literatur als
Alternative vorgestellte Berechnungsmethode (vgl. Popo, WpG 2Q08, 23, 33 ff.)
nicht durchsetzen können.
Die vorn Sachverständigen bestätigte Überlegenheit der Berechnung anhand von
Nachsteuerwerten gegenüber derjenigen von Vorsteuerwerten gibt dem Senat
Veranlassung dazu, sich dieser Methode für die eigene Schätzung des zu
zahlenden angemessenen Ausgleichs zu bedienen. Dem steht nicht entgegen,
dass der Sachverständige auf Nachfrage die Vertretbarkeit der Berechnung
anhand von Vorsteuerwerten bestätigt hat Im Gegensatz zum Betafaktor hat der
Sachverständige nämlich nicht das Ergebnis der Berechnung sondern lediglich die
Methodik als zwar vertretbar jedoch zugleich unterlegen eingestuft. Zugleich ist
dem Senat ohne weitere kosten-.oder zeitintensive Ermittlungen eine Anpassung
der Vorgehensweise bei der Berechnung möglich. Dann aber besteht vorliegend
keine Veranlassung, gleichwohl auf die aus Sicht des Senats weniger
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- 37 -
überzeugende Berechnungsmethode zurückzugreifen, zumal sie selbst zum
damaligen Bewertungsstichtag nur eine denkbare, keinesfalls aber eine allgemein
anerkannte Vorgehensweise darstellte und eine Bindung an die von den
Vertragsparteien zur Anwendung gebrachte Berechnungsmethode für die Gerichte
nicht besteht.
bb) Der dergestalt ermittelte Ausgleich liegt um etwa 7 % über dem von den
Vertragsparteien ermittelten Wert. Er ist damit unter Abwägung aller Umstände
vorliegend nicht mehr als angemessen einzustufen und ist entsprechend im
Beschlusswege heraufzusetzen. Dabei steht- anders als die Antragsgegnerin
meint - der Korrektur der Ausgleichszahlung die Geringfügigkeit der Abändeiiing
vorliegend nicht entgegen.
Grundsätzlich ist die Frage nach der Grenze, bis zu der eine Abweichung bei der
Schätzung des Unternehmenswertes oder - wie hier - der Schätzung der
Ausgleichszahlung noch als geringfügig angesehen werden kann und damit keine
gerichtliche Korrektur der Kompensationsleistung erforderlich macht, nicht für alle
Fälle einheitlich zu bestimmen, sondern obliegt einer einzelfallbezogenen
Abwägung der Gesamtumstände (vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom 19. Januar
2011 -20 W 3/09, Juris Rn 257). Einen Rahmen der vorzunehmenden Abwägung
bildet dabei einerseits, dass Abweichungen über 10'% in aller Regel nicht mehr
als geringfügig angesehen werden können (vgl. Senat, Beschluss vom 5.
Dezember 2013 - 21 W 36/12, Juris Rn .138; OLG Frankfurt, Beschluss vom 3.
September 2010 - 5 W 57/09, Juris Rn 181; OLG Stuttgart, Beschluss vom 19.
Januar 2011 20 W 3/09, Juris Rn 255 ff.; Simon/Leverkus in Simon, SpruchG,
Anh § 11 Rn 11; Paschos, ZIP 2003, 1017,1024). Andererseits sind
Abweichungen in einer Höhe von 1 - 2 %, die regelmässig auf Unterschiede bei
der Rundung von in die Bewertung einfliessenden Parametern zurückzuführen
sind, praktisch stets als geringfügig und damit nicht korrekturbedürftig einzustufen.
Innerhalb dieses Rahmens gilt, dass im unteren Bereich liegende Abweichungen
in der Regel keiner besonderen Rechtfertigung bedürfen. Sie sind unmittelbarer
Ausfluss der Unsicherheit der Unternehmensbewertung und vermögen eine
38

- 38 -
Unangemessenheit der Kompensation nur in seltenen Ausnahmefällen zu
begründen. Demgegenüber bedarf es bei Abweichungen, die im oberen Bereich
der genannten Bandbreite liegen, einer besonderen Rechtfertigung, sofern sie
gleichwohl zu keiner Abänderung der Kompensationszahlungen führen sollen. So
verhielt es sich etwa bei der von der Antragsgegnerin angeführten Entscheidung
des Senats vorn 20, Februar 2012 (- 21 W 17/11, Juris Rn 79 f.), in der der Senat
eine Abweichung von 6 % ausnahmsweise für nicht korrekturbedürftig hielt. Dort
war die Abweichung auf eine vom Senat als nur eingeschränkt überzeugend
erachtete und nicht objektiv begründbare Herabsetzung der in das
Bewertungsmodell eingeflossenen Marktrisikoprämie nach Steuern um einen
halben Prozentpunkt zurückzuführen.
