Bereits die Angebote (frewilliges \u00f6ffentliches \u00dcbernahmeangebot und Delisting-Erwerbsangebot) unmittelbar vor Abschluss des Unternehmensvertrages \u2013 der Vertragsentwurf lag bereits vor Ver\u00f6ffentlichung des Delisting-Erwerbsangebots vor \u2013 indizieren einen h\u00f6heren als von Oak Holdings behaupteten Unternehmenswert.<\/p>\n
Denn weil Oak zu diesem Zeitpunkt bereits \u00fcber die notwendige Stimmenmehrheit zum Abschluss des Vertrages verf\u00fcgte, konnte in den Angebotspreisen auch kein sog. „Paketzuschlag“ (Aufpreis f\u00fcr den Erwerb von Stimmrechtsquoren) enthalten sein.<\/p>\n
F\u00fcr die Bestimmung des als Wertuntergrenze ma\u00dfgeblichen B\u00f6rsenkurses hat Oak auf einen Referenzzeitraum vor Ver\u00f6ffentlichung der Absicht zur Abgabe des \u00dcbernahmeangebots abgestellt, weil darin die Absicht mitgeteilt wurde, einen Beherrschungs- und Gewinnabf\u00fchrungsvertrag abschlie\u00dfen zu wollen oder bei Erreichung eines h\u00f6heren Stimmrechtsquorums den Ausschluss der Minderheitsaktion\u00e4re. In diesem Zeitraum betrug der nach der BGH-Rechtsprechung ma\u00dfgebliche Umsatz gewichtete Durchschnittskurs 26,89\u00a0Euro.<\/p>\n
Jedoch verf\u00fcgte Oak Holdings zu diesem Zeitpunkt noch nicht \u00fcber die notwendigen regulatorischen Freigabebescheinigungen, um die Transaktion durchf\u00fchren zu k\u00f6nnen. Diese waren zum Gro\u00dfteil noch nicht einmal beantragt. So hat die EU-Kommission erst am 22. Februar 2023 die Genehmigung zum Zusammenschluss erteilt, weshalb die Partnerschaft zwischen Vodafone, GIP und KKR auch erst am 23. M\u00e4rz 2022 bekanntgegeben wurde. Bis zu diesem Zeitpunkt betrug der nach der BGH-Rechtsprechung ma\u00dfgebliche Umsatz gewichtete Durchschnittskurs 32,95 Euro.<\/p>\n
F\u00fcr Zwecke der Bestimmung von Abfindung und Ausgleich hat Oak Holdings auf den Ertragswert von Vantage Towers abgestellt und diesen zum Stichtag mit 14,283\u00a0Mrd.\u00a0Euro inkl. der als Sonderwert behandelten Beteiligungen an der Cornerstone Telecommunications Infrastructure Limited und der Infrastrutture Wireless Italiane SpA behauptet.<\/p>\n
Das Spruchverfahren<\/strong><\/p>\n Die au\u00dferordentliche Hauptversammlung der Gesellschaft vom 5. Mai 2023 hat den Vertrag mit 455.215.731 von 463.307.793 abgegebenen g\u00fcltigen Stimmen beschlossen. Der Vertrag wurde mit Eintragung im Handelsregister am 13.\u00a0Juni\u00a02023 wirksam.<\/p>\n Die Wertverh\u00e4ltnisse stellen sich wie folgt dar:<\/p>\n Kritikpunkte der Antragsteller<\/strong><\/p>\n Der am Verfahren beteiligte Fonds Cornwall (Luxembourg) S.a.r.l., hinter dem Paul Elliott Singer steht, hat mehrere Privatgutachten in das Spruchverfahren eingebracht. Diese analysieren sowohl die von Oak prognostizierten finanziellen \u00dcbersch\u00fcsse ( Expert Opinions der Eden McCallum LLP) als auch die Parameter des Kapitalisierungszinssatzes und die Plausibilisierung \u00fcber Multiplikatoren (Stellungnahmen der R\u00f6dl & Partner Wirtschaftspr\u00fcfungsgesellschaft).