APCOA Parking AG - 2009-09-21 - LG-Beschluss - Squeeze-out

Geschäftsnummer:
32 AktE 24/05 KfH
21. September 2009
Landgericht Stuttgart
32. Kammer für Handelssachen
Beschluss
In dem Spruchverfahren

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gegen
wegen Barabfindung gern. §§ 327 a ff. AktG

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hat die 32. Kammer für Handelssachen des Landgerichts Stuttgart unter Mitwirkung von
Vors. Richter am Landgericht
Handelsrichter
Handelsrichter
beschlossen:
1. Die Anträge der Antragsteller Ziff. 1 Ziff. 2 Ziff.
3 Ziff. 4 Ziff. 5
Ziff. 7 Ziff. 9 Ziff. 13 und
Ziff. 24 werden
verworfen.
2. Die Anträge der Antragsteller Ziff. 6, 8, 10 bis 12, 14 bis 23 werden
zurückgewiesen.
3.
Die Antragsgegnerin trägt die Gerichtskosten. Im Übrigen tragen die Antragsteller
und die Antragsgegnerin ihre aussergerichtlichen Kosten selbst.
Die Antragsgegnerin trägt die Auslagen und die Vergütung des Vertreters der nicht
antrag stellenden Aktionäre.
4. Der Geschäftswert wird auf 200.000,-- Euro festgesetzt.

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Gründe:
I.
Die Antragsteller verlangen im Spruchverfahren die gerichtliche Festsetzung einer an-
gemessenen Barabfindung wegen ihres Ausschlusses als Minderheitsaktionäre der
APCOA Parking AG, Leinfelden-Echterdingen, durch Übernahme ihrer Aktien auf die
Antragsgegnerin, als Mehrheitsaktionärin
(§ 327 a Abs. 1 Satz 1 AktG).
Die APCOA AG ist eine nach deutschem Recht gegründete Aktiengesellschaft mit Sitz
in Leinfelden-Echterdingen. Die AG leitet als Holdinggesellschaft einer Gruppe in- und
ausländischer Beteiligungsgesellschaften. Die Beteiligungsgesellschaften sind unter der
Bezeichnung "APCOA" auf dem Gebiet der Parkraumbewirtschaftung, der Betreuung
von Immobilien und der Erbringung von auf Verkehrssteuerung bezogenen Dienstleis-
tungen tätig. Insbesondere erwerben, mieten, pachten, verwalten, veräussern, vermieten
und verpachten diese Parkplätze und Parkhäuser, wobei die APCOA AG auf diesem
Gebiet auch selbständig tätig werden kann oder sich auf die Verwaltung ihrer Beteili-
gungen beschränkt. Zunächst wurde die APCOA Parking AG als APCOA Autoparking
GmbH, Deutschland, als Tochtergesellschaft der APCOA Inc., Cleveland, Ohio, USA,
einer Konzerngesellschaft der ITT Corporation, New York, USA, gegründet neben weite-
ren europäischen Schwestergesellschaften. 1991 veräusserte die APCOA Inc. die euro-
päischen Aktivitäten an den Finanzinvestor Doughty Hanson, eine Investorengruppe.
1995 wurde die APCOA Parking AG als neue Konzernholding gegründet und noch im
selben Jahr wurden ihre Aktien am geregelten Markt der Börsen Düsseldorf, Stuttgart
und der Frankfurter Wertpapierbörse notiert. Im Jahr 2000 erwarb die Salamander AG,
Kornwestheim, mehrere Aktienpakete an der APCOA AG und schloss im Jahr 2001 ei-
nen Gewinnabführungsvertrag. Am 28.05.2004 erwarb die Parking GmbH, eine Beteili-
gungsgesellschaft der Investcorp-Gruppe, von der Salamander AG 98,26 % der Aktien
an der APCOA AG. Der Gewinnabführungsvertrag mit der Salamander AG wurde ge-
kündigt. In der Folgezeit erhöhte die Antragsgegnerin ihren Aktienanteil an der APCOA
AG auf 98,92 %.

