{"id":1502,"date":"2020-02-20T12:25:55","date_gmt":"2020-02-20T11:25:55","guid":{"rendered":"https:\/\/www.spruchverfahren-direkt.de\/?page_id=1502"},"modified":"2020-02-20T12:25:56","modified_gmt":"2020-02-20T11:25:56","slug":"ntt-com-security-ag-2018-08-29-lg-muenchen-verschmelzungsrechtlicher-squeeze-out","status":"publish","type":"page","link":"https:\/\/www.spruchverfahren-direkt.de\/?page_id=1502","title":{"rendered":"NTT Com Security AG – 2018-08-29 – LG M\u00fcnchen – Verschmelzungsrechtlicher Squeeze-out"},"content":{"rendered":"

Az.: 5HK 10044\/16<\/strong><\/p>\n

ISIN: DE0005155030 \/ WKN: 515503<\/strong><\/p>\n

Hauptversammlung: 30.03.2016<\/strong><\/p>\n

Antragsgegnerin: NTT Communications Deutschland AG (neu: NTT Security GmbH)<\/strong><\/p>\n

Tenor<\/p>\n

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I. Die von der Antragsgegnerin an die ehemaligen Aktion\u00e4re der N. AG zu leistende Barabfindung wird auf \u20ac 7,78 je Aktie festgesetzt. Dieser Betrag ist unter Anrechnung geleisteter Zahlungen ab dem 4.6.2016 mit einem Zinssatz von 5 Prozentpunkten \u00fcber dem jeweiligen Basiszinssatz zu verzinsen.<\/div>\n<\/div>\n
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II. Die Antragsgegnerin tr\u00e4gt die Kosten des Verfahrens einschlie\u00dflich der au\u00dfergerichtlichen Kosten der Antragsteller.<\/div>\n<\/div>\n
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III. Der Gesch\u00e4ftswert f\u00fcr das Verfahren erster Instanz sowie der Wert f\u00fcr die Bemessung der von der Antragsgegnerin an die gemeinsame Vertreterin der nicht selbst als Antragsteller am Verfahren beteiligten ehemaligen Aktion\u00e4re zu leistende Verg\u00fctung werden auf \u20ac 590.077,04 festgesetzt.<\/div>\n
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Gr\u00fcnde<\/div>\n
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A.<\/div>\n
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1. a. Die Antragsgegnerin, eine mittelbare 100%ige Tochtergesellschaft der in Japan gegr\u00fcndeten N. Corp. mit Sitz in T. wurde am 20.1.2009 als Vorratsgesellschaft unter der Firma h. 125. GmbH mit Sitz in M. gegr\u00fcndet und im Laufe desselben Jahres in N. GmbH umfirmiert, bevor mit Eintragung im Handelsregister des Amtsgerichts M\u00fcnchen am 2.6.2016 die Umwandlung der Antragsgegnerin in die … AG erfolgte.<\/div>\n<\/div>\n
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Von den in 16.845.838 nennwertlose auf den Namen lautende St\u00fcckaktien eingeteilten Grundkapital der N. AG (im Folgenden auch: Die Gesellschaft) in H\u00f6he von \u20ac 16.845.838,\u2013 hielt die Antragsgegnerin 15.668.286 Aktien; die N. AG hielt 296.840 eigene Aktien. Am 12.2.2016 unterzeichnete die Gesellschaft und die damals noch in der Rechtsform der Aktiengesellschaft gef\u00fchrte Antragsgegnerin einen Verschmelzungsvertrag, nach dem die N. AG ihr Verm\u00f6gen mit allen Rechten und Pflichten unter Aufl\u00f6sung ohne Abwicklung gem\u00e4\u00df \u00a7\u00a7 2 Nr. 1, 60 ff. UmwG \u00fcbertragen sollte. Entsprechend der Regelung unter Ziffer 2 des Verschmelzungsvertrages erstellte die Antragsgegnerin einen schriftlichen Bericht, in dem sie den Minderheitsaktion\u00e4ren die Voraussetzungen f\u00fcr die \u00dcbertragung der Aktien ebenso wie die Barabfindung erl\u00e4uterte. Eine au\u00dferordentliche Hauptversammlung der N. AG fasste am 30.3.2016 den Beschluss, die auf den Namen lautenden St\u00fcckaktien der \u00fcbrigen Aktion\u00e4re der Gesellschaft gem\u00e4\u00df \u00a7 62 Abs. 5 UmwG in Verbindung mit \u00a7\u00a7 327 a ff. AktG gegen Gew\u00e4hrung einer von der … AG mit Sitz in M. zu leistenden Barabfindung von \u20ac 7,11 je auf den Namen lautende St\u00fcckaktie der N. AG auf die Hauptaktion\u00e4rin zu \u00fcbertragen. In einem Zeitraum von drei Monaten vor der am 19.11.2015 erfolgten Bekanntmachung des Squeeze out-Verlangens lag der nach Umsatz gewichtete durchschnittliche Kurs der Aktien der Gesellschaft bei \u20ac 7,11.<\/div>\n<\/div>\n
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Der Unternehmensgegenstand der N. AG bestand ausweislich der Regelung in \u00a7 2 Abs. 1 ihrer Satzung in der Erbringung von Dienstleistungen im Bereich Informationssicherheit und Risikomanagement (einschlie\u00dflich Beratung, Entwicklung und Bereitstellung von Hardware- und Softwarel\u00f6sungen, Realisierung\/Implementierung, Projektmanagement, Wartung, Schulung, Managed Services); die Gesellschaft ist berechtigt, Beteiligungen an anderen Unternehmen mit gleichem oder \u00e4hnlichem Unternehmensgegenstand zu erwerben und zu halten. Sie kann entsprechend der weiteren Bestimmungen in \u00a7 2 der Satzung ferner alle Gesch\u00e4fte vornehmen, die dem Gesellschaftszweck unmittelbar oder mittelbar zu dienen geeignet sind; auch darf sie andere Unternehmen gr\u00fcnden, erwerben, sich an ihnen beteiligen und ihre Gesch\u00e4fte f\u00fchren sowie im In- und Ausland Zweigniederlassungen unter gleicher oder \u00e4hnlicher Firma errichten. Die von der Gesellschaft angebotenen Dienstleistungen werden in den vier Segmenten Support Services, Technologieverkauf, Beratung, Integration & Schulung sowie Managed Security Services erbracht.<\/div>\n<\/div>\n
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b. Im Vorfeld der Hauptversammlung vom 30.3.2016 lie\u00df die Antragsgegnerin von der P. AG, Wirtschaftspr\u00fcfungsgesellschaft (im Folgenden: P.) eine gutachtliche Stellungnahme zum Unternehmenswert der … Com Security AG, I., sowie der angemessenen Barabfindung zum Tag der beschlussfassenden Hauptversammlung (Anlage zum Schriftsatz vom 19.7.2016, Bl. 19\/20 d.A.) erstellen. Unter Anwendung der Ertragswertmethode ermittelten die Bewertungsgutachter von P. einen Unternehmenswert von \u20ac 106,395 Mio. sowie einen Wert je Aktie von \u20ac 6,43. Dabei gingen sie von einer die zehn Gesch\u00e4ftsjahre von 2015\/16 bis 2024\/25 umfassenden Detailplanungsphase aus, an die sich ab 2025\/26 die Ewige Rente anschloss; die f\u00fcr die Ermittlung des nachhaltigen Umsatzniveaus in diesem Zeitraum anzusetzenden Umsatzerl\u00f6se wurden so fortgeschrieben, dass eine Wachstumsrate von 0,75% angesetzt wurde. Darauf aufbauend setzten die Bewertungsgutachter die operative Marge am Ende des Planungszeitraums in H\u00f6he von 4,7% auch in der Ewigen Rente unver\u00e4ndert an. Bei der Kapitalisierung der Ergebnisse setzten die Wirtschaftspr\u00fcfer von P. einen einheitlichen Basiszinssatz von 1,25% vor Steuern an. Der unter Anwendung des (Tax-)CAPM ermittelte Risikozuschlag wurde unter Ber\u00fccksichtigung der Ver\u00e4nderung der Finanzierungsstruktur der Gesellschaft auf 9,7%, 10,3%, 10,6%, 10,4%, 10,1%, 9,7%, 9,26%, 8,7%, 8,1% und 7,4% in Phase I sowie auf 6,8% im Terminal Value festgesetzt. Ausgangspunkt dieses Ansatzes war eine Marktrisikopr\u00e4mie von 5,5% nach Steuern sowie ein aus einer Peer Group von 24 Unternehmen abgeleiteter Beta-Faktor von unverschuldet 1,2, wobei die Vergleichsunternehmen im Wesentlichen im Ausland ans\u00e4ssig sind. In der Ewigen Rente gingen die Bewertungsgutachter von einem Wachstumsabschlag von 0,75% aus. F\u00fcr das nicht betriebsnotwendige Verm\u00f6gen ermittelten sie einen Gesamtwert von \u20ac \u2013 82.000,\u2013 aus drei inaktiven Gesellschaften \u2013 N. Management AG, I. LLC und A. I. SAS. Bei der Ermittlung des Unternehmenswertes blieben diese drei Gesellschaften angesichts ihres geringen negativen Buchwerts unber\u00fccksichtigt.<\/div>\n<\/div>\n
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Die vom Landgericht M\u00fcnchen I mit Beschluss vom 25.11.2015, Az. 5HK O 21193\/15 zum Pr\u00fcfer des Verschmelzungsvertrages sowie der Angemessenheit der Barabfindung bestellte M. GmbH & Co. KG Wirtschaftspr\u00fcfungsgesellschaft (im Folgenden: M.) gelangte in ihrem Pr\u00fcfungsbericht vom 15.2.2016 (Anlage zum Schriftsatz vom 19.7.2016, Bl. 19\/20 d.A.) zu dem Ergebnis, die von der Antragsgegnerin festgelegte Barabfindung stelle sich als angemessen dar.<\/div>\n<\/div>\n
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Hinsichtlich der weiteren Einzelheiten der Unternehmensbewertung durch P. und des Pr\u00fcfungsberichts von M. wird in vollem Umfang auf die beiden mit Schriftsatz vom 19.7.2016 (Bl. 19\/20 d.A.) vorgelegten Anlagen Bezug genommen.<\/div>\n<\/div>\n
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c. Der Beschluss \u00fcber den Squeeze out sowie die Verschmelzung wurden jeweils am 2.6.2016 in das Handelsregister der beteiligten Gesellschaften eingetragen. Die Bekanntmachung der Eintragungen des Squeeze out und des Verschmelzungsvertrages erfolgte jeweils am 3.6.2016. Alle Antragsteller waren am 2.6.2016 Aktion\u00e4re der N. AG.<\/div>\n<\/div>\n
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2. Zur Begr\u00fcndung ihrer sp\u00e4testens am Montag, den 5.9.2016 zumindest per Telefax beim Landgericht M\u00fcnchen I eingegangenen Antr\u00e4ge machen die nach ihrem Vortrag antragsberechtigten Antragsteller geltend, die festgelegte Barabfindung m\u00fcsse angesichts ihrer Unangemessenheit erh\u00f6ht werden.<\/div>\n<\/div>\n
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a. Zur Begr\u00fcndung ihrer Antr\u00e4ge berufen sie sich im Wesentlichen darauf, bereits zentrale Planannahmen seien zu ihren Gunsten korrekturbed\u00fcrftig.<\/div>\n<\/div>\n
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(1) Dies zeige sich bereits an der mit zehn Jahren deutlich zu lang bemessenen Detailplanungsphase. Vor allem aber m\u00fcsse aus dieser L\u00e4nge im Vergleich zu den in den Gesch\u00e4ftsberichten angefertigten Prognosen von lediglich zwei Jahren auf das Vorliegen einer unzul\u00e4ssigen Anlassplanung geschlossen werden. Ebenso belege die Existenz des \u201eMaster Professional Services Agreement\u201c, dass die Planung in Wahrheit von der Konzernobergesellschaft stamme, die zudem das Ziel verfolge, die Planung der N. AG zu \u00fcberwachen. Anpassungen der Planung durch die Bewertungsgutachter von P. seien unzul\u00e4ssig, was vor allem bei einer fehlenden Genehmigung der angepassten Planung durch den Vorstand und den Aufsichtsrat gelte. Eine Planung auf der Grundlage des Vorsichtsprinzips widerspreche Grunds\u00e4tzen der Unternehmensbewertung. Die Vergangenheitsanalyse deute zudem auf mangelnde Zuverl\u00e4ssigkeit der Planungen hin. Auch sei fraglich, inwieweit es dabei zu einer Bereinigung der Folgen der Umstrukturierung gekommen sei. Das Sachanlageverm\u00f6gen h\u00e4tte vertiefter erl\u00e4utert werden m\u00fcssen; ebenso sei fehlerhaft unterlassen worden, Erkenntnisse aus den Unternehmenskaufen der B. AG und der I. AG in die Plausibilisierung einflie\u00dfen zu lassen.<\/div>\n<\/div>\n
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(2) In jedem Fall aber bed\u00fcrfe die Planung im Einzelnen angesichts zu pessimistischer und damit unplausibler Annahmen der Korrektur.<\/div>\n<\/div>\n
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(a) Die Umsatzplanung mit einer durchschnittlichen j\u00e4hrlichen Wachstumsrate von 6%, in der Mittelfristplanung von 6,35% vernachl\u00e4ssige die allgemeine Marktsituation mit der zunehmenden Bedeutung der unumkehrbaren Digitalisierungen und den Erfordernissen der Datensicherheit, nachdem in Branchenanalysen f\u00fcr Deutschland ein Wachstum von \u00fcber 8% und international von mindestens 10% und mehr vorhergesagt werde. Auch bleibe die Gefahrenabwehr vor Cyberkriminalit\u00e4t und \u00c4hnlichem als Aufgabe der Gesellschaft zu stark unber\u00fccksichtigt. Zudem \u00fcbersehe die Planung fehlerhaft gr\u00f6\u00dferes Wachstumspotential aufgrund der globalen Aufstellung und der T\u00e4tigkeit in mehreren Segmenten mit den daraus resultierenden Wettbewerbsvorteilen gegen\u00fcber nicht so breit aufgestellten Unternehmen. Sp\u00e4testens ab dem Jahr 2017 m\u00fcsse es als Folge der Prozessoptimierungen aus den ohnehin zu bereinigenden Restrukturierungseffekten zu gr\u00f6\u00dferen Umsatz- und Ertragssteigerungen kommen. Dies h\u00e4tte aber die Durchf\u00fchrung einer Marktanalyse erforderlich gemacht. Die Wettbewerbsintensit\u00e4t sei unzutreffend beurteilt worden, weil es bei einer komplexer werdenden IT-Landschaft mit steigenden Know How-Anforderungen an die Entwickler zu h\u00f6heren Eintrittsbarrieren f\u00fcr Wettbewerber komme mit steigenden Gewinnmargen als Folge. Gerade ein Fachkr\u00e4ftemangel f\u00fchre zu Eintrittsbarrieren f\u00fcr Newcomer, weil sich kein Wettbewerber in gr\u00f6\u00dferem Umfang entwickeln k\u00f6nne. Die Planung vernachl\u00e4ssige zudem die geringe Konjunkturanf\u00e4lligkeit des Segments \u201eSupport Services\u201c. F\u00fcr das Management bestehe zudem die Pflicht, der Gefahr des Verlustes von Gro\u00dfkunden durch geeignete Ma\u00dfnahmen entgegenzuwirken, was sich dann positiv in der Umsatzplanung niederschlagen m\u00fcsse. Unplausibel erscheine die Planung eines negativen EBITDA in den Planjahren 1 bis 3, nachdem die Gesellschaft im Konzernlagebericht 2015 f\u00fcr das Gesch\u00e4ftsjahr 2015\/2016 ein Umsatzwachstum auf \u00fcber \u20ac 290 Mio. und ein EBITDA zwischen \u20ac 2 und \u20ac 5 Mio. erwartet habe.<\/div>\n<\/div>\n
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(b) Der Anstieg der Umsatzkostenquote von rund 60% aus der Vergangenheitsanalyse auf gut 80% zu Beginn von Phase I und 75% im Durchschnitt der Detailplanungsphase sei fehlerhaft, weil namentlich der Anstieg wegen gestiegener Umsatzerl\u00f6se nicht den Anstieg der Quote rechtfertige. Der Planung der Personalkosten fehle die Plausibilit\u00e4t, nachdem das Umsatzwachstum ab 2017\/18 unter dem des Personalaufwands liege und sich h\u00f6here Personalkosten auch einmal in h\u00f6heren Ertr\u00e4gen niederschlagen m\u00fcssten. Unklar bleibe, inwieweit die Pr\u00fcfung umfasst habe, aufgrund welcher Absprachen und in welchem Umfang durch die Konzernobergesellschaft ausgel\u00f6ster Personalaufwand bei den Regionalgesellschaften des Konzerns verursacht, gleichwohl aber nur unzureichend als Reallokation gegen die berichteten Personalkosten erstattet worden sei. Dieser Umstand der Reallokation belege auch die umfassende Einbeziehung der Vorgaben der Konzernmutter aus Japan. Angesichts ihres Umfangs von 72,97% des Bruttoergebnisses im Gesch\u00e4ftsjahr 2015\/2016 und von 57,64% im Terminal Value h\u00e4tte dem besonderes Gewicht beigemessen werden m\u00fcssen. Nicht nachvollzogen werden k\u00f6nne bei einem Dienstleistungsunternehmen wie der N. AG der hohe Materialaufwand, nachdem sich Vorr\u00e4te im Wesentlichen aus unfertigen Leistungen aus dem Auftrag zur Weiterentwicklung der Software zusammensetzen w\u00fcrden, wobei diese prim\u00e4r an die Muttergesellschaft N. Corp. ver\u00e4u\u00dfert w\u00fcrden und die zum 31.3.2015 rund \u20ac 2,9 Mio. betragen h\u00e4tten. Bei den Umstrukturierungskosten m\u00fcsse es in Phase I zu Bereinigungen kommen. Ebenso m\u00fcsse der Verwaltungsaufwand angesichts niedrigerer Zahlen in der Vergangenheit und der T\u00e4tigkeit in einem nicht regulierten Bereich in Phase I zwingend reduziert werden.<\/div>\n<\/div>\n
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(c) Die Konzerninnenfinanzierung, bei der auch unklar sei, inwieweit der Cash Pool-Vertrag Hinweise auf einen Zinssatz f\u00fcr ausgereichte Darlehen \u00fcber das Ende der Detailplanungsphase hinaus enthalte, m\u00fcsse angesichts der Praktizierung in der Vergangenheit und ihres Eigenkapitalcharakters st\u00e4rker ber\u00fccksichtigt werden. Ebenso sei zu hinterfragen, inwieweit es aus der seit dem Jahre 2008\/2009 bestehenden Gesch\u00e4ftsbeziehung mit der Antragsgegnerin unechte Synergien gebe.<\/div>\n<\/div>\n
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(d) Im Zeitraum der Ewigen Rente stelle sich der Ansatz eines Umsatzwachstums von lediglich 0,75% angesichts eines stets geringen Materialaufwands und einem Anstieg des Eigenkapitals um \u20ac 10,8 Mio. als widerspr\u00fcchlich dar, weil daraus Umsatzkapazit\u00e4ten freizusetzen seien und durch die angesetzte Thesaurierungsquote von 50% das Eigenkapitalvolumen in naher Zukunft nochmals steigen werde. Die Wachstumsrate sei auch angesichts der Branchenentwicklung und der allgemeinen Marktprognosen zu niedrig angesetzt, zumal dies einen erheblichen R\u00fcckgang im Vergleich zur Detailplanungsphase bedeute. Der Ansatz vernachl\u00e4ssige weiterhin die dauerhafte Sicherung der Einnahmen gerade aus Wartungsvertr\u00e4gen sowie die zunehmende Digitalisierung mit den zweifelsohne nicht r\u00fcckl\u00e4ufigen Gefahren in Richtung Datensicherheit. Zu hoch angesetzt sei die Reinvestitionsrate, weil es sich dabei nicht um den Durchschnitt der Abschreibungen der letzten drei Jahren handele und Effizienzsteigerungen keine Ber\u00fccksichtigung f\u00e4nden.<\/div>\n<\/div>\n
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(e) Die Thesaurierungsquote von 50% m\u00fcsse korrigiert werden, weil die Planung der Gesellschaft nicht auf der Vergangenheitsanalyse aufsetze angesichts des sprunghaft ansteigenden Eigenkapitals und des wachsenden Fremdkapitalvolumens. Zudem liege die Eigenkapitalquote mit fast 30% \u00fcber dem Branchendurchschnitt, was die Bildung weiteren Eigenkapitals entbehrlich mache.<\/div>\n<\/div>\n
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b. Korrekturbedarf bestehe weiterhin beim Kapitalisierungszinssatz in all seinen Komponenten.<\/div>\n<\/div>\n
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(1) Als Basiszinssatz m\u00fcsse angesichts der Notwendigkeit der Einbeziehung des Tages der Hauptversammlung auch nach der Svensson-Methode ein Wert von 1,1232% angenommen werden. In jedem Fall verbiete sich eine Aufrundung. Die Annahme eines fiktiv konstant wachsenden Zahlungsstromes bedeute einen Widerspruch zum Wachstum in der Detailplanungsphase. Auch stehe dieser Ansatz in Widerspruch zu den k\u00fcrzeren Laufzeiten von Seiten der Gesellschaft aufgenommen Darlehen. Der Basiszinssatz bed\u00fcrfe bereits wegen der am Kapitalmarkt in Bezug auf staatliche Anleihen existierenden Credit Default Swaps einer Reduzierung. In jedem Fall m\u00fcsse angesichts des Stichtagsprinzips der aktuell am Kapitalmarkt erzielbare niedrigere Zins f\u00fcr bundesdeutsche Staatsanleihen herangezogen werden.<\/div>\n<\/div>\n
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(2) Ebenso m\u00fcsse der Risikozuschlag reduziert werden, sofern ein solcher \u00fcberhaupt angesetzt, werden d\u00fcrfe, was indes abzulehnen sei. Das zur Ermittlung herangezogene (Tax-)CAPM stelle sich hierf\u00fcr jedenfalls als ungeeignet dar. Keinesfalls aber k\u00f6nne die auf Basis einer Empfehlung des FAUB des IDW in der Mitte einer Bandbreite von 5 bis 6% angesiedelte Marktrisikopr\u00e4mie von 5,5% nach Steuern sachgerecht sein; das niedrigere Niveau des Basiszinssatzes rechtfertige diesen Ansatz nicht. Anstelle der arithmetischen Mittelwertbildung m\u00fcsse das geometrische Mittel herangezogen werden. Das unternehmensspezifische Risiko m\u00fcsse \u00fcber den unternehmenseigenen Beta-Faktor der N. AG und nicht \u00fcber eine ohnehin fehlerhaft zusammengesetzte Peer Group abgebildet werden.<\/div>\n<\/div>\n
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(3) Der in der Ewigen Rente angesetzte Wachstumsabschlag von 0,75% m\u00fcsse erh\u00f6ht werden, weil es bereits in der Vergangenheit keine Hinweise auf die Unm\u00f6glichkeit der Abw\u00e4lzung von Preissteigerungen auf die Kunden gegeben habe und gerade \u00fcber die M\u00f6glichkeit der Erh\u00f6hung der Stundens\u00e4tze diese M\u00f6glichkeit bestehe. Ein unter der allgemeinen erwarteten Inflationsrate liegender Wachstumsabschlag f\u00fchre zu einem Schrumpfen des Unternehmens und letztlich zum Ausscheiden aus dem Markt.<\/div>\n<\/div>\n
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c. Bei der Ermittlung des nicht betriebsnotwendigen Verm\u00f6gens fehle eine teilweise Ber\u00fccksichtigung der vorhandenen Liquidit\u00e4t. Unklar bleibe bei jeder der drei als nicht betriebsnotwendig qualifizierten Beteiligungsgesellschaften, welche wesentlichen Bewertungsvorschriften angewandt worden seien. Unklarheit bestehe weiterhin \u00fcber die Art und Weise der rechnerischen Ber\u00fccksichtigung der vorhandenen Verlustvortr\u00e4ge, des steuerlichen Einlagenkontos sowie der Steuerguthaben.<\/div>\n<\/div>\n
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d. Der B\u00f6rsenkurs m\u00fcsse anhand des letzten B\u00f6rsenkurses vor dem Delisting in H\u00f6he von \u20ac 7,35 oder \u20ac 7,396 angesetzt werden. Teilweise wird von Seiten der Antragsteller gefordert, ma\u00dfgeblich sei das 52-Wochen-Hoch der Aktie oder das Jahreshoch 2014.<\/div>\n<\/div>\n
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e. Eine Erh\u00f6hung der Barabfindung resultiere zudem aus der Ber\u00fccksichtigung von Vorerwerbspreisen sowie der Erstattung von Neben- und Zusatzkosten f\u00fcr die Auswahl einer Ersatzinvestition. Die Barabfindung m\u00fcsse nach dem Grenznutzengedanken erh\u00f6ht werden, weil der Preis f\u00fcr die ausstehenden Aktien in einem Umfang von unter 5% der Unternehmensanteile am h\u00f6chsten sei. Die angesetzte Barabfindung versto\u00dfe gegen die von der Bundesrepublik Deutschland mit 130 L\u00e4ndern abgeschlossenen Investitionsschutzabkommen. Bei Prognoseunsicherheiten m\u00fcsse der jeweils f\u00fcr die Antragsteller g\u00fcnstigste Wert angenommen werden. Angesichts des Formenwechsels bei der Antragsgegnerin m\u00fcsse der Squeeze out ohnehin als rechtsmissbr\u00e4uchlich angesehen werden.<\/div>\n<\/div>\n
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3. Die Antragsgegnerin beantragt demgegen\u00fcber die Zur\u00fcckweisung der Antr\u00e4ge, weil die festgesetzte Barabfindung angemessen sei. Dar\u00fcber hinaus seien einige Antr\u00e4ge unzul\u00e4ssig, weil sie von den Antragstellern zu 44) bis 48), zu 53) bis 58) und zu 60) bis 62) nicht fristgerecht gestellt worden seien. Der Antragsteller zu 4) habe seinen Antrag nicht unterzeichnet, weshalb das zwingende Formerfordernis des \u00a7 23 Abs. 1 FamFG nicht gewahrt sei. Die Unzul\u00e4ssigkeit der Antr\u00e4ge der Antragsteller zu 21) und 22) resultiere aus der Benennung der falschen Antragsgegnerin. Der Antragsteller zu 17) habe in seiner Antragsschrift nicht hinreichend vorgetragen, zum Zeitpunkt der Eintragung des \u00dcbertragungsbeschlusses Aktion\u00e4r der Gesellschaft gewesen zu sein. Der Antragstellerin zu 11) fehle die Beteiligtenf\u00e4higkeit, w\u00e4hrend es bei den minderj\u00e4hrigen Antragstellern zu 10) und 14) an der wirksamen Antragstellung aufgrund eines Vertretungsmangels fehle und keine vormundschaftsgerichtliche Genehmigung der Vollmachtserteilung vorliege. Die Antragsteller zu 26) und 27) h\u00e4tten ihre Antragsberechtigung angesichts ihrer gemeinschaftlichen Berechtigung bei getrennter Antragstellung nicht in der erforderlichen Weise nachgewiesen.<\/div>\n<\/div>\n
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a. Die Planannahmen der N. AG seien hinreichend plausibel und folglich einer Anpassung nicht zug\u00e4nglich.<\/div>\n<\/div>\n
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(1) Das von der Gesellschaft angewandte Planverfahren stelle sich als sachgerecht dar und basiere voll umf\u00e4nglich auf den Prognosen der Gesellschaft. Ohne sachliche Fehler sei die Vergangenheitsanalyse \u00fcber drei Jahre durchgef\u00fchrt worden und hinreichend differenziert dargestellt worden, was gerade auch die Entwicklung der einzelnen Bilanzpositionen betreffe. Eine anlassbezogene Zweckplanung liege keinesfalls vor; vielmehr werde die Planungsrechnung im Herbst eines Jahres durch den Vorstand erstellt und Anfang des Folgejahres wie auch hier am 11.2.2016 durch den Aufsichtsrat genehmigt. Die Planungsrechnung f\u00fcr das Budgetjahr sei Anfang 2016 erstellt worden. Auf Ebene der Landesgesellschaften erfolge eine detaillierte Umsatz- und Kostenplanung f\u00fcr die einzelnen Segmente. F\u00fcr das erste Planjahr 2015\/16 gebe es eine auf den realisierten Ist-Zahlen der ersten drei Quartale des Jahres 2015 und der Budgetplanung f\u00fcr das erste Quartal 2016 beruhende Planung. Durch die L\u00e4nge der Mittelfristplanung von zehn Jahren werde die Gesellschaft in einen eingeschwungenen Zustand \u00fcberf\u00fchrt. Die Planung bilde Erwartungswerte ab. Die Rechnungslegung nach IFRS kenne zudem das Vorsichtsprinzip nicht, weshalb die entsprechende R\u00fcge ins Leere gehe.<\/div>\n<\/div>\n
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(2) Bez\u00fcglich der einzelnen Planans\u00e4tze m\u00fcsse deren Plausibilit\u00e4t bejaht werden.<\/div>\n<\/div>\n
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(a) Die Umsatzplanung gehe von einem durchschnittlichen j\u00e4hrlichen Wachstum von etwa 12,5% aus, was sogar die Markterwartungen \u00fcbertreffe sowie deutlich \u00fcber dem durchschnittlichen Umsatzwachstum von Vergleichsunternehmen, das nach Kapitalmarktsch\u00e4tzungen j\u00e4hrlich 4,5% betragen werde. Ab 2020 k\u00f6nne von keinen Wachstumsraten in einer Gr\u00f6\u00dfenordnung von 10 bis 11% p.a. ausgegangen werden, weil dies angesichts der markt- und wettbewerbsseitigen Risiken wie hoher Wettbewerbsintensit\u00e4t, geringen Markteintrittsbarrieren und einem zunehmenden Fachkr\u00e4ftemangel jeder sachlichen Grundlage entbehre. Aufgrund der zunehmenden Positionierung im margenstarken Beratungsgesch\u00e4ft erwarte die Gesellschaft ein hohes Wachstum in den Segmenten Beratung, Integration & Schulung sowie Managed Security Services. In den produktorientierten Segmenten Technologieverkauf und Support Services herrsche ein starker Wettbewerbsdruck. Das Bewertungsgutachten analysiere auch den steigenden Bedarf zur Pr\u00e4vention vor Cyberkriminalit\u00e4t. Die, sich aus dem Fachkr\u00e4ftemangel ergebenden Risiken m\u00fcsse die Gesellschaft in die Planung einflie\u00dfen lassen. Angesichts der hohen Fragmentierung des IT-Sicherheitsmarktes und verh\u00e4ltnism\u00e4\u00dfig geringer Markteintrittsbarrieren komme es nicht zu verbesserten Gewinnmargen als Folge eines voranschreitenden Komplexit\u00e4tsgrades in der IT-Landschaft.<\/div>\n<\/div>\n
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(b) Die Aufwandsplanung enthalte bei den Personalkosten signifikante positive Skaleneffekte, weshalb es nicht zutreffe, der Personalaufwand steige ab 2017\/18 schneller als der Umsatz. Eine Bereinigung in der Phase I bei den Umstrukturierungskosten verbiete sich, weil diese Kosten unabk\u00f6mmlich f\u00fcr das Erreichen des Wachstums und der Verbesserung der Profitabilit\u00e4t des Unternehmens seien. Bei den Posten \u201eReallokationen\u201c handele es sich ausschlie\u00dflich um einen gesellschaftsinternen Korrekturposten, um die Kosten des Umsatzes im internen Rechnungswesen auf Materialaufwand und andere operative Kosten im externen Rechnungswesen abzuleiten. Die hohe Bedeutung des Materialaufwandes entspreche der Struktur des Unternehmens, das neben dem Beratungsgesch\u00e4ft ein produktorientiertes Gesch\u00e4ft anbiete und dabei als Reseller der Produkte von Drittanbietern auftrete, indem es Hardware, Software und Support Services-Vertr\u00e4ge Dritter an seine Kunden vertreibe. Daher tauche der Einkaufswert in der G+V-Rechnung als Materialaufwand auf.<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
(c) Die Konzerninnenfinanzierung beruhe auf dem mit der N. Corp. abgeschlossenen Cash Management-Rahmenvertrag, auf dessen Basis die Gesellschaft zum 31.3.2015 einen Betrag von \u20ac 59,1 Mio. zur Sicherstellung der Liquidit\u00e4tsausstattung bei einem Zinssatz von 0,54% in Anspruch genommen habe. Zudem habe es zum selben Stichtag gegen\u00fcber der NTT Finance Corp. Verbindlichkeiten in H\u00f6he von \u20ac 4,1 Mio. zur Finanzierung von Kundenkrediten gegeben. Daher handele es sich hier um Fremdkapital, dessen Bestand und die darauf zu ber\u00fccksichtigenden Zinsen bei der Finanzbedarfsrechnung ber\u00fccksichtigt worden seien. Unechte Synergien seien vollumf\u00e4nglich abgebildet worden; dies gelte vor allem f\u00fcr die Nutzung des Vertriebskanals des japanischen Mutterkonzerns. Das Einsparen formalen Aufwands durch den Squeeze out und eine durch diese Ma\u00dfnahme gewonnene Flexibilit\u00e4t und Reaktionsf\u00e4higkeit auf \u00c4nderungen im wirtschaftlichen Umfeld seien als echte Synergien nicht zu ber\u00fccksichtigen.<\/div>\n<\/div>\n
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(d) Bei der Ableitung des nachhaltigen Ergebnisses seien die Investitionen, nicht die Abschreibungen der letzten drei Jahre zur Grundlage der Reinvestitionsrate gemacht worden. Angesichts der Unsicherheit der Zinsentwicklung sei es sachgerecht, im Terminal Value vereinfachend zumindest den Basiszinssatz anzusetzen.<\/div>\n<\/div>\n
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(e) Die Aussch\u00fcttungsquote in der Detailplanungsphase entspreche dem Unternehmenskonzept, das angesichts des Ziels von Investitionen in Wachstum und aufgrund der hohen Verschuldung und des niedrigen Eigenkapitalbestands keine Spielr\u00e4ume f\u00fcr Aussch\u00fcttungen zulasse. Eine Aussch\u00fcttung bereits ab dem Gesch\u00e4ftsjahr 2019\/20 h\u00e4tte negative Effekte auf die Kapitalstruktur und h\u00f6here Kapitalkosten zur Folge. Eine fiktive Zurechnung der Thesaurierung in der Detailplanungsphase sei gerade nicht erfolgt. In der Ewigen Rente erfolge die Aussch\u00fcttung \u00e4quivalent zum Aussch\u00fcttungsverhalten der Alternativanlage, weshalb der Ansatz von 50% angesichts der bei deutschen Unternehmen langfristig zu beobachtenden Aussch\u00fcttungsquote in H\u00f6he von etwa 50% nicht korrigiert werden m\u00fcsse.<\/div>\n<\/div>\n
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b. Der Kapitalisierungszinssatz sei insgesamt methodisch und inhaltlich zutreffend ermittelt worden.<\/div>\n<\/div>\n