<\/p>\n Eden McCallum kommt aufgrund \u00f6ffentlich verf\u00fcgbarer Informationen zu dem Schluss, dass die Annahmen Oaks zu den<\/p>\n Au\u00dferdem sehen Antragsteller die Kooperation von Vantage mit der 1&1 Mobilfunk GmbH nicht ausreichend in den Planzahlen gew\u00fcrdigt: Denn um die mit der Lizenzerteilung verbundenen Auflagen zu erf\u00fcllen, muss 1&1 rund 12.600 Funkmasten und 500 Rechenzentren aufbauen. Um dieses Ziel zu erreichen, k\u00fcndigte 1&1 den Vertrag mit Telef\u00f3nica Deutschland, der gesch\u00e4tzten Umsatz von 500 bis 600 Mio. Euro umfasste und wechselte zu Vantage Towers.<\/p>\n Dar\u00fcber hinaus kritisieren alle Antragsteller und insbesondere die von Cornwall beauftragten Privatgutachter den von Oak angenommenen Kapitalisierungszinssatz als \u00fcberh\u00f6ht.<\/p>\n Oak hat das operative Risiko aus einer internationalen Peer Group abgeleitet und dazu auf den globalen MSCI World Index als Proxy des Marktportfolios abgestellt. Dann aber darf nach obergerichtlicher Rechtsprechung die Marktrisikopr\u00e4mie nicht aus einem (nur) deutschen Marktportfolio abgeleitet werden, wie dies Oak unter Verweis auf die FAUB-Empfehlungen getan hat. Zum Stichtag belief sich die globale Marktrisikopr\u00e4mie auf rund 4,0 Prozent und lag damit weit unter der von Oak verwendeten Empfehlung des FAUB von (im Mittel) 5,75 Prozent.<\/p>\n F\u00fcr die Bestimmung des Betafaktors hat Oak auf eine internationale Peer Group und ausschlie\u00dflich auf eine Berechnung \u00fcber einen Zeitraum von 5 Jahren mit w\u00f6chentlichem Renditeintervall abgestellt und behauptet einen unverschuldeten Betafaktor von 0,65.<\/p>\n Das wird insbesondere von den von Cornwall beauftragten Privatgutachtern kritisiert, weil Oak auf diese Weise den Betafaktor gegen\u00fcber der in der Praxis \u00fcblichen Betrachtung \u00fcber mehrere verschiedene Zeitr\u00e4ume und Intervalle sowie Vergleichsindices um bis zu 85,7 Prozent nach oben verzerrt hat. Danach bewegt sich der unverschuldete Betafaktor in einer Bandbreite von 0,35 bis 0,62, im Mittel bei 0,57.<\/p>\n Wollte man dagegen auf die Empfehlung des FAUB zur Marktrisikopr\u00e4mie abstellen, d\u00fcrfte der Betafaktor nach obergerichtlicher Rechtsprechung nicht im Wege der Regression gegen einen globalen, sondern allenfalls lokale Indices ermittelt werden. In diesem Falle betr\u00e4gt das Mittel sogar nur 0,51.<\/p>\n Das l\u00e4sst noch die Einw\u00e4nde der Antragsteller gegen die von Oak vorgenommene Adjustierung des Betafaktors und m\u00f6gliche Fehler bei der Bestimmung von Fremdkapitalrisiken (Debt Beta) der Peer\u00a0Group-Unternehmen unber\u00fccksichtigt.<\/p>\n Auch der Wachstumsabschlag ist zwischen den Parteien streitig. Zwar geht Oak mit einem Wachstumsabschlag von 1,5\u00a0Prozent schon \u00fcber den in aktienrechtlichen Strukturma\u00dfnahmen fast mantraartig angenommenen Abschlag von 1,0\u00a0Prozent hinaus. Jedoch liegt dieser immer noch weit unter den tats\u00e4chlich langfristig erwarteten Inflationsraten der L\u00e4nder, in denen Vantage Towers t\u00e4tig ist. Dem kommt deshalb Bedeutung zu, weil die Umsatzerl\u00f6se zu fast 95\u00a0Prozent an die allgemeinen Inflationsraten gebunden sind.