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Das Grundkapital der APCOA AG beträgt 5.121.736,04 Euro und ist in 2.003.449 auf
den Inhaber lautende Stückaktien eingeteilt. Hiervon hält die Antragsgegnerin 1.981.902
Aktien (ca. 98,92 % des Grundkapitals und der Stimmrechte). Die übrigen Aktien
(21.547) sind im Streubesitz.
Die APCOA AG als Managementholding mit "Koordinationsaufgaben für die Gesell-
schaften" ist über diese europaweit als Parkraumbewirtschafter in elf Ländern mit
Schwerpunkten in Deutschland, Österreich, Grossbritannien, Italien und Norwegen tätig.
In Deutschland und Österreich beschäftigt der APCOA-Konzern mehr als 813 Mitarbei-
ter an 453 Standorten.
Durch Beschluss der ausserordentlichen Hauptversammlung der APCOA AG vom
13./14.12.2004 wurden die Aktien der Minderheitsaktionäre auf die Hauptaktionärin, die
Antragsgegnerin, übertragen gegen eine Barabfindung in Höhe von 47,51 uro je Ak-
tie, erhöht vop_111- 43;_- _,- -Euro anhand erneut gewogener Durchschnittskurse der APCOA
Aktie am Morgen des 13.12.2004. Grundlage der Barabfindung war eine von der
im Auftrag der Antragsgeg-
nerin durchgeführte Unternehmensbewertung vom 26.10.2004, die Eingang in den ge-
meinsamen Bericht des Vorstandes der APCOA Parking AG und der Geschäftsführung
der Antragsgegnerin fand. Die
erstellte am 27.10.2004 aufgrund eines Beschlusses des Landgerichts Stuttgart
vom 27.07.2004 den Prüfungsbericht.
Der Übertragungsbeschluss wurde am 20.05.2005 ins Handelsregister eingetragen und
am 22.06.20051 - Aelektronischen Bundesanzeiger bekanntgemacht.
Der gewichtete durchschnittliche Börsenkurs in den drei Monaten vor der Hauptver-
sammlung betrug 147,09 Euro pro Aktie und in den drei Monaten vor der Veröffentli-
chung des Pflichtangebots der Antragsgegnerin gemäss § 35 WpÜG (07.08.2004)
139,70 Euro je Aktie.
Die Antragsteller tragen vor:
Die Barabfindung von 147,50 Euro je Aktie sei unangemessen niedrig. Der Unterneh-
mensbewertung seien zu pessimistische Planzahlen im Hinblick auf die Marktführerstel-

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lung der APCOA AG zugrunde gelegt worden. So sei das geplante EBIT unplausibel,
insbesondere sei der Einbruch im Jahr 2007 bei zuvor hohen Steigerungen auffallend.
Ebenso sei bei den erwarteten Ergebnissen vor Zins und Steuer der ausländischen Ge-
sellschaften in Landeswährung mit unbekannten Forward Rates der Wechselkurse um-
gerechnet worden, wobei den Antragstellern der Stichtag dieser Forward Rates und de-
ren zugrunde gelegte Wechselkursprognose unbekannt seien. Auch sei der Referenz-
zeitraum der Jahre 2001 bis 2003 als Grundlage einer Planungstreue und einer Pla-
nungsprognose zu kurz. Unklar sei die Erhöhung des Materialaufwandes ab dem Jahr
2007. Unklar sei dazuhin, ob die Investitionen von 5,4 Mio. Euro auf Erweiterungs- und
Erhaltungsinvestitionen entfielen. Ebenso sei die Reinvestitionsrate von 20 Mio. Euro im
Hinblick auf das verminderte Wachstum falsch. Es seien zu hohe Personalkosten einge-
plant worden. Konsolidierungen seien lediglich pauschal begründet worden, ebenso
nicht betriebsnotwendiges Vermögen. Auch sei das Zinsergebnis nicht nachvollziehbar.
Zudem fehle eine Liquidationswertermittlung. Im Übrigen rügen die Antragsteller die
Anwendung eines zu hohen typisierten Steuersatzes bei Zugrundelegung eines zu ho-
hen Basiszinssatzes von 5,5 °/0, sowie einer zu hohen Marktrisikoprämie von 5 °A), eines
zu hohen Betafaktors von 0,9 unter unzulässiger Heranziehung des Betafaktors einer
Peer-Group, statt des unternehmenseigenen Betafaktors sowie einen zu geringen
Wachstumsabschlag von 1 %.
Im Übrigen wird auf den Inhalt sämtlicher Schriftsätze aller Antragsteller nebst Anlagen
verwiesen.
Die Antragsgegnerin rügt die Zulässigkeit der meisten Anträge insbesondere im Hinblick
auf fehlende konkrete Einwendungen sowie eine unzureichende stichtagsbezogene Dar-
legung der Aktionärsstellung. Im Übrigen sei der Unternehmenswert korrekt und zutref-
fend ermittelt worden, ebenso die daraus abgeleitete Höhe der Barabfindung.
Zum Vertreter der nicht antragstellenden Aktionäre wurde
bestellt.
Mit Beweisbeschluss vom 22.12.2005 hat das Landgericht Stuttgart den Sachverständi-
aen und Wirtschaftsprüfpx
mit der Erstattung eines