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(1) Die Ableitung des Basiszinssatzes auf Grundlage der Zinsstrukturkurve nach der Svensson-Methode entspreche allgemein anerkannter Praxis. Die Existenz von Credit Default Swaps rechtfertige keine K\u00fcrzung. Die vorgenommene Aufrundung k\u00f6nne gleichfalls nicht beanstandet werden.<\/div>\n<\/div>\n
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(2) Der notwendigerweise und zwingend anzusetzende Risikozuschlag sei zutreffend mit Hilfe des (Tax-)CAPM ermittelt worden, das sich durch hohe Praktikabilit\u00e4t auszeichne. Angesichts der niedrigen, zum Teil sogar negativen Rendite deutscher Bundesanleihen, der Auswirkungen der Finanz- und Euroschuldenkrise mit dem nicht wieder ausgeglichenen Anstieg der l\u00e4ngstfristigen Interbankenzinsen und aufgrund empirischer Untersuchungen zur impliziten Marktrisikopr\u00e4mie m\u00fcsse die Marktrisikopr\u00e4mie von 5,5% nach Steuern als zutreffend angesetzt eingestuft werden. Ebenso sei der angenommene Beta-Faktor sachgerecht, nachdem der unternehmenseigene Beta-Faktor vor allem aufgrund fehlender Liquidit\u00e4t der Aktie und der nicht gegebenen Signifikanz des Bestimmtheitsma\u00dfes R2<\/sup> und des t-tests ungeeignet und die Peer Group sachgerecht zusammengesetzt sei. Die Verschuldung der Gesellschaft spiegele sich beim ordnungsgem\u00e4\u00df durchgef\u00fchrten Relevern sachgerecht wider.<\/div>\n<\/div>\n
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(3) Ebenso wenig bestehe Korrekturbedarf beim Ansatz eines Wachstumsabschlags von 0,75%. Ma\u00dfgeblich sei dabei der Umfang, in dem zu erwartende Preissteigerungen auf den Beschaffungsm\u00e4rkten an die Kunden weitergegeben werden k\u00f6nnten, was nicht mit der allgemeinen, \u00fcber einen breiten Warenkorb abgeleiteten allgemeinen Inflationsrate gleichzusetzen sei. Angesichts der Abh\u00e4ngigkeit der unternehmensspezifischen Inflation von externen Gegebenheiten wie Marktstellung, Wettbewerbssituation und Preissensibilit\u00e4t der Kunden k\u00f6nne der Wachstumsabschlag auch unterhalb der allgemeinen Inflationsrate liegen. Dies f\u00fchre nicht zu einem Schrumpfen des Unternehmens, weil man in der Realit\u00e4t nicht von einer Vollaussch\u00fcttung ausgehen d\u00fcrfe und diese Argumentation die Wechselbeziehungen zwischen thesaurierungsbedingtem und inflationsbedingtem Wachstum vernachl\u00e4ssige. Angesichts des intensiven Wettbewerbs sowie der deutlichen Konjunkturabh\u00e4ngigkeit wichtiger Abnehmerbranchen rechtfertige sich ein h\u00f6herer Wachstumsabschlag auch nicht aus Unternehmens- oder marktspezifischen Besonderheiten. Bei der N. AG bleibe das produktorientierte Gesch\u00e4ft des Technologieverkaufs und der Support Services mit einem Umsatzanteil von 60% am Ende von Phase I eine wesentliche Komponente der zu Stundens\u00e4tze nicht tragf\u00e4hig sein k\u00f6nne.<\/div>\n<\/div>\n
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c. Nicht betriebsnotwendiges Verm\u00f6gen m\u00fcsse nicht in den Unternehmenswert einflie\u00dfen. Bei allen drei nicht operativen Gesellschaften seien die Verbindlichkeiten h\u00f6her als die Verm\u00f6genswerte; aus Wesentlichkeitsgr\u00fcnden komme es auch nicht zur Ausweisung einer stillen Last. Der gesamte Zahlungsmittelstand der Gesellschaft m\u00fcsse als betriebsnotwendig eingeordnet werden; bei einer Untergrenze der betriebsnotwendigen Liquidit\u00e4t von \u20ac 5 Mio. entspreche dies weniger als 1,5% der operativen Kosten und damit einer Reichweite von nicht einmal einer Woche. Auch ben\u00f6tige die N. AG neben der operativen Liquidit\u00e4t auch das Kapital, um die zu Beginn der Detailplanungsphase erwarteten operativen Verluste abzudecken.<\/div>\n<\/div>\n
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d. Der als Barabfindung herangezogene B\u00f6rsenkurs von \u20ac 7,11 je Aktie entspreche den Vorgaben der Rechtsprechung, nachdem der Referenzzeitraum von drei Monaten vor der Bekanntmachung des Squeeze out-Verlangens liege. Vereinzelte B\u00f6rsenkurse d\u00fcrfe man nicht ber\u00fccksichtigen. Eine Hochrechnung entsprechend der allgemeinen oder branchentypischen Entwicklung verbiete sich angesichts einer Zeitspanne von weniger als f\u00fcnf Monaten zwischen der Bekanntgabe und der Hauptversammlung.<\/div>\n<\/div>\n
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e. Auch mit anderen Erw\u00e4gungen lasse sich eine Erh\u00f6hung nicht begr\u00fcnden. Dies gelte zun\u00e4chst f\u00fcr gezahlte Vorerwerbspreise, weil diese f\u00fcr die Berechnung der Abfindung ohne Bedeutung seien. Ebenso k\u00f6nne eine h\u00f6here Barabfindung nicht aus dem Argument der Notwendigkeit der Ersatzinvestition mit den dabei anfallenden Neben- und Zusatzkosten hergeleitet werden. Auch lasse sich aus dem Grenznutzengedanken die Unangemessenheit der Barabfindung nicht begr\u00fcnden. Die Problematik des Formwechsels samt des angenommenen Rechtsmissbrauchs k\u00f6nne im Spruchverfahren nicht \u00fcberpr\u00fcft werden. Bei Prognoseunsicherheiten sei der Mittel- bzw. Erwartungswert ma\u00dfgeblich.<\/div>\n<\/div>\n
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4. a. Mit Beschluss vom 31.1.2017 (Bl. 157 d.A.) hat das Landgericht M\u00fcnchen I Frau Rechtsanw\u00e4ltin … B. zur gemeinsamen Vertreterin der nicht selbst als Antragstellerin am Verfahren beteiligten ehemaligen Aktion\u00e4re bestellt. Der Vorsitzende hat mit Verf\u00fcgung vom selben Tag (Bl. 158 d.A.) die Ver\u00f6ffentlichung der Bekanntmachung ihrer Bestellung im Bundesanzeiger veranlasst. Die gemeinsame Vertreterin r\u00fcgt neben der Vernachl\u00e4ssigung der hohen Wachstumserwartungen in den M\u00e4rkten, in denen die Gesellschaft t\u00e4tig ist, und der damit verbundenen Fehlerhaftigkeit eines Abfalls des Umsatzwachstums auf 6,2 bis 6,5% ab dem Gesch\u00e4ftsjahr 2017\/18 vor allem den zu hoch angesetzten Beta-Faktor auf der Grundlage der Peer Group statt des origin\u00e4ren Beta-Faktors, eine \u00fcberh\u00f6hte Marktrisikopr\u00e4mie sowie einen angesichts der Zielerwartungen der Europ\u00e4ischen Zentralbank zur H\u00f6he der Inflationsrate und der aktuellen Entwicklung in der Bundesrepublik Deutschland um den Jahreswechsel 2016\/17 zu niedrig angesetzten Wachstumsabschlag.<\/div>\n<\/div>\n
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b. In der m\u00fcndlichen Verhandlung vom 6.7.2017 und vom 7.12.2017 hat das Gericht die gerichtlich bestellten Abfindungspr\u00fcfer von M. \u2013 Frau Wirtschaftspr\u00fcferin … I. und Herrn Wirtschaftspr\u00fcfer … D. \u2013 m\u00fcndlich angeh\u00f6rt. Ferner hat das Gericht mit Beschluss vom 10.7.2017 (Bl. 256\/261 d.A.) die Abfindungspr\u00fcfer gebeten, in einer erg\u00e4nzenden Stellungnahme vor allem zu Fragen der Planung einschlie\u00dflich der Thesaurierung, des Kapitalisierungszinssatzes und des nicht betriebsnotwendigen Verm\u00f6gens Stellung zu nehmen sowie Alternativberechnungen mit ge\u00e4nderten Parametern vorzunehmen. Hinsichtlich des Ergebnisses der m\u00fcndlichen und schriftlichen Anh\u00f6rung wird in vollem Umfang Bezug genommen auf die Protokolle der m\u00fcndlichen Verhandlung vom 6.7.2017 (Bl. 217\/240 d.A.) und vom 7.12.2017 (Bl. 320\/340 d.A.) sowie die allen Beteiligten zugestellten erg\u00e4nzenden Stellungnahmen der Abfindungspr\u00fcfer vom 6.10.2017 (Bl. 282\/306 d.A.) und vom 11.12.2017 (Bl. 344\/345 d.A.), mit der ein Formelfehler berichtigt wurde.<\/div>\n<\/div>\n
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c. Die Antragsteller zu 36) und 37) haben jeweils mit Schrifts\u00e4tzen vom 17.7.2017 (Bl. 270 und 272 d.A.) ihre Antr\u00e4ge zur\u00fcckgenommen.<\/div>\n<\/div>\n
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5. Hinsichtlich der n\u00e4heren Einzelheiten des wechselseitigen Vorbringens der Beteiligten wird in vollem Umfang Bezug genommen auf die gewechselten Schrifts\u00e4tze samt Anlagen sowie die Protokolle der m\u00fcndlichen Verhandlung vom 6.7.2017 (Bl. 217\/240 d.A.) und vom 7.12.2017 (Bl. 320\/340 d.A.).<\/div>\n<\/div>\n
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B.<\/div>\n<\/div>\n
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Die Antr\u00e4ge auf Festsetzung einer angemessenen Barabfindung sind \u2013 soweit \u00fcber sie nach den beiden R\u00fccknahmen noch zu entscheiden war \u2013 zul\u00e4ssig und begr\u00fcndet, weil die angemessene Barabfindung auf \u20ac 7,78 je Aktie festzusetzen und entsprechend der gesetzlichen Regelung seit dem 4.6.2016 mit 5 Prozentpunkten \u00fcber dem jeweiligen Basiszinssatz zu verzinsen ist.<\/div>\n<\/div>\n
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I.<\/div>\n<\/div>\n
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Die Antr\u00e4ge aller im Verfahren verbliebenen Antragsteller sind zul\u00e4ssig.<\/div>\n<\/div>\n
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1. Diese Antragsteller sind jeweils antragsbefugt im Sinne des \u00a7 3 Satz 1 Nr. 2 SpruchG, weil sie ausgeschiedene Aktion\u00e4re der N. AG im Sinne des \u00a7 1 Nr. 3 SpruchG sind. Ma\u00dfgebender Zeitpunkt f\u00fcr die Aktion\u00e4rseigenschaft kann dabei angesichts der Besonderheiten des auf \u00a7 62 Abs. 5 UmwG gest\u00fctzten umwandlungsrechtlichen Squeeze out indes nicht die Eintragung des Squeeze out-Beschlusses im Handelsregister der N. AG sein; vielmehr ist die Eintragung des Verschmelzungsbeschlusses am 2.6.2016 in das Handelsregister der Antragsgegnerin ma\u00dfgebend, weil erst durch diese Eintragung die Minderheitsaktion\u00e4re ihre Stellung als Aktion\u00e4re der Gesellschaft aufgrund der Regelung in \u00a7 62 Abs. 5 Satz 1 und Satz 7 UmwG verlieren; der Squeeze out-Beschluss wird nach diesen rechtlichen Vorgaben n\u00e4mlich erst gleichzeitig mit der Eintragung der Verschmelzung im Register des Sitzes der \u00fcbernehmenden Aktiengesellschaft, mithin der Antragsgegnerin, wirksam.<\/div>\n<\/div>\n
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Hinsichtlich der im Verfahren verbliebenen Antragsteller hat die Antragsgegnerin deren Aktion\u00e4rseigenschaft zum ma\u00dfgeblichen Stichtag am 2.6.2016 von vornherein nicht bestritten oder durch entsprechende Erkl\u00e4rungen unstreitig gestellt. Damit gilt der Vortrag der Antragsteller gem\u00e4\u00df \u00a7\u00a7 8 Abs. 3 SpruchG, 138 Abs. 3 ZPO als zugestanden und bedarf somit keines Beweises mehr durch die Vorlage entsprechender Ausz\u00fcge aus dem Aktion\u00e4rsregister gem\u00e4\u00df \u00a7 67 Abs. 2 AktG analog.<\/div>\n<\/div>\n
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Dem kann namentlich auch nicht entgegen gehalten werden, einige Antragsteller h\u00e4tten den Nachweis der Antragsberechtigung erst nach dem Ablauf der Drei-Monats-Frist gef\u00fchrt. Die Kammer geht in \u00dcbereinstimmung mit der h. M. in Rechtsprechung und Literatur davon aus, dass die Darlegung der Aktion\u00e4rseigenschaft zum ma\u00dfgeblichen Zeitpunkt gen\u00fcgt und der Nachweis bis zum Erlass der Entscheidung erbracht werden kann (so insbesondere BGHZ 177, 131, 136 ff. = NZG 2008, 658, 659 f. = AG 2008, 659, 660 ff. = NJW-RR 2008; 1355, 1356 = ZIP 2008, 1471, 1473 f. = WM 2008, 1502, 1503 f. = DB 2008, 1735, 1756 ff.; OLG Frankfurt AG 2006, 290 f.; AG 2008, 550, 551; OLG Stuttgart NZG 2004, 1162 f.; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 28.5.2014, Az. 5HK O 22657\/12; Drescher in: Spindler\/Stilz, AktG, 3. Aufl., \u00a7 3 SpruchG Rdn. 20; Emmerich in: Emmerich\/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, 8. Aufl., \u00a7 3 SpruchG Rdn. 14; Weing\u00e4rtner in: Heidel, Aktienrecht und Kapitalmarktrecht, 4. Aufl., \u00a7 3 SpruchG Rdn. 16).<\/div>\n<\/div>\n
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2. Die Antr\u00e4ge wurden jeweils fristgerecht innerhalb der Frist des \u00a7 4 Abs. 1 Nr. 3 SpruchG beim Landgericht M\u00fcnchen I eingereicht, also innerhalb einer Frist von drei Monaten ab Bekanntmachung des Eintragungsbeschlusses entsprechend den Vorgaben aus \u00a7 10 HGB. Die Bekanntmachung der Eintragung des Verschmelzungsbeschlusses als wesentliches Ereignis, das zum Ausscheiden der Minderheitsaktion\u00e4re f\u00fchrte und auf das bez\u00fcglich des ma\u00dfgeblichen Datums der Bekanntmachung abgestellt werden muss, erfolgte am 3.6.2016, weshalb die Frist dann am 3.9.2016 endete. Da der 3.9.2016 ein Samstag war, verschob sich das Fristende gem\u00e4\u00df \u00a7\u00a7 17 Abs. 1 SpruchG, 16 Abs. 2 FamFG, 222 Abs. 2 ZPO auf den darauf folgenden Montag, also den 5.9.2016. An diesem Tag gingen sp\u00e4testens ausweislich der Gerichtsakte alle Antr\u00e4ge zumindest per Telefax und folglich fristwahrend beim Landgericht M\u00fcnchen I ein.<\/div>\n<\/div>\n
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3. Alle Antragsteller haben innerhalb der Frist des \u00a7 4 Abs. 1 SpruchG ordnungsgem\u00e4\u00df begr\u00fcndete Antr\u00e4ge gestellt, wie dies von \u00a7 4 Abs. 2 SpruchG verlangt wird.<\/div>\n<\/div>\n
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a. Dies gilt auch f\u00fcr den Antragsteller zu 17), dessen Vortrag, \u201ebetroffener Minderheitsaktion\u00e4r\u201c gem\u00e4\u00df \u00a7 1 Nr. 3 SpruchG \u201egewesen zu sein\u201c als ausreichend angesehen werden muss. An die Tiefe der Darlegung d\u00fcrfen keine \u00fcberzogenen Anforderungen gestellt werden, was insbesondere dann gilt, wenn der Antragsteller wie hier zul\u00e4ssigerweise anwaltlich nicht vertreten ist (so auch: Emmerich in: Emmerich\/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, a.a.O., \u00a7 4 Rdn. 7 a). Das ma\u00dfgebliche Verfahrensrecht verweist in \u00a7 3 Satz 1 Nr. 2 SpruchG auf die Antragsberechtigung des ausgeschiedenen Aktion\u00e4rs, wenn auf die Regelungen in \u00a7 1 Nr. 3 SpruchG \u00fcber die Statthaftigkeit des Spruchverfahrens nach einem Squeeze out verwiesen wird. Entscheidend ist demgem\u00e4\u00df die Darlegung des Aktion\u00e4rs, durch einen Squeeze out die Aktion\u00e4rseigenschaft verloren zu haben. Bei einem Spruchverfahren handelt es sich \u2013 ungeachtet der sich vor allem aus \u00a7\u00a7 8 Abs. 3, 9 SpruchG ergebenden teilweisen Ann\u00e4herung an zivilprozessuale Grunds\u00e4tze \u2013 um ein solches der freiwilligen Gerichtsbarkeit, f\u00fcr das kein Anwaltszwang besteht. Dieser Umstand muss bei der Auslegung dieses Antragsschriftsatzes, ebenfalls ber\u00fccksichtigt werden. Zudem ist bei der Auslegung verfahrensrechtlicher Bestimmungen zu beachten, dass es oberstes Ziel jeder Auslegung sein muss, m\u00f6glichst dem materiellen Recht im Prozess zur Durchsetzung zu verhelfen und zu verhindern, dass der Prozess zum Rechtsverlust aufgrund einer zu strikten Auslegung von Verfahrensvorschriften f\u00fchrt (vgl. BVerfGE 84, 366, 369 f. = NJW 1992, 105; BGH NJW-RR 2010, 357; G. Vollkommer in: Z\u00f6ller, ZPO, 32. Aufl., Einleitung Rdn. 99). Die zitierte Formulierung im Antragsschriftsatz macht hinreichend deutlich, dass der Antragsteller in Folge der Eintragung des Verschmelzungsvertrages seine Aktion\u00e4rseigenschaft verloren hat, zumal er auch eine Bescheinigung seiner Depotbank beif\u00fcgte, aus der sich dieser Verlust als Folge eines Squeeze outs ergab. In seinem Antragsschriftsatz verwies der Antragsteller zu 17) insbesondere auf die Tatsache, dass alle Aktien der Gesellschaft aufgrund des Squeeze out auf die Antragsgegnerin \u00fcbertragen werden. Da auch in diesem Zusammenhang die Formulierung \u201ebetroffener Minderheitsaktion\u00e4r\u201c gew\u00e4hlt wurde, muss dies als hinreichende Darlegung der Antragsberechtigung gesehen werden.<\/div>\n<\/div>\n
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b. Die Antragsteller zu 21) und zu 22) haben in ihrem Antrag auch die Antragsgegnerin zutreffend bezeichnet, wie es von \u00a7 4 Abs. 2 Satz 1 und Satz 2 Nr. 1 SpruchG verlangt wird.<\/div>\n<\/div>\n
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(1) Zwar muss davon ausgegangen werden, dass die falsche Bezeichnung des Antragsgegners im Gegensatz zu einer teilweise in der Literatur vertretenen Auffassung (vgl. Puszkajler in: K\u00f6lner Kommentar zum AktG, 3. Aufl., \u00a7 11 SpruchG Rdn. 11; Krieger\/Mennicke in: Lutter, UmwG, 4. Aufl., Rdn. 11 zu \u00a7 4 SpruchG; Kubis in: M\u00fcnchener Kommentar zum AktG, 4. Aufl., zu \u00a7 4 SpruchG Rdn. 13) die Unzul\u00e4ssigkeit des Antrags zur Folge hat, vermag dem die Kammer mit der \u00fcberwiegend in der Literatur vertretenen Auffassung nicht zu folgen (vgl. Wasmann in: K\u00f6lner Kommentar zum AktG, a.a.O., \u00a7 5 Rdn. 2; Kl\u00f6cker\/Frowein, SpruchG, \u00a7 5 Rdn. 1; Emmerich in: Emmerich\/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, a.a.O., \u00a7 5 Rdn. 1; Volhard in: M\u00fcnchener Kommentar zum AktG, 2. Aufl., \u00a7 9 Rdn. 7; Bungert\/Mennicke BB 2003, 2021, 2026 f.; Wasmann WM 2003, 821, 824; Lamb\/Schluck-Amend DB 2003, 1259, 1261). F\u00fcr diese Ansicht sprechen insbesondere gesetzessystematische \u00dcberlegungen. Zum einen handelt es sich bei dem Spruchverfahren um ein reines Antragsverfahren und beim Spruchverfahrensgesetz um ein reines Verfahrensgesetz. Zum anderen aber muss ber\u00fccksichtigt werden, dass nur ein zul\u00e4ssiger Antrag, mithin ein von einem Antragsberechtigten fristgerecht gestellter und hinreichend begr\u00fcndeter Antrag, ein Spruchverfahren in Gang setzen kann. Dabei ist insbesondere zu ber\u00fccksichtigen, dass im Falle eines zul\u00e4ssigen Antrags auch der Gemeinsame Vertreter zu bestellen w\u00e4re, dessen Kosten aufgrund von \u00a7 6 Abs. 2 SpruchG der Antragsgegnerin zu tragen hat. Dann aber muss gefordert werden, dass auch die Bezeichnung des richtigen Antragsgegners als Frage der Zul\u00e4ssigkeit anzusehen ist. Hierf\u00fcr spricht auch der Wille des Gesetzgebers, dass auch andere Begr\u00fcndungsdefizite wie beispielsweise eine nicht ausreichende Begr\u00fcndung der Unangemessenheit der Kompensation zur Unzul\u00e4ssigkeit eines Antrags f\u00fchren soll (vgl. BT-Drucks. 15\/371 S. 22).<\/div>\n<\/div>\n
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(2) Die gem\u00e4\u00df \u00a7 133 BGB analog erfolgende Auslegung der Schrifts\u00e4tze der anwaltlich nicht vertretenen Antragsteller zu 21) und zu 22) zeigt indes, dass sie die richtige Antragsgegnerin benannt haben. Dies resultiert zum einen daraus, dass sie in ihren Antr\u00e4gen rechtlich zutreffend darauf hingewiesen haben, Antragsgegner sei der Hauptaktion\u00e4r; dies war im Zeitpunkt der beschlussfassenden Hauptversammlung die NTT Communications Deutschland AG, die mit der Eintragung der Umfirmierung in das Handelsregister des Amtsgerichts M\u00fcnchen am 2.6.2016 als NTT Security AG im Gesch\u00e4ftsbetrieb auftrat und zwischenzeitlich in eine GmbH umgewandelt wurde. Im Rubrum des Antragsschriftsatzes wird auf die ehemalige NTT Communications Deutschland AG als Antragsgegnerin ausdr\u00fccklich hingewiesen, die tats\u00e4chlich zum Zeitpunkt der Hauptversammlung Hauptaktion\u00e4rin der N. AG war. Wenn dann diese Gesellschaft als Antragsgegnerin bezeichnet wird, muss darin unter Ber\u00fccksichtigung der bereits oben unter B. I. 3. a. dargestellten Auslegungsgrunds\u00e4tze f\u00fcr verfahrensbezogene Erkl\u00e4rungen von einer unsch\u00e4dlichen Falschbezeichnung ausgegangen werden.<\/div>\n<\/div>\n
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c. Auch die Antragsteller zu 26) und zu 27) haben ihre Antragsberechtigung hinreichend dargelegt und im Anschluss daran nachgewiesen. Sie haben in ihrem Antragsschriftsatz ausgef\u00fchrt, \u201e. bis zu ihrer Zwangsenteignung Aktien der N. AG\u201c gehalten zu haben. Auch wenn dies gemeinschaftlich erfolgte, kann allein aus der Bezeichnung als Antragsteller zu 1) und Antragstellerin zu 2) in dem Antragsschriftsatz nicht angenommen werden, dass beide zwingend unterschiedliche Aktien hielten und nicht gemeinsam berechtigt waren. Eine derartige Annahme w\u00e4re mit den bereits geschilderten Grunds\u00e4tzen zur Auslegung von Verfahrensantr\u00e4gen nicht vereinbar.<\/div>\n<\/div>\n
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3. Alle Antragsteller haben innerhalb der Frist des \u00a7 4 Abs. 1 SpruchG konkrete Einwendungen gegen die Angemessenheit der Kompensation erhoben, weshalb die Voraussetzungen von \u00a7 4 Abs. 2 Nr. 4 Satz 1 SpruchG erf\u00fcllt sind. Aufgrund dieser Vorschrift sind konkrete Einwendungen gegen die Angemessenheit nach \u00a7 1 SpruchG oder gegebenenfalls den als Grundlage f\u00fcr die Kompensation ermittelten Unternehmenswert in die Antragsbegr\u00fcndung aufzunehmen. Diesen Anforderungen werden alle Antr\u00e4ge gerecht, weil die Anforderungen an die Konkretisierungslast nach der st\u00e4ndigen Rechtsprechung der Kammer in \u00dcbereinstimmung mit dem BGH nicht \u00fcberspannt werden d\u00fcrfen (vgl. BGH NZG 2012, 191, 194 = ZIP 2012, 266, 269 = WM 2012, 280, 283 = DB 2012, 281, 284; LG M\u00fcnchen I ZIP 2015, 2124, 2126; Beschluss vom 21.6.2013, Az. 5HK O 19183\/09; Beschluss vom 28.5.2014, Az. 5HK O 22657\/12; Beschluss vom 30.6.2017, Az. 5HK O 13182\/15; Drescher in: Spindler\/Stilz, AktG, a.a.O., \u00a7 4 SpruchG Rdn. 21). Die Antragsgegnerin hat insoweit auch keine Bedenken ge\u00e4u\u00dfert, weshalb weitere Ausf\u00fchrungen hierzu nicht veranlasst sind.<\/div>\n<\/div>\n
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4. Die Beteiligtenf\u00e4higkeit der Antragstellerin zu 11) muss f\u00fcr das hier vorliegende Spruchverfahren bejaht werden. Nach \u00a7\u00a7 17 Abs. 1 SpruchG, 8 Nr. 2 FamFG sind beteiligtenf\u00e4hig Vereinigungen, soweit ihnen ein Recht zustehen kann. Der BGH hat zwar bez\u00fcglich der Partei- und Rechtsf\u00e4higkeit einer Erbengemeinschaft wiederholt entschieden, dass diese zu verneinen sei, weil die Miterbengemeinschaft nicht auf Dauer, sondern auf Auseinandersetzung angelegt sei und nicht \u00fcber eigene Organe verf\u00fcge, durch die sie im Rechtsverkehr handeln k\u00f6nnte; deshalb soll sie kein eigenst\u00e4ndiges, handlungsf\u00e4higes Rechtssubjekt sein, sondern lediglich eine gesamth\u00e4nderisch verbundene Personenmehrheit, der mit dem Nachlass ein Sonderverm\u00f6gen zugeordnet ist (vgl. BGH NJW 2002, 3389, 3390 = WM 2002, 393, 394 = WuM 2002, 601, 602 = NZM 2002, 950, 951 = FamRZ 2002, 1621 f. = RPfleger 2002, 625 f. = ZMR 2002, 907, 908 = MDR 2002, 81; NJW 2006, 3715 f. = WuM 2006, 695 = NZM 2006, 944, 945 = FamRZ 2007, 41, 42 = DNotZ 2006, 134, 135 = RPfleger 2007, 75, 76 = ZMR 2007, 26, 27; Staudinger-L\u00f6hnig, BGB, Neubearb. 2016, \u00a7 2032 Rdn. 4; Palandt-Weidlich, BGB, a.a.O., Einf v \u00a7 2032 Rdn. 1; Erman-Bayer, BGB, 14. Aufl., \u00a7 2032 Rdn. 1; a.A. Grunewald AcP 197 [1997], S. 305 ff.; Eberl-Boges ZEV 2002, 125, 127 ff.). Die Kammer muss nicht abschlie\u00dfend entscheiden, inwieweit der von der \u00fcberwiegend vertretenen Auffassung zur fehlenden Rechts- und Parteif\u00e4higkeit einer Miterbengemeinschaft zu folgen ist. Die vom BGH im Zivilprozessrecht entwickelten Grunds\u00e4tze lassen sich n\u00e4mlich angesichts der Besonderheiten des Aktienrechts nicht auf die Beteiligtenf\u00e4higkeit im Spruchverfahren \u00fcbertragen. Die \u00fcber die Verweisungsnorm des \u00a7 17 Abs. 1 SpruchG anwendbare Regelung des \u00a7 8 Nr. 2 FamFG geht n\u00e4mlich von einem im Vergleich zur Parteif\u00e4higkeit des \u00a7 50 ZPO weiteren Begriff der Beteiligtenf\u00e4higkeit aus, der dazu f\u00fchrt, dass angesichts der Besonderheiten des materiellen Aktienrechts eine Miterbengemeinschaft Beteiligte eines Spruchverfahrens sein kann. Es ist weithin unstreitig, dass eine Miterbengemeinschaft Aktien halten kann, wie dies insbesondere von \u00a7 69 Abs. 1 und Abs. 3 Satz 2 AktG vorausgesetzt wird (vgl. nur Staudinger-L\u00f6hnig, BGB, a.a.O., \u00a7 2032 Rdn. 31; Cahn in: Spindler\/Stilz, AktG, a.a.O., \u00a7 69 Rdn. 6; Bezzenberger in: Schmidt\/Lutter, 3. Aufl., \u00a7 69 Rdn. 3; Lohr in: Heidel, Aktienrecht und Kapitalmarktrecht, a.a.O., \u00a7 69 Rdn. 4). Steht eine Aktie mehreren Berechtigten zu, so k\u00f6nnen sie die Rechte aus der Aktie gem\u00e4\u00df \u00a7 69 Abs. 1 AktG nur durch einen gemeinschaftlichen Vertreter aus\u00fcben. Zudem muss auch aus der Regelung \u00fcber die Empfangszust\u00e4ndigkeit von Willenserkl\u00e4rungen gegen\u00fcber mehreren Erben in \u00a7 69 Abs. 3 Satz 2 AktG die Schlussfolgerung gezogen werden, dass die Erbengemeinschaft vom Regelungsgehalt des \u00a7 69 AktG erfasst sein muss. Die weitere Voraussetzung des \u00a7 69 Abs. 1 AktG in Form der Bestellung eines gemeinsamen Vertreters durch die Antragstellerin zu 5) ist gleichfalls zu bejahen, weil in einem Rechtsstreit ein gemeinsamer Verfahrensbevollm\u00e4chtigter zugleich deren Vertreter gegen\u00fcber der Gesellschaft oder nach einer das Aktieneigentum ber\u00fchrenden Strukturma\u00dfnahme wie einen Squeeze out gegen\u00fcber dem Hauptaktion\u00e4r sein kann (vgl. Bezzenberger in: Schmidt\/Lutter, AktG, a.a.O., \u00a7 69 Rdn. 7). Dann aber kann der Erbengemeinschaft ein Recht zustehen. Als Aktion\u00e4rin hat sie n\u00e4mlich einen Anspruch auf eine angemessene Kompensation. Damit einhergehen muss aber die verfahrensrechtliche M\u00f6glichkeit, die Angemessenheit der von der Hauptversammlung beschlossenen Kompensation in einem Spruchverfahren gerichtlich \u00fcberpr\u00fcfen zu lassen. Folglich muss die Erbengemeinschaft auch beteiligtenf\u00e4hig im Sinne der \u00a7\u00a7 17 Abs. 1 SpruchG, 8 Nr. 2 FamFG sein (vgl. LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 30.6.2017, Az. 5HK O 13182\/15).<\/div>\n<\/div>\n
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5. Die Antragsteller zu 4), 10) und 14) haben wirksame Antr\u00e4ge gestellt.<\/div>\n<\/div>\n
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a. Der Antrag des Antragstellers zu 4) entspricht der Form der \u00a7\u00a7 17 Abs. 1 SpruchG, 23 Abs. 1 Satz 5 FamFG. Die aufgrund der Verweisungsregelung in \u00a7 17 Abs. 1 SpruchG anwendbare Vorschrift des \u00a7 23 Abs. 1 Satz 5 FamFG bestimmt, dass der Antrag von dem Antragsteller oder seinem Bevollm\u00e4chtigten unterschrieben werden soll. Der Antragsschriftsatz aus dem Verfahren 5HK O 11784\/16, das zu diesem f\u00fchrenden Verfahren hinzuverbunden wurde, wurde von Rechtsanwalt Clemens Schmautzer aus der Kanzlei des Antragstellers zu 4) unterzeichnet. Daher kommt es nicht entscheidungserheblich darauf an, ob ein nicht unterschriebener Antrag wirksam ist, wenn es sich dabei nicht nur um einen Entwurf handelt, sondern die Antragsschrift mit dem Willen des Urhebers bei Gericht eingehen soll (so BGH FGPrax 2011, 41; KG FamRZ 2012, 920 f.; Sternal in: Keidel, FamFG, 19. Aufl., \u00a7 23 Rdn. 42; Ulrici in: M\u00fcnchener Kommentar zum FamFG, 2. Aufl., \u00a7 23 Rdn. 39; Ahn-Roth in: Pr\u00fctting\/Helms, FamFG, 4. Aufl., \u00a7 23 Rdn. 17; Feskorn in: Z\u00f6ller, ZPO, a.a.O., \u00a7 23 FamFG Rdn. 5) oder ob entsprechend den Ausf\u00fchrungen in der Begr\u00fcndung zum Gesetzentwurf der Bundesregierung (vgl. BT-Drucks. 16\/6308 S. 186) die Unterschrift als zwingendes Formerfordernis anzusehen ist, wenn es dort hei\u00dft, dass der Antrag zu unterschreiben ist (so Bumiller\/Harders, FamFG, 10. Aufl., \u00a7 23 Rdn. 14; Brinkmann in: Schulte-Bunert\/Weinreich, FamFG, 3. Aufl., \u00a7 23 Rdn 26).<\/div>\n<\/div>\n
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b. Die Antr\u00e4ge der minderj\u00e4hrigen Antragsteller zu 10) und zu 14) wurden wirksam gestellt. Die Unwirksamkeit resultiert nicht aus dem Fehlen einer wirksam erteilten Verfahrensvollmacht f\u00fcr ihren Verfahrensbevollm\u00e4chtigten, auch wenn dieser ihr Vater ist.<\/div>\n<\/div>\n
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(1) Zwar wird davon auszugehen sein, dass die Erteilung einer Vollmacht und damit auch einer Verfahrensvollmacht als rechtlich nachteiliges Gesch\u00e4ft unter \u00a7\u00a7 107, 111 BGB f\u00e4llt (vgl. KG NJW 2012, 2293; allgemein zur Vollmachtserteilung Schmitt in: M\u00fcnchener Kommentar zum BGB, 7. Aufl., \u00a7 111 Rdn. 10; Erman-H.F. M\u00fcller, BGB, 15. Aufl., \u00a7 111 Rdn. 2; Staudinger-Klumpp, BGB, Neubearb. 2017, \u00a7 111 Rdn. 16). F\u00fcr eine wirksam erteilte Genehmigung durch beide Eltern fehlt es daran, dass \u00a7\u00a7 1629 Abs. 2 Satz 1, 1795 Abs. 1 Nr. 1 BGB eingreifen, wonach die minderj\u00e4hrigen Antragsteller insoweit nicht von Vater und Mutter vertreten werden k\u00f6nnen, als nach \u00a7 1795 ein Vormund von der Vertretung des Kindes ausgeschlossen ist. Dies muss vorliegend bejaht werden, weil der Vormund den M\u00fcndel bei einem Rechtsgesch\u00e4ft zwischen einem der Verwandten des M\u00fcndels in gerade Linie einerseits und dem M\u00fcndel andererseits nicht vertreten kann, es sei denn, dass das Rechtsgesch\u00e4ft ausschlie\u00dflich in der Erf\u00fcllung einer Verbindlichkeit besteht, wovon nicht ausgegangen werden kann. Die Ausnahme, wonach der Ausschluss. der Vertretung nicht f\u00fcr Rechtsgesch\u00e4fte gilt, die dem M\u00fcndel bzw. dem Minderj\u00e4hrigen lediglich rechtliche Vorteile bringen (vgl. BGH FamRZ 1975, 480 f.; Palandt-G\u00f6tz, BGB, 77. Aufl., \u00a7 1795 Rdn. 4 und 13) greift bei der Erteilung einer Vollmacht und damit auch einer Verfahrensvollmacht aus den oben bereits genannten Gr\u00fcnden nicht ein.<\/div>\n<\/div>\n
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(2) Allerdings haben die Eltern jedenfalls unmittelbar einen Antrag im Namen der Antragsteller zu 10) und zu 14) gestellt, der auch wirksam ist. Dabei muss n\u00e4mlich davon ausgegangen werden, dass die Mutter der drei minderj\u00e4hrigen Antragsteller den Vater konkludent bevollm\u00e4chtigt hat, den Antrag auch in ihrem Namen f\u00fcr die beiden Kinder zu stellen.<\/div>\n<\/div>\n
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II.<\/div>\n<\/div>\n