<\/p>\n Weil zudem Vantage Towers selbst im gr\u00f6\u00dften Aufwandsposten, den Grundst\u00fccksmieten, hohes Einsparpotenzial sieht, ist laut Antragstellern mit einem Wachstumsabschlag von mindestens 2,0\u00a0Prozent, keinesfalls aber unter 1,8\u00a0Prozent, zu rechnen.<\/p>\n Auch die H\u00f6he der als Sonderwert behandelten Beteiligungen an Cornerstone und INWIT stehen genau im Streit wie die Behandlung der in der Bilanz der Vantage Towers ausgewiesenen liquiden Zahlungsmittel in H\u00f6he von 177,5 Mio. Euro, die unber\u00fccksichtigt blieben.<\/p>\n Die Antragsteller rechnen daher Unternehmenswerte f\u00fcr die Vantage Towers AG bis \u00fcber 23\u00a0Mrd.\u00a0Euro vor, was Abfindungen von \u00fcber 42\u00a0Euro je Aktie entspricht.<\/p>\n Solche Werte rechtfertigen die Antragsteller auch mit vergleichenden Betrachtungen \u00fcber Multiplikatoren, insbesondere dem Transaction-Multiplikator f\u00fcr die Funkturmsparte der Deutschen Telekom, GD Towers, welche mit Wirkung zum 1.\u00a0Februar 2023 zu 51\u00a0Prozent verkauft wurde.<\/p>\n Die Parteien<\/strong><\/p>\n Zust\u00e4ndiges Gericht: Landgericht D\u00fcsseldorf<\/p>\n Vorsitzende Richterin: Dr. Anke Benda<\/p>\n Aktenzeichen: 31 O 1\/23 [AktE]<\/p>\n Antragsgegner: Oak Holdings GmbH<\/p>\n Antragsgegnervertreter: Linklaters LLP, federf\u00fchrend Rechtsanwalt Stephan Oppenhoff<\/p>\n Gemeinsamer Vertreter: Dr. Peter Dreier<\/p>\n Sachverst\u00e4ndiger:<\/p>\n Gesellschaft: Vantage Towers AG, WKN: A3H 3LL \/ ISIN: DE000A3H3LL2<\/p>\n Der aktuelle Verfahrensstand<\/strong><\/p>\n Die au\u00dferordentliche Hauptversammlung der Gesellschaft vom 5.\u00a0Mai\u00a02023 hat dem Beherrschungs- und Gewinnabf\u00fchrungsvertrag mit der Oak Holdings GmbH als herrschendem und der Vantage Towers AG als beherrschtem Unternehmen zugestimmt.<\/p>\n Von der Ma\u00dfnahme sind 54.320.359 auf den Namen lautende St\u00fcckaktien der Vantage Towers AG betroffen.<\/p>\n Die Frist zur Stellung eines Antrags auf gerichtliche Bestimmung einer angemessenen Barabfindung endete am 13.\u00a0September 2023.<\/p>\n 36 au\u00dfenstehende Aktion\u00e4re haben einen solchen Antrag gestellt.<\/p>\n In ihrer Antragserwiderung vom 14. Februar 2024 verteidigt die Antragsgegnerin die H\u00f6he der Kompensationen. Die Antragsteller hatten Gelegenheit zur Antragserwiderung Stellung zu nehmen. Im April 2025 hatte das Gericht der Antragsgegnerin Gelegenheit zur abschlie\u00dfenden Stellungnahme zu den einzelnen Schrifts\u00e4tzen der Antragsteller binnen 3 Monaten gegeben.<\/p>\n Die Termine<\/strong><\/p>\n 5. Mai 2023 – Au\u00dferordentliche Hauptversammlung<\/p>\n 13. Juni 2023 – Eintragung des BGV im Handelsregister<\/p>\n 13. September 2023 – Ende der Frist zur Einleitung eines Spruchverfahrens<\/p>\n 14. Februar 2024 – Antragserwiderung der Antragsgegnerin<\/p>\n Frist zur abschlie\u00dfenden Stellungnahme f\u00fcr die Antragsgegnerin l\u00e4uft<\/em><\/p>\n (Stand: 30. Juni 2025)<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" Vantage Towers war urspr\u00fcnglich die Sendemastsparte des Vodafone Konzerns. 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