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Gutachtens zum Wert einer Aktie der APCOA Parking AG am 13.12.2004 beauftragt.
Der Sachverständige hat das Gutachten am 07.11.2008 erstattet und bei seiner mündli-
chen Anhörung vor der Kammer am 13.05.2009 weiter erläutert. Insoweit wird auf das
Gutachten und die Protokollniederschrift vom 13.05.2009 verwiesen.
1. Zulässigkeit der Anträge:
Die Anträge der Antragsteller Ziff. 1 Ziff. 2 Ziff. 3
Ziff. 4 Ziff. 5 Ziff. 7
Ziff. 9 Ziff. 13 und Ziff. 24. sind unzu-
lässig, denn bei dem Bestreiten der Antragsgegnerin wurde die Aktionärsstellung
nicht stichtagsbezogen zum Zeitpunkt der Eintragung des Übertragungsbeschlusses
ins Handelsregister, am 20.05.2005, durch Urkunden nachgewiesen (§ 3 Satz 1 Nr.
1, Satz 2 SpruchG). Für den Nachweis der Aktionärsstellung genügt insbesondere
nicht die Darlegung der Auszahlung von 147,50 Euro zu einem anderen Stichtag
(Antragsteller 1, 2, 3, 4, 5, 7, 13 und 24) bzw. die Darlegung der Aktionärsstellung zu
einem anderen Stichtag (Antragsteller 3, 4) oder lediglich die Mitteilung einer Bank
über den Zwangsausschluss (Antragsteller Ziff. 9).
Die Anträge der Antragsteller Ziff. 6, 8, 10 bis 12 und 14 bis 23 sind zulässig. Diese
Antragsteller haben ihre Anträge innerhalb der Dreimonatsfrist des § 4 Abs. 1 Satz 1
Nr. 3 eingereicht, mit hinreichend konkreten Einwendungen gegen die Angemes-
senheit der Barabfindung unterlegt (§ 4 Abs. 2 Satz 2 Nr. 4 SpruchG) und jeweils ih-
re Antragsberechtigung zum Stichtag (§ 3 Abs. 1 Nr. 2, Satz 2, § 4 Abs. 2 Satz 1 Nr.
2 SpruchG) nachgewiesen.
2. Die Anträge sind jedoch in der Sache nicht begründet.
Die Höhe der Barabfindung, wie sie im Übertragungsbeschluss der APCOA Parking
AG vom 13./14.12.2005 mit 147,50 Euro je Aktie festgelegt worden ist, entspricht
nach Überzeugung der Kammer den Verhältnissen der Gesellschaft, insbesondere
dem vollen Wert des Unternehmens unter Berücksichtigung seiner künftigen Er-

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tragsaussichten bei Beachtung angemessener Abschreibungen und Wertberichti-
gungen bezogen auf den Zeitpunkt der Beschlussfassung (Stichtag) vom 13.12.2004
(§ 327 b Abs. 1 Satz 1 AktG). Angemessen ist danach eine Barabfindung, die dem
ausscheidenden Aktionär eine volle Entschädigung verschafft im Hinblick auf den
Wert seiner Beteiligung an dem arbeitenden Unternehmen. Zu ermitteln ist der so-
genannte Grenzpreis, zu dem der ausscheidende Aktionär ohne Nachteil aus der
Gesellschaft ausscheiden kann. Aufgrund der überzeugenden Darlegung des ge-
richtlichen Sachverständigen in seinem schriftlichen Gutachten vom
07.11.2008 i.V.m. seinen mündlichen Ergänzungen und Erläuterungen vor der
Kammer am 13.05.2009 (BI. 425 bis 436 d.A.) steht für das Gericht fest, dass die
Unternehmensbewertung der
vom 26.10.2004, die Grundlage für die im Übertragungsbeschluss festgesetzte
Höhe der Barabfindung war, unter Anwendung richtiger Bewertungsmethoden den
Wert der APCOA Parking AG und damit den Beteiligungswert der Antragsteller als
Aktionäre insbesondere auch unter Beachtung des Börsenkurses der APOCOA Par-
king AG im Wesentlichen korrekt ermittelt hatte, wobei jedoch der gerichtliche Sach-
verständige den vom Bewertungsgutachter mit 228.692.000,00 Euro ermittelten Un-
ternehmenswert mit 258.368.000,00 Euro (im schriftlichen Gutachten) bzw.
266.720.000,00 Euro (in seiner ergänzenden Stellungnahme vom 12.06.2009 zu
seinen mündlichen Äusserungen bei Zugrundelegung eines geringfügig niedrigeren,
von 4,68% abgerundeten Basiszinssatzes von 4,5 %) ermittelt hatte, jedoch ohne
Einfluss auf die Höhe des über dem Börsenkurs festgesetzten Barabfindungsbetrags
von 147,50 Euro.
Der gerichtliche Sachverständige, der Bewertungsgutachter und der sachverständi-
ge Prüfer haben bei der Ermittlung des Unternehmenswertes die Ertragswertmetho-
de zugrunde gelegt. Dies entspricht der Praxis der Gerichte, wonach sich der Unter-
nehmenswert nach dem Ertragswert des betriebsnotwendigen Vermögens richtet,
ergänzt durch eine besondere Bewertung des nicht betriebsnotwendigen (neutralen)
Vermögens, das regelmässig mit dem Liquidationswert anzusetzen ist. Der Ertrags-
wert eines Unternehmens ist danach der Unternehmenswert, der durch Diskontie-
rung der den Unternehmenseignern künftig zufliessenden finanziellen Überschüsse,
die aus dem künftigen handelsrechtlichen Erfolg abgeleitet werden, gewonnen wird.
Bei der Bewertung des Unternehmens ist jedoch zu beachten, dass kein mathema-