Anders verhält es sich demgegenüber in dem vorliegenden Fall, bei dem eine
Abweichung von 7 % in Rede steht. Besondere Gesichtspunkt, die im oberen
Bereich liegende Abweichung gleichwohl als nicht korrekturbedürftig anzusehen,
sind nicht gegeben. Insbesondere ergeben sie sich nicht bereits daraus, dass die
im Vertragsbericht vorgenommene Berechnung des Ausgleichs anhand einer
Vorsteuerberechnung zum damaligen Bewertungsstichtag auch im Rahmen
anderer Unternehmensbewertungen zur Anwendung kam. Denn die Höhe des
Ausgleichs kann etwa anders als die Höhe der Abfindung keiner korrigierenden
Kontrolle anhand von im Markt beobachtbarer Dividendenzahlungen unterzogen
werden. Zugleich spricht die Tatsache, da'ss der Senat zugunsten det
Antragsgegnerin von einem Betafaktor von 1,1 und nicht von einem Faktor in
Höhe von 1,03 ausgegangen ist, für eine Korrektur der verbleibenden
Abweichung. Denn für den Fall, dass der vom Sachverständigen befürwortete
Betafaktor herangezogen worden wäre, hätte sich eine Ausgleichszahlung von
0,94 Euro und damit eine Abweichung von 8 % ergeben.
Soweit die Antragsgegnerin demgegenüber meint, die auch vom
Sachverständigen als ambitioniert eingestufte Planung rechtfertige hier
ausnahmsweise ein Absehen von det Korrektur, vermag dieses Argurnent,schon
deshalb nicht zu überzeugen, weil - wie bereits dargelegt - eine im Rahmen der
Barabfindung mögliche Gesamtschau die Angemessenheit des ermittelten
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- 39 -
Unternehmenswertes bestätigt hat und das noch im Jahr 2008 abgegebene
freiwillige öffentliche Übernahmeangebot von 14,75 Euro je Aktie deutlich über dem
für den Bewertungsstichtag ermittelten anteiligen Unternehmenswert lag. Der
Ausgleich baut aber auf dem Unternehmenswert auf.
Nichts anderes ergibt sich aus dem Umstand der. späteren Finanzkrise. Diese hat
zwar dazu geführt, dass die Gesellschaft später-wie von der Antragsgegnerin
unwidersprochen dargelegt- die zum Bewertungsstichtag erwarteten Erträge
nicht realisieren konnte. Diese retrospektive Sichtweise vermag aber weder eine
Einstufung des ermittelten Unternehmenswertes aus der entscheidenden Sicht
des Bewertungsstichtages als unplausibel zu begründen noch lässt sich hieraus
ein überzeugendes Argument für das,Absehen von einer im Grundsatz gebotenen
Korrektur des zu zahlenden Ausgleichs ableiten.
3. Schliesslich sind die gerügten Verfahrensfehler nicht durchgreifend.
Entgegen der Auffassung der Antragsteller zu 4) bis 8) hat eine vollwertige
mündliche Verhandlung vor dem Landgericht stattgefunden. Der Umstand, dass
das Landgericht offensichtlich bereits zuvor einen BeschlusSentwurf vorbereitet
hatte, steht dem nicht entgegen. Es steht dem Richte,r frei und ist zudem
regelmässig für eine zielorientierte Verhandlungsführung erforderlich, seine
vorläufige Auffassung des Rechtsstreits bereits vor der mündlichen Verhandlung
zu Papier zu bringen, soweit es sich um keine endgültige Meinungsbildung
handelt. Dass dies hier ausnahmsweise der Fall gewesensein könnte, ist nicht
ersichtlich.