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Die Antr\u00e4ge auf Festsetzung einer angemessenen Barabfindung sind auch begr\u00fcndet, weil diese \u20ac 7,78 je Aktie betr\u00e4gt. Dieser Betrag ist seit dem 5.6.2016 unter Anrechnung geleisteter Zahlungen mit einem Zinssatz in H\u00f6he von 5 Prozentpunkten \u00fcber dem jeweiligen Basiszinssatz zu verzinsen.<\/div>\n<\/div>\n
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Aufgrund von \u00a7\u00a7 62 Abs. 5 Satz 8 UmwG, 327 b Abs. 1 Satz 1 AktG legt der Hauptaktion\u00e4r die H\u00f6he der Barabfindung fest; sie muss die Verh\u00e4ltnisse der Gesellschaft im Zeitpunkt der Beschlussfassung ihrer Hauptversammlung ber\u00fccksichtigen. Die Barabfindung ist dann angemessen, wenn sie dem ausscheidenden Aktion\u00e4r eine volle Entsch\u00e4digung daf\u00fcr verschafft, was seine Beteiligung an dem arbeitenden Unternehmen wert ist, die also den vollen Wert seiner Beteiligung entspricht. Zu ermitteln ist also der Grenzpreis, zu dem der au\u00dfenstehende Aktion\u00e4r ohne Nachteil aus der Gesellschaft ausscheiden kann (vgl. nur OLG M\u00fcnchen WM 2009, 1848 f. = ZIP 2009, 2339, 2340; ZIP 2007, 375, 376; Beschluss vom 11.9.2014, Az. 31 Wx 278\/13; OLG Frankfurt AG 2012, 513, 514 = ZIP 2012, 124, 126; Beschluss vom 28.3.2014, Az. 21 W 15\/11, zit. nach juris; OLG Stuttgart ZIP 2010, 274, 276 = WM 2010, 654, 646; OLG Frankfurt AG 2017, 790, 791 = Der Konzern 2018, 74, 75; LG M\u00fcnchen I AG 2016, 51, 52 = ZIP 2015, 2124, 2127; Beschluss vom 24.5.2013, Az. 5HK O 17096\/11; Beschluss vom 30.6.2017, Az. 5HK O 13182\/15).<\/div>\n<\/div>\n
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1. Der Unternehmenswert wurde im Ausgangspunkt zutreffend unter Anwendung der Ertragswertmethode ermittelt, bei der es sich um eine in der Wissenschaft wie auch der Praxis anerkannte Vorgehensweise handelt (vgl. hierzu nur Peem\u00f6ller\/Kunowski in: Peem\u00f6ller, Praxishandbuch der Unternehmensbewertung, 6. Aufl., S. 281), die folglich auch der Ermittlung des Unternehmenswertes der N. AG zugrunde gelegt werden kann. Danach bestimmt sich der Unternehmenswert prim\u00e4r nach dem Ertragswert des betriebsnotwendigen Verm\u00f6gens; er wird erg\u00e4nzt durch eine gesonderte Bewertung des nicht betriebsnotwendigen Verm\u00f6gens, das regelm\u00e4\u00dfig mit dem Liquidationswert angesetzt wird.<\/div>\n<\/div>\n
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Der Ertragswert eines Unternehmens wird dabei durch Diskontierung der den Unternehmenseignern k\u00fcnftig zuflie\u00dfenden finanziellen \u00dcbersch\u00fcsse gewonnen, die aus den k\u00fcnftigen handelsrechtlichen Erfolgen abgeleitet werden. Dabei ist allerdings zu ber\u00fccksichtigen, dass es einen exakten oder \u201ewahren\u201c Unternehmenswert zum Stichtag nicht geben kann. Vielmehr kommt dem Gericht die Aufgabe zu, unter Anwendung anerkannter betriebswirtschaftlicher Methoden den Unternehmenswert als Grundlage der Abfindung im Wege der Sch\u00e4tzung nach \u00a7 287 Abs. 2 ZPO zu bestimmen (vgl. nur BGHZ 208, 265, 272 = NZG 2016, 461, 462 = AG 2016, 359, 360 f. = ZIP 2016, 666, 668 = WM 2016, 711, 713 f. = DB 2016, 883, 885 = MDR 2016, 658 f. = NJW-RR 2016, 610, 611 f.; OLG M\u00fcnchen WM 2009, 1848, 1849 = ZIP 2009, 2339, 2340; AG 2007, 287, 288; Beschluss vom 11.9.2014, Az. 31 Wx 278\/13; OLG Stuttgart AG 2007, 128, 130; OLG D\u00fcsseldorf WM 2009, 2220, 2224; AG 2016, 329 = ZIP 2016, 71, 72 = WM 2016, 1685, 1687; OLG Frankfurt AG 2012, 513, 514 = ZIP 2012, 124, 126; LG M\u00fcnchen I Der Konzern 2010, 188, 189; AG 2016, 51, 52 = ZIP 2015, 2124, 2127; Beschluss vom 28.6.2013, Az. 5HK O 18685\/11; Beschluss vom 28.4.2017, Az. 5HK O 16513\/11).<\/div>\n<\/div>\n
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a. Grundlage f\u00fcr die Ermittlung der k\u00fcnftigen Ertr\u00e4ge ist die Planung f\u00fcr die Gesellschaft, die auf der Basis einer Vergangenheitsanalyse vorzunehmen ist und vorliegend auch vorgenommen wurde. Bei Anwendung des Ertragswertverfahrens sind die in die Zukunft gerichteten Planungen der Unternehmen und die darauf aufbauenden Prognosen ihrer Ertr\u00e4ge allerdings nur eingeschr\u00e4nkt \u00fcberpr\u00fcfbar. Sie sind in erster Linie ein Ergebnis der jeweiligen unternehmerischen Entscheidung der f\u00fcr die Gesch\u00e4ftsf\u00fchrung verantwortlichen Personen. Diese Entscheidungen haben auf zutreffenden Informationen und daran orientierten, realistischen Annahmen aufzubauen; sie d\u00fcrfen zudem nicht in sich widerspr\u00fcchlich sein. Kann die Gesch\u00e4ftsf\u00fchrung auf dieser Grundlage vern\u00fcnftigerweise annehmen, ihre Planung sei realistisch, darf diese Planung nicht durch andere \u2013 letztlich ebenfalls nur vertretbare \u2013 Annahmen des Gerichts oder anderer Verfahrensbeteiligter ersetzt werden (vgl. BVerfG NJW 2012, 3020, 3022 = NZG 2012, 1035, 1037 = AG 2012, 674, 676 = ZIP 2012, 1656, 1658 = WM 2012, 1683, 1685 f.; OLG M\u00fcnchen BB 2007, 2395, 2397; ZIP 2009, 2339, 2340 = WM 2009, 1848, 1849; Beschluss vom 11.9.2014, Az. 31 Wx 278\/13; OLG Stuttgart NZG 2007, 112, 114; AG 2006, 420, 425; 2007, 705, 706). Demzufolge kann eine Korrektur der Planung nur dann erfolgen, wenn diese nicht plausibel und unrealistisch ist (vgl. OLG M\u00fcnchen WM 2009, 1148, 1849 = ZIP 2009, 2339, 2340; OLG Frankfurt ZIP 2010, 729, 731; OLG Karlsruhe AG 2013, 353, 354; OLG Stuttgart AG 2014, 291, 296 f.; OLG D\u00fcsseldorf AG 2015, 573, 575 = Der Konzern 2016, 94, 96 = DB 2015, 2200, 2202; LG M\u00fcnchen I Der Konzern 2010, 188, 189 f.; ZIP 2015, 2124, 2127; Beschluss vom 28.6.2013, Az. 5HK O 18685\/11; Beschluss vom 8.2.2017, Az. 5HK O 7347\/15; Beschluss vom 28.4.2017, Az. 5HK O 16513\/11; Beschluss vom 30.6.2017, Az. 5HK O 13182\/15).<\/div>\n<\/div>\n
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Unter Zugrundelegung dieses Pr\u00fcfungsma\u00dfstabes bed\u00fcrfen die Planannahmen der Gesellschaft keiner Korrektur.<\/div>\n<\/div>\n
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(1) Dies gilt zun\u00e4chst f\u00fcr die allgemeinen Erw\u00e4gungen, die der Planung der N. AG zugrunde lagen.<\/div>\n<\/div>\n
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(a) Aus der Analyse der Vergangenheit l\u00e4sst sich kein R\u00fcckschluss auf eine fehlerhafte Planungssystematik ziehen. Diese Analyse verfolgt in erster Linie den Zweck zu ermitteln, inwieweit die Zukunftsprognosen tragf\u00e4hig und plausibel sind. Die Abfindungspr\u00fcfer untersuchten bei diesen Pr\u00fcfungshandlungen die Jahre 2012 bis 2014 sowie das drei Monate w\u00e4hrende Rumpfgesch\u00e4ftsjahr 2015. Im Rahmen der Vergangenheitsanalyse wurden dabei die notwendigen Bereinigungen vorgenommen, um eine bessere Vergleichbarkeit zu erreichen, wobei dies vor allem auf die beiden Akquisitionen der BDG AG und der Infotrust AG im Jahre 2014 zur\u00fcckzuf\u00fchren sind. Der im Jahr 2012 erfolgte Verkauf der Softwarerechte f\u00fchrte zu einer Bereinigung um den erzielten Erl\u00f6s; in Zukunft wurden hier Lizenzaufwendungen ber\u00fccksichtigt. Die kalkulatorischen Leasingkosten sind im Jahr 2012 ber\u00fccksichtigt und entsprechend berichtigt worden, worauf die Abfindungspr\u00fcfer bei ihrer Anh\u00f6rung hingewiesen haben; dadurch wird entsprechend den Erkenntnissen im Pr\u00fcfungsbericht die Vergleichbarkeit mit den Folgemonaten, in denen die Lizenzvereinbarung wirksam war, sichergestellt. Dasselbe gilt f\u00fcr die Bereinigung um Kosten der Abfindungen sowie von Ertr\u00e4gen und Aufwendungen aus Wechselkursdifferenzen, die Kursgewinne bzw. -verluste aus Fremdw\u00e4hrungen betreffen. Insgesamt fiel bei der Analyse der Vergangenheit auf, dass die Ist-Zahlen \u2013 mit Ausnahme des Jahres 2012 \u2013 geringere Erl\u00f6se und ein niedrigeres EBITDA ausweisen als in der Planung angenommen. Auch zum Stichtag der Hauptversammlung lagen die Ist-Zahlen der f\u00fcnf Monate des ersten Planjahres mit Stand Februar 2016 geringf\u00fcgig unter den Planwerten. Daraus aber kann noch nicht der R\u00fcckschluss auf eine unzul\u00e4ngliche Planung in der Zukunft gezogen werden. Zum einen muss gesehen werden, dass die Abweichungen nach den Erkenntnissen sowohl der Bewertungsgutachter wie auch der Abfindungspr\u00fcfer nachvollziehbar sind. Gerade die Abh\u00e4ngigkeit von der Gewinnung von Gro\u00dfauftr\u00e4gen erschwert die Planung und damit auch die Prognosesicherheit. Zudem weisen sie in ihren Berichten nachvollziehbar auf den Preisdruck namentlich im Technologiegesch\u00e4ft in den deutschsprachigen L\u00e4ndern sowie den sich gerade auch im Jahr 2012 noch auswirkenden Verlust eines Gro\u00dfkunden in den Vereinigten Staaten von Amerika im Jahr 2011 hin. Auch muss beachtet werden, dass die Gesellschaft Ma\u00dfnahmen zur Verbesserung des Planungsprozesses und ein restriktiveres Cash-Management implantiert hat. Die Freiheitsgrade der Regionen bei der Budgetierung wurden eingeschr\u00e4nkt, um zuk\u00fcnftig eine h\u00f6here Konsistenz und Belastbarkeit der Planungen zu erreichen. Das restriktivere Cash-Management soll dazu beitragen, k\u00fcnftige Planabweichungen fr\u00fchzeitig zu erkennen, wodurch Ma\u00dfnahmen zur Gegensteuerung veranlasst werden k\u00f6nnen.<\/div>\n<\/div>\n
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Dagegen ist es nicht statthaft, die in die Zukunft gerichteten Planungen zu bereinigen, wie dies vereinzelt von Seiten der Antragsteller gefordert wurde. Dies w\u00e4re mit dem Wesen des Ertragswertverfahrens, das die Ermittlung der in der Zukunft liegenden \u00dcbersch\u00fcsse zum ma\u00dfgeblichen Gegenstand hat, nicht vereinbar.<\/div>\n<\/div>\n
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(b) Eine unzul\u00e4ssige Anlassplanung mit dem Ziel der Ermittlung einer niedrigen Barabfindung im Interesse und mit Einflussnahme der japanischen Konzernmuttergesellschaft l\u00e4sst sich nach den Erkenntnissen von Frau I. und Herrn D. nicht bejahen. Bei der N. AG gibt es einen standardisierten Planungsverlauf, der bottom up erfolgt und im Herbst eines Jahres beginnt. F\u00fcr das erste Planjahr 2015\/16 gab es eine Hochrechnung, die auf den Ist-Zahlen des dritten Quartals mit den Zahlen von April bis Dezember 2015 und einer Hochrechnung des letzten Quartals des Gesch\u00e4ftsjahres von Januar bis M\u00e4rz 2016 beruht. Die bottom up erfolgende Budgetplanung f\u00fcr 2016\/17 wurde Anfang 2016 erstellt, wobei diese Planung nach Regionen separat erfolgt. Pro Region kam es zus\u00e4tzlich zu einer Kosten- und Umsatzplanung auf der Ebene der vier Segment. Diese individuell erstellten Planungen wurden auf Konzernebene zusammengefasst und mit den Overhead-Kosten bei der Zentrale in I. verdichtet. Eine top down-Planung gab es bei der Gesellschaft nicht. Gerade der Umstand der Planung bottom up spricht gegen die M\u00f6glichkeit einer Einflussnahme durch die Antragsgegnerin. Da die Gesellschaft im Wesentlichen im Projektgesch\u00e4ft ihre Ums\u00e4tze erwirtschaftet, war eine derartige detaillierte Planung nur f\u00fcr zwei Jahre m\u00f6glich \u2013 f\u00fcr die folgenden Gesch\u00e4ftsjahre von 2017\/18 bis 2024\/25 kam es zu einer Fortschreibung der Planannahmen dergestalt, dass in jeder einzelnen Region die Umsatzerl\u00f6se fortgeschrieben wurden, woraus dann das EBITDA abgeleitet wurde. Dabei wurden aber gerade nicht einheitliche Wachstumsraten f\u00fcr die einzelnen Regionen angesetzt.<\/div>\n<\/div>\n
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Aus der Dauer der Planung einschlie\u00dflich der Mittelfristplanung von zehn Jahren l\u00e4sst sich zur \u00dcberzeugung der Kammer kein Anhaltspunkt f\u00fcr eine ausschlie\u00dflich zu Zwecken des Squeeze out erstellte Anlassplanung ableiten. Frau I. wies darauf hin, dass es bei der Gesellschaft eine strategische Neuausrichtung in Form des Aufbaus des beratungsintensiven Gesch\u00e4fts mit den beiden Segmenten Managed Security Services und Beratung, Integration & Schulung gegeben habe. Im Zeitraum der Hochrechnung sowie der Budgetplanung soll die Gesellschaft noch negative Ergebnisse erzielen, obwohl sie mit dem neuen Konzept zukunftsorientiert Gewinne erwirtschaften m\u00f6chte. Zudem kann auch nicht unber\u00fccksichtigt bleiben, dass nach dem nicht bestrittenen Vortrag der Antragsgegnerin die Entscheidung zu dieser Ver\u00e4nderung des Gesch\u00e4ftsmodells zeitlich deutlich vorgelagert war. Es ist durchaus nachvollziehbar, dass dieses neue Modell zwischen der Bekanntgabe des Squeeze out im November 2015 und der Erstellung des Pr\u00fcfungsberichts nicht implementiert werden konnte. Daher konnte dies f\u00fcr den Squeeze out und die vorzunehmende Unternehmensbewertung keine Rolle spielen, weshalb aus dieser Tatsache kein Hinweis auf eine Anlassplanung abzuleiten ist. Zudem wurden unter dem zuvor praktizierten Gesch\u00e4ftsmodell in den Jahren 2012 bis 2014 sowie im Rumpfgesch\u00e4ftsjahr 2015 lediglich im Jahr 2012 ein positives EBITDA und EBIT erzielt. Auch diese Entwicklung spricht daf\u00fcr, dass die Entscheidung zur Neuausrichtung fr\u00fcher gefallen sein muss als die zum Squeeze out.<\/div>\n<\/div>\n
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Aus der Existenz des \u201eMaster Professional Services Agreement\u201c vom 28.9.2012 zwischen der N. AG und ihrer japanischen Muttergesellschaft kann nicht abgeleitet werden, die Planung stamme in Wahrheit von der Muttergesellschaft. Diese Vereinbarung umfasst die Wartung von intellectual property, die Entwicklung der Next Generation-Plattform sowie von neuen Funktionen und Modulen f\u00fcr intellectual property und \u00e4hnlichen Dienstleistungen. Angesichts dieses Inhalts kann nicht auf die M\u00f6glichkeit einer Beeinflussung der Planung geschlossen werden. Ebenso wenig fand eine \u00dcberwachung oder Beeinflussung der Planung durch die im Rahmen eines seit Juli 2010 bestehenden Vertrages zur \u00dcberlassung bestimmter Mitarbeiter zwischen diesen beiden Gesellschaften statt. Die aufgrund dieses Vertrages \u00fcberlassenen Mitarbeiter sind nach den Erkenntnissen der Abfindungspr\u00fcfer in die Organisation der N. AG eingebunden und unterstanden deren Management. Dann aber k\u00f6nnen sie auch nicht Planvorstellungen der Obergesellschaft umsetzen. Dies gilt namentlich auch deshalb, weil die Planung bottom up von der Ebene der einzelnen Regionen durchgef\u00fchrt wurde. Die Aufgabe dieser Mitarbeiter liegt darin, japanspezifische Produkte f\u00fcr die Konzernobergesellschaft zu programmieren, nachdem die N. AG selbst nur \u00fcber wenige Mitarbeiter verf\u00fcgt.<\/div>\n<\/div>\n
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(c) Die mit zehn Jahren angesetzte Dauer der Detailplanungsphase entspricht den Besonderheiten des Bewertungsobjekts und muss folglich nicht korrigiert werden. Zwar wird regelm\u00e4\u00dfig eine drei- bis f\u00fcnfj\u00e4hrige Dauer der Phase I als ausreichend angesehen. Die Zeitspanne, die die Detailplanungsphase umfasst, ist indes abh\u00e4ngig von der Stellung der Branche und den angebotenen Produkten und Dienstleistungen. Die bei der N. AG auftretenden Besonderheiten machten allerdings eine Verl\u00e4ngerung zwingend erforderlich, weil nur so erreicht werden kann, dass am Ende der Phase I ein Gleichgewichtszustand erreicht werden kann (vgl. Peem\u00f6ller\/Kunowski in: Peem\u00f6ller, Praxishandbuch der Unternehmensbewertung, a.a.O., S. 312). Die Annahme, angesichts des technologischen Fortschritts und einer in den Gesch\u00e4ftsberichten enthaltenen Prognosedauer von jeweils nur zwei Jahren d\u00fcrfe die Phase I nicht l\u00e4nger dauern, kann nicht zu sachgerechten Ergebnissen f\u00fchren, wie Frau I. im Termin vom 6.7.2017 erl\u00e4utert hat. In den letzten Jahren der Vergangenheitsanalyse erzielte die Gesellschaft ab 2013 nur negative Ergebnisse, die dann einen Wandel des Gesch\u00e4ftsmodells mit dem Ausbau beratungsintensiven Gesch\u00e4fts nach sich zog. Im Zeitraum der Hochrechnung und der Budgetplanung soll die Gesellschaft indes auch nach den Planannahmen nur negative Ergebnisse erzielen. Dies h\u00e4tte aber gegebenenfalls einen negativen Ertragswert zur Folge haben k\u00f6nnen. Andererseits ging die Gesellschaft auf der Grundlage des neuen Konzepts und dem damit verbundenen Wachstum davon aus, in Zukunft Gewinne zu erwirtschaften. Dann aber ist mit dem Ende des Zeitraums, \u00fcber den es Hochrechnungen und Budgetplanungen gab, ein eingeschwungener Zustand noch nicht erreicht. Dies ist erst dann der Fall, wenn sich Verm\u00f6gens-, Finanz- und Ertragslage des Bewertungsobjektes am Ende von Phase I im sogenannten Gleichgewichts- oder Beharrungszustand befinden und sich die zu kapitalisierenden Ergebnisses annahmegem\u00e4\u00df nicht mehr wesentlich ver\u00e4ndern bzw. mit einer konstanten Rate, der mit dem Wachstumsabschlag im Kapitalisierungszinssatz Rechnung getragen wird, ver\u00e4ndern. Dabei zeichnet sich die Ewige Rente durch die Ber\u00fccksichtigung langfristiger Entwicklungstendenzen bei der Projektion der in der Detailplanungsphase gewonnenen Erkenntnisse aus (vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom 14.9.2011, Az. 20 W 7\/08 \u2013 zit. nach juris; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 31.7.2015, Az. 5HK O 16371\/13; Simon\/Leverkus in: Simon, SpruchG, 1. Aufl., Anh. \u00a7 11 Rdn. 72; Paulsen in: M\u00fcnchener Kommentar zum AktG, 4. Aufl., \u00a7 305 Rdn. 97). Das bei der Gesellschaft infolge ihrer Umstrukturierung vorhandene Wachstumspotenzial, das dann auch ab dem Gesch\u00e4ftsjahr 2019\/20 positive Ergebnisse zeitigen soll, w\u00fcrde bei einer k\u00fcrzeren Detailplanungsphase nicht zutreffend abgebildet. Angesichts dessen musste eine Verl\u00e4ngerung vorgenommen werden, um einen eingeschwungenen Zustand herbeizuf\u00fchren.<\/div>\n<\/div>\n
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(d) Die Planung selbst stammt entsprechend den im Verlaufe der Anh\u00f6rung gewonnen Erkenntnissen bis zum EBIT von der Gesellschaft, nicht von den Bewertungsgutachtern. Die G+V-Rechnung wurde so \u00fcbernommen, wie sie von der Gesellschaft aufgestellt wurde. Soweit die Wirtschaftspr\u00fcfer von P. Anpassungen vornahmen, betrafen diese das Finanzergebnis mit der Finanzbedarfsberechnung sowie die Steuerplanung, bei der Auswirkungen der bestehenden Verlustvortr\u00e4ge und des steuerlichen Einlagenkontos von P. f\u00fcr die Ermittlung des Unternehmenswerts berechnet wurden. Aus diesen Ma\u00dfnahmen kann jedoch nicht geschlossen werden, die Planung stamme nicht von der N. AG. Die Anpassungen beim Finanz- und Steuerergebnis beruhen auf der notwendigen bewertungstechnischen Modellierung, weil ohne sie kein stichtagsbezogener Unternehmenswert ermittelt werden kann. F\u00fcr den Zeitraum der Ewigen Rente k\u00f6nnen bereits begriffsnotwendig keinerlei konkrete Planungen der Gesellschaft vorliegen; angesichts dessen musste es zur Fortschreibung durch die Bewertungsgutachter kommen, die indes auf den Planannahmen der Gesellschaft f\u00fcr die Zeit der Detailplanungsphase aufbauen konnte. Nachdem es bei der Gesellschaft keine eigenst\u00e4ndige Bilanzplanung gab, konnte auch diese von P. erstellt werden, wobei dies entsprechend den Erkenntnissen der Abfindungspr\u00fcfer in Abstimmung mit der Gesellschaft geschah. Dabei konnte die nach der nicht bestrittenen Aussage von Herrn Wirtschaftspr\u00fcfer Fechner von P. auf die Investitionsplanung als Teil der Planbilanz zur\u00fcckgegriffen werden. Dabei spiegelt die Investitionsplanung mit einer steigenden Zahl von Laptops und Hardware f\u00fcr die Mitarbeiter als wesentliche Investition auch das verst\u00e4rkt auf Beratung setzende Modell wider. Der Vorstand verabschiedete die gesamte Planung f\u00fcr die Gesch\u00e4ftsjahre 2015\/16 bis 2024\/25 final; der Aufsichtsrat nahm hiervon in seiner Sitzung vom 11.2.2016 Kenntnis. Daraus muss dann aber zwingend auch die Schlussfolgerung gezogen werden, dass sich namentlich der Vorstand als das f\u00fcr die Planung unmittelbar verantwortliche Organ auch die bewertungstechnischen Modifikationen auf den Ebenen unterhalb des EBIT und f\u00fcr den Terminal Value in vollem Umfang zu eigen gemacht hat. Insoweit unterscheidet sich der Sachverhalt auch grundlegend von demjenigen, der dem Beschluss des Oberlandesgerichts D\u00fcsseldorf vom 12.11.2015, Az. I-26 W 9\/14 (AktE) zugrunde lag, bei dem der Vorstand gerade nicht die von den Bewertungsgutachtern vorgenommenen \u00c4nderungen der Planungsannahmen akzeptieren wollte.<\/div>\n<\/div>\n
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(e) Die Planung verletzt nicht Grundprinzipien der Planung. Zwar erfolgte sie auf den Grundlagen der Rechnungslegung der Gesellschaft; allerdings kann darin gerade kein Versto\u00df gegen den Grundsatz gesehen werden, eine Planung d\u00fcrfe nicht dem Vorsichtsprinzip folgenden. Die Rechnungslegung erfolgte n\u00e4mlich gerade nicht nach dem HGB, sondern vielmehr nach IFRS. Diesen internationalen Rechnungslegungsgrunds\u00e4tzen ist indes das Vorsichtsprinzip, das der Rechnungslegung nach HGB zugrunde liegt und in der Unternehmensbewertung nicht angewandt werden kann, fremd. Angesichts dessen kann ein Versto\u00df gegen allgemeine Planungsgrunds\u00e4tze nicht bejaht werden.<\/div>\n<\/div>\n
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(2) Die Planung selbst ist zur \u00dcberzeugung der Kammer plausibel und bedarf demzufolge auch keiner Korrekturen.<\/div>\n<\/div>\n
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(a) Dies gilt zun\u00e4chst f\u00fcr die Umsatzplanung mit einer Steigerung von \u20ac 321,528 Mio. im Gesch\u00e4ftsjahr 2015\/16 auf \u20ac 662,5 Mio. am Ende der Detailplanungsphase.<\/div>\n<\/div>\n
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(aa) Die angenommene Entwicklung der Umsatzerl\u00f6se mit einem sehr hohen Anstieg vom Forecast 2015\/16 auf das erste Planjahr um rund 26% auf \u20ac 405,385 Mio. und einer sich danach abflachenden Entwicklung bis 2019\/20 steht nicht im Widerspruch zur allgemeinen Marktsituation mit einem Trend hin zu einer zunehmenden Bedeutung von Digitalisierung und IT-Sicherheit, die \u2013 je nach Studie zum Bewertungsstichtag \u2013 Wachstumsraten f\u00fcr Deutschland von \u00fcber 8% und international von mindestens 10% vorhersagen; andere Analysen gehen von Wachstumsraten zwischen 12 und 15% aus. Im gesamten Zeitraum der Detailplanungsphase weist die Planung ein durchschnittliches j\u00e4hrliches Wachstum der Umsatzerl\u00f6se von 9,4% aus. Dabei darf indes nicht vernachl\u00e4ssigt werden, dass die Detailplanungsphase weit \u00fcber den Zeitraum hinausreicht, der von den herangezogenen Studien abgedeckt wird, nachdem diese nur einen Zeitraum bis 2019 bzw. 2021 umfassen. Die vom Antragsteller zu 15) herangezogene Studie f\u00fchrt selbst aus, sie weise h\u00f6here Wachstumsraten als die von anderen Analysten genannten 8 bis 10% aus. Die von der NTT Com Security angenommenen Umsatzsteigerungen belaufen sich im Zeitraum des zw\u00f6lf Monate umfassenden Jahres 2014 bis 2019\/20 auf ein CAGR von 12,3%, das jedenfalls keinesfalls als unterdurchschnittlich im Vergleich zu den Aussagen der Analysten bezeichnet werden kann. Der Schwerpunkt des Wachstums liegt dabei in den Segmenten Beratung, Integration & Schulung sowie Managed Security Services und dabei vor allem in den beiden ersten Jahren. Die Studie von Technavio weist eine weltweite Wachstumsrate f\u00fcr den Zeitraum von 2015 bis 2019 in H\u00f6he von 10% f\u00fcr den IT-Sicherheitsmarkt, von 9,5% f\u00fcr den IT-Sicherheitsdienstleistungsmarkt sowie von 10,9% f\u00fcr den Sicherheitsproduktmarkt auf.<\/div>\n<\/div>\n
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Allein aus der Tatsache, dass die Wachstumsraten im Zeitverlauf geringer werden, kann nicht die fehlende Plausibilit\u00e4t der Planung abgeleitet werden. Bis 2019 liegt die Gesellschaft mit ihren geplanten Wachstumsraten \u00fcber den Marktstudien. Allerdings sieht die Kammer in \u00dcbereinstimmung mit den Erl\u00e4uterungen von Frau I. kein nahezu unbegrenztes Wachstumspotenzial. Das Wachstum ist n\u00e4mlich vor allem vom Service- und Beratungsgesch\u00e4ft sowie dem integrierten Gesch\u00e4ft abh\u00e4ngig, das allerdings nur dann erreicht werden kann, wenn die Gesellschaft eine ausreichende Zahl von Mitarbeitern hat, die das Wachstum im Beratungsgesch\u00e4ft stets neu erarbeiten muss. Dies gilt vor allem f\u00fcr den in den beiden ersten Jahren mit sehr hohen Wachstumsraten erreichten Sockel. Gerade in diesen beiden beratungsintensiven Segmenten ist auch ab 2020 ein entsprechendes Wachstum angesetzt.<\/div>\n<\/div>\n
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Das prozentual nachlassende Wachstum der Umsatzerl\u00f6se nach 2019 f\u00fcr alle vier Segmente der Unternehmenst\u00e4tigkeit rechtfertigt nicht den Schluss auf fehlende Plausibilit\u00e4t. Das Segment Beratung, Integration & Schulung nimmt in den Jahren von 2019\/20 bis 2024\/25 um insgesamt \u00fcber 50% zu, wobei die Wachstumsraten leicht ansteigen von 9,0% bis 9,2%. \u00c4hnlich ist die Tendenz f\u00fcr das Segment Managed Securities Services, wo die Wachstumsrate von 8,3% bis auf 8,5% ansteigen soll. Der Gesamtr\u00fcckgang beruht somit auf der Entwicklung in den beiden anderen Segmenten Support Services und Technologieverkauf. Dies ist allerdings nachvollziehbar, nachdem die Planung von einem Trend hin zum Beratungsgesch\u00e4ft und gerade nicht zum Technologieverkauf ausgeht, was angesichts der Margenentwicklung auch sehr gut nachvollziehbar ist. Im Technologieverkauf sank die Marge von 29% im Jahr 2012 auf 20,9% im Rumpfgesch\u00e4ftsjahr 2015, was einer der tragenden Gr\u00fcnde f\u00fcr den Wechsel hin zum beratungslastigen Gesch\u00e4ft kam, wo die Planung von deutlich h\u00f6heren Wachstumsraten angeht, die nach dem R\u00fcckgang zum Planjahr 2018\/19 hin wieder steigen sollen.<\/div>\n<\/div>\n
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Der vergleichsweise hohe Anstieg in den beiden ersten Jahren hat seine Ursache nach den Berichten der Bewertungsgutachter und der Abfindungspr\u00fcfer vor allem in den Auswirkungen des Ausbaus des Vertriebsteams in Gro\u00dfbritannien sowie der Neukundengewinnung in Deutschland, \u00d6sterreich und der Schweiz im Segment Beratung, Integration und Schulung sowie auf den in der Vergangenheit durchgef\u00fchrten Investitionen im Vertrieb und Akquisitionen. Wenn diese Ma\u00dfnahmen etabliert sind, ist es nachvollziehbar, dass sich in den Folgejahren die Wachstumsraten abschw\u00e4chen, weil sich dann die beseitigten Schw\u00e4chen der Vergangenheit nicht mehr auswirken und damit das Ausgangsniveau f\u00fcr prozentuale Umsatzsteigerungen schon rein rechnerisch deutlich h\u00f6her liegt.<\/div>\n<\/div>\n
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(bb) Die Planung l\u00e4sst vorhandenes Potenzial aus der Gefahrenabwehr vor Cyberkriminalit\u00e4t nicht unber\u00fccksichtigt. Dieser Schutz vor diesen neuartigen Kriminalit\u00e4tsformen stellt gerade die Basis f\u00fcr das Wachstumspotenzial dar, wobei dies namentlich auch f\u00fcr den vermehrten Einsatz von Clouds gilt. Frau I. wies bei ihrer Anh\u00f6rung ausdr\u00fccklich darauf hin, dass gerade diese Faktoren entsprechend in die Planung eingeflossen sind und die daraus resultierenden hohen Wachstumsm\u00f6glichkeiten entsprechend abgebildet wurden.<\/div>\n<\/div>\n
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(cc) Ein h\u00f6heres Wachstumspotenzial kann nicht aus der globalen Aufstellung und daraus resultierenden vermeintlichen Wettbewerbsvorteilen abgeleitet werden. Die Abfindungspr\u00fcfer erl\u00e4uterten in diesem Zusammenhang n\u00e4mlich, dass auch dieser Umstand der T\u00e4tigkeit in einer Vielzahl von Regionen weltweit einschlie\u00dflich der Einbindung in den japanischen Mutterkonzern in der Vergangenheit den erwirtschafteten Verlusten in zweistelliger Millionenh\u00f6he nicht entgegengewirkt hat. Wenn dann im Laufe der Detailplanungsphase dennoch Gewinne in zweistelliger Millionenh\u00f6he erzielt werden sollen, m\u00fcssen die sich aus einer internationalen Aufstellung ergebenden Chancen eingerechnet worden sein, ohne dass diese untersch\u00e4tzt w\u00e4ren. Der Markt, in dem die Gesellschaft t\u00e4tig ist, weist n\u00e4mlich einen hohen Fragmentierungsgrad mit hohem Wettbewerb und niedrigen Markteintrittsbarrieren auf. Eine komplexer werdende IT-Landschaft mit steigenden Anforderungen an das Know how kann auch nicht als anlagen- und kapitalintensiv angesehen werden, weshalb die Markteintrittsbarrieren eben nicht besonders hoch sind, woraus dann auch keine steigenden Gewinnmargen abzuleiten w\u00e4ren. Gerade die Wettbewerbssituation am Markt stellt sich so dar, dass die N. AG zudem mit klassischen Technologiegesellschaften wie P. Inc. zu tun hat, die durch ihre Marktstellung hohe Geh\u00e4lter zahlen k\u00f6nnen. Aber auch IT-Dienstleister wie I., T. oder H. konkurrieren am Markt, in dem gro\u00dfe Konsolidierungstendenzen zu erkennen sind. Im Wettbewerb um globale Gro\u00dfprojekte bedarf es einer gewissen Gr\u00f6\u00dfe, um erfolgreich akquirieren zu k\u00f6nnen, was bei der N. AG nicht ohne Weiteres der Fall ist. Andererseits ben\u00f6tigen auch kleine lokale Unternehmen IT-Sicherheit, die dann in gleicher Weise kleinere lokale Anbieter bestellen und liefern k\u00f6nnen. Zudem ist mittlerweile die Tendenz zu beobachten, dass sich Mitarbeiter mit ihren Teams selbstst\u00e4ndig machen und dann selbst als Wettbewerber auftreten oder von Kunden der Gesellschaft abgeworben werden, was nachvollziehbar ist, wenn auf die Kompetenz der einzelnen Person und weniger des Unternehmens als solchem Wert gelegt wird. Angesichts dessen sieht sich die Gesellschaft nachvollziehbar einem erheblichen Wettbewerbsdruck ausgesetzt, der ihre eigenen Wachstumsm\u00f6glichkeiten limitiert.<\/div>\n<\/div>\n