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tisch exakter oder "wahrer" Wert zum Stichtag festgestellt werden kann. Vielmehr
handelt es sich bei den in die Zukunft gerichteten Planrechnungen des Unterneh-
mens um Zukunftsprognosen, die zwangsläufig unsicher sind. Deshalb sind bei der
Erstellung von Planungsrechnungen regelmässig zum Teil erhebliche Spielräume
gegeben, die zu Bandbreiten möglicher Planungsansätze führen. Aussagen über un-
ternehmerische Planungsrechnungen können daher nicht in die Kategorien von
"richtig" oder "falsch" eingeordnet werden, sondern nur in die Kategorien "plausibel"
oder "nicht plausibel". "Plausibel" ist eine Planungsrechnung jedoch dann, wenn sie
ein in sich schlüssiges, widerspruchsfreies Rechenwerk darstellt und die zugrunde
gelegten Planungsprämissen innerhalb einer angemessenen Bandbreite liegen. Das
Gericht hat sodann unter Beachtung anerkannter betriebswirtschaftlicher Methoden
den Unternehmenswert, der Grundlage der Abfindung ist, im Wege der Schätzung
nach § 287 Abs. 2 ZPO zu bestimmen (vgl. OLG Stuttgart, ZIP 2004, 712 ff.).
Ausgangspunkt für die Ermittlung des Ertragswertes der APCOA Parking AG im Rah-
men der vom Gericht vorzunehmenden Tatsachenfeststellung muss grundsätzlich
die von dem Unternehmen erarbeitete Planung und die darauf aufbauende Progno-
se ihrer Zukunftserträge sein, die jedoch nur eingeschränkt überprüfbar ist. Die in die
Zukunft gerichtete Planung ist nämlich in erster Linie ein Ergebnis der jeweiligen un-
ternehmerischen Entscheidung der für die Geschäftsführung verantwortlichen Per-
sonen. Diese Entscheidungen müssen auf zutreffenden Informationen beruhen und
sind auf realistischen Annahmen aufzubauen. Sie dürfen zudem nicht in sich wider-
sprüchlich sein. Kann jedoch die Geschäftsführung auf einer solchen Grundlage
vernünftigerweise annehmen, ihre Planung sei realistisch, darf diese nicht durch ei-
ne andere, letztlich ebenfalls nur vertretbare Annahme des Gerichts ersetzt werden.
Nach Überzeugung der Kammer, insbesondere auch aufgrund der mündlichen An-
hörung des Sachverständigen hat dieser in überzeugender Weise in
seinem Gutachten in Verbindung mit der ergänzenden Stellungnahme vom
12.06.2009 (vgl. Landgericht Stuttgart Aktenzeichen 32 AktE 2/05 KfH Seite 462)
dargelegt, dass der Unternehmenswert zum 13.12.2004 (Stichtag) 258.368.000,00
Euro betrug (ob der Unternehmenswert bei 266.720.000,00 Euro lag, kann wegen Un-
massgeblichkeit für die Höhe der Barabfindung dahinstehen). Hierbei hat der Sach-
verständige den Unternehmenswert anhand betriebswirtschaftlich anerkannter Me-

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thoden ermittelt, wobei Grundlage die Planungsrechnungen des Unternehmens wa-
ren, die ihrerseits auf Prämissen beruhten, die innerhalb angemessener Bandbreiten
lagen. Eine Tendenz zu unangemessen niedrigen Planansätzen zu Lasten der An-
tragsteller ist nicht erkennbar.
Hierzu im Einzelnen:
a) Der Sachverständige (ebenso der Unternehmensbewerter und der sachverstän-
dige Prüfer) hat zu Recht der Unternehmensbewertung das in Literatur und
Rechtsprechung herrschende Ertragswertverfahren zugrunde gelegt (BVerIGE
100, 289 ff.). Ein Methodenfehler durch Verzicht auf die Ermittlung des soge-
nannten "Liquidationswerts" der AG liegt nicht vor. Nach allgemeinen Unterneh-
mensbewertungsgrundsätzen, so wie sie vorliegend insbesondere im 1DW S 1
2005 unter Ziff. 7.4 niedergelegt worden sind, ist der Liquidationswert eines Un-
ternehmens dann zu ermitteln, wenn der Barwert der Überschüsse aus der Li-
quidation den Ertragswert bei der Annahme der Unternehmensfortführung über-
schreitet. Anhaltspunkte hierfür lagen jedoch nicht vor. Insbesondere bestand
seitens der Unternehmensführung keine Absicht, das Unternehmen zu liquidie-
ren. Der Sachverständige hat in seiner mündlichen Anhörung vor
der Kammer zu Recht darauf hingewiesen (vgl. auch Parallelverfahren Aktenzei-
chen 32 AktE 2/05 KfH), dass die Geschäftsführung zum Stichtag einen Verkauf
des Unternehmens weder als Ganzes noch in Einzelteilen beabsichtigt hatte. Als
Sachverständiger (gleiches gilt für das Gericht) sei er jedoch nicht befugt, Ent-
scheidungen der Geschäftsführung zu korrigieren, auch wenn sich hierdurch hö-
here Unternehmenswerte ergeben könnten. Im Übrigen habe die Prüfung des
Liquidationswertes im Sinne eines Zerschlagungswertes keine höhere Bewer-
tung ergeben. Diesen Überlegungen habe zugrunde gelegen, dass vorliegend
immaterielle Vermögensgegenstände von 89 Mio. Euro und Sachanlagen von 56
Mio. Euro vorlagen. Im Bereich der Sachanlagen seien insbesondere Ausstat-
tungen für Parkraumbewirtschaftungen enthalten gewesen, jedoch nahezu keine
Grundstücke. Insoweit seien keine stillen Reserven zu erwarten gewesen mit der
Folge, dass die Buchwerte näherungsweise den Verkehrswerten entsprochen
hätten. Im Bereich des Umlaufvermögens habe es geringe Vorräte gegeben. Da
Forderungen und flüssige Mittel ohnehin zu Nominalwerten ausgewiesen wer-