Ferner ist das Landgericht zu Recht den Anträgen der Antragsteller, der
Sachverständige solle im Einzelnen näher benannte, von ihm bei der Erstellung
des Gutachtens verwerteter Unterlagen zugänglich machen, nicht
nachgekommen. Den Verfahrensbeteiligten steht zwar ein Recht zu, Einsicht in
die Unterlagen zu nehmen, die dem Gericht vorliegen. Dies bedeutet jedoch nicht,
dass ihnen sämtliche Unterlagen zugänglich gemacht werden müssten, die der
Sachverständige bei seiner Begutachtung verwertet hat. Ein. Anspruch besteht
40

- 40 -
insoweit nicht, wenn das Gericht die Vorlage der Unterlagen nicht für erforderlich
hält (OLG Düsseldorf, NZG 2004, 622, 624; Simon/Winter, SpruchG, § 7 Rn 71).
Eine Vorlage der benannten Unterlagen ist jedoch aus Sicht des Senats nicht
erforderlich. Der Sachverständige hat einzelne, in den Unterlagen enthaltene
Fakten benannt und in seine Analyse einfliessen lassen. Die Vorlage der
Unterlagen könnte daher insoweit nur dazu dienen, nachzuprüfen, ob die
Ergebnisse -wie etwa die Umsatzentwicklung für den Markt für
Sicherheitssoftware in den Jahren 2006 bis 2011 oder die Tatsache, dass die
Gesellschaft zu den Marktführern seitens des Marktforschungsunternehmens
Gartner gezählt wurde, - sich tatsächlich in den Unterlagen befinden, Hieran hat
der Senat jedoch nicht den geringsten Zweifel und sieht sich folglich - ohne den
Vortrag entsprechender Anknüpfungstatsachen seitens der Antragsteller - auch
nicht gehalten, eine Überprüfung vorzunehmen.
Schliesslich hat das Landgericht auch kein berechtigtes Auskunftsbegehren der
Antragsteller übergangen. Auf die gestellte Frage, wer dem Sachverständigen die
Marktstudien IDC vom Dezember 2007 und die Studie des
Marktforschungsunternehmens Gartnär übergeben hat, kommt es ersichtlich nicht
an. Auch der Frage, ob Fortschreibungen der Studien vorliegen, die Daten für das
Jahr 2008 und Teile des Jahres 2009 bis zum Bewertungsstichtag erfassen,
brauchte nicht nachgegangen zu werden, da die vorhandene Datenlage
ausreichend war, um die vom Sachverständigen unter anderem aus den
vorgestellten Ergebnissen gezogenen Schlussfolgerungen zu ziehen, Im Übrigen
lagen solche Fortschreibungen nach Auskunft des Sachverständigen in der
mündlichen Verhandlung auch nicht vor.
1. Die Kostenentscheidung des Senats beruht auf § 15 SpruchG in der bis zum
31. Juli 2013 anwendbaren Fassung (im Folgenden a.F.), wobei sich die
Anwendung der alten Fassung aus der Übergangsvorschrift zum 2.
Kostenrechtsmodernisierungsgesetz, nämlich aus § 136 Abs. 1 Nr. 2, Abs. 5 Nr. 2
GNotKG, ergibt.
41

- 41 -
Die Gerichtskosten erster Instanz einschliesslich der Vergütung des gemeinsamen
Vertreters sind gemäss § 15 Abs. 2 Satz 1 SpruchG a.F. der Antragsgegnerin
aufzuerlegen. Es entspricht schon deswegen nicht der Billigkeit, von der
Ausnahmeregelung in § 15 Abs. 2 Satz 2 SpruchG a.F. Gebrauch zu machen, weil
das Spruchverfahren zu einer partiellen Erhöhung der im Unternehmensvertrag
zuerkannten Kompensationszahlungen geführt hat.
Aufgrund des Erfolgs des Spruchverfahrens hat die Antragsgegnerin darüber
hinaus den Antragstellern, deren Anträge zulässig waren, zur Hälfte deren
aussergerichtliche Kosten erster Instanz zu erstatten, soweit diese zur
zweckentsprechenden Erledigung der Angelegenheit notwendig waren, § 15 Abs.
4 SpruchG a.F, Dabei entspricht eine Kostenerstattung zur Hälfte der Billigkeit,
weil das Spruchverfahren zwar zu einer nicht nur ganz. geringfügigen Erhöhung
der Ausgleichszahlung, nicht hingegen zu einer Erhöhung. der Barabfindung
geführt hat.