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Der Fachkr\u00e4ftemangel wirkt sich nicht als Markteintrittsbarriere aus; vielmehr handelt es sich um einen Faktor, der das Wachstum des Gesch\u00e4fts begrenzt. Diese Aussage erachtet die Kammer deshalb als zutreffend, weil Fachkr\u00e4ftemangel dazu f\u00fchrt, dass qualifizierte Fachkr\u00e4fte vielfach zu gr\u00f6\u00dferen Unternehmen wechseln werden, nachdem diese regelm\u00e4\u00dfig in der Lage sein werden, h\u00f6here Geh\u00e4lter zu zahlen. Angesichts der Wettbewerbsintensit\u00e4t wird ein kleinerer Anbieter diese Geh\u00e4lter entweder nicht zahlen k\u00f6nnen mit negativen Folgen f\u00fcr den Umsatz, weil er gerade f\u00fcr das beratungsintensive Gesch\u00e4ft nicht \u00fcber gen\u00fcgend Mitarbeiter verf\u00fcgt, oder aber er sieht sich gezwungen, preisg\u00fcnstiger anzubieten, weshalb er f\u00fcr den selben Umsatz mehr Gesch\u00e4ft akquirieren und Abstriche bei den Margen machen muss.<\/div>\n<\/div>\n
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(ee) Eine Korrektur der Planannahmen rechtfertigt sich nicht aus der geringen Konjunkturanf\u00e4lligkeit des Segments \u201eSupport Services\u201c. Hier werden Wartungsdienstleistungen und Supportdienste angeboten, wobei diese in Phase I nunmehr rund um die Uhr 24 Stunden erfolgt, was auf Basis langfristiger Wartungsvertr\u00e4ge erfolgt und des Bezugs von Drittarbeitern erfolgt. Die hohen Wachstumsraten in den beiden ersten Jahren beruhen entsprechend den Erkenntnissen der Abfindungspr\u00fcfer nachvollziehbar auf der Ausweitung auf den 24-Stunden Service sowie die geplante Erweiterung des Serviceangebots in Gro\u00dfbritannien. Ab dem Gesch\u00e4ftsjahr 2017\/18 soll es zu einer Stabilisierung des Gesch\u00e4fts in diesem Segment mit Wachstumsraten von ca. 5% p.a. kommen, nachdem in diesem Segment kein gro\u00dfes Potenzial gesehen werden kann, auch wenn es nicht so konkurrenzf\u00e4hig sein sollte. Gerade wenn dieses Gesch\u00e4ft auf langfristigen Vertr\u00e4gen beruht, hat jedes Unternehmen eine gewisse Sicherheit; andererseits f\u00fchrt dies dazu, dass das Gewinnen von Neukunden schwieriger wird und vielfach dann wiederum nur \u00fcber Zugest\u00e4ndnisse beim Preis m\u00f6glich ist, weshalb Umsatzsteigerungen dann nur \u00fcber die Menge erreicht werden k\u00f6nnen. Eine Ausweitung des Service \u00fcber ein 24-Stunden-Angebot hinaus ist ausgeschlossen, weshalb die Auswirkungen dieser Ma\u00dfnahme plausibel auf die beiden ersten Jahre beschr\u00e4nkt werden konnten.<\/div>\n<\/div>\n
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(ee) Die sich aus den Restrukturierungen ergebenden Prozessoptimierungen wurden in der Planung der Jahre 2016 und 2017 hinreichend abgebildet. In diesem Zeitraum geht die Gesellschaft von Wachstumsraten von 21% bzw. 25% aus. Dies bedeutet eine deutliche Steigerung des Umsatzes im Vergleich zu den Jahren der Vergangenheitsanalyse von 2012 bis 2014, als die Gesellschaft ihren Umsatz um durchschnittlich 13,5% p.a. steigern konnte.<\/div>\n<\/div>\n
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(ff) Ebenso flossen in die Planung Ma\u00dfnahmen ein, der Gefahr des Verlustes von Gro\u00dfkunden entgegenzuwirken. Wenn Vertriebsstrukturen bereits in der j\u00fcngeren Vergangenheit ausgedehnt wurden und dies auch nach dem Stichtag der Hauptversammlung fortgef\u00fchrt werden soll, muss dies als geeignete Ma\u00dfnahme zur Bindung von Gro\u00dfkunden an das Unternehmen angesehen werden. Zudem fanden die Abfindungspr\u00fcfer nach der Aussage von Frau I. keinerlei Anhaltspunkte daf\u00fcr, dass Verluste von Gro\u00dfkunden explizit in die Planung eingeflossen sein k\u00f6nnten. Hiergegen spricht schon die Annahme steigender Umsatzerl\u00f6se.<\/div>\n<\/div>\n
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(b) Die Aufwandsplanung der N. AG muss entsprechend den von den Abfindungspr\u00fcfern vermittelten Informationen als plausibel eingestuft werden.<\/div>\n<\/div>\n
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(aa) Die Entwicklung der Umsatzkostenquote l\u00e4sst keinen R\u00fcckschluss auf eine unplausible Kostenplanung zu. Dabei kann namentlich nicht davon ausgegangen werden, es komme zu einem Anstieg von durchschnittlich 60% aus dem Zeitraum der Vergangenheitsanalyse auf rund 80% zu Beginn und von etwa 75% im Durchschnitt der Detailplanungsphase. Diese R\u00fcge \u00fcbersieht n\u00e4mlich, dass das externe Berichtswesen, aus dem diese Zahlen abgeleitet wurden, auf dem Gesamtkostenverfahren beruht, w\u00e4hrend die Gesellschaft zu ihrer internen Unternehmensplanung und -steuerung sich am Umsatzkostenverfahren orientiert. Bei einem am Umsatzkostenverfahren orientierten Ausweis stieg im Zeitraum vom Gesch\u00e4ftsjahr 2012 bis zum Rumpfgesch\u00e4ftsjahr 2015 die Umsatzkostenquote von 71% auf 79,1%. Da hierin auch Personalaufwendungen enthalten sind, muss sie demgem\u00e4\u00df \u00fcber der Materialaufwandsquote liegen. Urs\u00e4chlich f\u00fcr diese Entwicklung war nach den Ausf\u00fchrungen der Abfindungspr\u00fcfer entsprechend ihrer Darstellung in der erg\u00e4nzenden Stellungnahme vom 6.10.2017 der zunehmende Preisverfall im Segment Technologieverkauf sowie die Entwicklung von Lizenzaufwendungen f\u00fcr die Nutzung der MSS-Plattform der N. (Japan) KK, die in den Gesch\u00e4ftsjahren 2012 und 2013 nicht bzw. nur teilweise in den Umsatzkosten enthalten waren. Demgegen\u00fcber geht die Planung der Gesellschaft von einem R\u00fcckgang der Umsatzkostenquote von 79,1% im Rumpfgesch\u00e4ftsjahr 2015 auf 73% am Ende der Detailplanungsphase aus. Diese geplante Entwicklung beruht auf dem zunehmenden Anteil der Umsatzerl\u00f6se in den Segmenten Beratung, Integration & Schulung und Managed Security Services, die eine deutlich niedrigere Umsatzkostenquote als die beiden anderen Segmente aufweisen, sowie in den Planungen, in diesen beiden starken Segmenten die Umsatzkostenquote durch eine bessere Auslastung der Berater und ein effektives Projektcontrolling weiter zu verringern. Geringe Kosten sollen auch durch die neu entwickelte MSS-Plattform entstehen.<\/div>\n<\/div>\n
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(bb) Kein Korrekturbedarf besteht bei den angesetzten Personalaufwendungen, weil die Ans\u00e4tze hierzu plausibel sind. Soweit geltend gemacht wurde, das Umsatzwachstum liege ab 2017\/18 unter dem Wachstum der Personalaufwendungen, steht dies nicht mit den Gegebenheiten der Planung in Einklang. Eine Anpassung der prognostizierten Personalkosten ist folglich nicht veranlasst. Im Gesch\u00e4ftsjahr 2017\/18 steht Umsatzerl\u00f6sen von \u20ac 430,429 Mio. ein Personalaufwand von \u20ac 87,091 gegen\u00fcber, mithin eine Personalaufwandsquote von 20,2%. Am Ende der Detailplanungsphase sollen sich die Personalkosten auf \u20ac 122,767 Mio. belaufen, denen Umsatzerl\u00f6se von \u20ac 662,5 Mio. gegen\u00fcberstehen, was einer gesunkenen Personalaufwandsquote von 18,5% entspricht. Diese liegt auch deutlich unter den Werten aus dem Zeitraum der Vergangenheitsanalyse, als sie zwischen 28,3% im Rumpfgesch\u00e4ftsjahr 2015 und 22,9% im Ist des Jahres 2014 lagen. Auch die durchschnittliche Steigerungsrate pro Jahr liegt mit 7,1% unter der der Umsatzerl\u00f6se, bei denen dieser Wert 9,4% betragen soll. Damit aber sind durchaus relevante Skaleneffekte in der Planung abgebildet. Allerdings f\u00fchrt diese Entwicklung mit einer h\u00f6heren Zahl von Beratern und demzufolge einer absoluten Steigerung der Personalkosten f\u00fcr die auf den einzelnen Projekten eingesetzten Berater zu einer Steigerung der Kosten des Umsatzes, weshalb die Umsatzkostenquote nicht st\u00e4rker sinken kann als geplant.<\/div>\n<\/div>\n
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Die Entwicklung der Mitarbeiterzahlen mit ihrem Einfluss auf den Personalaufwand und dann aber auch auf die M\u00f6glichkeit einer h\u00f6heren Umsatzsteigerung, wie sie aus \u00f6ffentlich zug\u00e4nglichen Quellen f\u00fcr das Gesch\u00e4ftsjahr 2016\/17 rechtfertigt nicht die Annahme einer widerspr\u00fcchlichen Planung. Die Antragsgegnerin hat mit Schriftsatz vom 27.7.2017 unwidersprochen und nachvollziehbar vorgetragen, dass der Anstieg der Mitarbeiter bei N. (Australia) Pty ltd. auf einer au\u00dferplanm\u00e4\u00dfigen und nicht vorhersehbaren \u00dcbernahme von 35 Mitarbeitern von D. Australia beruhte. Ebenso wenig konnte der Vorstand die Auswirkungen des Erwerbs der S. Inc., USA im Juli 2016 und damit mehr als drei Monate nach dem Stichtag vorhersehen. Diese Unternehmen geh\u00f6rten nicht zu den Gesellschaften, an denen die N. AG unmittelbar oder mittelbar entsprechend der Darstellung der Konzernstruktur auf Seite 16 des Pr\u00fcfungsberichts 100%-ige Beteiligungen hielt.<\/div>\n<\/div>\n
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(cc) Die Darstellung der Reallokationen erfolgt ergebnisneutral und hat keinen Einfluss auf die geplanten Aufwendungen der N. AG, wie die Abfindungspr\u00fcfer in ihrer erg\u00e4nzenden Stellungnahme dargestellt haben. Diese Position stellt einen Korrekturposten dar, um die Kosten des Umsatzes im internen Berichtswesen der Gesellschaft auf Materialaufwand und andere operative Kosten im externen Rechnungswesen aufzuteilen. Folglich bewirken sie lediglich einen unterschiedlichen Ausweis von Kosten. Es handelt sich somit gerade nicht um Aufwendungen, die vom N.-Mutterkonzern auf die N. AG abgew\u00e4lzt werden. Ma\u00dfgeblich f\u00fcr die Beurteilung der Planungsrechnung sind vielmehr der Netto-Personalaufwand sowie die Umsatzkosten. Diese beinhalten in den Segmenten \u201eSupport Services\u201c und \u201eTechnologieverkauf\u201c die Kosten f\u00fcr die Erbringung von Instandhaltungsdienstleistungen von externen Anbietern sowie f\u00fcr den Erwerb von Hard- und Softwaren. In den beiden anderen Segmenten Beratung, Integration & Services und Managed Security Services umfassen sie in erster Linie Personalkosten in Form von Tagess\u00e4tzen f\u00fcr die auf den Auftr\u00e4gen eingesetzten Berater sowie interne Verrechnungsposten f\u00fcr die Entwicklung der verschiedenen Plattformen. Im Planungszeitraum sinkt deshalb auch die Umsatzkostenquote entsprechend den obigen Darstellungen. Gerade diese Entwicklung zeigt die Auswirkungen der Umstrukturierung, nachdem vor allem die neu entwickelte MSS-Plattform zu einer geringeren Kostenbasis f\u00fchrt. Auch wenn f\u00fcr die Umsatzsteigerung eine h\u00f6here Zahlung von Beratern durch den Wechsel des Gesch\u00e4ftsmodells hin zum personalintensiven Beratungsgesch\u00e4ft die Personalkosten steigen, wird dies kompensiert durch andere Ma\u00dfnahmen, die zu einem Anstieg der Rohertragsmarge im Lauf der Detailplanungsphase von 20,9% im Rumpfgesch\u00e4ftsjahr 2015\/16 bis auf 27% im Gesch\u00e4ftsjahr 2024\/25 f\u00fchren soll.<\/div>\n<\/div>\n
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(dd) Die mangelnde Plausibilit\u00e4t der Planung l\u00e4sst sich nicht mit der H\u00f6he des Materialaufwands in Relation zu den Vorr\u00e4ten begr\u00fcnden. Diese R\u00fcge \u00fcbersieht n\u00e4mlich, dass die Gesellschaft neben den Vorr\u00e4ten in H\u00f6he von \u20ac 3,832 Mio. zum bewertungstechnischen Stichtag am 31.3.2015 auch \u00fcber \u201eabgegrenzten Materialaufwand\u201c in H\u00f6he von \u20ac 61,317 Mio. verf\u00fcgt. Dieser Posten wird nach F\u00e4lligkeitsstruktur entsprechend auf die kurz- und langfristen Verm\u00f6genswerte aufgeteilt. Hierzu geh\u00f6ren im Wesentlichen Auszahlungen f\u00fcr von Lieferanten bezogene Wartungsvertr\u00e4ge, die im abgelaufenen Gesch\u00e4ftsjahr noch keinen Aufwand darstellen; w\u00e4hrend der Erbringung der Dienstleistungen werden die entsprechenden Posten jeweils ratierlich ergebniswirksam abgebaut.<\/div>\n<\/div>\n
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(ee) Die Umstrukturierungskosten d\u00fcrfen in Phase I nicht bereinigt werden. Sie sind n\u00e4mlich notwendig, um das geplante Wachstum zu erreichen und die Ertragskraft der N. AG zu verbessern. Anderenfalls w\u00fcrden sich die Ergebnisse der Gesellschaft verschlechtern.<\/div>\n<\/div>\n
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(ff) Auch wenn die Verwaltungsaufwendungen in den Jahren 2012\/13 und 2013\/14 deutlich unterhalb der Zahlen der Detailplanungsphase lagen, f\u00fchrt dies nicht zu einem Korrekturbedarf. Der Anstieg im Gesch\u00e4ftsjahr 2016 um 1,998 Mio. oder rund ein Drittel im Vergleich zum Vorjahr basiert auf h\u00f6heren Ausgaben f\u00fcr die Erweiterung der Infrastruktur der N.-Gruppe, wodurch das k\u00fcnftige Umsatzwachstum in den dann wesentlichen Bereichen Beratung, Integration & Service und Managed Security Services technisch realisiert werden kann. Die Abfindungspr\u00fcfer wiesen in diesem Zusammenhang in ihrer erg\u00e4nzenden Stellungnahme aber auch auf den R\u00fcckgang der Quote der Verwaltungsaufwendungen in Relation zu den Umsatzerl\u00f6sen hin, wobei der Verwaltungsaufwand im letzten Jahr der Detailplanungsphase, in dem mehr als dreimal so hohe Ums\u00e4tze wie im ersten Jahr der Vergangenheitsanalyse 2012 erzielt werden sollen, mit \u20ac 10,296 Mio. nur um \u20ac 43.000,\u2013 \u00fcber den Verwaltungsaufwendungen des Jahres 2012 liegen soll. Auch diese Entwicklung macht deutlich, dass die Planung gerade keine unplausibel hohen Verwaltungsaufwendungen vorsieht.<\/div>\n<\/div>\n
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(3) Das aus diesen Zahlen abgeleitete EBITDA verh\u00e4lt sich nicht widerspr\u00fcchlich zu Prognosen der Gesellschaft in den Konzernlagebericht f\u00fcr das Rumpfgesch\u00e4ftsjahr 2015 mit einem prognostizierten Umsatzwachstum auf \u00fcber \u20ac 290 Mio. und einem EBITDA zwischen \u20ac 2 Mio. und \u20ac 5 Mio. Frau I. wies n\u00e4mlich darauf hin, dass diese Prognose nicht mehr den aktuellen Stand zum Zeitpunkt ihrer Pr\u00fcfung reflektiert. Zu diesem Zeitpunkt lagen bereits die Ist-Zahlen aus dem Zwischenbericht f\u00fcr das 1. Halbjahr 2015\/16 vom September 2016 vor. Diese gingen bereits von deutlich verschlechterten Zahlen mit einer EBITDA-Prognose nur noch zwischen \u20ac \u2013 4 Mio. und \u20ac 0 aus. In die Bewertung der Gesellschaft floss dann das EBITDA zum 31.12.2015 mit dem Ist-Wert von \u20ac \u2013 7.293.216,55 ein, das sich bis zum 28.2.018 auf \u20ac \u2013 10.655.593,56 verschlechterte, ohne dass daraus Konsequenzen zu Lasten der Minderheitsaktion\u00e4re gezogen wurden, nachdem die Plannahmen zum 30.3.2016 von einem niedrigeren EBITDA von \u20ac 9,597 Mio. ausgingen.<\/div>\n<\/div>\n
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(4) Die Ans\u00e4tze zur Finanzierung wie auch den Synergien m\u00fcssen angesichts ihrer Plausibilit\u00e4t nicht ver\u00e4ndert werden.<\/div>\n<\/div>\n
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(a) Die der Bewertung zugrunde gelegten Annahmen zur Finanzierung erfolgten sachgerecht. Der kurzfristige Zinssatz von 0,54% aus dem Cashpool-Vertrag muss nicht bei den Finanzierungsannahmen in der Ewigen Rente angesetzt werden. Da es im Zeitraum der Ewigen Rente keine Planannahmen der Gesellschaft mehr gibt, die zugrunde gelegt werden m\u00fcssten, l\u00e4sst sich der kurzfristige Zinssatz des Cashpool-Vertrages nicht ansetzen. Ein langfristiges Zinsniveau l\u00e4sst sich vorliegend indes sachgerecht aus dem Basiszinssatz ableiten, weil auch dieser in die Ewigkeit gerichtet ist.<\/div>\n<\/div>\n
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(b) Die Konzerninnenfinanzierung der Gesellschaft, die entsprechend dem gepr\u00fcften Konzernabschluss zum 31.3.2015 zu Finanzschulden in H\u00f6he von \u20ac 64,146 f\u00fchrte und die im Wesentlichen gegen\u00fcber der N. Corp. bestanden, beruhen auf dem Cash Management-Rahmenvertrag, der die Einr\u00e4umung von Kreditlinien zum Gegenstand hat. Diese Kreditlinie gegen\u00fcber der Muttergesellschaft war zum bewertungstechnischen Stichtag in H\u00f6he von \u20ac 59,135 Mio. in Anspruch genommen. Dem Cash Pooling innerhalb eines Konzernverbundes muss dabei Fremdkapitalcharakter zugemessen werden; anderenfalls w\u00fcrden die Regelungen in \u00a7\u00a7 57 Abs. 1 Satz 3 AktG, 30 Abs. 1 Satz 2 GmbHG keinen Sinn machen. Wenn derartige Vertr\u00e4ge und darauf beruhende Zahlungen Eigenkapitalcharakter h\u00e4tten, h\u00e4tte der Gesetzgeber keine Regelungen \u00fcber die Zul\u00e4ssigkeit von Leistungen, die durch einen vollwertigen Gegenleistungs- und R\u00fcckgew\u00e4hranspruch gegen den Aktion\u00e4r gedeckt sind, treffen m\u00fcssen, nachdem der Normzweck von \u00a7 57 AktG ebenso wie der von \u00a7 30 GmbHG in der Erhaltung des Grundkapitals zu sehen ist (vgl. H\u00fcffer\/Koch, AktG, 12. Aufl., \u00a7 57 Rdn. 1; auch Drygala in: K\u00f6lner Kommentar zum AktG, a.a.O., \u00a7 57 Rdn. 9; Verse in: Scholz, GmbHG, 12. Aufl., \u00a7 30 Rdn. 1).<\/div>\n<\/div>\n
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(c) In die Planung mussten Synergien in einem \u00fcber den Umfang ihrer Ber\u00fccksichtigung hinausgehenden Ma\u00df nicht aufgenommen werden. Bei der Ermittlung des Ertragswerts im Zusammenhang mit aktienrechtlichen Strukturma\u00dfnahmen finden angesichts des grundlegenden Stand alone-Prinzips nur solche Synergien oder Verbundeffekte Ber\u00fccksichtigung, die auch ohne die geplante Strukturma\u00dfnahme durch Gesch\u00e4fte mit anderen Unternehmen h\u00e4tten realisiert werden k\u00f6nnen (vgl. BayOblG AG 1996, 127, 128; OLG Stuttgart NZG 2000, 744, 745 f. = AG 2000, 428, 429; AG 2011, 420; OLG D\u00fcsseldorf AG 2017, 712, 714; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 28.5.2014, Az. 5 HK O 22657\/12; Beschluss vom 21.12.2015, Az. 5HK O 24402\/13; Beschluss vom 25.4.2016, Az. 5HK O 9122\/14; Zeidler in: Semler\/Stengel, UmwG, 3. Aufl., \u00a7 9 Rdn. 47). Gegen diese Grunds\u00e4tze wurde nicht versto\u00dfen. Die zu ber\u00fccksichtigenden Synergien flossen sachgerecht in die Planung ein.<\/div>\n<\/div>\n
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(aa) Frau I. wies im Termin vom 7.12.2017 darauf hin, dass es sich dabei vor allem um Erg\u00e4nzungen beim Vertriebsnetz f\u00fcr neue Kunden handelt. Die N. AG nutzt einen Vertriebskanal des Mutterkonzerns; diese Kan\u00e4le werden bedient durch die NTT Com Security (Japan) KK. Software und Know how-Nutzung, also intellectual property, werden zur Verf\u00fcgung gestellt. Die N. AG ver\u00e4u\u00dferte dieses immaterielle Wirtschaftsgut und erhielt es anschlie\u00dfend \u00fcber ein Lizenzverh\u00e4ltnis zur Nutzung zur Verf\u00fcgung gestellt. Nunmehr entrichtet die N.-Gruppe eine Lizenzgeb\u00fchr in H\u00f6he von 12% der erzielten Ums\u00e4tze. Demgem\u00e4\u00df steigen die Lizenzaufwendungen von \u20ac 5,3 Mio. im ersten Planjahr auf \u20ac 12,4 Mio. im letzten Planjahr. Die H\u00f6he der Lizenzaufwendungen muss als markt\u00fcblichen Gepflogenheiten entsprechend angesehen werden. Zum einen beruht sie auf einer vertraglich festgelegten Vereinbarung. Zum anderen muss gesehen werden, dass es sich vorliegend um einen faktischen Konzern handelt, in dem nachteilige Ma\u00dfnahme zu Lasten der abh\u00e4ngigen Gesellschaft durch die beherrschte Gesellschaft aufgrund der Regelung in \u00a7 311 AktG ausgeglichen werden m\u00fcssen, nachdem die N. AG in Deutschland ans\u00e4ssig ist und nach den Grunds\u00e4tzen des Kollisionsrechts diese Vorschrift zur Anwendung gelangt. Aus dem nach \u00a7 313 AktG erstellten Abh\u00e4ngigkeitsbericht, den Frau I. und Herr D. f\u00fcr ihre Pr\u00fcfung einsahen, ergaben sich keine Hinweis auf nachteilige Gesch\u00e4fte im Zusammenhang mit den Lizenzaufwendungen. Dann aber konnten diese Ergebnisse der weiteren Vorgehensweise zugrunde gelegt werden. Der Abschlusspr\u00fcfer \u00fcbernimmt f\u00fcr den von ihm erstellten Abh\u00e4ngigkeitsbericht aufgrund von \u00a7 313 Abs. 1 AktG entsprechende Verantwortung. Es gibt keine hinreichenden Anhaltspunkte daf\u00fcr, dass diese Abh\u00e4ngigkeitsberichte unzutreffend sein k\u00f6nnten, weshalb sie von den Abfindungspr\u00fcfern zugrunde gelegt werden konnten (vgl. hierzu und zur vergleichbaren Situation des Jahresabschlusse OLG M\u00fcnchen, Beschluss vom 7.12.2012, Az. 31 Wx 163\/12; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 21.6.2013, Az. 5HK O 19183\/09; Beschluss vom 28.6.2013, Az. 5 HK O 18865\/11; Beschluss vom 7.5.2014, Az. 5HK O 21386\/12; Beschluss vom 6.3.2015, Az. 5HK O 662\/13).<\/div>\n<\/div>\n
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Die im Jahr 2013 gegr\u00fcndete N. (Japan) KK beschr\u00e4nkt sich in ihrer Gesch\u00e4ftst\u00e4tigkeit im Wesentlichen auf das Segment Managed Security Services und ist ausschlie\u00dflich f\u00fcr gesellschaftsinterne Auftr\u00e4ge verantwortlich. Die Verg\u00fctung dieser Gesellschaft erfolgt nach dem nicht bestrittenen und damit gem\u00e4\u00df \u00a7\u00a7 8 Abs. 3 SpruchG, 138 Abs. 3 ZPO als zugestanden geltenden Vortrag der Antragsgegnerin \u00fcber eine konzerninterne Marge. Der Vergleich der beiden Planungsrechnungen zeigt, dass rund 10% der Ums\u00e4tze der N. AG durch die N. (Japan) KK generiert werden und dieser Gesch\u00e4ftsbereich auch in der Planungsrechnung abgebildet ist.<\/div>\n<\/div>\n
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(bb) F\u00fcr das Entstehen von Aufwendungen f\u00fcr die Fortentwicklung der Produkte zugunsten des japanischen Mutterkonzerns konnten die Abfindungspr\u00fcfer keine Anhaltspunkte finden, die zugunsten der Minderheitsaktion\u00e4re in den Unternehmenswert h\u00e4tten einflie\u00dfen m\u00fcssen. Auch hier konnten Frau I. und Herr D. dem Abh\u00e4ngigkeitsbericht nichts dazu entnehmen, es w\u00e4re in diesem Zusammenhang zu ausgleichspflichtigen Ma\u00dfnahmen gekommen.<\/div>\n<\/div>\n
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(cc) Einsparungen aus dem Wegfall der Kosten f\u00fcr eine (Publikums-)Hauptversammlung sowie positive Auswirkungen einer gewonnenen Flexibilit\u00e4t am Markt k\u00f6nnen als echte Synergien nicht in die Ertragswertermittlung einflie\u00dfen. Das Unternehmen ist so zu bewerten, wie es liegt und steht \u2013 mithin ohne die Auswirkungen der Strukturma\u00dfnahme. Demgem\u00e4\u00df muss bei der Ermittlung des Ertragswerts unterstellt werden, dass es auch in Zukunft Publikumshauptversammlungen geben w\u00fcrde und die Gesellschaft auch keine st\u00e4rkere Flexibilit\u00e4t hat, wie es als Folge des Squeeze out von Seiten einiger Antragsteller vorgetragen wurde.<\/div>\n<\/div>\n
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Angesichts dessen berechnet sich das EBIT in der Detailplanungsphase folgenderma\u00dfen anhand der Planung der Gesellschaft, wobei angesichts des Vorhandenseins einer Planung der N. AG das EBIT namentlich nicht aus den Werten der Peer Group abgeleitet werden darf:<\/div>\n<\/div>\n
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Gewinn- und Verlust-Rechnung<\/td>\nFC<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
in TEUR<\/td>\nFY15\/16<\/td>\nFY16\/17<\/td>\nFY17\/18<\/td>\nFY18\/19<\/td>\nFY19\/20<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Umsatzerl\u00f6se<\/td>\n321.528<\/td>\n405.385<\/td>\n430.429<\/td>\n457.199<\/td>\n485.830<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\nUmsatzwachstum<\/td>\n21,7%<\/td>\n26,1%<\/td>\n6,2%<\/td>\n6,2%<\/td>\n6,3%<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Kosten des Umsatzes<\/td>\n-254.750<\/td>\n-306.975<\/td>\n-324.813<\/td>\n-343.740<\/td>\n-363.826<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Rohertrag<\/td>\n66.778<\/td>\n98.411<\/td>\n105.616<\/td>\n113.459<\/td>\n122.004<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\nRohergebnismarge<\/td>\n20,8%<\/td>\n24,3%<\/td>\n24,5%<\/td>\n24,8%<\/td>\n25,1%<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Personalaufwand<\/td>\n-60.809<\/td>\n-83.413<\/td>\n-87.091<\/td>\n-91.388<\/td>\n-95.912<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Sonstige betriebliche Ertr\u00e4ge<\/td>\n–<\/td>\n–<\/td>\n–<\/td>\n–<\/td>\n–<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Sonstige betriebliche Aufwendungen<\/td>\n-15.688<\/td>\n-21.231<\/td>\n-20.729<\/td>\n-21.343<\/td>\n-21.971<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
EBITDA<\/td>\n-9.719<\/td>\n-6.233<\/td>\n-2.204<\/td>\n728<\/td>\n4.121<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\nEBITDA-Marge<\/td>\n-3,0%<\/td>\n-1,5%<\/td>\n-0,5%<\/td>\n0,2%<\/td>\n0,8%<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Abschreibungen<\/td>\n-2.580<\/td>\n-2.298<\/td>\n-2.367<\/td>\n-2.438<\/td>\n-2.511<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
EBIT<\/td>\n-12.299<\/td>\n-8.531<\/td>\n-4.571<\/td>\n-1.710<\/td>\n1.610<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\nEBIT-Marge<\/td>\n-3,8%<\/td>\n-2,1%<\/td>\n-1,1%<\/td>\n-0,4%<\/td>\n0,3%<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Gewinn- und Verlust-Rechnung<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nCAGR<\/td>\n<\/tr>\n
in TEUR<\/td>\nFY20\/21<\/td>\nFY21\/22<\/td>\nFY22\/23<\/td>\nFY23\/24<\/td>\nFY24\/25<\/td>\n14\u201324\/25<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Umsatzerl\u00f6se<\/td>\n516.469<\/td>\n549.279<\/td>\n584.423<\/td>\n622.096<\/td>\n662.500<\/td>\n9,4%<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\nUmsatzwachstum<\/td>\n6,3%<\/td>\n6,4%<\/td>\n6,4%<\/td>\n6,4%<\/td>\n6,5%<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Kosten des Umsatzes<\/td>\n-385.148<\/td>\n-407.787<\/td>\n-431.489<\/td>\n-456.649<\/td>\n-483.365<\/td>\n8,9%<\/td>\n<\/tr>\n
Rohertrag<\/td>\n131.321<\/td>\n141.492<\/td>\n152.934<\/td>\n165.447<\/td>\n179.135<\/td>\n10,9%<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\nRohergebnismarge<\/td>\n25,4%<\/td>\n25,8%<\/td>\n26,2%<\/td>\n26,6%<\/td>\n27,0%<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Personalaufwand<\/td>\n-100.697<\/td>\n-105.752<\/td>\n-111.099<\/td>\n-116.764<\/td>\n-122.767<\/td>\n7,1%<\/td>\n<\/tr>\n
Sonstige betriebliche Ertr\u00e4ge<\/td>\n–<\/td>\n–<\/td>\n<\/td>\n–<\/td>\n–<\/td>\nn\/a<\/td>\n<\/tr>\n
Sonstige betriebliche Aufwendungen<\/td>\n-22.619<\/td>\n-23.285<\/td>\n-23.963<\/td>\n-24.661<\/td>\n-25.381<\/td>\n6,0%<\/td>\n<\/tr>\n
EBITDA<\/td>\n8.005<\/td>\n12.455<\/td>\n17.872<\/td>\n24.022<\/td>\n30.987<\/td>\nn\/a<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\nEBITDA-Marge<\/td>\n1,6%<\/td>\n2,3%<\/td>\n3,1%<\/td>\n3,9%<\/td>\n4,7%<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Abschreibungen<\/td>\n-2.586<\/td>\n-2.662<\/td>\n-2.740<\/td>\n-2.822<\/td>\n-2.905<\/td>\n-0,6%<\/td>\n<\/tr>\n
EBIT<\/td>\n5.419<\/td>\n9.793<\/td>\n15.132<\/td>\n21.200<\/td>\n28.082<\/td>\nn\/a<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\nEBIT-Marge<\/td>\n1,0%<\/td>\n1,8%<\/td>\n2,6%<\/td>\n3,4%<\/td>\n4,2%<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n<\/tbody>\n<\/table>\n<\/div>\n<\/div>\n
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(5) In dem Zeitraum der Ewigen Rente bedarf es keiner Anpassungen.<\/div>\n<\/div>\n
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(a) Ein fehlerhafter Ansatz resultiert nicht aus dem Ansatz des Anstiegs der Umsatzerl\u00f6se um 0,75%, auch wenn dieser unter der erwarteten allgemeinen Inflationsrate liegt. Wesentlich ist bereits in diesem Zusammenhang \u2013 und nicht erst beim Wachstumsabschlag \u2013 die unternehmensspezifische Inflationsrate, aus der sich ergibt, inwieweit Preissteigerungen auf der Beschaffungsseite \u00fcber die Absatzpreise an die Kunden der Gesellschaft weitergegeben werden k\u00f6nnen. Dies konnte der Vergangenheit bei der N. AG angesichts der absatzseitigen Gegebenheiten wie namentlich der Markt- und Wettbewerbslage nicht in vollem Umfang geschehen, wie Frau I. erl\u00e4utert hat. Dabei griff sie als wesentlichen Indikator auf die Entwicklung der Rohertrags- oder der EBITDA-Marge hin. Beide entwickelten sich r\u00fcckl\u00e4ufig. Unter Zugrundelegung der internen, auf dem Umsatzkostenverfahren beruhenden Zahlen ging die Rohertragsmarge von 2012 bis zum Rumpfgesch\u00e4ftsjahr 2015 von 29% \u00fcber 27,8% und 23,5% auf 20,9% zur\u00fcck.<\/div>\n<\/div>\n
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Durch Personalabbau kann dieser Tendenz auch im Terminal Value keinesfalls entgegengewirkt werden. Entlassungen f\u00fchren im beratungsintensiven Gesch\u00e4ftsbereich n\u00e4mlich dann zu sinkenden Ums\u00e4tzen. Ein Mehr an Beraterstunden und damit verbunden steigende Ums\u00e4tze lassen sich folglich nur \u00fcber die Einstellung von Mitarbeitern erreichen. Die Bewertungsgutachter von P. verwiesen zudem auf den vor allem im Segment Technologieverkauf, aber auch im Support Service zu beobachtenden Preisverfall hin.<\/div>\n<\/div>\n