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den, entspreche auch hier der Buchwert nahezu dem Verkehrswert. Gleiches
gelte bei den Schuldpositionen. Die Berechnung habe deshalb einen Liquidati-
onswert von 36 Mio. Euro vor Abzug von Liquidationskosten ergeben. Dieser
Wert liege aber beträchtlich unter dem von ihm ermittelten Wert von ca. 258 Mio.
Euro (bzw. 266.720.000,-- Euro in seiner Nachberechnung).
Der gerichtliche Sachverständige hat nach Überzeugung der Kammer auch zu
Recht der Unternehmensbewertung die Grundsätze s IDW S 1 2005 nd nicht
diejenige des IDW S 1 voe-28.Ö6. zugrunde gelegt, obwohl der Bewer-
tungsstichtag (13.12.2004) vor der ersten Veröffentlichung des IDW S1 Neu im
Januar 2005 bzw. am 18.10.2005 bezüglich seiner endgültigen Fassung lag. Der
Sachverständige hat überzeugend dargelegt, dass die Veröffentlichung des
1DW-Standards (hier: 2005) zwar zu einem bestimmten Tag erfolge, die Fach-
diskussion aber dieser Veröffentlichung deutlich vorgelagert sei. Wirtschaftsprü-
fern sei jedoch diese Diskussion bekannt. Da diese jedoch bereits zum vorlie-
genden Stichtag angedauert hatte, hat der Sachverständige zu Recht den vorlie-
genden Bewertungsstichtag den neuen IDW-Grundsätzen 2005 zugrunde gelegt.
b) Unternehmensplanung:
Die vorliegende Unternehmensplanung folgte der vom IDW empfohlenen Pha-
senmethode mit der Planphase I vorn 01.01.2004 bis 31.12.2007. Die Planphase
11 (ewige Rente) umfasste die Geschäftsjahre 2008 ff. Da vorliegend das Bewer-
tungsobjekt (APCOA Parking AG) als Holdinggesellschaft eine Gruppe in- und
ausländischer Beteiligungsgesellschaften leitete (mit Schwerpunkten in Deutsch-
land, Österreich, Grossbritannien, Italien und Norwegen), wurde die Planung der
zum APCOA-Konzern gehörenden Unternehmen jeweils von den einzelnen Ge-
sellschaftern der APCOA AG erstellt und zwar jeweils in entsprechender Lan-
deswährung mit anschliessender Umrechnung in Euro auf der Grundlage der je-
weiligen Forward Rates der einzelnen Plangeschäftsjahre 2004 bis 2007. Die
von den Gesellschaften erstellten Planungen wurden von der APCOA AG zu ei-
nem Ergebnisplan auf Segment- bzw. Konzernebene konsolidiert. Insoweit und
insbesondere auch zur Frage der Planungsqualität und Planungstreue bean-
standete der gerichtliche Sachverständige an dem Bewertungsgutachten nichts.

