Linde und Praxair \u2026 Praxair und Linde \u2026Man mag meinen, es kommt zusammen, was zusammen geh\u00f6rt. Carl (von) Linde, Ingenieur und Urbegr\u00fcnder moderner K\u00fchltechnik, wie sie heute in jedem Haushalt vorzufinden ist, gr\u00fcndete einst nicht nur die Linde AG, sondern auch die Linde Air Products, welche heute als Praxair, Inc. firmiert. Nunmehr wurden beide Firmen unter dem Dach der dazu neu gegr\u00fcndeten Linde plc vereint.<\/p>\n\n\n
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Linde gilt mit einer Marktkapitalisierung von mehr als 32 Mrd. Euro (auf Basis des durchschnittlichen umsatzgewichteten B\u00f6rsenkurses im Drei-Monats-Referenzzeitraum vor Ank\u00fcndigung des Squeeze-out bzw. fast 36 Mrd. Euro am Tag der Hauptversammlung) als Schwergewicht des DAX.<\/p>\n\n\n\n
Lange lieferte sich Linde mit der franz\u00f6sischen Air Liquide S.A. ein Kopf-an-Kopf-Rennen um die Vorherrschaft auf dem Markt f\u00fcr Industriegase. Mit der \u00dcbernahme der amerikanischen Airgas Inc. im Jahr 2016 setzte sich Air Liquide an die Spitze des Weltmarkts. Dahinter folgten Linde und Praxair. Mit der nunmehr vollzogenen Fusion setzt sich die „neue“ Linde wieder an die Spitze des Weltmarkts.<\/p>\n\n\n\n
Neben der Herstellung von Gasen f\u00fcr die Anwendung in der Industrie, der Medizin, beim Umweltschutz sowie in der Forschung konzeptioniert und realisiert Linde auch schl\u00fcsselfertige Olefinanlagen, Anlagen zur Erzeugung von Wasserstoff und Synthesegasen und zur Erdgasbehandlung sowie von Luftzerlegungsanlagen.<\/p>\n\n\n\n
Logistikdienstleistungen der Gist sollten urspr\u00fcnglich nicht fortgef\u00fchrt werden. Nachdem aber 2018 die Einstellung der Verkaufsverhandlungen beschlossen wurde, ist dieser Teilbereich wieder unter den fortgef\u00fchrten Aktivit\u00e4ten ausgewiesen.<\/p>\n\n\n\n
Am 15. August 2017 ver\u00f6ffentlichte die Linde plc ein Angebot zum Erwerb der Aktien der Linde AG gegen Gew\u00e4hrung von 1,54 auf den Namen lautender Aktien der Linde plc f\u00fcr je eine eingereichte Aktie der Linde AG. Dieses Angebot wurde f\u00fcr rund 92 Prozent der Aktien der Linde AG angenommen.<\/p>\n\n\n\n
Nach Abschluss des Angebots hat die Linde plc die Aktien zun\u00e4chst f\u00f6rmlich auf die Linde Holding GmbH und sodann auf den neuen Hauptaktion\u00e4r, die Linde Intermediate Holding AG, \u00fcbertragen.<\/p>\n\n\n\n
Voraussetzung des Vollzugs des Tauschangebots und auch des Ausschluss der Minderheitsaktion\u00e4re war die Erf\u00fcllung zahlreicher kartellrechtlicher Auflagen, welche den Verkauf von Betrieben und Betriebsteilen umfassten, um eine marktbeherrschende Stellung der „neuen“ Linde zu verhindern.<\/p>\n\n\n\n
Erst danach konnte die Hauptversammlung am 12. Dezember 2018 den Ausschluss der Minderheitsaktion\u00e4re mit den Stimmen der Hauptaktion\u00e4rin beschlie\u00dfen. Mit einem Abfindungsvolumen von 2,8 Mrd. Euro f\u00fcr die fast 15 Millionen betroffenen Aktien ist der Fall Linde der gr\u00f6\u00dfte Squeeze-out der deutschen Geschichte.<\/p>\n\n\n\n