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In der Zukunft der Ewigen Rente sieht die Kammer mit Blick auf die in den Anh\u00f6rungen der Abfindungspr\u00fcfer geschilderte Markt- und Wettbewerbssituation nicht die M\u00f6glichkeit, gr\u00f6\u00dfere Preissteigerungen und damit h\u00f6here Umsatzerl\u00f6se durchzusetzen. Frau I. und Herr D. verwiesen insbesondere auf die von ihnen zur Plausibilisierung herangezogenen Marktstudien von IDC, Worldwide IT-Security Products 2014\u20132018, die im Dezember 2014 erschien und ebenfalls auf entsprechenden Preisdruck hinwies. Zudem f\u00fchren die Folgen des IT-Fachkr\u00e4ftemangels zu einem zunehmenden Preisdruck, auch wenn dieses Risiko grunds\u00e4tzlich alle Unternehmen am Markt trifft. Der Wettbewerb um Fachkr\u00e4fte wird weiter zunehmen, weshalb es in der Folge zu einem zunehmenden Gehaltsniveau f\u00fcr qualifizierte IT-Fachkr\u00e4fte kommen wird, was generell steigende Personalkosten zur Folge hat. Diese k\u00f6nnen von gro\u00dfen Unternehmen wie Sy., M. A. oder T. M. besser kompensiert werden; zudem versuchen gerade diese Unternehmen durch Akquisitionen Wettbewerber zu \u00fcbernehmen und dadurch weiter zu wachsen, wie auch der Studie von Technavio zu entnehmen ist. Dann aber werden kleinere Unternehmen in diesem fragmentierten Markt dem h\u00e4ufig nur \u00fcber den Preis begegnen k\u00f6nnen, was indes zur Folge hat, dass das Umsatzwachstum in der Ewigen Rente mit ihrem allgemeinen Zustand nicht die allgemeine Inflationsrate erreichen kann. Ein erheblicher Wettbewerbsdruck ist auch darin begr\u00fcndet, dass die Markteintrittsbarrieren in dieser IT-Sicherheitsbranche \u2013 wie bereits ausgef\u00fchrt \u2013 vergleichsweise gering sind. Die Abfindungspr\u00fcfer wiesen darauf hin, dass gerade in dem Bereich IT-Sicherheit f\u00fcr Start up-Unternehmen sehr gute Chancen bestehen, am Markt rasch voranzukommen und sich dort zu behaupten. Dies steht in Einklang mit vorhandenen Studien. In der IDC-Studie vom Dezember 2014 ist explizit die Aussage enthalten, es gebe f\u00fcr Start ups gro\u00dfe Gelegenheiten, in den Markt einzutreten. Damit aber steigt durch eine erh\u00f6hte Zahl von Wettbewerbern wiederum der Druck auf die Preise, weil das Halten oder gar das Gewinnen von Marktanteilen dann vielfach nur \u00fcber niedrigere Preise m\u00f6glich ist. Gestiegene Compliance-Anforderungen f\u00fchren nicht zu un\u00fcberwindlichen Markteintrittsbarrieren; im Grundsatz treffen diese zwar alle Unternehmen, wobei der Schwerpunkt hier auf Gro\u00dfunternehmen liegt, die eine eigene Compliance-Organisation ben\u00f6tigen. Allein aus den damit verbundenen Aufwendungen der Gro\u00dfunternehmen kann aber nicht die Schlussfolgerung gezogen werden, dies w\u00fcrde zu einer erheblichen Verbesserung der Umsatzaussichten eines Unternehmens wie der N. AG f\u00fchren.<\/div>\n<\/div>\n
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(b) Die steigenden Investitionen f\u00fcr die Fortentwicklung selbst erstellter Software rechtfertigen kein h\u00f6heres Wachstumspotential im Terminal Value. In der IT-Branche nimmt die L\u00e4nge der Produktionszyklen ab, weshalb in k\u00fcrzeren Zeitr\u00e4umen steigende Investitionen in die IT-Infrastruktur sowohl bei der Software als auch der Hardware notwendig werden. Bei verk\u00fcrzten Produktionszyklen m\u00fcssen die Kosten \u00fcber einen k\u00fcrzeren Zeitraum verteilt werden. Neben einem erh\u00f6hten Risiko hat dies vor allem auch nachteilige Auswirkungen auf das Wachstum der Gesellschaft, nachdem diese die erworbene Software an die Bed\u00fcrfnisse der Kunden anpassen muss, diese Software aber nicht selbst entwickelt. Daher sind auch Effizienzsteigerungen \u00fcber die angenommene Umsatzsteigerung in der Ewigen Rente hinreichend abgebildet.<\/div>\n<\/div>\n
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(c) Aus den h\u00f6heren Wachstumsraten in der Phase I kann kein fehlerhafter Ansatz der Wachstumsrate von 0,75% abgeleitet werden. Am Ende der Detailplanungsphase war bei der N. AG ein sehr hohes Wachstumsniveau erreicht, von dem ausgehend und gerade nicht \u2013 wie dies in anderen von der Kammer entschiedenen F\u00e4llen sachgerecht war \u2013 von einem Durchschnitt der Detailplanungsphase ausgehend die \u00dcberleitung in die Ewige Rente erfolgte. Diese Wachstumsraten k\u00f6nnen gerade wegen der Zyklizit\u00e4t der Wirtschaftsentwicklung nicht unver\u00e4ndert fortgeschrieben werden. Dies gilt namentlich auch deshalb, weil im eingeschwungenen Zustand eben keine \u00c4nderungen des Gesch\u00e4ftsmodells mehr angenommen werden, die in der Detailplanungsphase f\u00fcr die entsprechenden Wachstumsraten beim Umsatz verantwortlich zeichneten.<\/div>\n<\/div>\n
\n
<\/div>\n
(d) Die Reinvestitionsrate ist im Terminal Value nicht zu hoch angesetzt worden. Durch ihren Ansatz wird der Notwendigkeit der Substanzerhaltung im Terminal Value Rechnung getragen. Annahmegem\u00e4\u00df kann es in der Ewigen Rente nur noch zu Ersatzinvestitionen kommen, nachdem sich das Unternehmen im eingeschwungenen Zustand befindet und daher keine Erweiterungsinvestitionen angesetzt werden (vgl. Peem\u00f6ller\/Kunowski in: Peem\u00f6ller, Praxishandbuch der Unternehmensbewertung, a.a.O., S. 336; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 28.5.2014, Az. 5 HK O 22657\/12; Beschluss vom 29.8.2014, Az. 5HK O 7455\/13; Beschluss vom 6.3.2015, Az. 5HK O 662\/13).<\/div>\n<\/div>\n
\n
<\/div>\n
Die Ableitung der Reinvestitionsrate in H\u00f6he von \u20ac 2,5 Mio. erfolgte vorliegend sachgerecht aus dem Durchschnitt der letzten drei Jahre der Detailplanungsphase, in denen sich die geplanten Investitionen auf \u20ac 2,3 Mio., \u20ac 2,4 Mio. und \u20ac 3,7 Mio. belaufen sollen. Dabei ist der h\u00f6here Betrag des letzten Jahres einzubeziehen, weil es dabei um die Entwicklung einer Plattform geht, die bei der Gesellschaft alle drei Jahre vorgenommen wird, w\u00e4hrend in den \u00fcbrigen Jahren die Investitionen im Wesentlichen in Laptops und andere B\u00fcroausstattung erfolgen. Die Ber\u00fccksichtigung der alle drei Jahre notwendigen Reinvestition f\u00fchrt dazu, dass die Reinvestitionsrate angemessen festgesetzt ist.<\/div>\n<\/div>\n
\n
<\/div>\n
(6) Die im Terminal Value angenommene Thesaurierungsquote von 50% und die damit verbundenen weiteren Ans\u00e4tze bed\u00fcrfen keiner Ver\u00e4nderung.<\/div>\n<\/div>\n
\n
<\/div>\n
(a) Anders als in der Detailplanungsphase kann bei der Festlegung der Aussch\u00fcttungsquote in der Ewigen Rente nicht auf die Planung des Unternehmens zur\u00fcckgegriffen werden, weil es eine solche ab den Jahren 2025\/26 ff. nicht mehr gibt. Angesichts dessen ist es sachgerecht, auf den Durchschnitt der Marktteilnehmer abzustellen (vgl. OLG M\u00fcnchen AG 2015, 508, 511 = ZIP 2015, 1166, 1170; OLG Stuttgart AG 2011, 560, 563; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 28.5.2014, Az. 5 HK O 22657\/12; Beschluss vom 29.8.2014, Az. 5HK O 7455\/13; Beschluss vom 31.7.2015, Az. 5HK O 13671\/13; Beschluss vom 30.12.2016, Az. 5HK O 414\/15; Beschluss vom 8.2.2017, Az. 5HK O 7347\/15). Der Kammer sind die von den Pr\u00fcfern genannten markt\u00fcblichen Werte auch aus anderen Spruchverfahren bekannt, weshalb gegen den Ansatz einer innerhalb der genannten Bandbreite von Aussch\u00fcttungsquoten, die zwischen 40 und 60% bzw. 70% liegt, angesiedelte Aussch\u00fcttungsquote von 50% keine Bedenken bestehen.<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
Dem kann nicht entgegen gehalten werden, in der Vergangenheit wie auch der Detailplanungsphase komme es zu keinerlei Aussch\u00fcttungen. Dies beruht auf den Erw\u00e4gungen des Vorstands f\u00fcr die Detailplanungsphase, wie die Abfindungspr\u00fcfer in ihrer erg\u00e4nzenden Stellungnahme herausgearbeitet haben. Die Planung der Gesellschaft selbst setzt auf der Bilanz zum 31.3.2015 auf, in der ein negatives Eigenkapital von \u20ac Minus 17,214 Mio. ausgewiesen ist und das aufgrund der nach der Planung der Gesellschaft zun\u00e4chst bis zum Gesch\u00e4ftsjahr 2018\/19 weiter auflaufenden Verluste weiter sinken wird. Aufgrund des Abbaus auch von Verlustvortr\u00e4gen wird bis zum Ende der Phase I im Gesch\u00e4ftsjahr 2024\/25 trotz positiver Ergebnisse vom Vorstand nicht mit Aussch\u00fcttungen geplant. Weiterhin ist zu sehen, dass die Eigenkapitalquote der Gesellschaft bei rund 6,5% liegt, w\u00e4hrend entsprechend den verf\u00fcgbaren Daten der Jahre 2014 bis 2016 die Eigenkapitalquote der Peer Group-Unternehmen \u2013 mit Ausnahme von U. Corp. \u2013 zumeist deutlich \u00fcber den Werten der N. AG in den Detailplanungsphase lag.<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
(b) Die Annahme einer effektiven Ertragsteuer auf Thesaurierung in H\u00f6he von 13,1875% bedarf keiner Korrektur. Es entspricht der st\u00e4ndigen Rechtsprechung insbesondere auch der Kammer, dass der Ansatz des h\u00e4lftigen Steuersatzes zuz\u00fcglich des Solidarit\u00e4tszuschlages eine sachgerechte Typisierung darstellt, die von der Besteuerung von Ver\u00e4u\u00dferungsgewinnen ausgeht, die auch auf der Thesaurierung von Gewinnen beruht.<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
Auf dieser Grundlage berechnen sich die zu kapitalisierenden \u00dcbersch\u00fcsse wie folgt:<\/div>\n<\/div>\n
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Ertragswert<\/td>\nFC<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\n<\/tr>\n
in TEUR<\/td>\nFY15\/16<\/td>\nFY16\/17<\/td>\nFY17\/18<\/td>\nFY18\/19<\/td>\nFY19\/20<\/td>\nFY20\/21<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
EBIT<\/td>\n-12.299<\/td>\n-8.531<\/td>\n-4.571<\/td>\n-1.710<\/td>\n1.610<\/td>\n5.419<\/td>\n<\/tr>\n
Finanzergebnis<\/td>\n-358<\/td>\n-365<\/td>\n-411<\/td>\n-429<\/td>\n-429<\/td>\n-408<\/td>\n<\/tr>\n
Cashflowrelevante Anpassungen in der ewigen Rente<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n<\/tr>\n
Ergebnis vor Unternehmensteuern<\/td>\n-12.657<\/td>\n-8.896<\/td>\n-4.982<\/td>\n-2.139<\/td>\n1.180<\/td>\n5.012<\/td>\n<\/tr>\n
Unternehmensteuer<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n-51<\/td>\n-158<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Ergebnis nach Unternehmensteuern<\/td>\n-12.657<\/td>\n-8.896<\/td>\n-4.982<\/td>\n-2.139<\/td>\n1.129<\/td>\n4.854<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Ausch\u00fcttungsquote<\/td>\n0%<\/td>\n0%<\/td>\n0%<\/td>\n0%<\/td>\n0%<\/td>\n0%<\/td>\n<\/tr>\n
Wertbeitrag aus Aussch\u00fcttung<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n<\/tr>\n
Ertragsteuer auf Aussch\u00fcttung<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n<\/tr>\n
Wertbeitrag aus Thesaurierung<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n<\/tr>\n
Effektive Ertragsteuer auf Thesaurierung<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n<\/tr>\n
Zu kapitalisierendes Ergebnis<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Ertragswert<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nEwige<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
in TEUR<\/td>\nFY21\/22<\/td>\nFY22\/23<\/td>\nFY23\/24<\/td>\nFY24\/25<\/td>\nRente<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
EBIT<\/td>\n9.793<\/td>\n15.132<\/td>\n21.200<\/td>\n28.082<\/td>\n28.540<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Finanzergebnis<\/td>\n-369<\/td>\n-310<\/td>\n-225<\/td>\n-117<\/td>\n-94<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Cashflowrelevante Anpassungen in der ewigen Rente<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n57<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Ergebnis vor Unternehmensteuern<\/td>\n9.424<\/td>\n14.823<\/td>\n20.975<\/td>\n27.965<\/td>\n28.502<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Unternehmensteuer<\/td>\n-895<\/td>\n-2.647<\/td>\n-4.059<\/td>\n-5.666<\/td>\n-6.833<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Ergebnis nach Unternehmensteuern<\/td>\n8.529<\/td>\n12.176<\/td>\n16.916<\/td>\n22.299<\/td>\n21.669<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Ausch\u00fcttungsquote<\/td>\n0%<\/td>\n0%<\/td>\n0%<\/td>\n0%<\/td>\n50%<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Wertbeitrag aus Aussch\u00fcttung<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n10.834<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Ertragsteuer auf Aussch\u00fcttung<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n-2.380<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Wertbeitrag aus Thesaurierung<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n10.834<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Effektive Ertragsteuer auf Thesaurierung<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n-1.429<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Zu kapitalisierendes Ergebnis<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n17.860<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n<\/tbody>\n<\/table>\n<\/div>\n<\/div>\n
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b. Der Wert der so ermittelten \u00dcbersch\u00fcsse in H\u00f6he von \u20ac 17,860 Mio. muss nach der Ertragswertmethode auf den Stichtag der Hauptversammlung abgezinst werden. Der hierf\u00fcr heranzuziehende Kapitalisierungszinssatz soll die Beziehung zwischen dem bewerteten Unternehmen und den anderen Kapitalanlagem\u00f6glichkeiten herstellen.<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
Zutreffend ist der Ausgangspunkt bei der Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes unter Ber\u00fccksichtigung pers\u00f6nlicher Ertragsteuern in der Bewertung durch die Antragsgegnerin. Da die finanziellen \u00dcbersch\u00fcsse aus der alternativ am Kapitalmarkt zu t\u00e4tigenden Anlage der pers\u00f6nlichen Ertragsbesteuerung der Unternehmenseigner unterliegen, ist der Kapitalisierungszinssatz unter Ber\u00fccksichtigung der pers\u00f6nlichen Steuerbelastung zu ermitteln (vgl. OLG M\u00fcnchen NJW-RR 2014, 473, 474; AG 2007, 287, 290; ZIP 2006, 1722, 1725; OLG Stuttgart AG 2007, 128, 134: OLG Karlsruhe AG 2013, 353, 355). Dabei ist im Rahmen der Unternehmensbewertung nach dem im Zeitpunkt der Hauptversammlung ma\u00dfgeblichen Steuerregime der Abgeltungssteuer von einem Steuersatz von 25% entsprechend der gesetzlichen Regelungen in \u00a7\u00a7 43, 43 a Abs. 1 Nr. 1, 32 d Abs. 1 Satz 1 EStG auszugehen, der auch angesetzt wurde. Zudem ist der Solidarit\u00e4tszuschlag zu beachten, woraus sich dann ein Steuersatz von 26,375% errechnet.<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
(1) Der Basiszinssatz war dabei in Anwendung der Zinsstrukturkurve der Deutschen Bundesbank auf 1,25% vor Steuern und 0,92% nach Steuern festzusetzen.<\/div>\n<\/div>\n
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(a) Der Basiszinssatz bildet eine gegen\u00fcber der Investition in das zu bewertende Unternehmen risikolose und laufzeitad\u00e4quate Anlagem\u00f6glichkeit ab. Die Ermittlung des Basiszinssatzes anhand der Zinsstrukturkurve von Zerobonds quasi ohne Kreditausfallrisiko kann methodisch nicht beanstandet werden. Es ist n\u00e4mlich betriebswirtschaftlich gefordert, dass der Kapitalisierungszinssatz f\u00fcr den zu kapitalisierenden Zahlungsstrom hinsichtlich Fristigkeit, Risiko und Besteuerung \u00e4quivalent sein muss. Die Zinsstrukturkurve stellt den Zusammenhang zwischen der Verzinsung und den Laufzeiten von dem Markt gehandelten Anleihen dar und gibt den Zusammenhang zwischen Verzinsung bzw. Rendite einer Anleihe und deren Laufzeit wider. Die nach der sogenannten Svensson-Methode ermittelte Zinsstrukturkurve bildet den laufzeitspezifischen Basiszinssatz \u2013 den sogenannten Zerobond-Zinssatz \u2013 ab. Sie ist in der Rechtsprechung zu Recht weithin anerkannt (vgl. OLG Karlsruhe, Beschluss vom 15.11.2012, Az. 12 W 66\/06; OLG Frankfurt NZG 2012, 1382, 1383; 2013, 69, 70; OLG M\u00fcnchen ZIP 2009, 2339, 2341 = WM 2009, 1848, 1850; AG 2012, 749, 752 = Der Konzern 2012, 561, 564; AG 2015, 508, 512 = ZIP 2015, 1166, 1170; OLG Stuttgart AG 2013, 724, 728; LG M\u00fcnchen I AG 2016, 95, 98; Beschluss vom 30.12.2016, Az. 5HK O 414\/15; Beschluss vom 8.2.2017, Az. 5HK O 7347\/15; Peem\u00f6ller\/Kunowski in: Peem\u00f6ller, Praxishandbuch der Unternehmensbewertung, a.a.O., S. 323 f.). Nur dadurch kann der Grundsatz der Laufzeit\u00e4quivalenz verwirklicht werden. Die Annahme, es m\u00fcsse auf den zum Bewertungsstichtag aktuellen Zinssatz f\u00fcr langl\u00e4ufige Bundesanleihen abgestellt werden, \u00fcbersieht, dass die Unternehmensbewertung auf die Ewigkeit ausgelegt ist. Gerade die Anwendung der Svensson-Methode zeigt aber, dass hier eben nicht auf Daten der Vergangenheit abgestellt wird, sondern k\u00fcnftige Entwicklungen der Ermittlung des Basiszinssatzes zugrunde gelegt werden (vgl. OLG Stuttgart AG 2013, 724, 728; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 30.6.2017, Az. 5HK O 13182\/15). Aus demselben Grund kann auch nicht auf die Laufzeit der von der Gesellschaft abgeschlossenen Kreditvertr\u00e4ge abgestellt werden.<\/div>\n<\/div>\n
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Zur Gl\u00e4ttung kurzfristiger Marktschwankungen kann dabei allerdings nicht auf den stichtagsgenauen Basiszinssatz abgestellt werden; vielmehr errechnet sich der Basiszinssatz aus einem Drei-Monats-Durchschnitt, wobei der ma\u00dfgebliche Zeitraum hier von der Hauptversammlung auszugehen hat. Dies ergibt sich aus dem Grundgedanken, dass die Barabfindung gem\u00e4\u00df \u00a7 327 b Abs. 1 Satz 1 AktG die Verh\u00e4ltnisse der Gesellschaft im Zeitpunkt der Beschlussfassung der Hauptversammlung ber\u00fccksichtigen muss. In einem Zeitraum von drei Monaten vor der Hauptversammlung errechnet sich ein exakter Basiszinssatz von insgesamt 1,13601% vor Steuern, nicht von 1,1232% vor Steuern, weil der Tag der Hauptversammlung beim Referenzzeitraum entgegen der Auffassung des Antragstellers zu 15) nicht einzubeziehen ist. Dies ergibt sich aus allgemeinen Grunds\u00e4tzen zur Fristenberechnung im Aktienrecht, wenn \u2013 wie bei der Unternehmensbewertung \u2013 auf einen bestimmten Stichtag abzustellen ist und ein Zeitraum davon ma\u00dfgeblich ist. \u00a7 121 Abs. 7 Satz 1 AktG enth\u00e4lt eine Regelung, wonach bei Fristen und Terminen, die von der Versammlung zur\u00fcckberechnet werden, der Tag der Hauptversammlung nicht mitzurechnen ist. In gleicher Weise wird f\u00fcr die Ermittlung des Referenzzeitraums f\u00fcr den B\u00f6rsenkurs nach \u00a7 5 Abs. 1 Wp\u00dcG-AngVO der Tag der Bekanntmachung als ma\u00dfgebliches Datum nicht mitgerechnet; vielmehr wird hier der Tag vor der Bekanntmachung als letzter Tag der Frist bzw. des Referenzzeitraums angesehen (vgl. Wackerbarth in: M\u00fcnchener Kommentar zum AktG, 4. Aufl., \u00a7 31 Wp\u00dcG Rdn. 39; Krause in: Assmann\/P\u00f6tzsch\/Schneider, Wp\u00dcG, 2. Aufl., \u00a7 5 Wp\u00dcG-AngVO Rdn. 1). Gerade aus diesen Vorgaben ist dann aber die Schlussfolgerung zu ziehen, dass der Referenzzeitraum zur Ermittlung des Basiszinssatzes am Tag vor der Hauptversammlung endet und der Tag der Hauptversammlung nicht einzubeziehen ist.<\/div>\n<\/div>\n
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Der so ermittelte Basiszinssatz von 1,13601% durfte auf 1,25% vor Steuern aufgerundet werden. Einer Rundung stehen keine grundlegenden Bedenken entgegen. Die Verpflichtung zur Zahlung einer angemessenen Barabfindung, die dem vollen Wert der Beteiligung entspricht, liegt ein einfach- wie auch verfassungsrechtlich gebotener Ausgleich der jeweils gesch\u00fctzten gegenl\u00e4ufigen Interessen der Minderheitsaktion\u00e4re und der Antragsgegnerin als Hauptaktion\u00e4rin zugrunde. Die Heranziehung von Parametern, die den richtigen Werten m\u00f6glichst nahe kommen, wird dem gesetzlich vorgegebenen Interessenausgleich am ehesten gerecht. Die vorgenommene Rundung auf 1,25% vor Steuern ist daher von \u00a7 287 Abs. 2 ZPO gedeckt (vgl. OLG Frankfurt Der Konzern 2011, 47, 50 f.; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 28.5.2014, Az. 5HK O 22657\/12; Beschluss vom 21.8.2015, Az. 5HK O 1913\/14; Beschluss vom 30.6.2017, Az. 5HK O 13182\/15).<\/div>\n<\/div>\n
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(b) Der Ansatz eines fiktiv konstant wachsenden Zahlungsstroms bedeutet keinen Widerspruch zum Wachstum in der Detailplanungsphase. Zum einen f\u00fchrt der Ansatz der tats\u00e4chlich geplanten Zahlungs\u00fcbersch\u00fcsse in der Detailplanungsphase zu keinem abweichenden Basiszinssatz. Zum anderen ist der Kapitalisierungszinssatz wesentlich f\u00fcr die Herstellung der Beziehung zu den alternativen Anlagem\u00f6glichkeiten und unterscheidet sich daher grundlegend vom Wachstum der Umsatzerl\u00f6se und der \u00dcbersch\u00fcsse in der Detailplanungsphase.<\/div>\n<\/div>\n
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(c) Eine Reduktion wegen der Existenz von Credit Default Swaps muss nicht erfolgen. Allein der Umstand, dass am Markt auch Credit Default Swaps in Bezug auf staatliche Anleihen der Bundesrepublik Deutschland zu beobachten sind, rechtfertigt nicht den Ansatz einer K\u00fcrzung des Basiszinssatzes. Zum einen ist die Bundesrepublik Deutschland \u2013 ungeachtet einer m\u00f6glichen, aber keinesfalls sicheren Verwirklichung von Haftungsrisiken als Folge der Staatsschuldenkrise innerhalb des Euro-Raums \u2013 unver\u00e4ndert ein sicherer Schuldner. Auf ein theoretisches Restausfallrisiko kommt es nicht entscheidend an, weil v\u00f6llig risikofreie Anlagen ohnehin nicht verf\u00fcgbar sind. Zudem ist aus anderen Spruchverfahren gerichtsbekannt, dass es zwar Spekulationen gegen die Bundesrepublik Deutschland gibt; diese sind indes zahlenm\u00e4\u00dfig so gering, dass eine Ber\u00fccksichtigung beim Basiszinssatz nicht gerechtfertigt sein kann. Weiterhin kann auch nicht unber\u00fccksichtigt bleiben, dass die Staatsschulden der Bundesrepublik Deutschland aufgrund der Neuregelungen in Art. 109 Abs. 3 und Art. 115 Abs. 2 GG zumindest nicht in dem Ausma\u00df ansteigen d\u00fcrfen, wie dies in der Vergangenheit immer wieder zu beobachten war (vgl. OLG Frankfurt, Beschluss vom 24.11.2011, Az. 21 W 7\/11; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 29.8.2014, Az. 5HK O 7455\/14; Beschluss vom 6.3.2015, Az. 5HK O 662\/13; Beschluss vom 31.7.2015, Az. 5HK O 16371\/13; Beschluss vom 21.12.2015, Az. 5HK O 24402\/13; 8.2.2017, Az. 5HK O 7347\/15; Beschluss vom 28.4.2017, Az. 5HK O 26513\/11).<\/div>\n<\/div>\n
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(d) Ebenso wenig ist es geboten, den Basiszinssatz in Phase I jeweils f\u00fcr ein konkretes Planjahr gesondert auszuweisen. Die einheitliche Festlegung des Basiszinssatzes f\u00fcr den gesamten Beurteilungszeitraum stellt eine allgemein \u00fcbliche und nicht zu beanstandende Vorgehensweise dar (so ausdr\u00fccklich OLG M\u00fcnchen NJW-RR 2014, 423, 474). Dies ergibt sich letztlich auch aus der \u00dcberlegung, dass Ertr\u00e4ge zwar j\u00e4hrlich erzielt und ausgesch\u00fcttet werden sollen, die Dauer des Unternehmens und damit die Ermittlung des Ertragswertes in die Ewigkeit angelegt ist und demzufolge auch nicht von einer j\u00e4hrlich neu stattfindenden Alternativanlage ausgegangen werden kann, wenn Bewertungsanlass das Ausscheiden eines Aktion\u00e4rs aus der Gesellschaft ist (vgl. OLG Stuttgart AG 2013, 724, 728 f.; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 30.3.2012, Az. 5 HK O 11296\/06; Beschluss vom 31.7.2015, Az. 5HK O 16371\/13; Beschluss vom 21.12.2015, Az. 5HK O 24402\/13; Beschluss vom 8.2.2017, Az. 5HK O 7347\/15).<\/div>\n<\/div>\n
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(2) F\u00fcr die Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes muss der Basiszinssatz um einen Risikozuschlag erh\u00f6ht werden, der nach \u00a7 287 Abs. 2 ZPO zu sch\u00e4tzen ist und in den Jahren der Detailplanungsphase auf 8,27%, 8,78%, 9,07%, 8,96%, 8,77%, 8,45%, 8,07%, 7,66%, 7,20% und 6,69% sowie in der Ewigen Rente auf 6,16% festzusetzen ist.<\/div>\n<\/div>\n
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Der Grund f\u00fcr den Ansatz eines Risikozuschlages liegt darin, dass Investitionen in Unternehmen im Vergleich zur Anlage in sichere oder zumindest quasi-sichere \u00f6ffentlichen Anleihen einem h\u00f6heren Risiko ausgesetzt sind. Dieses Risiko wird bei einem risikoaversen Anleger durch h\u00f6here Renditechancen und damit einen erh\u00f6hten Zinssatz ausgeglichen, weshalb der Ansatz eines Risikozuschlages unumg\u00e4nglich ist, zumal der Verzicht auf diesen die ohnehin nicht durch die Planung abgegoltenen Risiken wie politische Krisen, Naturkatastrophen oder weitere nicht in die Planungsrechnung einzubeziehenden allgemeinen wirtschaftlichen Risiken vernachl\u00e4ssigen w\u00fcrde. Ebenso kann die Gefahr des Verfehlens der Planungsziele nicht v\u00f6llig unber\u00fccksichtigt bleiben. Angesichts dessen geht die heute nahezu einhellig vertretene obergerichtliche Rechtsprechung vom Erfordernis des Ansatzes eines Risikozuschlages aus (vgl. nur OLG M\u00fcnchen ZIP 2009, 2339, 2341 = WM 2009, 1848, 1850; KG NZG 2011, 1302, 1304 = AG 2011, 627, 628 f. = ZIP 2011, 2012, 2013 = WM 2011, 1705, 1706 f.; OLG Stuttgart, Beschluss vom 17.10.2011, Az. 20 W 7\/11; AG 2013, 724, 729; AG 2014, 208, 211; OLG Frankfurt NZG 2012, 549, 550 = Der Konzern 2012, 199, 205 f.; AG 2017, 790, 793 = Der Konzern 2018, 74, 78; ebenso Peem\u00f6ller\/Kunowski in: Peem\u00f6ller, Praxishandbuch der Unternehmensbewertung, a.a.O., S. 325).<\/div>\n<\/div>\n
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(a) Die Frage, wie der Risikozuschlag im Einzelnen zu ermitteln ist, wird in Rechtsprechung und Literatur nicht einheitlich beurteilt.<\/div>\n<\/div>\n
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(aa) Mehrheitlich wird davon ausgegangen, der Risikozuschlag k\u00f6nne mittels des (Tax-)CAPM (Capital Asset Pricing Model) ermittelt werden. Danach wird die durchschnittliche Marktrisikopr\u00e4mie, die anhand empirischer Daten aus der langfristigen Differenz zwischen der Rendite von Aktien und risikolosen staatlichen Anleihen errechnet wird, mit einem spezifischen Beta-Faktor multipliziert, der sich aus der Volatilit\u00e4t der Aktie des zu bewertenden Unternehmens ergibt. Zur Begr\u00fcndung der Ma\u00dfgeblichkeit dieses kapitalmarkttheoretischen Modells wird vor allem ausgef\u00fchrt, dass bei der Feststellung des Unternehmenswertes intersubjektiv nachvollziehbare Grunds\u00e4tze unter Zugrundelegung von Kapitalmarktdaten Anwendung f\u00e4nden und dass es kein anderes Modell gebe, das wie das CAPM die Bewertung risikobehafteter Anlagenm\u00f6glichkeiten erl\u00e4utere. Demgegen\u00fcber verf\u00fcge die herk\u00f6mmliche Multiplikatormethode \u00fcber kein festes theoretisches, sondern eher ein empirisches Fundament und werde zudem nicht durch die theoretische Forschung unterst\u00fctzt. Mit dem CAPM werde gegen\u00fcber der Risikozuschlagsmethode eine ungleich h\u00f6here Qualit\u00e4t infolge der gr\u00f6\u00dferen Nachpr\u00fcfbarkeit erreicht (vgl. OLG D\u00fcsseldorf WM 2009, 2220, 2226; AG 2016, 329, 331 = WM 2016, 1685, 1690; OLG Stuttgart AG 2010, 510, 512; AG 2008, 510, 514 f.; NZG 2007, 112, 117 = AG 2007, 128, 133 f.; OLG Frankfurt AG 2016, 551, 554; Paulsen in: M\u00fcnchener Kommentar zum AktG, 4. Aufl., \u00a7 305 Rdn. 126; Simon\/Leverkus in: Simon, SpruchG, 1. Aufl., Anh \u00a7 11 Rdn. 126 f.).<\/div>\n<\/div>\n
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(bb) Die Kammer vermag indes der vielfach vertretenen alleinigen Ma\u00dfgeblichkeit des (Tax-)CAPM in dieser Allgemeinheit nicht zu folgen. Es ist n\u00e4mlich nicht erkennbar, dass das (Tax-)CAPM den anderen Methoden zur Ermittlung des Risikozuschlages eindeutig \u00fcberlegen w\u00e4re. Auch bei ihm h\u00e4ngt das Ergebnis in hohem Ma\u00dfe von der subjektiven Einsch\u00e4tzung des Bewerters ab, die nur nicht unmittelbar durch die Sch\u00e4tzung des Risikozuschlages selbst ausge\u00fcbt wird, sondern mittelbar durch die Auswahl der Parameter f\u00fcr die Berechnung der Marktrisikopr\u00e4mie sowie des Beta-Faktors. Die rechnerische Herleitung des Risikozuschlages t\u00e4uscht dar\u00fcber hinweg, dass aufgrund der Vielzahl von Annahmen, die f\u00fcr die Berechnung getroffen werden m\u00fcssen, nur eine scheinbare Genauigkeit erreicht wird und nicht etwa eine exakte Bemessung des f\u00fcr die Investition in das konkrete Unternehmen angemessenen Risikozuschlages. Schon die zu treffende Aussage, inwieweit die Daten aus der Vergangenheit auch f\u00fcr die zuk\u00fcnftige Entwicklung aussagekr\u00e4ftig sind, unterliegt subjektiver Wertung. Dies zeigt sich bereits am Auswertungszeitraum, f\u00fcr den die \u00dcberrendite ermittelt wird. Aus einer Vielzahl anderer Spruchverfahren ist gerichtsbekannt, dass es eine Reihe von Studien gibt, die f\u00fcr unterschiedliche Zeitr\u00e4ume Werte f\u00fcr die Marktrisikopr\u00e4mie vor Steuern in Anwendung des arithmetischen Mittels zwischen 4,90% und 10,43% ermittelten; hinsichtlich des geometrischen Mittels werden Studien aufgezeigt, die vor Steuern Werte zwischen 1,7% und 6,80% ergaben. Ebenso ist die Auswahl der Unternehmen, die in eine Peer Group vergleichbarer Unternehmen einbezogen werden, stark von der subjektiven Einsch\u00e4tzung desjenigen abh\u00e4ngig, der \u00fcber die Vergleichbarkeit der Unternehmen im Einzelnen entscheidet (vgl. OLG M\u00fcnchen WM 2009, 1848, 1850 f. = ZIP 2009, 2339, 2341; LG M\u00fcnchen I AG 2016, 95, 99; Gro\u00dffeld, Recht der Unternehmensbewertung, a.a.O., Rdn. 694 f.; auch Reuter AG 2007, 1, 5; sehr kritisch zum CAPM auch Emmerich in: Festschrift f\u00fcr Uwe H. Schneider, 2011, S. 323, 328 f., 331).<\/div>\n<\/div>\n
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Auch sieht die Kammer in der Anwendung des arithmetischen Mittels mit einer j\u00e4hrlichen Wiederanlage des vollst\u00e4ndigen Aktienportfolios, wie es in den einzelnen IDW-Standards empfohlen wird, kein hinreichend taugliches Kriterium. Insoweit liegt n\u00e4mlich ein Widerspruch zu der Annahme einer auf Ewigkeit angelegten Unternehmenst\u00e4tigkeit vor. F\u00fcr das aktuelle steuerliche Regime der Abgeltungssteuer unter Einschluss der Versteuerung von Ver\u00e4u\u00dferungsgewinnen gehen empirische Untersuchungen n\u00e4mlich von einer sehr viel l\u00e4ngeren Haltedauer aus. Wenn der Wert des Unternehmens in die Ewigkeit ermittelt werden soll und vor allem auch die Alternativanlage in Aktien anderer Unternehmen vergleichbar sein soll, steht die Annahme eines j\u00e4hrlich stattfindenden vollst\u00e4ndigen Aktienaustausches hierzu in Widerspruch. Weiterhin ist gegen das arithmetische Mittel als alleiniger Ma\u00dfstab zur Ermittlung des Risikozuschlages zu ber\u00fccksichtigen, dass in all den F\u00e4llen, in denen die Anlageperiode nicht 1 ist, es zu Verzerrungen kommt (vgl. Wagner\/Jonas\/Ballwieser\/Tsch\u00f6pel WPg 2006, 1005, 1017 f.).<\/div>\n<\/div>\n