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Insbesondere war der Zeitraum der Geschäftsjahre 2001 bis 2003 hinreichend
aussagefähig für eine tragfähige Vergangenheitsanalyse.
Im Hinblick auf die Rüge einiger Antragsteller, dass die Planzahlen insbesondere
im Hinblick auf die starke Marktstellung der APCOA AG vor allem in den Kern-
märkten Deutschland und Grossbritannien zu pessimistisch ausgefallen seien,
führte der Sachverständige überzeugend Folgendes aus:
Die Vergangenheitsanalyse erfolgte anhand von' Vermögens-, Finanz- und Ver-
tragslage der Geschäftsjahre 2001 bis 2003 auf Basis der geprüften Konzernab-
schlüsse. Die von dem Bewertungsgutachter vorgenommenen Bereinigungen
der Vergangenheitsergebnisse (bezüglich Rückstellungszuführungen, bzw.
Rückstellungsauflösungen, Anlagenabgängen, einmaligen und periodenfremden
Aufwendungen und Erträge) seien nicht zu beanstanden. Jedoch zeige - so der
Sachverständige - die Vergangenheitsentwicklung der Jahre 2001 bis 2003 für
den APCOA-Konzern einen deutlichen Umsatzanstieg von 371 Mio. Euro in
2001 auf 413 Mio. Euro in 2002 und sodann einen Rückgang auf 405 Mio. Euro
in 2003. Jedoch sei dieser positiven Entwicklung des Geschäftsvolumens keine
entsprechende Ergebnisentwicklung gegenübergestanden. Das betriebliche Er-
gebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) konnte trotz wesentlichen Anstiegs des
Geschäftsvolumens nicht gesteigert werden, sondern hat sich deutlich rückläufig
entwickelt: Dies habe sich sowohl auf der Ebene der Summen-EBIT-Rechnung
als auch in der Sicht der unbereinigten sowie der bereinigten konsolidierten Er-
gebnisse gezeigt. So sei in der Summen-EBIT-Betrachtung der Umsatzanstieg
von 2001 auf 2002 von ca. 42 Mio. Euro ohne nennenswerten Ergebnisbeitrag
geblieben und trotz weiterhin hohem Umsatzniveau sei in 2003 das Summen-
EBIT um ca. 4 Mio. Euro gefallen. Vor Bereinigungen sei ein Rückgang des kon-
solidierten EBIT von 20.029.000,00 Euro in 2001 auf 19,759.000,00 Euro in 2002
und 16.211.000,00 Euro in 2003 zu verzeichnen gewesen. Nach Bereinigungen
habe sich ein Rückgang des konsolidierten EBIT von 20.165.000,00 Euro im
Jahr 2001 über 18.374.000,00 Euro in 2002 auf 17.016.000,00 Euro in 2003 er-
geben. Diese Vergangenheitsbetrachtung bestätigte - so der Sachverständige -
die Erfolgsfaktorenanalyse des Bewertungsgutachters dahingehend, dass
es für die zukünftige Ergebnissituation von APCOA angesichts der gegebenen
Wettbewerbssituation nicht nur auf die Akquisition von Neugeschäften und die

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Verlängerung bestehender Verträge ankomme, sondern insbesondere auch auf
die damit verbundenen Vertragskonditionen (Mietkonditionen, zu übernehmende
Investitionen etc.) und deren Einfluss auf die Ergebnismargen. In diesem Zu-
sammenhang ist jedoch darauf hinzuweisen, dass die Gesellschaften des
APCOA-Konzerns regelmässig nicht Eigentümer der bewirtschafteten Parkhäuser
oder Eigentümer von grundstücksgleichen Rechten sind. Vielmehr erfolgte die
Bewirtschaftung des Parkraums hauptsächlich auf Grundlage von Pachtverträ-
gen oder von Managementverträgen (Geschäftsbesorgungsverträgen). Die Re-
gellaufzeit eines Pachtvertrages beträgt jedoch zehn Jahre, wobei mit Ausnahme
von Grossbritannien die APCOA AG die Parkraumbewirtschaftung überwiegend
anhand von Pachtverträgen vornimmt. Die Regellaufzeit der Managementverträ-
ge beträgt fünf Jahre, wobei die APCOA-Gesellschaften als Vergütung vertrag-
lich fixierte Managementgebühren erhalten.
c) Bei der Unternehmensprognose rügten die Antragsteller, dass das Geschäftsjahr
2004 als erstes Planjahr der Phase 1 erfasst sei, obwohl der Stichtag am Jahres-
ende 2004 liege, so dass die im laufenden Jahr 2000 bis zum Bewertungsstich-
tag tatsächlich eingetretenen Ergebnisse zu berücksichtigen gewesen seien. Der
gerichtliche Sachverständige führte hierzu überzeugend aus, dass vorliegend
der Bewertung zugrunde liegende Planungsrechnungen im Juli 2004 auf Basis
der im Herbst 2003 verabschiedeten Planung überarbeitet worden seien. Die
überarbeiteten Planungen hätten den aktuellen Kenntnisstand der Planungsver-
antwortlichen in den in- und ausländischen Gesellschaften im Zeitpunkt der
Überarbeitung berücksichtigt. Im Zeitraum ab Fertigung des Bewertungsgutach-
tens bis zur Hauptversammlung am 13.12.2004 sei die weitere Entwicklung der
Gesellschaft im Hinblick auf erforderliche Anpassungen der Planung durch den
Vorstand der APCOA überprüft worden. Hierbei sei der Vorstand zu dem Ergeb-
nis gekommen, dass die seit Fertigung des Gutachtens eingetretenen Ent-
wicklungen eine Anpassung der Planung nicht rechtfertigten, Der Sachverstän-
dige führte hierzu weiter aus, dass aus einem Zwischenabschluss zum
30.06.2004 ersichtlich gewesen sei, dass die Jahresplanung in 2004 von einer
erheblichen Verbesserung der Ergebnissituation im zweiten Halbjahr 2004 ge-
genüber der Entwicklung im ersten Halbjahr ausgegangen sei. Deshalb bestün-
den keinerlei Anhaltspunkte dafür, dass tatsächlich bis zum Bewertungsstichtag