Des Weiteren trägt die Antragsgegnerin die Gerichtskosten zweiter Instanz
einschliesslich der Vergütung des gemeinsamen Vertreters. Angesichts des
fehlenden Erfolgs des Rechtsmittels der Antragsgegnerin entspricht es nicht der
Billigkeit, den Antragstellern diese Kosten aufzuerlegen.
Ferner entspricht es aufgrund der Erfolglosigkeit des Rechtsmittels der
Antragsgegnerin der Billigkeit, dass diese den Antragstellern deren
aussergerichtliche Kosten erstattet, soweit diese zu einer zweckentsprechenden
Rechtsverfolgung notwendig waren, § 15 Abs. 4 SpruchG a.F.
Demgegenüber scheidet eine Kostenerstattung der Antragsgegnerin durch die
Antragsteller nach der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs (vgl. Beschluss
vom 13. Dezember 2011 - II ZB '12/11, Juris) ohnehin aus.
2. Die für beide Instanzen einheitliche Festsetzung des Geschäftswertes für die
Gerichtskosten ergibt sich aus § 15 Abs. 1 Satz 2 SpruchG a.F., § 24 Abs. 1b
42

- 42 -
KostO. Hiernach kommt es auf das Interesse aller aussenstehenden, von dem
Unternehmensvertrag betroffenen Aktionäre an, das in dem Differenzbetrag
zwischen der angebotenen und der angemessenen Kompensationszahlung
seinen Ausdruck findet (vgl. OLG München, Beschluss vom 30. November 2006 -
31 Wx 59/06 -, Juris Rn 62; BayObLG, AG 1996, 276; OLG Stuttgart, AG 2001,
314; OLG Hamburg, NZG 2001, 471). Betroffen von dem Unternehmensvertrag
waren nach den Angaben der Antragsgegnerin insgesamt 1.070.039 Aktie'n
aussenstehender Aktionäre. Das Spruchverfahren hat zu einer Erhöhung der
Ausgleichszahlung um 7 Cent pro Aktie geführt. Bei der Wertfestsetzung in Bezug
auf die Erhöhung des Ausgleichs ist § 24 Abs. 1 KostO zu beachten (vgl,
Rosskopf in Kölner Kommentar zum SpruchG, § 15 Rn 12; Drescher in
Spindler/Stilz, AktG, 2. Aufl" § 1.5 Rn 4; für das Spruchstellenverfahren OLG
Düsseldorf, AG 1987, 314). Hiernach ist der 12,5 fache Jahresbetrag in Ansatz zu
bringen.
In Abgrenzung zu § 21 Abs. 1 lit a KostO handelt es sich nicht um eine Leistung
auf bestimmte Zeit. Dem steht die Kündigung des Unternehmensvertrags am B.
August 2012 nicht entgegen. Massgeblich für die Abgrenzung ist nämlich gemäss §
15 Abs. 1 Satz 2 SpruchG a.F. der Tag nach Ablauf der Antragsfrist, vorliegend
also der 26. Juni 2009. Bezogen auf diesen Zeitpunkt haben die Beteiligten keine
Kündigungsabsicht vorgetragen, so dass damals noch von einem Fortbestand des
Vertrages auszugehen war. Zugleich konnte aber der Unternehmensvertrag
gekündigt werden, weswegen es sich um kein Bezugsrecht von unbeschränkter
Dauer sondern uni eine Leistung von unbestimmter Dauer im Sinne von § 24 Abs.
1 lit b KostO handelt. Hieraus folgt unter Berücksichtigung der insgesamt
betroffenen Aktien mit Blick auf den angemessenen Ausgleich ein Geschäftswert
in Höhe von gerundet 1 Mio. Euro.
Da es in Bezug auf die Abfindung zu keiner Erhöhung gekommen ist, wäre
insoweit der Mindestwert anzusetzen gewesen. Wenn aber wie vorliegend
dieselbe Strukturmassnahme zugrunde liegt und -wie üblich -die Bestimmung
des angemessenen Ausgleichs sowie der angemessenen Abfindung innerhalb
eines Verfahrens erfolgt, ist der höhere Teilwert anzusetzen (vgl. OLG Frankfurt,
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