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Die Alternative zum arithmetischen Mittel liegt im geometrischen Mittel, bei dem die Wertpapiere zu Beginn des Untersuchungszeitraumes gekauft und an dessen Ende verkauft werden; die jeweiligen Ertr\u00e4ge werden dabei j\u00e4hrlich wieder angelegt. Dabei wird allerdings auch zu ber\u00fccksichtigen sein, dass das geometrische Mittel ebenso wie das arithmetische Mittel zu Verzerrungen des Unternehmenswertes f\u00fchrt, wenn die Anlageperiode nicht gleich 1 ist (vgl. Wagner\/Jonas\/Ballwieser\/Tsch\u00f6pel WPg 2006, 1005, 1017 f.).<\/div>\n<\/div>\n
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Insoweit geht die Kammer in st\u00e4ndiger Rechtsprechung unter Ber\u00fccksichtigung der gebotenen kritischen Auseinandersetzung mit diesem Modell davon aus, zwischen diesen beiden Extremen liegende Werte anzusetzen (vgl. nur LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 6.11.2013, Az. 5HK O 2665\/12; Beschluss vom 28.3.2014, Az. 5HK O 18925\/08; Beschluss vom 7.5.2014, Az. 5HK O 21386\/12; Beschluss vom 29.8.2014, Az. 5HK O 7455\/13; in diese Richtung auch OLG Karlsruhe Der Konzern 2015, 442, 448 f.).<\/div>\n<\/div>\n
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(cc) Vielmehr ist der Risikozuschlag mittels einer empirischen Sch\u00e4tzung zu gewinnen, die im Rahmen einer Gesamtw\u00fcrdigung aller ma\u00dfgeblichen Gesichtspunkte der konkreten Situation des zu bewertenden Unternehmens Rechnung tr\u00e4gt. Dabei k\u00f6nnen auch die unter Anwendung des CAPM gewonnenen Daten als eines der Elemente f\u00fcr die Sch\u00e4tzung des Risikozuschlages herangezogen werden (so auch OLG M\u00fcnchen ZIP 2009, 2339, 2342 = WM 2009, 1848, 1851).<\/div>\n<\/div>\n
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(b) Beim (Tax-)CAPM als einem der ma\u00dfgeblichen Elemente zur Ermittlung des anzusetzenden Risikozuschlags ergibt dieser aus dem Produkt von Marktrisikopr\u00e4mie und dem Beta-Faktor.<\/div>\n<\/div>\n
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(aa) Dabei geht das kapitalmarktorientierte (Tax-)CAPM von einer Marktrisikopr\u00e4mie aus, die sich aus der Differenz der erwarteten Rendite des Marktportfolios und dem risikolosen Zinssatz ergibt. Allerdings vermag die Kammer den Ansatz einer entsprechend einer aktuellen Verlautbarung des FAUB des IDW vom 19.9.2012 und einer aufgrund von aktuellen Marktbeobachtungen und Kapitalmarktstudien von Ratingagenturen basierenden implizit ermittelten Marktrisikopr\u00e4mie von 5,5% nach Steuern nicht zu teilen (a.A. OLG Frankfurt AG 2017, 790, 793 f. = Der Konzern 2018, 74, 78).<\/div>\n<\/div>\n
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Der Ansatz einer implizit aus Prognosen von Finanzanalysten und Ratingagenturen ermittelten Marktrisikopr\u00e4mie ist nicht geeignet, diese \u00dcberrendite abzuleiten. Gerade die Sch\u00e4tzung von Finanzanalysten und Ratingagenturen ist in hohem Ma\u00dfe abh\u00e4ngig von deren subjektiver Einsch\u00e4tzung. Angesichts dessen t\u00e4uscht die rechnerische Herleitung des Risikozuschlages dar\u00fcber hinweg, dass aufgrund der Vielzahl der zu treffenden Annahmen nur eine scheinbare Genauigkeit erzielt werden kann und nicht etwa eine exakte Bemessung des f\u00fcr die Investition in das konkrete Unternehmen angemessenen Risikozuschlages. Ebenso wie die zu treffende Aussage, inwieweit Daten aus der Vergangenheit auch f\u00fcr die zuk\u00fcnftige Entwicklung aussagekr\u00e4ftig sind, unterliegen die \u00dcberlegungen und Einsch\u00e4tzungen von Ratingagenturen, Finanzanalysten oder auch von Kapitalmarktstudien subjektiven Einschl\u00e4gen, weshalb es mehr als problematisch ist, aus ihnen die k\u00fcnftige Marktrisikopr\u00e4mie unter Einfluss der Folgewirkungen der Finanzmarkt- und Staatsschuldenkrise abzusch\u00e4tzen. Gegen diesen Ansatz spricht insbesondere auch die \u00dcberlegung, dass die Marktkapitalisierung als Input-Parameter f\u00fcr die Bemessung der Marktrisikopr\u00e4mie herangezogen wird (zu diesem Erfordernis ausdr\u00fccklich Wagner\/Mackenstedt\/Schieszl\/Lenckner\/Willershausen WPg. 2013, 947, 957). Das Modell zur Ermittlung impliziter Kapitalkosten muss konsistent zum Bewertungsmodell \u2013 vorliegend also zum Ertragswertverfahren \u2013 sein. Ein in alle Verfahren einflie\u00dfender Parameter ist der Unternehmenswert bzw. der Marktwert des Eigenkapitals. Dabei wird \u00fcblicherweise auf den Aktienkurs bzw. die Marktkapitalisierung zur\u00fcckgegriffen. W\u00fcrden aber die \u00fcbrigen zur Ermittlung der impliziten Eigenkapitalkosten und damit der impliziten Marktrisikopr\u00e4mie erforderlichen Parameter mit Ausnahme des gesuchten Risikozuschlags entsprechend den Annahmen im Bewertungsmodell angenommen, ist die Ermittlung der impliziten Eigenkapitalkosten nicht erforderlich, weil die Verwendung eines so ermittelten Eigenkapitalkostenansatzes exakt zum B\u00f6rsenkurs f\u00fchren und dann unmittelbar auf diesen abgestellt werden k\u00f6nnte (vgl. LG M\u00fcnchen i ZIP 2015, 2124, 2130; Beschluss vom 14.2.2014, Az. 5HK O 16505\/08; Beschluss vom 28.3.2014, Az. 5HK O 18925\/08; Beschluss vom 8.2.2017, Az. 5HK O 7347\/15; ebenso und ausf\u00fchrlich zur Problematik Knoll WiSt 2016, 248 ff.; auch Zeidler\/Tsch\u00f6pel\/Bertram CF 2014, 70, 72 f.). Auch die Tatsache, dass im Monatsbericht der Deutschen Bundesbank f\u00fcr April 2016 im Zusammenhang mit Bewertungskennzahlen f\u00fcr den deutschen Aktienmarkt auf die impliziten Eigenkapitalkosten abgestellt wird und diese im Rahmen eines Dividendenbarwertmodells herangezogen werden, \u00e4ndert nichts an den hier ge\u00e4u\u00dferten Bedenken gegen den Ansatz der impliziten Marktrisikopr\u00e4mie und deren Ableitung aus Analystensch\u00e4tzungen, die eben den Blick \u201enur\u201c von au\u00dfen auf ein Unternehmen haben und vielfach auch interessengeleitet sind. Vor allem aber weist der Beitrag im Monatsbericht der Deutschen Bundesbank 04\/2016 selbst darauf hin, dass die Beantwortung der Frage nach einem gerechtfertigten Bewertungsniveau nicht im Rahmen des Dividendenbarwertmodells allein erfolgen k\u00f6nne. Auch wird ausgef\u00fchrt, dass es immer wieder auch Perioden gebe, in denen die Aktienrisikopr\u00e4mie und die impliziten Eigenkapitalkosten sich nicht parallel entwickelten. So wird gerade auch auf den Sommer 2014 verwiesen, ab dem zwar die impliziten Aktienrisikopr\u00e4mien, nicht aber die Risikoindikatoren stiegen. Auch in der zweiten Jahresh\u00e4lfte 2010 kam es nach diesem Bericht zu einem starken Anstieg der Aktienrisikopr\u00e4mie als auch der Eigenkapitalkosten, ohne dass andere Risikoindikatoren reagiert h\u00e4tten.<\/div>\n<\/div>\n
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Eine im Vergleich zu der fr\u00fcheren Empfehlung des FAUB des IDW um einen Prozentpunkt erh\u00f6hte Marktrisikopr\u00e4mie l\u00e4sst sich auch nicht mit den Besonderheiten der Auswirkungen der Finanzmarkt- und Staatsschuldenkrise begr\u00fcnden. Auch die Vergangenheitszahlen, die die Grundlage der vom IDW bis zur der angesprochenen Verlautbarung angesetzten Empfehlung einer Marktrisikopr\u00e4mie nach Steuern unter Geltung des Steuerregimes der Abgeltungssteuer mit Werten in einer Bandbreite von 4 bis 5% bildete, umfassten mehrere konjunkturelle Zyklen mit Phasen des Aufschwungs wie auch des konjunkturellen Abschwungs. Wenn davon auszugehen ist, dass es nach der Finanzmarktkrise zu einem \u2013 wenn auch unerwartet raschen \u2013 erneuten Aufschwung kam, erscheint bereits fraglich, ob es sich dabei um eine schwere und lange Wirtschaftskrise handelt (vgl. LG Frankfurt, Beschluss vom 8.6.2015, Az. 3-05 O 198\/13). Die These einer konstant realen Aktienrendite, die angesichts eines historisch niedrigen Basiszinssatzes vertreten wird, l\u00e4sst sich empirisch nur schwer untermauern. In der Bewertungsliteratur wird zwar wiederholt auf Marktanalysen verwiesen, wonach die Gesamtrenditeerwartung der Anteilsnehmer nicht gesunken, sondern konstant geblieben sei (vgl. Wagner\/Mackenstedt\/Schieszl\/Willershausen WPg 2013, 948, 950 ff.; Zeidler\/Tsch\u00f6pe\/Bertram CF 2014, 70, 77 ff.; Baetge\/Niemeyer\/K\u00fcmmel\/Schulz in: Peem\u00f6ller, Praxishandbuch der Unternehmensbewertung, a.a.O., S. 396 f.). Allerdings ist diese These \u2013 wie die Kammer aus anderen Spruchverfahren wei\u00df \u2013 gerade nicht unumstritten, sondern ebenso vertreten wird, die Kapitalmarktteilnehmer w\u00fcrden infolge des Verharrens des Renditeniveaus quasirisikoloser Bundesanleihen auf dem aktuell niedrigen Stand auch ihre Renditeerwartungen f\u00fcr risikobehaftete Investitionen reduzieren.<\/div>\n<\/div>\n
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Auch andere Versuche zur Begr\u00fcndung, wie sie zum Teil \u00fcber den Unterschied zwischen der Rendite deutscher Staatsanleihen und dem Interbankenzins \u2013 mithin dem Zinssatz, zu dem sich ein Kapitalmarktteilnehmer mit dem geringsten Risiko und folglich dem geringsten Zinssatz verschulden kann \u2013 vorgenommen werden, verm\u00f6gen nicht restlos zu \u00fcberzeugen. Nach einem Anstieg dieses Spreads im Gefolge der Finanzmarkt- und der europ\u00e4ischen Staatsschuldenkrise noch bis in das Jahr 2013 hinein kam es wieder zu einem R\u00fcckgang des Delta des 12-Monats-Euribor, wobei Werte erreicht wurden, die nicht deutlich \u00fcber dem Spread aus der Zeit vor der Finanzmarktkrise lagen. Dann aber l\u00e4sst sich auch aus dieser \u00dcberlegung heraus nicht der Schluss auf eine um 1 Prozentpunkt erh\u00f6hte Marktrisikopr\u00e4mie ziehen.<\/div>\n<\/div>\n
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Der Ansatz eines Wertes von 5,5% nach Steuern f\u00fcr die Marktrisikopr\u00e4mie, wie dies im Bewertungsgutachten und im Pr\u00fcfungsbericht angenommen wurde, kann auch aus einem anderen Grund nicht als zwingend und angemessen bezeichnet werden. In anderen Untersuchungen wurde n\u00e4mlich abgeleitet, dass es infolge der Finanzmarkt- und Staatsschuldenkrise nicht zu einem deutlichen Anstieg der Marktrisikopr\u00e4mie kam. Zwei Pr\u00fcfungsberichte der Wollny WP Wirtschaftspr\u00fcfungsgesellschaft Steuerberatungsgesellschaft f\u00fcr Zeitpunkte bereits vor dem hier ma\u00dfgeblichen Stichtag (z.B. im Rahmen des Squeeze out bei der Gameforge Berlin AG zum Stichtag 5.6.2013) sprechen eher gegen eine konstant reale Aktienrendite, nachdem diese Berichte zu der Feststellung gelangen, es gebe lediglich eine marginale Erh\u00f6hung des durchschnittlichen Wertes gegen\u00fcber den 2003 endenden Zeitreihen aus der Stehle-Studie und folglich auch keine Anhaltspunkte f\u00fcr eine signifikant gestiegene Marktrisikopr\u00e4mie. Allerdings ist nicht zu verkennen, dass die Auswirkungen der Finanzmarkt- und Staatsschuldenkrise auf die Marktrisikopr\u00e4mie erst ex post nach deren Ende und letztlich auch nach dem Ende der auch zum Bewertungsstichtag andauernden expansiven Geldpolitik der Europ\u00e4ischen Zentralbank gewertet werden k\u00f6nnen. In die gleiche Richtung geht eine anhand des von Datastream bereit gestellten Index \u201eWorld DS-Market\u201c aus dem Zeitraum von 1974 bis 2014 eine globale Marktrisikopr\u00e4mie aus Sicht eines inl\u00e4ndischen Investors von 4,55% (vgl. Drukarczyk\/Sch\u00fcler, Unternehmensbewertung, 7. Aufl., S. 251). Allerdings ist in diesem Zusammenhang nicht zu verkennen, dass dieser Ansatz auch W\u00e4hrungsrisiken beinhaltet und somit ebenfalls nicht zwingend f\u00fcr die Ableitung der Marktrisikopr\u00e4mie herangezogen werden kann; zudem wird nicht klar herausgestellt, inwieweit es sich dabei um einen Ansatz vor oder nach Steuern handelt, auch wenn mehr f\u00fcr die Annahme eines Nach-Steuerwertes sprechen d\u00fcrfte.<\/div>\n<\/div>\n
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Bei dieser Ausgangslage mit dem Fehlen eindeutiger empirischer Studien, die konstant reale Renditeforderungen best\u00e4tigen oder ausschlie\u00dfen, und den unterschiedlichen \u2013 auch vor dieser Kammer vorgenommenen \u2013 Erkl\u00e4rungsversuchen zur Rechtfertigung der Empfehlung des FAUB des IDW \u2013 ist eine im Wege der Sch\u00e4tzung gewonnene Marktrisikopr\u00e4mie von 5%, die sich im Schnittbereich der urspr\u00fcnglichen Empfehlung des Fachausschusses Unternehmensbewertung des IDW mit den angepassten neueren Empfehlungen ansiedelt, zur \u00dcberzeugung der Kammer sachgerecht (so schon LG M\u00fcnchen I ZIP 2015, 2124, 2130 f.; Beschluss vom 30.12.2016, Az. 5HK O 414\/15; Beschluss vom 8.2.2017, Az. 5HK O 7347\/15). Andererseits kann nicht verkannt werden, dass die in diesem Zusammenhang vielfach angestellten \u00dcberlegungen in Zeiten sinkender Basiszinss\u00e4tze der Ansatz zumindest einer leicht ansteigenden Marktrisikopr\u00e4mie nicht von der Hand zu weisen ist. Auch unter Ber\u00fccksichtigung der in anderen Spruchverfahren gewonnenen Erkenntnisse sieht die Kammer eine Marktrisikopr\u00e4mie von 5% als angemessen an.<\/div>\n<\/div>\n
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Dem k\u00f6nnen namentlich nicht die Erw\u00e4gungen aus dem Gesetzgebungsverfahren zur Neufassung des Erbschaftsteuergesetzes entgegen gehalten werden, in dessen Verlaufe es zu einer \u00c4nderung des f\u00fcr das vereinfachte Ertragswertverfahren geltenden Vorschrift des \u00a7 203 BewG gekommen ist. Eine unmittelbare \u00dcbernahme der Regelung aus \u00a7 203 Abs. 1 BewG kann nicht vorgenommen werden, weil die Bewertungsanl\u00e4sse zu unterschiedlich sind. Das Bewertungsgesetz zielt auf eine standardisierende Bewertung von Unternehmen f\u00fcr Zwecke der Erbschaft- und Schenkungsteuer und kann deshalb auch auf vereinfachende Bewertungsparameter zur\u00fcckzugreifen. Demgegen\u00fcber ist das Ertragswertverfahren gerade bei aktienrechtlichen Strukturma\u00dfnahmen wie beispielsweise einem Squeeze out darauf gerichtet, im Einzelfall den zutreffenden Unternehmenswert zu ermitteln, der auch den verfassungsrechtlichen Anforderungen aus Art. 14 Abs. 1 GG an eine volle Kompensation der von einer derartigen Ma\u00dfnahme betroffenen Minderheitsaktion\u00e4re gen\u00fcgen muss. Daher ist aus dem Kapitalisierungsfaktor von 13,75% in \u00a7 203 BewG kein zwingender R\u00fcckschluss auf eine Marktrisikopr\u00e4mie von 5,5% nach Steuern zu ziehen. Auch der Ansatz einer Marktrisikopr\u00e4mie von 5% nach Steuern entfernt sich nicht in einer nicht hinnehmbaren Weise von den \u00dcberlegungen des Gesetzgebers zur Marktrisikopr\u00e4mie, zumal der Finanzausschuss des Deutschen Bundestages kein erh\u00f6htes Investitionsrisiko bei Unternehmen aufgrund der Niedrigzinsphase annahm (vgl. insgesamt zu \u00a7 203 BewG n.F. BT-Drucks. 18\/8911 S. 47).<\/div>\n<\/div>\n
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Ebenso wenig kann diesem Ansatz das von einigen Antragstellern zitierte Sachverst\u00e4ndigengutachten von Herrn. Prof. Dr. Bernhard Gro\u00dffeld aus einem anderen, beim Landgericht Hannover gef\u00fchrten Verfahren entgegengehalten werden, das der Kammer aus einer Reihe anderer Spruchverfahren bekannt ist. Die grundlegenden Werte der Stehle-Studie des Jahres 2004 werden dort nicht infrage gestellt. Allerdings sieht Herr Prof. Dr. G. die Notwendigkeit, einen anderen Anlagehorizont mit einer Umschichtung des Anlageportfolios in einem Zeitraum von drei bis f\u00fcnf Jahren als Basis des von ihm ermittelten Wertes von 3%, der dann um 1 bis 2 Prozentpunkte unter dem Wert der Stehle-Studie liegt. Dabei verweist er aber im Folgenden auf weitere Aspekte, die wiederum zu einer Erh\u00f6hung der Marktrisikopr\u00e4mie f\u00fchren sollen, ohne diese dann allerdings hinreichend exakt zu beziffern. Weiterhin muss ber\u00fccksichtigt werden, dass sich die Ausf\u00fchrungen von Herrn Prof. Dr. G. auf einen Stichtag am 24.2.2009 bezogen haben, w\u00e4hrend die hier zu beurteilende Hauptversammlung am 30.3.2016, also mehr als sieben Jahre sp\u00e4ter stattfand, mithin zu einem Zeitpunkt, als sich vor allem das Niveau des Basiszinssatzes sehr deutlich nach unten bewegt hatte. Herr Prof. Dr. G. weist selbst darauf hin, es sei fraglich, ob zu diesem Stichtag eine Erh\u00f6hung der Marktrisikopr\u00e4mie wegen der Unsicherheiten der Finanzkrise bereits in vollem Umfang eingepreist war. Er verweist zudem auf eine erh\u00f6hte Risikoaversion der Marktteilnehmer in Zeiten der Krise, die sich in einer erh\u00f6hten Marktrisikopr\u00e4mie auswirken kann. Angesichts dessen k\u00f6nnen die Erkenntnisse von Herrn Prof. Dr. G. nicht ohne Weiteres auf das hiesige Verfahren \u00fcbertragen werden.<\/div>\n<\/div>\n
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(bb) Der zur Ermittlung des unternehmensindividuellen Risikos im Rahmen des (Tax-)CAPM herangezogene Beta-Faktor konnte auf der Grundlage einer Peer Group vergleichbarer Unternehmen abgeleitet werden, weil das unternehmenseigene Beta der N. AG zum Bewertungsstichtag nicht als aussagekr\u00e4ftig eingestuft werden kann. Dies beruht im Wesentlichen auf den nachstehenden Erw\u00e4gungen.<\/div>\n<\/div>\n
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Entscheidend gegen den Ansatz des origin\u00e4ren Beta-Faktors spricht die mangelnde Liquidit\u00e4t der Aktie der N. AG. Die in einem Zeitraum von f\u00fcnf Jahren zum 18.11.2015 als dem Tag vor der Bekanntmachung der Squeeze out-Absicht an die Kapitalm\u00e4rkte ermittelten Bid-Ask-Spreads betrugen bei einem Zeitraum von f\u00fcnf Jahren monatlich 4,2% und einem Zeitraum von zwei Jahren w\u00f6chentlich 4,37%. Bei Aktien mit einem geringen Handelsvolumen liegt der Bid-Ask-Spread deutlich \u00fcber dem sehr liquider Aktien. Daher m\u00fcssen K\u00e4ufer bzw. Verk\u00e4ufer einer Aktie mit geringem Handelsvolumen einen erheblich h\u00f6heren Abschlag auf ihre Bruttorendite hinnehmen als K\u00e4ufer bzw. Verk\u00e4ufer einer Aktie mit hohem Handelsvolumen. Infolge dessen wird ein rationaler Investor nicht unmittelbar auf jede neue Kapitalmarktinformation reagieren, weil er bei jeder Transaktion erhebliche Renditeabschl\u00e4ge hinnehmen m\u00fcsste durch die h\u00f6heren Bid-Ask-Spreads. Folglich zeigt sich das tats\u00e4chliche Risiko eines Unternehmens nicht am empirisch ermittelten Beta-Faktor, da der Kurs aufgrund der hohen Transaktionskosten nur tr\u00e4ge auf neue Kapitalmarktinformationen reagiert. Die Bid-Ask-Spreads der Aktien der N. AG liegen in allen Zeitr\u00e4umen deutlich \u00fcber dem Grenzwert von maximal 1,25%, bis zu dem von einer liquiden Aktie ausgegangen wird (in diese Richtung auch OLG Frankfurt AG 2017, 790, 793 = Der Konzern 2018, 74, 76).<\/div>\n<\/div>\n
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Allerdings zeigen auch andere Gesichtspunkte, dass die Aktie nicht hinreichend liquide war. Die Abfindungspr\u00fcfer wiesen im Termin vom 10.12.2017 dabei insbesondere auf den Umstand hin, dass in einem Zwei-Jahres-Zeitraum lediglich 0,01204% der Aktien pro Tag gehandelt wurden; im F\u00fcnf-Jahres-Zeitraum waren es 0,01452% aller Aktien. Bei den Handelstagen ist im Vergleich zur Peer Group auch ein deutlich geringeres Handelsvolumen zu verzeichnen. W\u00e4hrend die Peer Group-Unternehmen im Durchschnitt an 93 bis 99% der Handelstage auch Handel verzeichneten, fand auf der Basis von zwei Jahren mit 500 Handelstagen an lediglich 60% dieser Tage und im 5-Jahres-Zeitraum mit 1.250 Handelstagen an 70% der Handelstage tats\u00e4chlich Handel statt. Eine Gesamtschau bereits dieser wesentlichen Erw\u00e4gungen zur Liquidit\u00e4t der Aktien zeigt, dass sie als illiquide einzustufen ist, weshalb der origin\u00e4re Beta-Faktor der Gesellschaft nicht herangezogen werden kann.<\/div>\n<\/div>\n
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(cc) Der demgem\u00e4\u00df aus einer Peer Group abzuleitende Beta-Faktor der N. AG war zur \u00dcberzeugung der Kammer hinsichtlich des operativen Risikos auf 1,20 unverschuldet festzusetzen. Die Zusammensetzung der Peer Group bedarf dabei keiner Korrektur. Die Abfindungspr\u00fcfer haben in ihrem Pr\u00fcfungsbericht insgesamt vier Berechnungsarten herangezogen, wobei sie jeweils von zwei- und f\u00fcnfj\u00e4hrigen Renditeintervallen ausgingen und diese gegen einen lokalen wie auch gegen einen internationalen Index regressierten. Der gerundete Durchschnitt dieser Beta-Faktoren ergab dann gleichfalls einen Wert von 1,2 unverschuldet, den auch die Bewertungsgutachter ermittelten, indem sie von einem f\u00fcnfj\u00e4hrigen Renditeintervall mit monatlichen Renditepunkten ausgingen und diese gegen den MSCI World Index regressierten.<\/div>\n<\/div>\n
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F\u00fcr die Auswahl der Peer Group-Unternehmen wesentlich ist die Vergleichbarkeit hinsichtlich des Gesch\u00e4ftsmodells, der spezifischen Produktsegmente bzw. des Diversifikationsgrades und der Produktart, hinsichtlich der regionalen Abdeckung und gegebenenfalls auch hinsichtlich ihrer Gr\u00f6\u00dfe (vgl. Frankeh\/Schulte\/D\u00f6rschell, Kapitalkosten f\u00fcr die Unternehmensbewertung, 3. Aufl., S. 47). Diese unmittelbare Vergleichbarkeit muss bei den herangezogenen Unternehmen der Peer Group bejaht werden. Alle Unternehmen bieten ihren Kunden Produkte bzw. Dienstleistungen aus dem Bereich der IT-Sicherheit an und sind somit mit der N. AG zu vergleichen. Die Gr\u00f6\u00dfe ist dabei nicht zwingend ein Ausschlusskriterium \u2013 wesentlicher sind vor allem das Gesch\u00e4ftsmodell und die Produktpalette sowie die damit bedienten M\u00e4rkte, was gleichfalls zur Vergleichbarkeit f\u00fchrt, nachdem die Peer Group-Unternehmen \u00e4hnliche M\u00e4rkte international wie die N. AG bedienen.<\/div>\n<\/div>\n
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Allein aus der Gr\u00f6\u00dfe kann auch kein den Beta-Faktor unzul\u00e4ssig zu Ungunsten der Minderheitsaktion\u00e4re verzerrendes Moment abgeleitet werden, wie die Analyse der Beta-Faktoren der drei gr\u00f6\u00dften Unternehmen C. Inc., P. Inc. und Sy. Corp. deutlich macht. Lediglich C. Inc. hat bei allen vier Varianten der Ermittlung des Beta-Faktors einen \u00fcber dem Durchschnitt der Peer Group liegenden Beta-Faktor. P. Inc. weist einen unverschuldeten Beta-Faktor auf, der bei einer Regression gegen den nationalen Index nahezu identisch mit dem Durchschnitt der gesamten Peer Group, w\u00e4hrend er gegen den MSCI World Index bei einem zweij\u00e4hrigen Renditeintervall mit 1,03 deutlich niedriger und bei f\u00fcnf Jahren monatlich mit 1,60 deutlich \u00fcber dem Durchschnitt liegt. Dabei kann dieses Unternehmen auch mit einem Renditeintervall von f\u00fcnf Jahren ber\u00fccksichtigt werden, auch wenn es nicht \u00fcber den gesamten Zeitraum notiert war. Die von den Abfindungspr\u00fcfern herangezogenen Bloomberg-Daten ergaben n\u00e4mlich Werte, die vor allem bei der Regression gegen den nationalen Index nahezu identisch mit dem Zwei-Jahres-Zeitraum waren. Sy. Corp. weist wiederum bei allen vier Regressionsm\u00f6glichkeiten Werte auf, die deutlich unterhalb des Durchschnitts angesiedelt sind. Demgem\u00e4\u00df \u00e4ndert sich der Mittelwert der Peer Group auch ohne die drei \u201eBranchenriesen\u201c nahezu nicht.<\/div>\n<\/div>\n
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Auch kann nicht alleine davon ausgegangen werden, dass Unternehmen mit einer h\u00f6heren Ertragsmarge zwingend einem h\u00f6heren Risiko ausgesetzt seien. Dies zeigt sich exemplarisch an F. Inc. mit einer EBIT-Marge von 2%, die die Antragsgegnerin in ihrer Antragerwiderung unwidersprochen dargestellt hat und auf die auch der Antragsteller zu 15) in seiner Replik abstellt. Der Beta-Faktor dieses Unternehmens liegt je nach Regressionsmethode unverschuldet zwischen 1,32 und 1,85, wie der Tabelle auf Seite 24 der erg\u00e4nzenden Stellungnahme der Abfindungspr\u00fcfer zu entnehmen ist. Das Unternehmen mit der gr\u00f6\u00dften EBIT-Marge von 52% \u2013 g. Ltd. \u2013 weist dagegen \u00fcber alle Regressionsm\u00f6glichkeiten einen deutlich unter dem Durchschnitt der Peer Group liegenden Beta-Faktor auf, auch wenn dieses Unternehmen nicht in jeder Hinsicht mit der N. AG vergleichbar ist; dies steht allerdings der Aufnahme in die Peer Group nicht entgegen, weil eine absolute Identit\u00e4t der Vergleichsunternehmen ohnehin nicht zu erreichen ist. Diese Gegen\u00fcberstellung zeigt indes, dass eine hohe Ertragsmarge allein kein Indiz f\u00fcr ein h\u00f6heres Risiko ist, nachdem dieses vor allem vom Gesch\u00e4ftsmodell abh\u00e4ngig ist.<\/div>\n<\/div>\n
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Die Tatsache, dass die herangezogenen Vergleichsunternehmen mit Ausnahme der B. AG im Ausland ans\u00e4ssig sind, f\u00fchrt nicht zur Unvergleichbarkeit der Unternehmen. Es ist in der Rechtsprechung weithin anerkannt, dass auch ausl\u00e4ndische Unternehmen in eine Peer Group aufgenommen werden k\u00f6nnen (vgl. OLG Celle AG 2007, 865, 867 = ZIP 2007, 2025, 2028; OLG D\u00fcsseldorf WM 2009, 2220, 2226; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 28.5.2014, Az. 5HK O 22657\/12; Beschluss vom 21.12.2015, Az. 5HK O 24402\/13; Beschluss vom 25.4.2016, Az. 5HK O 20672\/14). Dies resultiert neben der Verflechtung der Kapital- und Aktenm\u00e4rkte vor allem auch aus der Erw\u00e4gung heraus, dass nahezu alle Unternehmen der Peer Group in gleicher Weise wie die Gesellschaft auf internationalen M\u00e4rkten t\u00e4tig sind.<\/div>\n<\/div>\n
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V. Inc. konnte in die Peer Group aufgenommen werden, weil dieses Unternehmen von seinem Gesch\u00e4ftsmodell her sehr wohl mit der N. AG vergleichbar ist. Wie die Gesellschaft bietet V. Inc. explizit Produkte aus dem Bereich der Online-Sicherheit und der eSignatur an. Damit aber agiert es im Markt der digitalen Sicherheit, in dem auch die NTT Com Security ein Wettbewerber ist.<\/div>\n<\/div>\n
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Demgegen\u00fcber musste eine Einbeziehung der Ca. SE in die Peer Group nicht erfolgen, weil dieses Unternehmen seinen Schwerpunkt im Gesch\u00e4ft mit Cloud-Services hat und \u2013 anders als die N. AG und die weiteren herangezogenen Peer Group-Unternehmen \u2013 die IT-Sicherheit nicht als Hauptgesch\u00e4ftsfeld sieht. Das ganzheitliche Produkt- und Dienstleistungsangebot der Ca. SE umfasst nicht explizit IT-Sicherheit und Cyber-Security. Daher ist es in \u00dcbereinstimmung mit der Einsch\u00e4tzung der Abfindungspr\u00fcfer gerechtfertigt, Ca. SE nicht heranzuziehen. Abgesehen davon zeigen ver\u00f6ffentlichte Beta-Faktoren dieses Unternehmens bis einschlie\u00dflich dem 31.12.2015 (vgl. Franken\/Schulte\/Brunner\/D\u00f6rschell, Kapitalkosten und Multiplikatoren f\u00fcr die Unternehmensbewertung \u2013 Unternehmens- und Branchenanalysen 2016\/2017, 4. Aufl., S. 268), dass diese zwischen 2011 und 2014 bei einem einj\u00e4hrigen Erhebungszeitraum nie unter 1,14 und damit nur geringf\u00fcgig niedriger als der Durchschnitt der Peer Group lagen; erst im Jahr 2015 wurde bei einem einj\u00e4hrigen Erhebungszeitraum mit 51 Datenpunkten ein raw Beta von 0,40 ermittelt; allerdings bestehen erhebliche Zweifel hinsichtlich der Aussagef\u00e4higkeit dieses Wertes, weil das Bestimmtheitsma\u00df R2<\/sup> in diesem Jahr nur mehr 0,08 betragen hat. Dieses Bestimmtheitsma\u00df als Korrelationskoeffizient zwischen einer Aktie und dem Referenzindex macht deutlich, in welchem Umfang das Risiko einer Aktie durch Marktfaktoren bestimmt wird. Dieser Wert von 0,08 besagt, dass lediglich 8% des Risikos der Aktie durch Marktfaktoren bestimmt werden. Dieser Wert spricht gegen die statistische Signifikanz des Beta-Faktors der Ca. SE f\u00fcr den Ein-Jahreszeitraum des Jahres 2015. Angesichts dessen kann auch nicht zwingend davon ausgegangen werden, durch die Einbeziehung dieses Unternehmens w\u00fcrde es zu einem deutlich niedrigeren Beta-Faktor kommen.<\/div>\n<\/div>\n
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Auf ein Branchen-Beta musste nicht zur\u00fcckgegriffen werden, weil es eine hinreichende Zahl von Unternehmen gibt, die mit dem Bewertungsobjekt gut vergleichbar sind und folglich eine Peer Group zur Ermittlung des unternehmensindividuellen Risikos herangezogen werden konnte. In die Berechnung \u00fcber einen Branchen-Beta flie\u00dfen zu viele Unternehmen ein, die mit dem Bewertungsobjekt nicht oder jedenfalls kaum vergleichbar sind (vgl. LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 25.4.2016, Az. 5HK O 20672\/14), weshalb darauf jedenfalls im vorliegenden Fall nicht abgestellt werden muss.<\/div>\n<\/div>\n
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(dd) Neben dem operativen Risiko muss auch das Finanzierungsstrukturrisiko, wie es mit Hilfe der Beta-Faktoren ermittelt wird, einflie\u00dfen. Demgem\u00e4\u00df erh\u00f6ht sich das Risiko der Eigenkapitalgeber mit steigender Verschuldung des Unternehmens, weshalb dann der operative unverschuldete Beta-Faktor im Wege des Relevern angepasst werden muss. Vorliegend steigt die Verschuldung der Gesellschaft insbesondere infolge der Notwendigkeit der Verlustfinanzierung bis einschlie\u00dflich zum Gesch\u00e4ftsjahr 2018\/19 an. Erst ab dem Gesch\u00e4ftsjahr 2019\/20 sehen die Planannahmen ein positives EBIT vor, was dann auch zu einem sinkenden Verschuldungsgrad und einem sinkenden verschuldeten Beta-Faktor f\u00fchrt.<\/div>\n<\/div>\n