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eingetretene Ergebnisse zu Lasten der aussenstehenden Aktionäre berücksichtigt
worden seien. Obwohl die Vergangenheitsentwicklung der Jahre 2001 bis 2003
bei den Umsatzerlösen durchaus keine kontinuierliche Steigerung aufgewiesen
habe, prognostizierte die Umsatzplanung für die Jahre 2004 bis 2007 (Phase I)
eine Umsatzerlössteigerung von 432.014.000,00 Euro in 2004, auf
441.743.000,00 Euro in 2005, auf 457.658.000,00 Euro in 2006 und letztlich auf
483.856.000,00 Euro in 2007. Die Planung unterstellte hier einen kontinuierli-
chen Anstieg von Umsatzerlösen und Gesamtleistung. Der Sachverständige kam
deshalb überzeugend zu dem Ergebnis, dass die Prognose des Umsatzwachs-
tums durchaus im Rahmen des bisherigen Wachstums lag. Anhaltspunkte dafür,
dass diese Planung zum Nachteil der Antragsteller zu pessimistisch ausgefallen
war, hat die Kammer daher nicht. In diesem Zusammenhang ist wiederum darauf
hinzuweisen, dass der Umsatzplanung eine Ableitung der Umsatzerlöse aus den
jeweiligen langfristigen Pacht- und Managementverträgen der Gesellschaften
zugrunde lag. Wo hier Anhaltspunkte für eine plötzliche Umsatzsteigerung liegen
sollten, erschliesst sich der Kammer nicht.
d) Nach den Darlegungen des Sachverständigen begegnet auch die Planung des
Materialaufwandes keinen Bedenken. Grundlage des Materialaufwandes ist wie-
derum die Tatsache, dass bei den vorliegenden Pachtverträgen der zu zahlende
Pachtzins bei APCOA als Materialaufwand zu erfassen ist. Mit Ausnahme von
Grossbritannien sind jedoch Pachtverträge die Hauptgrundlage des Geschäfts-
modells. Zu den Pachtaufwendungen sind noch Reinigungs- und Energiekosten
als weiterer Materialaufwand hinzuzurechnen. Die Vergangenheitsentwicklung
der Jahre 2001 bis 2003 zeigte hier einen leichten Materialaufwandsanstieg von
224.139.000,00 Euro über 249.406.000,00 Euro auf 249.209.000,00 Euro. In den
Planjahren 2004 bis 2007 wurde ein Materialaufwand angesetzt von
265.810.000,00 Euro über 274.645.000,00 Euro und 281.925.000,00 Euro auf
306.462.000,00 Euro in 2007. Diese Entwicklung der Materialkostenquote im
Segment Deutschland/Österreich im Jahr 2007 wird - so der Sachverständige -
mit der Umstellung und Verlängerung eines wichtigen Vertrages in Deutschland
vom Management- auf einen Pachtvertrag begründet, wobei die Vertragsände-
rung zum 01.01.2007 zum Planungszeitpunkt bereits unterzeichnet und damit
rechtsverbindlich vereinbart gewesen war. Diese Vertragsänderung führte zu ei-

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ner Erhöhung sowohl der Umsätze als auch der Materialaufwendungen, wobei
die Erhöhung der Materialaufwendungen stärker ausfiel als die Erhöhung der
Umsatzerlöse. Der Sachverständige hat sich durch Einsichtnahme in den Ver-
trag über die Zulässigkeit dieser Planannahme überzeugt. Demgegenüber be-
ruht der Anstieg des Materialaufwandes im Segment Grossbritannien nicht aus-
schliesslich auf der Umstellung einiger Verträge von Pacht- auf Managementver-
trag, sondern wird dazuhin auf einem moderaten Geschäftsverlauf in 2004 er-
klärt. Der Geschäftsverlauf ergebe sich aufgrund von Mieterhöhungen bei ein-
zelnen Pachtverträgen sowie dem Wegfall einiger Managementverträge im so-
genannten "On-Street-Bereich". Da letztere Effekte jedoch überwogen hätten, sei
es - so der Sachverständige - per Saldo zu einer leichten Erhöhung der Material-
kostenquote im Bereich England gekommen. Insgesamt ist deshalb für die
Kammer die Entwicklung der Materialkostenquote plausibel, nachvollziehbar und
nicht zu beanstanden.
e) Gleiches gilt für die Planung des Personalaufwandes. Die realisierte Personal-
aufwandsquote im Vergangenheitszeitraum 2001 bis 2003 lag mit 24 % der Ge-
samtleistung sogar höher als die geplanten Personalaufwendungen für den Pla-
nungszeitraum 2004 bis 2007 mit einer Quote in Höhe von 22 % im Verhältnis
zur Gesamtleistung. Diese für die Antragsteller günstige Relation setzt sich in
der nachhaltigen Planung in der Planphase II fort.
f) Auch die Abschreibungen und die Reinvestitionsrate begegnen keinen Beden-
ken. Die Abschreibungen im Vergangenheitszeitraum 2001 bis 2003 erhöhten
sich von 3,7 % auf 4,5 % (13.860.000,00 Euro über 16.301.000,00 Euro auf
18.226.000,00 Euro). In der Phase I wurde diese Quote angesetzt zwischen
4,4 % bis 4,5 %. Dieser Ansatz orientiert sich offensichtlich an den Erfahrungs-
werten der Vergangenheit. Ansatzpunkte für Beanstandungen gibt es hier nicht.
g) Auch die Entwicklung der EBIT-Prognose für die Planphasen I und II sind nach
den überzeugenden Ausführungen des Sachverständigen nachvollziehbar und
plausibel. Die EBIT-Entwicklung in den Vergangenheitsjahren 2001 bis 2003 war
durch einen Rückgang geprägt aufgrund einer Umstellung eines wichtigen Ver-
trages im Segment Deutschland/Österreich mit Gültigkeit ab 01.01.2007 (s.o.).