Die Bewertung<\/strong><\/p>\n\n\n\n Die Bewertung von Linde ist gekennzeichnet von zahlreichen kartellrechtlichen Auflagen, welche aufgrund des Zusammenschlusses von Linde und Praxair zu erf\u00fcllen waren.<\/p>\n\n\n\n In zahlreichen L\u00e4ndern musste Linde Gesch\u00e4ftsaktivit\u00e4ten einstellen bzw. Betriebe und Betriebsteile verkaufen. Diese umfassten im Wesentlichen Gesch\u00e4ftsaktivit\u00e4ten in Nord- und S\u00fcdamerika (insbesondere USA, Kanada, Puerto Rico, Brasilien, Kolumbien) sowie Anteile an Gemeinschaftsunternehmen in China.<\/p>\n\n\n\n Die f\u00fcr Zwecke der Berechnung der Barabfindung erstellte Planungsrechnung umfasst diese eingestellten Gesch\u00e4ftsaktivit\u00e4ten nicht mehr; stattdessen wurde angabegem\u00e4\u00df eine Vergleichsrechnung erstellt, welche den Unternehmenswert einmal unter Einschluss und einmal unter Ausschluss dieser Betriebsteile umfasst. Die Differenz in H\u00f6he von (zun\u00e4chst) 1,253 Mrd. Euro wurde vom Unternehmenswert in Abzug gebracht. Aufgrund h\u00f6herer erwarteter Verkaufserl\u00f6se wurde dieser Betrag vor der Hauptversammlung um 227 Mill. Euro reduziert und die Barabfindung so um 1,22 Euro auf 189,46 Euro je Aktie erh\u00f6ht. Der Unternehmenswert, welcher dem Squeeze-out zugrunde gelegt wurde, betrug somit 35,171 Mrd. Euro.<\/p>\n\n\n\n Neben der Behandlung der Werteffekte aus der erzwungenen Einstellung von Gesch\u00e4ftsaktivit\u00e4ten bzw. dem Verkauf von Betriebsteilen wirft die Unternehmensbewertung auch im \u00dcbrigen zahlreiche Fragen auf, welche auf der Beschluss fassenden Hauptversammlung aus Sicht zahlreicher Minderheitsaktion\u00e4re nicht ausreichend beantwortet wurden. Die geplanten Wachstumsraten und Ergebnismargen bleiben weit hinter denen der Wettbewerber zur\u00fcck.<\/p>\n\n\n\n Die aus Rechtsgr\u00fcnden umstrittene Erh\u00f6hung der (fiktiven) Kursgewinnsteuer um Inflationseinfl\u00fcsse \u2013 anstelle des in der Bewertungspraxis \u00fcblichen Abzugs h\u00e4lftiger Abgeltungssteuern (13,19 Prozent) wurden hier pers\u00f6nliche Steuern in H\u00f6he von rund 18 Prozent angesetzt \u2013 wird vor dem im Spruchverfahren zust\u00e4ndigen Landgericht M\u00fcnchen I ebenso schwer durchsetzbar sein wie die der Diskontierung der Zahlungsstr\u00f6me zugrunde gelegte Marktrisikopr\u00e4mie in H\u00f6he von 5,5 Prozent nach Steuern. Zu ersterem hatte sich das Gericht in seiner Entscheidung vom 29. August 2018 (Sky) ablehnend positioniert; die Marktrisikopr\u00e4mie wird vom Landgericht M\u00fcnchen I in st\u00e4ndiger Rechtsprechung mit 5,0 Prozent nach Steuern angenommen.<\/p>\n\n\n\n Nicht zuletzt deshalb riefen Analysten schon vor der Beschluss fassenden Hauptversammlung deutlich \u00fcber der Barabfindung liegende Kursziele aus.<\/p>\n\n\n\n Auch zahlreiche weitere Einzelposten der Bewertung werden wohl ehemalige Minderheitsaktion\u00e4re der Linde AG dazu bewegen, ein Spruchverfahren zur \u00dcberpr\u00fcfung der Barabfindung einzuleiten.<\/p>\n\n\n\n Das Spruchverfahren<\/strong><\/p>\n\n\n\n Die au\u00dferordentliche Hauptversammlung der Linde AG vom 12. Dezember 2018 hat die \u00dcbertragung der Aktien der Minderheitsaktion\u00e4re auf die Linde Intermediate Holding AG gegen Zahlung einer Barabfindung in H\u00f6he von 189,46 Euro je Aktie beschlossen. Gegen diesen Beschluss haben mehrere Aktion\u00e4re Anfechtungsklage erhoben, welche vor dem Landgericht M\u00fcnchen I unter dem Aktenzeichen 5 HK O 495\/19 gef\u00fchrt und vergleichsweise beigelegt wurde.