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(c) Der so ermittelte Risikozuschlag mit Werten zwischen 9,07% und 6,69% in der Detailplanungsphase sowie von 6,16% im Terminal Value steht in Einklang mit den sich aus der speziellen Situation der Gesellschaft am Markt ergebenden Risiken, die insgesamt als \u00fcberdurchschnittlich eingestuft werden m\u00fcssen. Die Gesellschaft ist im globalen IT-Sicherheitsmarkt t\u00e4tig, in dem sich zweifelsohne erhebliche Wachstumschancen bieten, nachdem durch die Zunahme des Cloud Computing auch die Nachfrage nach Produkten zur Netzwerksicherheit wesentlich steigen wird. Ebenso kann die Gesellschaft von einer zunehmenden Nachfrage nach ihren Produkten durch die zunehmende Vernetzung einer Vielzahl von Gegenst\u00e4nden profitieren, zu der es im Rahmen des \u201eInternet der Dinge\u201c kommen wird, nachdem dieses die Grundlage f\u00fcr das Zukunftsprojekt \u201eIndustrie 4.0\u201c in Deutschland darstellt. Das Marktvolumen f\u00fcr diesen Bereich soll von 2013 bis 2020 j\u00e4hrlich um rund 20% steigern, weshalb auch die Nachfrage nach IT-Sicherheitsprodukten zunehmen wird. Auch wird sich die \u00dcberwachung des Datenverkehrs mit umfassend eingesetzten Sensoren in der IT-Infrastruktur positiv auf die Anbieter der IT-Sicherheit auswirken. Ebenso wird es steigenden Bedarf nach Produkten zur Verbesserung der IT-Sicherheit geben wegen der zunehmenden Notwendigkeit des Schutzes vor Cyberkriminalit\u00e4t und vor Hacker-Angriffen. Andererseits ergeben sich aus der Struktur des Marktes auch erhebliche Risiken f\u00fcr die N. AG. Der Markt weist einen hohen Fragmentierungsgrad auf, wie im Bewertungsgutachten von P. wie auch dem Pr\u00fcfungsbericht von M. dargestellt ist. Eine Studie der IDC vom Dezember 2014 macht deutlich, dass im Jahr 2013 ca. 67% des IT-Sicherheitsproduktmarktes auf insgesamt bereits 24 Anbieter entf\u00e4llt. Auch der IT-Sicherheitsdienstleistungsmarkt ist \u00e4hnlich zersplittert. Daraus muss eine hohe Wettbewerbsintensit\u00e4t abgleitet werden, die noch durch geringe Markteintrittsbarrieren und eine hohe Geschwindigkeit des technologischen Fortschritts verst\u00e4rkt wird, weil stets neue Wettbewerber auftreten. Gerade das allgemein zu beobachtende Wachstum des Marktes macht ihn attraktiv f\u00fcr neue Wettbewerber. Ebenso erh\u00f6ht der erhebliche Fachkr\u00e4ftemangel in diesem Bereich das Risiko \u2013 wenn es der Gesellschaft nicht gelingt, hochqualifizierte Fachkr\u00e4fte zu gewinnen, verschlechtern sich ihre Aussichten am Markt. Ein ganz wesentlicher Faktor, der zu dem Ergebnis eines \u00fcberdurchschnittlichen Risikos beitr\u00e4gt, ist die ambitionierte Planung der Gesellschaft, die vor dem Hintergrund der wirtschaftlichen Entwicklung in der Vergangenheit und der ersten Jahre der Detailplanungsphase zu sehen ist, als die Gesellschaft negative Ergebnisse erzielte, die dann zu sehr hohen Wachstumsraten beim EBIT f\u00fchren, das von \u20ac 1,61 Mio. im Gesch\u00e4ftsjahr 2019\/20 auf \u20ac 28,082 Mio. im Gesch\u00e4ftsjahr 2024\/25 ansteigen soll. Diese Planannahmen bergen das Risiko der auch deutlichen Verfehlung in sich. Nicht au\u00dfer Betracht gelassen werden kann auch die Tatsache, dass zumindest ein Teil der Abnehmer von Produkten und Beratungsdienstleistungen der Gesellschaft in Damit aber liegt das operative Risiko gerade wegen der Unsicherheit, inwieweit die Restrukturierung der Gesellschaft den gew\u00fcnschten Erfolg nach sich zieht, \u00fcber dem Risiko des Gesamtmarktes. Daneben muss aus den oben genannten Gr\u00fcnden auch das Finanzierungsstrukturrisiko der Gesellschaft als risikoerh\u00f6hend beachtet werden.<\/div>\n<\/div>\n
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(3) Der mit 0,75% in der Ewigen Rente angesetzte Wachstumsabschlag muss nicht erh\u00f6ht werden.<\/div>\n<\/div>\n
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(a) Mit dem Wachstumsabschlag wird zugunsten der Aktion\u00e4re ber\u00fccksichtigt, dass sich die Geldentwertung bei festverzinslichen Anleihen st\u00e4rker auswirkt als bei einer Unternehmensbeteiligung. Das Unternehmen hat in der Regel die M\u00f6glichkeit, die Geldentwertung zumindest zu einem Teil durch Preiserh\u00f6hungen aufzufangen, w\u00e4hrend die Anleihe ohne Inflationsausgleich zum Nominalwert zur\u00fcckgezahlt wird. Die H\u00f6he des festzusetzenden Abschlages ist dabei abh\u00e4ngig von den Umst\u00e4nden des Einzelfalles. Ma\u00dfgeblich ist vor allem, ob und in welcher Weise Unternehmen die erwarteten Preissteigerungen an die Kunden weitergeben k\u00f6nnen; daneben sind aber auch sonstige prognostizierte Margen und Struktur\u00e4nderungen zu ber\u00fccksichtigen (vgl. OLG Stuttgart AG 2007, 596, 599; NZG 2007, 302, 307; AG 2008, 783, 788 f.; OLG M\u00fcnchen WM 2009, 1848, 1851 = ZIP 2009, 2339, 2342; AG 2015, 508, 512 = ZIP 2015, 1166, 1171; OLG D\u00fcsseldorf WM 2009, 2220, 2227; OLG Karlsruhe Der Konzern 2015, 442, 450 f.; 2016, 35, 41). Ausschlaggebend ist dabei prim\u00e4r die individuelle Situation des Unternehmens, nicht die allgemeine Entwicklung zum Bewertungsstichtag. Dabei kann nicht auf Ums\u00e4tze und deren Entwicklung in Relation zur allgemeinen Inflationsrate abgestellt werden; entscheidend ist vielmehr das Wachstum der Ergebnisse. Die erwartete durchschnittliche Inflationsrate kann dabei nur einen ersten Ansatzpunkt f\u00fcr die H\u00f6he des Wachstumsabschlages bilden (so auch ausdr\u00fccklich OLG D\u00fcsseldorf AG 2016, 329, 331 = WM 2016, 1686, 1691; Paulsen in: M\u00fcnchener Kommentar zum AktG, 4. Aufl., \u00a7 305 Rdn. 134). Es ist n\u00e4mlich zu beachten, dass \u2013 wie auch, aus anderen Verfahren gerichtsbekannt ist \u2013 Unternehmensergebnisse anderen Preiseinfl\u00fcssen als der Verbraucherpreisindex unterliegen, weil Chancen und Risiken nominaler Ergebnisver\u00e4nderungen sowohl von der Marktlage und Wettbewerbssituation als auch der Struktur jedes einzelnen Unternehmens abh\u00e4ngen.<\/div>\n<\/div>\n
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Im Zeitraum ab 2025\/26 kann nicht davon ausgegangen werden, die Gesellschaft werde in der Lage sein, dauerhaft ein wertsteigendes Wachstum in H\u00f6he der (allgemeinen) Inflationsrate zu erwirtschaften. In der Vergangenheit bereits war sie nicht in der Lage, Preissteigerungen in vollem Umfang auf ihre Abnehmer abzuw\u00e4lzen, wie dies namentlich das Segment Technologieverkauf zeigt, wo die Rohergebnismarge von 29% im Gesch\u00e4ftsjahr 2012 auf 20,9% im Rumpfgesch\u00e4ftsjahr als Folge des zunehmenden Preisverfalls gesunken ist. Dem kann durch die M\u00f6glichkeit der Erh\u00f6hung von Stundens\u00e4tzen im Beratungssegment nicht in einem Umfang entgegengewirkt werden, der dazu f\u00fchren w\u00fcrde, die Gesellschaft k\u00f6nnte zumindest ein Wachstum im Umfang der allgemeinen Preissteigerungsrate erzielen. Zum einen muss gesehen werden, dass diese M\u00f6glichkeit bereits in der kontinuierlich steigenden Rohertragsmarge reflektiert ist. Eine noch st\u00e4rkere Weitergabe von Preissteigerungen kann indes angesichts des intensiven Wettbewerbs in der IT-Sicherheitsbranche, der auch \u00fcber den Preis ausgefochten wird, und der branchen\u00fcblichen Mitarbeiterfluktuation nicht angenommen werden.<\/div>\n<\/div>\n
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(b) Dem kann nicht entgegengehalten werden, ein unterhalb der erwarteten allgemeinen Inflationsrate liegender Wachstumsabschlag f\u00fchre auf Dauer zu einem Schrumpfen und vollst\u00e4ndigen Verschwinden der Gesellschaft aus dem Markt. Dieser Ansatz l\u00e4sst die Auswirkungen zwischen Wachstum, Thesaurierung, Inflation, pers\u00f6nlicher Besteuerung und Verschuldung au\u00dfer Betracht. Gerade die Folgen der Thesaurierung m\u00fcssen in die Betrachtung zum k\u00fcnftigen Wachstum einflie\u00dfen. Der Ansatz thesaurierungsbedingten Wachstums ist angesichts der Aufgabe der Vollaussch\u00fcttungshypothese notwendig. Durch die Ber\u00fccksichtigung der Thesaurierung in der Ewigen Rente kann reales Wachstum begr\u00fcndet werden. Dabei muss insbesondere gesehen werden, dass die fr\u00fcher der Unternehmensbewertung zugrunde gelegte Vollaussch\u00fcttungshypothese den Realit\u00e4ten nicht entsprochen hat, so dass der Ansatz von Thesaurierung und demgem\u00e4\u00df auch von thesaurierungsbedingten Wachstum in der Ewigen Rente als sachgerecht und zutreffend bezeichnet werden muss (vgl. auch LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 28.3.2014, Az. 5 HK O 18925\/08; Beschluss vom 7.5.2014, Az. 5HK O 21386\/12; Beschluss vom 8.2.2017, Az. 5HK O 7347\/15). Der Unternehmenswert der Gesellschaft bildet dabei auch das thesaurierungsbedingte Wachstum durch die fiktive Hinzurechnung der Wertbeitr\u00e4ge aus Thesaurierung ab. In ihrer erg\u00e4nzenden Stellungnahme erl\u00e4uterten die Abfindungspr\u00fcfer, dass sich aus einer Umrechnung der fiktiv thesaurierten Betr\u00e4ge in einen Wachstumsabschlag \u00fcberschl\u00e4gig bereits ein thesaurierungsbedingter Wachstumsabschlag von etwa 5,17% ergebe. Zusammen mit dem tats\u00e4chlich ber\u00fccksichtigten, ausschlie\u00dflich das preisbedingte Wachstum widerspiegelnden Wachstumsabschlag von 0,75% ergibt sich im Terminal Value dann eine Wachstumsrate von rund 5,92%.<\/div>\n<\/div>\n
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Neuere Studien aus der Literatur rechtfertigen keine andere Beurteilung, wie der Kammer aus mehreren anderen Verfahren \u00fcberzeugend dargestellt wurde, in denen insbesondere auch C. als gerichtlich bestellter Sachverst\u00e4ndiger Stellung zu der von ihm erstellten Studie nahm. Diese Studie von C. (BewP 2011, 24) f\u00fchrt nicht zu einer abweichenden Beurteilung, auch wenn er die Kerngr\u00f6\u00dfen zur Ermittlung des Wachstumsabschlages \u2013 Bruttoinlandsprodukt, Inflationsrate und Gewinnwachstum der Unternehmen \u2013 zusammenfasst. Dabei lag das Gewinnwachstum der Unternehmen in Deutschland von 1992 bis 2009 bei 2,4% und damit \u00fcber der Inflationsrate von 1,9%. Der Wachstumsabschlag von 0,75% spiegelt dabei aber nicht das Gesamtwachstum der erzielbaren \u00dcbersch\u00fcsse wider. Dieses ist vielmehr unter Einbeziehung des (impliziten) thesaurierungsbedingten Wachstums zu ermitteln, das \u2013 wie oben ausgef\u00fchrt \u2013 nach Hinzurechnung des thesaurierungsbedingten Wachstum deutlich h\u00f6her liegt.<\/div>\n<\/div>\n
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Ebenso wenig f\u00fchrt eine Dissertation von Bo. zu abweichenden Erkenntnissen. Dieser Arbeit ist n\u00e4mlich nicht zu entnehmen, inwieweit der Umstand von Gewinnsteigerungen auch zu Wertsteigerungen des Unternehmens f\u00fchrt. Der auf Zahlen der Deutschen Bundesbank mit der Entwicklung des bilanziellen Eigenkapitals beruhenden Aufstellung ist zu entnehmen, dass das bilanzielle Eigenkapital st\u00e4rker wuchs als die Gewinne; Ursachen f\u00fcr diese Entwicklung k\u00f6nnen der Zahlenreihe indes nicht entnommen werden. Das Gewinnwachstum der Vergangenheit konnte nicht kostenlos erfolgen, sondern erforderte Thesaurierungen. Dann aber best\u00e4tigen die Zahlen aus der Arbeit von Bork diese \u00dcberlegungen \u2013 je h\u00f6her das Wachstum, desto geringer ist der aussch\u00fcttungsf\u00e4hige Teil der Ergebnisse. Etwas anderes l\u00e4sst sich nicht aus einer Untersuchung von Sch\u00fcler\/Lampenius ableiten, die in Auswertung von 134 Bewertungsgutachten aus dem Zeitraum zwischen 1985 und 2003 zu dem Ergebnis gelangte, f\u00fcr zwei von drei denkbaren Inflationssch\u00e4tzern sei ein negatives Realwachstum festgestellt worden. Diese Untersuchung rechtfertigt vor allem deshalb kein anderes Ergebnis, weil die Datengrundlage mit dem Ansatz des Verbraucherpreisindex in Deutschland bzw. den Sch\u00e4tzungen der Deutschen Bundesbank nicht zu \u00fcberzeugen vermag. Wesentlich m\u00fcssen n\u00e4mlich \u2013 wie bereits ausgef\u00fchrt \u2013 die Preissteigerungen auf den Beschaffungsm\u00e4rkten f\u00fcr das bewertete Unternehmen sein. Aus demselben Grund \u00fcberzeugt auch nicht die Annahme von Kn., eine unvollst\u00e4ndige \u00dcberw\u00e4lzung der Inflation stehe in Widerspruch zum Postulat des eingeschwungenen Zustandes, in dem alle Variablen die gleichen Zuwachsraten aufwiesen. Der Ansatz von Knoll geht indes von der erwarteten langfristigen Inflation seitens der Europ\u00e4ischen Zentralbank in H\u00f6he von 2% aus, was indes nicht hinreichend die relevanten Ver\u00e4nderungen des Preisniveaus auf der Grundlage von Preis\u00e4nderungen auf den Beschaffungsm\u00e4rkten f\u00fcr das bewertete Unternehmen ber\u00fccksichtigt.<\/div>\n<\/div>\n
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Somit ergibt sich zum bewertungstechnischen Stichtag am 31.3.2015 ein Ertragswert der N. AG von \u20ac 117,97 Mio., der dann auf den allein ma\u00dfgeblichen Bewertungsstichtag der Hauptversammlung am 30.3.2016 aufzuzinsen ist, woraus sich dann der Ertragswert von \u20ac 128,813 Mio. entsprechend der nachstehend Tabelle errechnet.<\/div>\n<\/div>\n
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\n\n\n\n\n\n\n\n\n<\/colgroup>\n\n\n\n\n\n\n\n\n
Ertragswert<\/td>\nFC<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\n<\/tr>\n
in TEUR<\/td>\nFY15\/16<\/td>\nFY16\/17<\/td>\nFY17\/18<\/td>\nFY18\/19<\/td>\nFY19\/20<\/td>\nFY20\/21<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Zu kapitalisierendes Ergebnis<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n<\/tr>\n
Kapitalisierungszinssatz<\/td>\n9,19%<\/td>\n9,70%<\/td>\n9,99%<\/td>\n9,88%<\/td>\n9,69%<\/td>\n9,37%<\/td>\n<\/tr>\n
Barwertfaktor<\/td>\n0,9158<\/td>\n0,8348<\/td>\n0,7590<\/td>\n0,6908<\/td>\n0,6298<\/td>\n0,5758<\/td>\n<\/tr>\n
Barwerte zum 31.3.<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n<\/tr>\n<\/tbody>\n<\/table>\n<\/div>\n<\/div>\n
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\n\n\n\n\n\n\n\n<\/colgroup>\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n\n
Ertragswert<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nPlan<\/td>\nEwige<\/td>\n<\/tr>\n
in TEUR<\/td>\nFY21\/22<\/td>\nFY22\/23<\/td>\nFY23\/24<\/td>\nFY24\/25<\/td>\nRente<\/td>\n<\/tr>\n
<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Zu kapitalisierendes Ergebnis<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n17.860<\/td>\n<\/tr>\n
Kapitalisierungszinssatz<\/td>\n8,99%<\/td>\n8,58%<\/td>\n8,12%<\/td>\n7,61%<\/td>\n6,33%<\/td>\n<\/tr>\n
Barwertfaktor<\/td>\n0,5283<\/td>\n0,4866<\/td>\n0,4500<\/td>\n0,4182<\/td>\n6,6053<\/td>\n<\/tr>\n
Barwerte zum 31.3.<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n0<\/td>\n117.970<\/td>\n<\/tr>\n
Ertragswert zum 31.3.2015<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n117.970<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Aufzinsung<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n10.843<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n
Ertragswert zum 30.3.2016<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n128.813<\/td>\n<\/td>\n<\/td>\n<\/tr>\n<\/tbody>\n<\/table>\n<\/div>\n<\/div>\n
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c. Sonderwerte bzw. nicht betriebsnotwendiges Verm\u00f6gen mussten nicht angesetzt werden.<\/div>\n<\/div>\n
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(1) Dies gilt zun\u00e4chst f\u00fcr die drei Beteiligungen an den nicht operativen Gesellschaften N. Management AG, I. LLC sowie A. I. SAS. Die Bewertung dieser drei Gesellschaften erfolgte ausweislich der erg\u00e4nzenden Stellungnahme der Abfindungspr\u00fcfer vom 6.10.2017 auf der Grundlage der Buchwerte der Bilanzen, die zu einem negativen Wert von \u20ac 82.000,\u2013 f\u00fchrte, der allerdings aus Wesentlichkeitsgr\u00fcnden nicht als stille Last angesetzt wurde. Namentlich die NTTCS Management AG weist alleine Verbindlichkeiten wegen K\u00f6rperschaftsteuer in H\u00f6he von \u20ac 272.000,\u2013 auf, die sonstige Bankguthaben, Schecks und fl\u00fcssige Mittel in einem Umfang von insgesamt \u20ac 247.000,\u2013 bereits deutlich \u00fcbersteigen. Hinzu kommen vor allem weitere kurzfristige Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen sowie ausstehende Rechnungen f\u00fcr die Abfindungspr\u00fcfung und Bewertung von insgesamt \u20ac 56.000,\u2013 sowie weitere kurzfristige Verbindlichkeiten von \u20ac 3.000,\u2013. Bei der I. LLC stehen fl\u00fcssigen Mitteln von insgesamt \u20ac 22.000,\u2013 sonstige kurzfristige R\u00fcckstellungen in gleicher H\u00f6he gegen\u00fcber, w\u00e4hrend bei der A. I. SAS die Verbindlichkeiten die sonstigen Bankguthaben, Schecks und fl\u00fcssige Mittel \u00fcbersteigen, weshalb sich bei diesem Unternehmen ein negativer Buchwert von \u20ac 3.000,\u2013 ergibt. Da die Gesellschaften operativ nicht t\u00e4tig sind, kann ein positiver Ertragswert nicht festgestellt werden.<\/div>\n<\/div>\n
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(2) Die vorhandene Liquidit\u00e4t musste auch nicht teilweise als nicht betriebsnotwendig eingestuft werden, auch wenn die Gesellschaft zum bewertungstechnischen Stichtag am 31.3.2015 \u00fcber einen Liquidit\u00e4tsbestand von rund \u20ac 30 Mio. verf\u00fcgte. Allein die Tatsache, dass die Abfindungspr\u00fcfer eine Untergrenze f\u00fcr operative Liquidit\u00e4t in H\u00f6he von \u20ac 5 Mio., was weniger als 1,5% der operativen Kosten ausmacht und damit eine Reichweite von weniger einer Woche hat, rechtfertigt kein anderes Ergebnis. Der Rest der vorhandenen Liquidit\u00e4t wird n\u00e4mlich ben\u00f6tigt, um operative Verluste abzudecken, wie sie in den ersten vier Jahren der Detailplanungsphase erwartet werden. Da zudem im Laufe der Detailplanungsphase nach den Planungen der Gesellschaft die zum 31.3.2015 in H\u00f6he von \u20ac 64,1 Mio. bestehenden Finanzverbindlichkeiten zur\u00fcckgef\u00fchrt werden sollen, muss der gesamte Liquidit\u00e4tsbestand als betriebsnotwendig eingestuft werden. Gerade die R\u00fcckf\u00fchrung der Finanzverbindlichkeiten entsprechend den Planungen wirkt sich \u00fcber einen sinkenden Risikozuschlag zugunsten der Minderheitsaktion\u00e4re aus.<\/div>\n<\/div>\n
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(3) Die im In- und Ausland bestehenden Verlustvortr\u00e4ge waren auf der Ebene der einzelnen Tochtergesellschaften in der Detailplanungsphase bei angesetzten positiven Ergebnissen bereits steuermindernd ber\u00fccksichtigt oder bei weiteren Verlusten fortgeschrieben worden. Sofern Verlustvortr\u00e4ge bis zum Ende von Phase I nicht vollst\u00e4ndig abgebaut waren, wurde die daraus resultierende Steuerersparnis im Termin Value als Annuit\u00e4t steuermindernd zum Abzug gebracht. \u00c4hnlich wurde nach den Ausf\u00fchrungen der Abfindungspr\u00fcfer mit dem steuerlichen Einlagekonto verfahren, aus dem gem\u00e4\u00df \u00a7 27 KStG steuerfrei Aussch\u00fcttungen vorgenommen werden k\u00f6nnen. Der sich hieraus ergebende Steuervorteil wurde in der Ewigen Rente gleichfalls als Annuit\u00e4t ber\u00fccksichtigt. Dann aber w\u00fcrde eine nochmalige Ber\u00fccksichtigung als Sonderwert eine unzul\u00e4ssige Doppelerfassung bedeuten.<\/div>\n<\/div>\n
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(4) Eine Ber\u00fccksichtigung der von der Gesellschaft gehaltenen Marken und anderen Schutzrechte \u201eals Sonderwert konnte nicht erfolgen. Deshalb musste deren Wert auch nicht ermittelt und im Bewertungsgutachten sowie dem Pr\u00fcfungsbericht ausgewiesen werden. Die Marke dient n\u00e4mlich unmittelbar dem Erzielen der Erl\u00f6se, weshalb ihr Wert \u00fcber die Ertragsplanung in die Unternehmensbewertung einflie\u00dft und demzufolge nicht im Rahmen des nicht betriebsnotwendigen Verm\u00f6gens Ber\u00fccksichtigung finden kann; anderenfalls k\u00e4me es zu einer unzul\u00e4ssigen Doppelerfassung (vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom 19.1.2011, Az. 20 W 3\/09; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 21.6.2013, Az. 5HK O 19183\/09; Beschluss vom 7.5.2014, Az. 5 HK O 21386\/12; Beschluss vom 31.7.2015, Az. 5HK O 16371\/13; Beschluss vom 21.12.2015, Az. 5HK O 24402\/13; Beschluss vom 25.4.2016, Az. 5HK O 20672\/14; Beschluss vom 2.12.2016, Az. 5HK O 5781\/16; Beschluss vom 8.2.2017, Az. 5HK O 7347\/15; LG Frankfurt am Main, Beschluss vom 9.8.2010, Az. 3-5 O 73\/04).<\/div>\n<\/div>\n
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Somit ergibt sich ein mit dem Ertragswert identischer Unternehmenswert der Gesellschaft von \u20ac 128,813 Mio. zum Stichtag der Hauptversammlung am 30.3.2016. Bei 16.548.998 Aktien resultiert daraus eine Barabfindung von \u20ac 7,78 je Aktie. Dabei sind die von der N. AG gehaltenen eigenen Aktien nicht zu ber\u00fccksichtigen. Soweit eine Mindermeinung in der Literatur davon ausgeht, angesichts der Konzernneutralit\u00e4t des Squeeze out seien auch diese Aktien abfindungsberechtigt (vgl. Habersack in: Emmerich: Habersack, Aktienrecht- und GmbH-Konzernrecht, a.a.O., \u00a7 327 b Rdn. 6; Heidel\/Lochner in: Heidel, Aktienrecht und Kapitalmarktrecht, a.a.O., \u00a7 327 b Rdn. 2; Habersack ZIP 2001, 1230, 1236), kann dem nicht gefolgt werden. Die von der Aktiengesellschaft gehaltenen eigenen Aktien gehen nicht auf den Hauptaktion\u00e4r \u00fcber. Sie werden wie alle Anteile, f\u00fcr die \u00a7 16 Abs. 4 AktG gilt, von dem Rechts\u00fcbergang nicht erfasst, weil ein entsprechendes Interesse des Hauptaktion\u00e4rs hieran nicht angenommen werden kann. Auch erzwingt der Regelungszweck des Squeeze out nicht den Rechts\u00fcbergang auf den Hauptaktion\u00e4r. Durch diese Ma\u00dfnahme soll der Hauptaktion\u00e4r in seiner unternehmerischen Handlungsfreiheit gest\u00e4rkt werden (so ausdr\u00fccklich BT-Drucks. 14\/7034 S. 31 f.). Dem liefe es indes zuwider, wenn eigene Aktien der Aktiengesellschaft kraft Gesetzes, also ohne den erkl\u00e4rten Willen auf den Hauptaktion\u00e4r \u00fcbergingen und dieser verpflichtet w\u00e4re, die Gesellschaft deshalb mittels Barabfindung zu entsch\u00e4digen. Dem Zweck wird bereits hinreichend entsprochen, wenn der Hauptaktion\u00e4r nicht l\u00e4nger mit der Aus\u00fcbung zwingender Minderheitsrechte rechnen muss und ein Anfechtungsrisiko bei Hauptversammlungsbeschl\u00fcssen ausgeschlossen ist. Aufgrund von \u00a7 71 b AktG besteht aus eigenen Aktien kein Stimmrecht, weshalb auch insoweit dem Gesetzeszweck Gen\u00fcge getan ist. Diese Sichtweise steht auch in Einklang mit der Regelung in \u00a7\u00a7 327 a Abs. 2, 16 Abs. 2 Satz 2 AktG, wonach auch bei der Berechnung der Schwelle von 95% des Grundkapitals die eigenen Aktien der betroffenen Aktiengesellschaft nicht mitgez\u00e4hlt werden. Anders als bei der Eingliederung im Sinne des \u00a7 320 AktG muss die Antragsgegnerin als Hauptaktion\u00e4rin beim Squeeze out nicht zwingend Alleinaktion\u00e4rin werden, nachdem eine Regelung die \u00a7 327 Abs. 1 Nr. 3 AktG \u00fcber das Ende der Eingliederung im Falle des Verlustes der Eigenschaft als Alleinaktion\u00e4rin in \u00a7\u00a7 327 a ff. AktG nicht enthalten ist (vgl. Grunewald in: M\u00fcnchener Kommentar zum AktG, 4. Aufl., \u00a7 327 e Rdn. 12; Singhof in: Spindler\/Stilz, AktG, a.a.O., \u00a7 327 b Rdn. 7; Schnorbus in: Schmidt\/Lutter, AktG, a.a.O., \u00a7 327 e Rdn. 25; H\u00fcffer\/Koch, AktG, a.a.O., \u00a7 327 e Rdn. 4; Holzborn\/M\u00fcller in: B\u00fcrgers\/K\u00f6rber, AktG, 4. Aufl., \u00a7 327 b Rdn. 5; Lieder\/Stange Der Konzern 2008, 617, 623 ff.; Riegger DB 2003, 541, 542 ff.).<\/div>\n<\/div>\n
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Die so festzusetzende Barabfindung liegt um \u20ac 0,67 oder 9,42% h\u00f6her als die im Beschluss der Hauptversammlung festgesetzte Barabfindung von \u20ac 7,11, weshalb eine Erh\u00f6hung auszusprechen war. Dem kann nicht die \u00dcberlegung entgegengehalten werden, angesichts der auf \u00a7 287 Abs. 2 ZPO beruhenden Sch\u00e4tzung liege die Erh\u00f6hung noch innerhalb einer zul\u00e4ssigen Bandbreite, die die Angemessenheit der Kompensation nicht in Frage stelle. Es ist n\u00e4mlich nicht m\u00f6glich, einen mathematisch exakten oder \u201ewahren\u201c Unternehmenswert zum Stichtag zu ermitteln, da dieser angesichts seiner Zukunftsorientiertheit und der damit zwangsl\u00e4ufig verbundenen Ungenauigkeit vom Gericht auf der Basis von \u00a7 287 Abs. 1 ZPO nur gesch\u00e4tzt werden kann und somit eine Bandbreite von Werten angemessen sein muss (vgl. OLG D\u00fcsseldorf, Beschluss vom 6.4.2011, Az. 26 W 2\/06 (AktG); OLG Karlsruhe NZG 2008, 791 Ls; BayObLG NZG 2006, 156, 157 = AG 2006, 41, 42 \u2013 Pilkington). Die Grenze innerhalb derer Werte noch als angemessen anzusehen sind, wird bei nicht unter 5% angesiedelt (LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 27.6.2014, Az. 5HK O 7819\/09; Beschluss vom 21.12.2015, 5HK O 24402\/13; Beschluss vom 8.2.2017, Az. 5HK O 7347\/15; in diese Richtung: OLG Frankfurt ZIP 2012, 371, 376; auch Puszkajler BB 2003, 1692, 1694 f\u00fcr den Fall einer Verschmelzungswertrelation; die Grenze sogar erst bei 10% ziehend Paschos ZIP 2003, 1017, 1024; Simon\/Leverkus in: Simon, SpruchG, a.a.O., Anh. \u00a7 11 Rdn. 11). Da die Grenze von 5% allerdings wie hier nicht unerheblich \u00fcberschritten wird, muss insbesondere auch unter Ber\u00fccksichtigung des Eigentumsgrundrechts der Minderheitsaktion\u00e4re aus Art. 14 Abs. 1 GG eine Erh\u00f6hung erfolgen. Abgesehen davon liegt die Differenz zum ermittelten Ertragswert deutlich \u00fcber der Grenze von 10%.<\/div>\n<\/div>\n
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d. Weitere Ma\u00dfnahmen zur Aufkl\u00e4rung des Sachverhalts sind auch unter Ber\u00fccksichtigung des in \u00a7\u00a7 17 Abs. 1 SpruchG, 26 FamFG verankerten Amtsermittlungsgrundsatzes zur Festsetzung des Unternehmenswerts und damit der Abfindung nicht veranlasst.<\/div>\n<\/div>\n
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(1) Dabei ist namentlich die Durchf\u00fchrung einer gesonderten Beweisaufnahme durch die Einholung des Gutachtens eines gerichtlich bestellten Sachverst\u00e4ndigen nicht erforderlich, weil die Anh\u00f6rung der gerichtlich bestellten Pr\u00fcfer bereits zu einem f\u00fcr die Kammer \u00fcberzeugenden Ergebnis gef\u00fchrt hat.<\/div>\n<\/div>\n
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(a) Ein gerichtliches Sachverst\u00e4ndigengutachten muss nur dann eingeholt werden, wenn nach der Anh\u00f6rung des Pr\u00fcfers, die sachlich auf \u00a7 8 Abs. 2 Satz 1 SpruchG gest\u00fctzt wurde, weiterer Aufkl\u00e4rungsbedarf besteht (vgl. OLG M\u00fcnchen Der Konzern 2014, 172, 173; AG 2015, 508, 512 = ZIP 2015, 1166, 1172; OLG D\u00fcsseldorf AG 2015, 573, 575 = ZIP 2015, 1336, 1338 = Der Konzern 2016, 94, 96; Kl\u00f6cker in: Schmidt\/Lutter, AktG, a.a.O, \u00a7 8 Rdn. 4 Fn. 7; Winter in: Simon, SpruchG, a.a.O., \u00a7 8 Rdn. 21; im Grundsatz auch Drescher in: Spindler\/Stilz, AktG, a.a.O., \u00a7 8 SpruchG Rdn. 8). Aufgrund des Berichts der Abfindungspr\u00fcfer, der ausf\u00fchrlichen Erl\u00e4uterungen in zwei mehrst\u00fcndigen Anh\u00f6rungsterminen und der aufgrund von \u00a7 7 Abs. 6 SpruchG eingeholten erg\u00e4nzenden Stellungnahmen der Abfindungspr\u00fcfer hat die Kammer keinen Zweifel an der Plausibilit\u00e4t der Planannahmen sowie den Feststellungen zur Ewigen Rente einschlie\u00dflich der Grundfragen des Kapitalisierungszinssatzes sowie zum nicht betriebsnotwendigen Verm\u00f6gen.<\/div>\n<\/div>\n
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Dem kann nicht entgegengehalten werden, die Anh\u00f6rung der gem\u00e4\u00df \u00a7\u00a7 327 c Abs. 2 S\u00e4tze 2 bis 4, 293 c Abs. 1 AktG bestellten Abfindungspr\u00fcfer diene nur der Aufkl\u00e4rung \u00fcber ihre anl\u00e4sslich der Pr\u00fcfung getroffenen Feststellungen, nicht jedoch der \u00dcberpr\u00fcfung der inhaltlichen Angemessenheit der Planung und sonstiger Bewertungsparameter (in diese Richtung aber auch Puszkajler in: K\u00f6lner Kommentar zum AktG, a.a.O., Vorb. \u00a7\u00a7 7 bis 11 SpruchG Rdn. 29 und \u00a7 8 Rdn. 32 f.). Diese Auffassung ist n\u00e4mlich mit dem vom Gesetzgeber verfolgten Zweck des \u00a7 8 Abs. 2 SpruchG nicht vereinbar. Mit der Anh\u00f6rung des sachverst\u00e4ndigen Pr\u00fcfers soll nach dem Willen des Gesetzgebers die Erkenntnisbasis schon zu Beginn des Verfahrens verbreitert und eine eventuell zus\u00e4tzlich notwendig werdende Beauftragung eines gerichtlichen Sachverst\u00e4ndigen zur Begutachtung bestimmter Fragen erleichtert werden. Damit allerdings ersch\u00f6pft sich nicht die Zielsetzung dieser Vorschrift. Bereits aus der Formulierung in der Begr\u00fcndung des Regierungsentwurfs zu \u00a7 8 SpruchG, die sich der Deutsche Bundestag erkennbar zu eigen gemacht hat, ist zu entnehmen, dass der Gesetzgeber davon ausgeht, es k\u00f6nne auch aufgrund der Anh\u00f6rung des Pr\u00fcfers eine abschlie\u00dfende Entscheidung des Gerichts getroffen werden. Hierf\u00fcr spricht insbesondere auch der Gedanken in den Gesetzesmaterialien, die Pr\u00fcfungsberichte sollten k\u00fcnftig verst\u00e4rkt als Grundlage zur Entscheidungsfindung der Gerichte beitragen; der Beschleunigungseffekt soll sich dann gerade auch daraus ergeben, dass ein gerichtliches Sachverst\u00e4ndigengutachten als Folge der Bestellung und letztlich auch der Anh\u00f6rung ganz vermieden werden kann (vgl. BT-Drucksache 15\/371 S. 14 f. und 18; auch Riegger\/Gayk in: K\u00f6lner Kommentar zum AktG, a.a.O., Einl SpruchG Rdn. 50). Dann aber muss es dem Gericht m\u00f6glich sein, auch Aussagen des gerichtlich bestellten Pr\u00fcfers zu Bewertungsfragen im Rahmen seiner Entscheidung zu verwerten. Dem steht letztlich auch nicht die Formulierung in \u00a7 8 Abs. 2 Satz 1 SpruchG entgegen, wenn dort die Anh\u00f6rung des Pr\u00fcfers als \u201esachverst\u00e4ndiger Zeuge\u201c beschrieben wird. Auch wenn dies suggeriert, er solle dem Gericht nur Tatsachen bekunden, die er aufgrund seiner besonderen Sachkunde wahrgenommen hat (vgl. \u00a7 414 ZPO), kann seine Rolle nicht auf die eines sachverst\u00e4ndigen Zeugen beschr\u00e4nkt werden, weil anderenfalls der vom Gesetzgeber bezweckte Effekt der Beschleunigung des Verfahrens konterkariert w\u00fcrde. Dies gilt umso mehr, als das Problem der rechtlichen Einordnung des gerichtlich bestellten Pr\u00fcfers in den Gesetzesmaterialien nicht weiter problematisiert wurde.<\/div>\n<\/div>\n
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Die weitere Einschaltung eines gerichtlich bestellten Sachverst\u00e4ndigen wird namentlich auch nicht vom Schutz der Minderheitsaktion\u00e4re gefordert. Die Einschaltung eines vom Gericht bestellten sachverst\u00e4ndigen Pr\u00fcfers im Vorfeld der Strukturma\u00dfnahmen soll dem pr\u00e4ventiven Schutz der Anteilseigner im Spruchverfahren dienen; deshalb kann sein Pr\u00fcfungsbericht zusammen mit dem Ergebnis einer auf \u00a7 8 Abs. 2 SpruchG gest\u00fctzten Anh\u00f6rung zusammen mit der aufgrund von \u00a7 8 Abs. 2 Satz 3 SpruchG eingeholten erg\u00e4nzenden Stellungnahme im gerichtlichen Verfahren ber\u00fccksichtigt werden. Im \u00dcbrigen haftet der sachverst\u00e4ndige Pr\u00fcfer nach \u00a7\u00a7 327 c Abs. 2 Satz 4, 293 d Abs. 2 AktG, 323 HGB auch gegen\u00fcber den Anteilsinhabern. Gerade durch die Verweisung auf die f\u00fcr Abschlusspr\u00fcfer geltenden Bestimmungen der \u00a7\u00a7 319 Abs. 1 bis Abs. 3, 323 HGB ist die Unabh\u00e4ngigkeit des Pr\u00fcfers sichergestellt. Der Umstand der Parallelpr\u00fcfung, also der Pr\u00fcfung zeitgleich mit dem Erstellen des Berichts des Hauptaktion\u00e4rs, vermag an der Unabh\u00e4ngigkeit der Pr\u00fcfung nichts zu \u00e4ndern und begr\u00fcndet f\u00fcr sich genommen keine Zweifel an der Unparteilichkeit und Unvoreingenommenheit des vom Gericht bestellten Pr\u00fcfers (vgl. OLG M\u00fcnchen ZIP 2007, 375, 377 f.; AG 2014, 453, 454; OLG Stuttgart AG 2007, 128, 129 f.; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 29.6.2012, Az. 5HK O 6138\/11; Beschluss vom 28.6.2013, Az. 5HK O 18685\/11; Winter in: Simon, SpruchG, a.a.O., \u00a7 8 Rdn. 21; Emmerich in: Emmerich\/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, a.a.O., \u00a7 8 SpruchG Rdn. 6). \u00a7 407 a ZPO ist angesichts der Sonderregelung in \u00a7 8 SpruchG unanwendbar.<\/div>\n<\/div>\n
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(b) Die Kammer hat keinen Zweifel an der Richtigkeit der Feststellungen der Wirtschaftspr\u00fcfer der gerichtlich bestellten Abfindungspr\u00fcferin M.. Frau I. und Herr D. verf\u00fcgen zweifelsohne \u00fcber die zur Beurteilung auch komplexer Fragen der Unternehmensbewertung erforderliche Fachkompetenz. Sie haben sowohl in ihrem Pr\u00fcfungsbericht als auch bei der m\u00fcndlichen Anh\u00f6rung \u2013 soweit angezeigt \u2013 die von ihnen vorgenommenen Pr\u00fcfungshandlungen deutlich dargestellt. Sie haben dabei eingehend begr\u00fcndet, warum sie die Planannahmen f\u00fcr plausibel erachtet haben. Ebenso haben sie sich w\u00e4hrend ihrer Anh\u00f6rung und in den erg\u00e4nzenden schriftlichen Stellungnahmen eingehend mit den R\u00fcgen der Antragsteller zu den einzelnen Bewertungsparametern auseinandergesetzt und beim Beta-Faktor eine im Vergleich zum Bewertungsgutachten von P. abweichende Ermittlung auf der Basis einer zudem nicht identischen Peer Group vorgenommen. Dies macht deutlich, dass sie sich ihrer Aufgaben und ihrer Stellung bewusst waren und die einzelnen Feststellungen von P. in der gutachterlichen Stellungnahme nicht kritiklos \u00fcbernommen haben. Demgem\u00e4\u00df haben sie namentlich f\u00fcr die Ermittlung des Risikozuschlags eine abweichend sich zusammensetzende Peer Group und eine andere Berechnungsmethode herangezogen, was indes zu keinem grundlegend anderen Ergebnis f\u00fchrte.<\/div>\n<\/div>\n
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Der Verwertbarkeit ihrer Angaben kann auch nicht entgegengehalten werden, ihre Pr\u00fcfungshandlungen oder der von ihnen erstellte Bericht hierzu seien unzureichend gewesen. Sie mussten w\u00e4hrend ihrer Pr\u00fcfungshandlungen nicht auf Unterlagen zu den Unternehmensk\u00e4ufen der B.-AG und der I. AG zur\u00fcckgreifen. Im Rahmen der Vergangenheitsanalyse wurden die Zahlen bez\u00fcglich dieser beiden Gesellschaften bereinigt und angepasst. Bez\u00fcglich der gezahlten Kaufpreise mussten keine weiteren Plausibilisierungshandlungen vorgenommen werden, was sich vor allem bereits daraus ergibt, dass die Preise auf einer vertraglichen Vereinbarung beruhen und somit konsensual gefunden wurden, wobei der Ermittlung des Kaufpreises nicht zwingend ein objektivierter Unternehmens zugrunde liegt, weil dabei vielfach echte Synergien ber\u00fccksichtigt werden, die der Erwerber mit dem erworbenen Unternehmen realisieren m\u00f6chte, die aber bei einer Unternehmensbewertung wie hier au\u00dfer Betracht bleiben m\u00fcssen. Vor allem aber wurden die Vertr\u00e4ge bereits im Jahr 2014 abgeschlossen, weshalb ihnen bei der Ermittlung des in die Zukunft gerichteten Ertragswerts keine wesentliche Bedeutung beigemessen werden kann. Zur Plausibilisierung ihrer Annahmen zogen die Abfindungspr\u00fcfer in hinreichendem Umfang Markt- und Wettbewerbsanalysen heran, die in ihrem Pr\u00fcfungsbericht auch jeweils n\u00e4her bezeichnet wurden; eine eigenst\u00e4ndige Wettbewerbs- oder Marktanalyse wird vom Gesetz nicht gefordert. Ebenso wurden die Kosten des Umsatzes bereits im Pr\u00fcfungsbericht auf Seite 48 dergestalt beschrieben, dass dort ausdr\u00fccklich aufgef\u00fchrt ist, welche Kosten in den einzelnen Segmenten zur Ermittlung des Rohertrags von den Umsatzerl\u00f6sen abgezogen werden.<\/div>\n<\/div>\n
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(2) Die Vorlage von Planungsunterlagen der Gesellschaft oder der Arbeitspapiere der beteiligten Wirtschaftspr\u00fcfungsgesellschaften war nicht anzuordnen, weil die Voraussetzungen von \u00a7 7 Abs. 7 Satz 1 SpruchG als einzig denkbarer Anspruchsgrundlage nicht erf\u00fcllt sind.<\/div>\n<\/div>\n
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(a) Nach dieser sehr weit gefassten Vorschrift sind sonstige Unterlagen, die f\u00fcr die Entscheidung des Gerichts erheblich sind, auf Verlangen der Antragsteller oder des Vorsitzenden des Gerichts und gegebenenfalls eines vom Gericht bestellten gemeinsamen Vertreters unverz\u00fcglich vorzulegen. Zwar geh\u00f6ren auch Planungsunterlagen einer Gesellschaft zu den sonstigen Unterlagen im Sinne dieser Vorschrift (vgl. nur Winter in: Simon, SpruchG, a.a.O., \u00a7 7 Rdn. 55). Allerdings haben die Antragsteller die Entscheidungserheblichkeit der Vorlage der vollst\u00e4ndigen Planungsunterlagen nicht plausibel dargelegt, was indes zwingende Voraussetzung f\u00fcr eine entsprechende Anordnung w\u00e4re (so OLG Stuttgart, Beschluss vom 14.10.2010, Az. 20 W 17\/06; Puszkajler in: K\u00f6lner Kommentar zum AktG, a.a.O., \u00a7 7 SpruchG Rdn. 57; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 7.5.2014, Az. 5HK O 21386\/12; Beschluss vom 25.4.2016, Az. 5HK O 20672\/14; Beschluss vom 30.6.2017, Az. 5HK O 13182\/15). Eine derartige Entscheidungserheblichkeit vermag die Kammer nicht zu erkennen. In diesem Zusammenhang ist entscheidend zu ber\u00fccksichtigen, dass wesentliche Grundlagen der Planung im Pr\u00fcfungsbericht der gerichtlich bestellten Abfindungspr\u00fcfer dargestellt wurden, weshalb dieser eine ausreichende Basis f\u00fcr die Erhebung hinreichend substantiierter Einwendungen bildet.<\/div>\n<\/div>\n
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(b) Die Antragsgegnerin ist weiterhin nicht verpflichtet, die Arbeitspapiere der Bewertungsgutachter von P. sowie der Abfindungspr\u00fcfer von M. vorzulegen. Einem derartigen Verlangen steht nach h.M. bereits die Regelung in \u00a7 51 b Abs. 4 WPO entgegen, weil es keinen durchsetzbaren Anspruch des Auftraggebers \u2013 hier also der Antragsgegnerin \u2013 gegen den Wirtschaftspr\u00fcfer auf Herausgabe der Arbeitspapiere gibt (vgl. nur Bungert\/Mennicke BB 2003, 2021, 2029; Wasmann\/Ro\u00dfkopf ZIP 2003, 1776, 1780; Winter in: Simon, SpruchG, a.a.O., \u00a7 7 Rdn. 58; Emmerich in: Emmerich\/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, a.a.O., \u00a7 7 SpruchG Rdn. 8). Ob dem mit Blick auf \u00a7 17 Abs. 1 SpruchG in Verbindung mit \u00a7 26 FamFG in jedem Fall zu folgen sein wird (kritisch zur h.M. Drescher in: Spindler\/Stilz, a.a.O., \u00a7 7 SpruchG Rdn. 9), kann vorliegend aber dahinstehen. Es fehlt n\u00e4mlich jedenfalls an der Entscheidungserheblichkeit. Zwar sind die Arbeitspapiere in der Begr\u00fcndung zum Regierungsentwurf des Spruchverfahrensgesetzes, (vgl. BT-Drucks. 15\/371 S. 15) beispielhaft aufgef\u00fchrt. Dies bedeutet indes nicht, dass die Antragsteller verlangen k\u00f6nnen, ihnen m\u00fcssten s\u00e4mtliche Unterlagen, die die Wirtschaftspr\u00fcfer verwendet und in ihren Arbeitspapieren festgehalten haben, in jedem Fall zug\u00e4nglich gemacht werden. Der Bericht der Hauptaktion\u00e4rin wie auch der Bericht des gerichtlich bestellten Pr\u00fcfers soll neben den allgemein zug\u00e4nglichen Erkenntnisquellen nur eine Plausibilit\u00e4tskontrolle erm\u00f6glichen. Diese ist durch die Vorlage des Berichts der Hauptaktion\u00e4rin sowie des Pr\u00fcfungsberichts des gerichtlich bestellten Abfindungspr\u00fcfers gew\u00e4hrleistet. Zudem fehlt es vorliegend an einem begr\u00fcndeten Vorlageverlangen der Antragsteller, die sich auf einen Anspruch nach \u00a7 7 Abs. 7 Satz 1 SpruchG hinsichtlich der Arbeitspapiere berufen. Sie haben nicht hinreichend begr\u00fcndet, warum ihnen nur mit Hilfe der Vorlage der Arbeitspapiere eine hinreichend substantiierte R\u00fcge namentlich in Bezug auf die Planung m\u00f6glich sein sollen; dies w\u00e4re indes erforderlich gewesen (vgl. OLG Karlsruhe AG 2006, 463, 464 = NZG 2006, 670, 671 f.; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 30.6.2017, Az. 5HK O 13182\/15; Puszkajler in: K\u00f6lner Kommentar zum. AktG, a.a.O., \u00a7 7 SpruchG Rdn. 57; Drescher in: Spindler\/Stilz, AktG, a.a.O., \u00a7 7 SpruchG Rdn. 9; Kl\u00f6cker in: Schmidt\/Lutter, AktG, a.a.O., \u00a7 7 SpruchG Rdn. 13). Gerade auch unter diesem Gesichtspunkt k\u00f6nnen \u2013 wie oben ausgef\u00fchrt \u2013 keine \u00fcberspannten Anforderungen an die Substantiierungslast bez\u00fcglich einzelner R\u00fcgen gestellt werden.<\/div>\n<\/div>\n
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2. Aus anderen Gr\u00fcnden l\u00e4sst sich eine h\u00f6here Barabfindung nicht rechtfertigen.<\/div>\n<\/div>\n
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a. Dies gilt zun\u00e4chst f\u00fcr den angesetzten B\u00f6rsenkurs, nachdem dieser im allein ma\u00dfgeblichen Referenzzeitraum mit \u20ac 7,11 unterhalb der mit Hilfe der Ertragswertmethode ermittelten angemessenen Barabfindung liegt.<\/div>\n<\/div>\n
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(1) Der Ansatz eines auf der Basis eines Referenzzeitraums von drei Monaten vor der Bekanntgabe der Squeeze out-Absicht an die Kapitalm\u00e4rkte am 19.11.2015 erfolgte rechtlich zutreffend.<\/div>\n<\/div>\n
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Nach der Rechtsprechung insbesondere auch des Bundesverfassungsgerichts ist bei der Bemessung der Barabfindung nicht nur der nach betriebswirtschaftlichen Methoden zu ermittelnde Wert der quotalen Unternehmensbeteiligung, sondern als Untergrenze der Abfindung wegen der Wertung des Eigentumsschutzes aus Art. 14 Abs. 1 Satz 1 GG der B\u00f6rsenwert zu ber\u00fccksichtigen (vgl. BVerfGE 100, 289, 305 ff. = NJW 1999, 3769, 3771 ff. = NZG 1999, 931, 932 f. = AG 1999, 566, 568 f. = ZIP 1999, 1436, 1441 ff. = WM 1999, 1666, 1669 ff. = DB 1999, 1693, 1695 ff. = BB 1999, 1778, 1781 f. = JZ 1999, 942, 944 f. \u2013 DAT\/Altana; BVerfG WM 2007, 73 = ZIP 2007, 175, 176 = AG 2007, 119 f.; BGH NJW 2010, 2657, 2658 = WM 2010, 1471, 1473 = ZIP 2010, 1487, 1488 f. = AG 2010, 629, 630 = NZG 2010, 939, 940 f. = DB 2010, 1693, 1694 f. = BB 2010, 1941, 1942 = Der Konzern 2010, 499, 501 \u2013 Stollwerck; OLG M\u00fcnchen AG 2007, 246, 247; OLG Frankfurt AG 2012, 513, 514; H\u00fcffer\/Koch, AktG, a.a.O., \u00a7 327 b Rdn. 6 und \u00a7 305 Rdn. 29; Schnorbus in: Schmidt\/Lutter, AktG, a.a.O., \u00a7 327 b Rdn. 3; Habersack in: Emmerich\/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, a.a.O., \u00a7 327 b Rdn. 9; Simon\/Leverkus in: Simon, SpruchG, a.a.O., Anh \u00a7 11 Rdn. 197 f.; Meilicke\/Kleinertz in: Heidel, Aktienrecht und Kapitalmarktrecht, a.a.O., \u00a7 305 AktG Rdn. 36).<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
Der BGH geht nunmehr in \u00dcbereinstimmung mit der \u00fcberwiegend vertretenen Ansicht in Rechtsprechung und Literatur und unter teilweiser Aufgabe seiner fr\u00fcher vertretenen Auffassung mit Beschluss vom 19.7.2010, Az. II ZB 18\/09 (vgl. BGH NJW 2010, 2657, 2658 ff. = WM 2010, 1471, 1472 ff. = ZIP 2010, 1487, 1488 f. = AG 2010, 629, 630 ff. = NZG 2010, 939, 941 ff. = DB 2010, 1693, 1694 f. = BB 2010, 1941, 1942 ff. = Der Konzern 2010, 499, 501 ff. \u2013 Stollwerck; best\u00e4tigt durch BGH AG 2011, 590 f. = ZIP 2011, 1708 f.; ebenso OLG Stuttgart ZIP 2007, 530, 532 ff. = AG 2007, 209, 210 ff. = NZG 2007, 302, 304 ff. \u2013 DaimlerChrysler; ZIP 2010, 274, 277 ff.; OLG D\u00fcsseldorf ZIP 2009, 2055, 2056 ff. = WM 2009, 2271, 2272 ff.; Der Konzern 2010, 519, 522; OLG Frankfurt NZG 2010, 664; AG 2012, 513, 514; nunmehr auch LG M\u00fcnchen I AG 2016, 95, 96; Beschluss vom 30.6.2017, Az. 5HK O 13182\/17; Paulsen in: M\u00fcnchener Kommentar zum AktG, 4. Aufl., \u00a7 305 Rdn. 89 f.; H\u00fcffer, AktG, a.a.O., \u00a7 305 Rdn. 45; Emmerich in: Emmerich\/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, a.a.O., \u00a7 305 Rdn. 45, 46 und 46 a; Tonner in: Festschrift Karsten Schmidt, 2009, S. 1581, 1597 ff.) \u00fcberzeugend davon aus, der einer angemessenen Abfindung zugrunde zu legende B\u00f6rsenwert der Aktie m\u00fcsse grunds\u00e4tzlich aufgrund eines nach Umsatz gewichteten Durchschnittskurses innerhalb einer dreimonatigen Referenzperiode vor der Bekanntmachung einer Strukturma\u00dfnahme ermittelt werden.<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
Daher muss namentlich nicht auf einen Stichtagskurs zum Zeitpunkt der Hauptversammlung oder auf den letzten festgestellten Kurs vor dem Wirksamwerden des Ausschlusses und der \u00dcbertragung der Aktien auf die Antragsgegnerin durch die Eintragung des Verschmelzungsvertrages in das Handelsregister abgestellt werden.<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
(2) Da die Hauptversammlung am 30.3.2016 stattfand also deutlich weniger als sechs Monate nach der Bekanntgabe der Absicht am 19.11.2015, kann auch nicht von einem l\u00e4ngeren Zeitraum ausgegangen werden, der eine Hochrechnung erforderlich machen w\u00fcrde. Ein Zeitraum von rund 4 1\/2 Monaten kann nicht als l\u00e4ngerer Zeitraum angesehen werden (vgl. hierzu BGH NJW 2010, 2657, 2660 = WM 2010, 1471, 1475 = ZIP 2010, 1487, 1491 = AG 2010, 629, 632 = NZG 2010, 939, 942 = DB 2010, 1693, 1697 = BB 2010, 1941, 1944 = Der Konzern 2010, 499, 503 \u2013 Stollwerck). Es liegt in der Natur der Sache der Vorbereitung eines Squeeze out-Beschlusses, dass sich diese \u00fcber einen Zeitraum von mehreren Monaten erstreckt, nachdem insbesondere ein Bewertungsgutachten zum Unternehmenswert der N. AG zu erstellen ist und ein \u2013 wenn auch zul\u00e4ssigerweise im Wege der Parallelpr\u00fcfung erstellter \u2013 Pr\u00fcfungsbericht gefertigt werden muss, der die Struktur der NTT Com Security AG, bei deren Bewertung auch Verflechtungen mit der in Japan ans\u00e4ssigen Muttergesellschaft einflie\u00dfen mussten, ber\u00fccksichtigt. W\u00fcrde man den l\u00e4ngeren Zeitraum dagegen bereits unterhalb der vom BGH gezogenen Grenze von 7 1\/2 Monaten ansetzen, best\u00fcnde zudem die Gefahr, dass die als Ausnahme konzipierte Rechtsprechung des II. Zivilsenats des BGH zur Regel wird (vgl. OLG Saarbr\u00fccken AG 2014, 866, 867 f. = ZIP 2014, 1784, 1786; Wasmann ZGR 2011, 83, 94 ff., 96; Bungert\/Wettich BB 2010, 2227, 2229; Decher ZIP 2010, 1673, 1675 f.). Soweit in einer j\u00fcngeren Studie die Ansicht vertreten wird, angesichts eines Durchschnitts von vier Monaten und drei Tagen im Median m\u00fcsse bei einem l\u00e4ngeren, also \u00fcber diesen Durchschnitt hinausgehenden Zeitraum eine Anpassung im Sinne einer Hochrechnung erfolgen (vgl. Weimann, Spruchverfahren nach Squeeze out, 2015, S. 409), kann dem nicht gefolgt werden. Selbst wenn diese Zeitspanne der Durchschnitt sein mag, f\u00fchrt nicht jede \u00dcberschreitung um etwas mehr als einen Monat zu der Annahme, es m\u00fcsse eine Anpassung oder Hochrechnung erfolgen. Dieser Ansatz in der Literatur ber\u00fccksichtigt n\u00e4mlich nicht hinreichend die Besonderheiten des Einzelfalles wie beispielsweise die Gr\u00f6\u00dfe und Komplexit\u00e4t des zu bewertenden Unternehmens.<\/div>\n<\/div>\n
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(3) Andere von Seiten einiger Antragsteller als ma\u00dfgeblich bezeichneten Zeitpunkte oder B\u00f6rsenkurse k\u00f6nnen nicht als relevant f\u00fcr die Ermittlung der Abfindung angesehen werden. Namentlich einem 52-Wochen-Hoch oder dem Jahresdurchschnitt aus dem Jahr 2015 fehlt die Stichtagsbezogenheit, nachdem die Hauptversammlung am 30.3.2016 stattfand. Ein einzelner B\u00f6rsenkurs kann zudem auf Zuf\u00e4lligkeiten beruhen und daher nicht als ma\u00dfgeblich angesetzt werden.<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
b. Eine h\u00f6here Barabfindung l\u00e4sst sich auch nicht aus au\u00dferb\u00f6rslich gezahlten Vorerwerbspreisen ableiten, weil diese f\u00fcr die Ermittlung der Barabfindung bei einer aktienrechtlichen Strukturma\u00dfnahme ohne Bedeutung sind. Soweit teilweise in Rechtsprechung und Literatur die Ansicht vertreten wird, Vorerwerbspreis seien zu ber\u00fccksichtigen, weil auch eine sogenannte \u201eKontrollpr\u00e4mie\u201c Teil des Unternehmenswertes sei (vgl. LG K\u00f6ln AG 2009, 835, 838 = Der Konzern 2009, 494, 496 f.; Sch\u00fcppen\/Tretter in: Frankfurter Kommentar zum Wp\u00dcG, 3. Aufl., \u00a7 327 b AktG Rdn. 16; Behnke NZG 1999, 934; in diese Richtung auch Emmerich in: Emmerich\/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, a.a.O., \u00a7 305 Rdn. 50; f\u00fcr einen Sonderfall auch LG Frankfurt, Beschluss vom 25.11.2014, Az. 3-05 O 43\/13), vermag dem die Kammer nicht zu folgen. Erwerbspreise, die ein Gro\u00dfaktion\u00e4r in sachlichem und zeitlichem Zusammenhang mit einem Squeeze out entrichtet, spielen f\u00fcr die Bemessung der angemessenen Barabfindung keine Rolle. Der Preis, den ein Mehrheitsaktion\u00e4r an die Minderheitsaktion\u00e4re zu zahlen bereit ist, hat zu dem \u201ewahren\u201c Wert des Anteilseigentums in der Hand der Mindestaktion\u00e4re regelm\u00e4\u00dfig keine Beziehung. In ihm kommt n\u00e4mlich der Grenznutzen zum Ausdruck, den der Mehrheitsaktion\u00e4r an den erworbenen Aktien ziehen kann. Dieser ist wesentlich dadurch bestimmt, dass der Mehrheitsaktion\u00e4r mit den so erworbenen Aktien ein Stimmenquorum erreicht, das aktien- oder umwandlungsrechtlich Voraussetzung f\u00fcr bestimmte gesellschaftsrechtliche Ma\u00dfnahmen ist. Daher ist der Mehrheitsaktion\u00e4r vielfach bereit, einen \u201ePaketzuschlag\u201c zu zahlen. Aus der Sicht des Minderheitsaktion\u00e4rs ist der vom Mehrheitsaktion\u00e4r au\u00dferb\u00f6rslich bezahlte (erh\u00f6hte) Preis nur erzielbar, wenn es ihm gelingt, gerade seine Aktien an den Mehrheitsaktion\u00e4r zu ver\u00e4u\u00dfern. Darauf aber hat der Minderheitsaktion\u00e4r weder verfassungsrechtlich aus Art. 14 Abs. 1 GG noch einfachrechtlich angesichts des Grundsatzes der Vertragsfreiheit einen Anspruch (vgl. BVerfGE 100, 289, 306 f. = NJW 1999, 3769, 3771 = NZG 1999, 931, 932 = WM 1999, 1666, 1669 = AG 1999, 566, 568 = ZIP 1999, 1436, 1441 = DB 1999, 1693, 1695 = BB 1999, 1778, 1780 = JZ 1999, 942, 944 \u2013 DAT\/Altana; BGHZ 186, 229, 241 = NJW 2010, 2657, 2660 = NZG 2010, 939, 943 = ZIP 2010, 1487, 1491 = AG 2010, 629, 632 = DB 2010, 1693, 1697 = WM 2010, 1471, 1475 = Der Konzern 2010, 499, 503 \u2013 Stollwerck; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 10.12.2010, Az. 5HK O 11403\/09; Beschluss vom 24.5.2013, Az. 5HK O 17095\/11; Beschluss vom 31.7.2015, Az. 5HK O 16371\/13; Beschluss vom 21.12.2015, Az. 5HK O 24402\/13; Beschluss vom 25.4.2016, Az. 5HK O 20672\/14; Vetter AG 1999, 569, 572). Angesichts dessen besteht auch keine Veranlassung f\u00fcr das Gericht, Ermittlungen zur H\u00f6he von Vorerwerbspreisen anzustellen. Abgesehen davon haben die Abfindungspr\u00fcfer in ihrem Pr\u00fcfungsbericht zumindest einen Teil der Vorerwerbspreise offengelegt, wobei diese ihnen bekannt gewordenen Preise unter der angebotenen Barabfindung lagen.<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
c. Ebenso wenig ergibt sich die Unangemessenheit der Barabfindung aus dem Vortrag einiger Antragsteller, die so ermittelte Barabfindung bedeute einen Versto\u00df gegen von der Bundesrepublik Deutschland abgeschlossene Investitionsschutzabkommen, wonach bei Enteignungen, Verstaatlichungen oder anderen Ma\u00dfnahmen, die einer Enteignung oder Verstaatlichung gleichkommen, dem Investor eine den \u00fcblichen Marktwert der Kapitalanlage entsprechende Entsch\u00e4digung zu leisten ist und sich die H\u00f6he nach den Faktoren zu dem Zeitpunkt richte, zu dem der Beschluss zur Enteignung angek\u00fcndigt oder \u00f6ffentlich bekannt gemacht wurde. Dieser Grundgedanke aus den Investitionsschutzabkommen kann schon deshalb keine Anwendung finden, weil es sich bei einem Beschluss \u00fcber einen Squeeze out nicht um eine Enteignung handelt (vgl. BVerfGE 14, 363 ff. \u2013 Feldm\u00fchle; BVerfG NJW 2007, 3268, 3269 = ZNG 2007, 587, 588 = AG 2007, 544, 545 = ZIP 2007, 1261, 1262 = WM 2007, 1329, 1330 = BB 2007, 1515, 1516 = DB 2007, 1577 = Der Konzern 2007, 524, 525; Habersack in: Emmerich\/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, a.a.O., \u00a7 327 a Rdn. 7). Zum anderen aber liegt keine Enteignung oder einer Enteignung gleichstehende Ma\u00dfnahme durch den Vertragsstaat vor; vielmehr geht es um den Beschluss der Hauptversammlung einer privatrechtlich organisierten Aktiengesellschaft. Diese ist nicht Adressat der Regelung, weil sie nicht der andere Vertragsstaat ist (vgl. bereits LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 31.7.2015, Az. 5HK O 16371\/13; Beschluss vom 21.12.2015, Az. 5HK O 24402\/13; Beschluss vom 2.12.2016, Az. 5HK O 5781\/15; Beschluss vom 30.12.2016, Az. 5HK O 414\/15; Beschluss vom 8.2.2017, Az. 5HK O 7347\/15).<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
d. Ein Aufschlag auf die Barabfindung l\u00e4sst sich nicht aus der Erw\u00e4gung ableiten, die Barabfindung m\u00fcsse auch die den Aktion\u00e4ren entstandenen Kosten f\u00fcr die Alternativanlagen erfassen. Eine Ber\u00fccksichtigung dieser Kosten steht im Widerspruch zu den gesetzlichen Vorgaben aus \u00a7 327 b Abs. 1 AktG. Bei diesen Aufwendungen, die einem Aktion\u00e4r erwachsen, handelt es sich n\u00e4mlich nicht um die Verh\u00e4ltnisse der Gesellschaft. Daher sind sie nicht ber\u00fccksichtigungsf\u00e4hig (so bereits LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 6.3.2015, Az. 5HK O 662\/13).<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
3. Die Entscheidung \u00fcber die Zinsen beruht auf \u00a7\u00a7 62 Abs. 5 Satz 8 UmwG, 327 b Abs. 2 1. Hs AktG.<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
a. Die Verzinsung beginnt dabei mit der Bekanntmachung der Eintragung des Verschmelzungsvertrages in das Handelsregister, die hier am 3.6.2016 erfolgte. Da die Zinspflicht mit Ablauf des Tages beginnt, an dem die Bekanntmachung vorgenommen wurde (vgl. Singhof in: Spindler\/Stilz, AktG, a.a.O., \u00a7 320 b Rdn. 11), war die Verzinsung ab dem 4.6.2016 auszusprechen. Eine bereits mit dem Tag der Hauptversammlung beginnende Verzinsung kann nicht angenommen werden. Die an die Bekanntmachung der Eintragung ankn\u00fcpfende gesetzliche Regelung entspricht verfassungsrechtlichen Vorgaben (vgl. BVerfG NJW 2007, 3268, 3271 = NZG 2007, 587, 589 f. = AG 2007, 544, 546 = ZIP 2007, 1261, 1263 = WM 2007, 1329, 1330 = DB 2007, 1577, 1579 = BB 2007, 1515, 1517; OLG Stuttgart ZIP 2006, 27, 30 = AG 2006, 340, 343 = WM 2006, 292, 296; LG M\u00fcnchen I, Beschluss vom 30.3.2013, Az. 5HK O 11296\/06; Beschluss vom 24.5.2013, Az. 5HK O 17095\/11; H\u00fcffer, AktG, a.a.O., \u00a7 305 Rdn. 26). Dabei durfte insbesondere ber\u00fccksichtigt werden, dass die Aktion\u00e4rsstellung und damit der Verlust des durch Art. 14 Abs. 1 GG gesch\u00fctzten Aktieneigentums erst mit der Eintragung des Beschlusses in das Handelsregister eintritt, nicht aber bereits im Zeitpunkt des Beschlusses der Hauptversammlung.<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
b. Die H\u00f6he des Zinssatzes ergibt sich unmittelbar aus \u00a7 327 b Abs. 2 1. Hs. AktG.<\/div>\n<\/div>\n
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III.<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
1. a. Die Entscheidung \u00fcber die Gerichtskosten hat ihre Grundlage in \u00a7 15 Abs. 1 SpruchG n.F., weil das Verfahren nach dem 1.8.2013 eingeleitet wurde und deshalb aufgrund der \u00dcberleitungsvorschrift in \u00a7 136 Abs. 5 Nr. 2 GNotKG bereits neues Recht anwendbar ist. Nachdem es zu einer Erh\u00f6hung der Kompensationsleistung kam, besteht f\u00fcr eine vom Grundsatz des \u00a7 15 Abs. 1 SpruchG n.F. abweichende Regelung kein Anlass; demgem\u00e4\u00df hat die Antragsgegnerin die Gerichtskosten zu tragen.<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
b. Bez\u00fcglich der au\u00dfergerichtlichen Kosten beruht die Entscheidung auf \u00a7 15 Abs. 2 SpruchG n.F.; danach ordnet das Gericht an, dass die Kosten der Antragsteller, die zur zweckentsprechenden Erledigung der Angelegenheit notwendig waren, ganz oder zum Teil vom Antragsgegner zu erstatten sind, wenn dies unter Ber\u00fccksichtigung des Ausgangs des Verfahrens der Billigkeit entspricht. Davon muss vorliegend ausgegangen werden. Soweit teilweise in der Rechtsprechung die Auffassung vertreten wird, selbst bei einer Erh\u00f6hung der Kompensationsleistung unterhalb einer Gr\u00f6\u00dfenordnung von 15 bis 20%, sei eine Kostenteilung angemessen (vgl. OLG Frankfurt, Beschluss vom 5.11.2009, Az. 5 W 48\/09), vermag dem die Kammer nicht zu folgen. Wenn es wie hier zu einer Erh\u00f6hung der ma\u00dfgeblichen Kompensationsleistung von rund 9,42% kommt, ist eine Kostenaufteilung nicht gerechtfertigt. Da Informationsm\u00e4ngel hinsichtlich der Angemessenheit der Kompensation ebenso wenig wie die R\u00fcge der fehlenden Angemessenheit eine erfolgreiche Anfechtungsklage begr\u00fcnden k\u00f6nnen, was sich bez\u00fcglich Informationsm\u00e4ngeln nunmehr aus \u00a7 243 Abs. 4 Satz 2 AktG ergibt, indes schon vor Inkrafttreten des Gesetzes zur Unternehmensintegrit\u00e4t und Modernisierung des Anfechtungsrechtes am 1.11.2005 auch f\u00fcr den Squeeze out von der h.M. vertreten wurde, stellt sich die Kostenbelastung der Antragsteller bei Antr\u00e4gen, die sogar zu einer Erh\u00f6hung der Barabfindung f\u00fchren \u2013 unabh\u00e4ngig von prozentualen Werten im Einzelnen \u2013, als dazu angetan dar, Aktion\u00e4re von ihrem Rechtsschutz abzuhalten, wenn sie selbst bei einem erfolgreichen Ausgang des Spruchverfahrens einen Teil ihrer au\u00dfergerichtlichen Kosten selbst tragen m\u00fcssten (so ausdr\u00fccklich Emmerich in: Emmerich\/Habersack; Aktien- und GmbH-Konzernrecht, a.a.O., \u00a7 15 SpruchG Rdn. 20 f.).<\/div>\n<\/div>\n
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<\/div>\n
2. Der Gesch\u00e4ftswert war in Anwendung von \u00a7 74 Satz 1 GNotKG festzusetzen. Der Erh\u00f6hungsbetrag bel\u00e4uft sich auf \u20ac 0,67 je Aktie. Bei insgesamt 880.712 au\u00dfenstehenden abfindungsberechtigten Aktien errechnet sich aus der Multiplikation dieser beiden Zahlen ein Gesch\u00e4ftswert von \u20ac 590.077,04. Dieser Wert bildet aufgrund von \u00a7 6 Abs. 2 Satz 3 SpruchG auch die Grundlage f\u00fcr die von der Antragsgegnerin aufgrund von \u00a7 6 Abs. 2 Satz 2 SpruchG geschuldete Verg\u00fctung des gemeinsamen Vertreters.<\/div>\n<\/div>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Az.: 5HK 10044\/16 ISIN: DE0005155030 \/ WKN: 515503 Hauptversammlung: 30.03.2016 Antragsgegnerin: NTT Communications Deutschland AG (neu: NTT Security GmbH) Tenor I. Die von der Antragsgegnerin an die ehemaligen Aktion\u00e4re der N. AG zu leistende Barabfindung wird auf \u20ac 7,78 je Aktie festgesetzt. Dieser Betrag ist unter Anrechnung geleisteter Zahlungen ab dem 4.6.2016 mit einem Zinssatz […]<\/p>\n","protected":false},"author":2,"featured_media":0,"parent":0,"menu_order":0,"comment_status":"closed","ping_status":"closed","template":"","meta":{"om_disable_all_campaigns":false,"sfsi_plus_gutenberg_text_before_share":"","sfsi_plus_gutenberg_show_text_before_share":"","sfsi_plus_gutenberg_icon_type":"","sfsi_plus_gutenberg_icon_alignemt":"","sfsi_plus_gutenburg_max_per_row":"","_monsterinsights_skip_tracking":false,"_monsterinsights_sitenote_active":false,"_monsterinsights_sitenote_note":"","_monsterinsights_sitenote_category":0,"_uf_show_specific_survey":0,"_uf_disable_surveys":false,"_genesis_hide_title":false,"_genesis_hide_breadcrumbs":false,"_genesis_hide_singular_image":false,"_genesis_hide_footer_widgets":false,"_genesis_custom_body_class":"","_genesis_custom_post_class":"","_genesis_layout":"","footnotes":""},"class_list":{"0":"post-1502","1":"page","2":"type-page","3":"status-publish","5":"entry"},"aioseo_notices":[],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.spruchverfahren-direkt.de\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/pages\/1502","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.spruchverfahren-direkt.de\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/pages"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.spruchverfahren-direkt.de\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/types\/page"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.spruchverfahren-direkt.de\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/users\/2"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.spruchverfahren-direkt.de\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcomments&post=1502"}],"version-history":[{"count":0,"href":"https:\/\/www.spruchverfahren-direkt.de\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/pages\/1502\/revisions"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.spruchverfahren-direkt.de\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fmedia&parent=1502"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}