<\/p>\n\n\n\n Die Eintragung des Beschlusses ins Handelsregister der Linde AG erfolgte am 5. April 2019. Mit Eintragung der Verschmelzung am 8. April 2019 in das Handelsregister der Linde Intermediate Holding AG ist der \u00dcbertragungsbeschluss wirksam geworden.<\/p>\n\n\n\n Zur Festlegung der Barabfindung hat der Hauptaktion\u00e4r ein Bewertungsgutachten der Ernst & Young GmbH Wirtschaftspr\u00fcfungsgesellschaft eingeholt. Diese hat den Unternehmenswert der Gesellschaft nach dem Ertragswertverfahren final mit 35,17 Mrd. Euro errechnet. Den B\u00f6rsenwert beziffert der Hauptaktion\u00e4r mit rund 32 Mrd. Euro. Von der Ma\u00dfnahme sind 14.763.113 St\u00fcck Aktien von Minderheitsaktion\u00e4ren betroffen.<\/p>\n\n\n\n Die Parteien<\/strong><\/p>\n\n\n\n Zust\u00e4ndiges Gericht: Landgericht M\u00fcnchen I; Bayerische Oberste Landesgericht<\/p>\n\n\n\n Vorsitzender Richter: Dr. Helmut Krenek; Dr. Andrea Schmidt<\/p>\n\n\n\n Aktenzeichen: 5 HK O 5321\/19; 101 W 70\/24<\/p>\n\n\n\n Antragsgegner: Linde Intermediate Holding AG<\/p>\n\n\n\n Antragsgegnervertreter: Rechtsanw\u00e4lte Sullivan & Cromwell LLP<\/p>\n\n\n\n Gemeinsamer Vertreter: Rechtsanwalt Dr. Martin Weimann<\/p>\n\n\n\n Sachverst\u00e4ndiger: –<\/p>\n\n\n\n Gesellschaft: Linde AG (WKN: 648300, ISIN: DE0006483001)<\/p>\n\n\n\n Der Verfahrensverlauf<\/strong><\/p>\n\n\n\n Die au\u00dferordentliche Hauptversammlung der Zielgesellschaft hat am 12. Dezember 2018 die \u00dcbertragung der Aktien der Minderheitsaktion\u00e4re wie folgt beschlossen:<\/p>\n\n\n\n \u201eDie auf den Inhaber lautenden St\u00fcckaktien der \u00fcbrigen Aktion\u00e4re der Linde Aktiengesellschaft (Minderheitsaktion\u00e4re) werden gem\u00e4\u00df \u00a7 62 Abs. 5 Umwandlungsgesetz in Verbindung mit \u00a7\u00a7 327a ff. Aktiengesetz gegen Gew\u00e4hrung einer von der Linde Intermediate Holding AG mit Sitz in M\u00fcnchen (Hauptaktion\u00e4rin) zu zahlenden angemessenen Barabfindung in H\u00f6he von 189,46 Euro je auf den Inhaber lautender St\u00fcckaktie der Linde Aktiengesellschaft auf die Hauptaktion\u00e4rin \u00fcbertragen.<\/em>\u201c<\/p>\n\n\n\n Betroffen sind insgesamt 14.763.113 Stammaktien der Zielgesellschaft, was unter Abzug der von der Gesellschaft gehaltenen eigenen Aktien 7,95 Prozent des Grundkapitals entspricht.<\/p>\n\n\n\n Antr\u00e4ge auf \u00dcberpr\u00fcfung der Angemessenheit der Barabfindung konnten beim zust\u00e4ndigen Landgericht M\u00fcnchen I bis zum 9. Juli 2019 gestellt werden. Davon haben 235 Aktion\u00e4re Gebrauch gemacht. <\/p>\n\n\n\n Der auf den 2. und 3. Dezember 2020 anberaumte Termin zur Anh\u00f6rung der Abfindungspr\u00fcfer wurde pandemiebedingt aufgehoben. Das Gericht bat die Abfindungspr\u00fcfer mit Beschluss vom 17. November 2020 um eine erg\u00e4nzende schriftliche Stellungnahme. Auf die mit Datum vom 17. M\u00e4rz 2022 vorgelegte erg\u00e4nzende Stellungnahme der Abfindungspr\u00fcfer konnten die Antragsteller bis zum 25. Juli 2022 Stellung nehmen.<\/p>\n\n\n\n Am 30. und 31. M\u00e4rz 2023 fand schlie\u00dflich der verschobene Termin zur m\u00fcndlichen Verhandlung statt. Das Gericht befragte die Pr\u00fcfer zu ihrer Unternehmensbewertung und gab ihnen auf, bis zum 9. Mai 2023 ihre erg\u00e4nzende Stellungnahme einzureichen. <\/p>\n\n\n\n