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Gleichwohl wurde in der Planungsphase I eine Erhöhung des konsolidierten
EBIT angesetzt von 19.069.000,00 Euro in 2004 über 20.816.000,00 Euro und
22.895.000,00 Euro auf letztlich 22.113.000,00 Euro in 2007. Dies zeigt ein um
ca. 15 % höheres EBIT-Niveau als im Vergangenheitszeitraum. Die EBIT-
Planung geht deshalb nicht nur von einem wesentlichen Umsatzwachstum aus
sondern auch von einer entsprechend positiven Entwicklung des Betriebsergeb-
nisses. Anhaltspunkte dafür, dass diese Entwicklung noch viel günstiger hätte
geplant werden müssen, hat weder der Sachverständige noch das Gericht, ins-
besondere bei Berücksichtigung des Umstandes, dass bei der Unternehmens-
planung (Planphase I) das EBIT-Niveau einen Durchschnitt von
26.802.000,00 Euro aufweist und in der Planphase II, die einen sehr viel grösse-
ren Anteil des gesamten Unternehmenswertes ausmacht als die Phase I, eine
weitere erhöhte EBIT-Prognose von 28.675.000,00 Euro angesetzt wird.
h) Dazuhin kommt der Sachverständige überzeugend zu dem Ergebnis, dass auch
die Verzinsung des Finanzergebnisses nicht zu beanstanden ist. Tatsächlich
wurde der Finanzbedarf für 2007 mit 6,8 % verzinst, während der Finanzbedarf
der Folgejahre (ab 2008) dagegen lediglich mit einer Verzinsung von 6 % ange-
setzt wurde. Dies hält der Sachverständige nachvollziehbarer Weise für sachge-
recht.
i) Darüber hinaus führt der gerichtliche Gutachter aus, dass die Währungsumrech-
nung und die Konsolidierung im Bewertungsgutachten nachvollziehbar vorge-
nommen worden sind. Konkrete Anhaltspunkte für eine methodisch sachfremde
Vorgehensweise bei der Währungsumrechnung seien nicht erkennbar.
j) Der Sachverständige führte weiter überzeugend aus, dass nicht betriebsnotwen-
diges Vermögen nicht zum Ansatz gekommen war. Die APCOA Limited Sunbu-
ry/Thames, UK, ist eine ruhende Gesellschaft ohne aktive Geschäftstätigkeit mit
der Folge, dass eine gesonderte Bewertung nicht zum Ansatz kam. Darüber hin-
aus ist die APCOA-Gruppe ein Dienstleistungsunternehmen ohne Grundstücks-
eigentum, und im Verhältnis zum Umfang ihrer Geschäftstätigkeit hat sie ledig-
lich geringes Anlagevermögen. Anhaltspunkte für ein in die Bewertung einzuflie-
ssendes nicht betriebsnotwendiges Vermögen bestehen deshalb nicht, insbeson-

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dere auch nicht für betriebsnotwendige Liquiditätsreserven im Hinblick auf das
geringe Eigenkapital und den hohen Verschuldungsgrad der APCOA AG.

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k) Kapitalisierungszins und seine Faktoren:
kl) Basiszins:
Der Sachverständige hat in seinem schriftlichen Gutachten vom
07.11.2008 einen Basiszinssatz vor Ertragssteuern m' 4,75 ')/ angesetzt, aus-
gehend von den von der Deutschen Bundesbank veröffentlichten Zinsstrukturda-
ten und einer Fortschreibungsannahme anhand der Zinsstrukturkurve für den
Zeitraum 12.09.2004 bis 12.12.2004. Bei seiner mündlichen Anhörung vor der
Kammer erläuterte der Sachverständige weiter, dass er zum Stichtag von einem
Zinssatz von 4,68 % ausgegangen sei und er diesen auf 4,75 43 /0 aufgerundet ha-
be, nachdem der IDW Rundungen auf volle 0,25 % vorschlage. Im Hinblick auf
die Interessen der antragstellenden Aktionäre wurde der Sachverständige sei-
tens der Kammer gebeten, eine Nachberechnung bei Zugrundelegung einer Ab-
rundung von 4,68 % auf 4,5 % vorzunehmen. Die Nachberechnung, die zu ei-
nem erhöhten Unternehmenswert von 266.720.000,00 Euro führte, wirkte sich
jedoch letztlich "ergebnisneutral" aus. Jedenfalls bewegt sich der Basiszinssatz
vor persönlichen Ertragssteuern in Höhe von 4,75 % unabhängig von der Frage,
welche Zeiträume für die Zinserträge risikoarmer vergleichbarer öffentlicher An-
lagen heranzuziehen sind, grundsätzlich innerhalb angenommener Werte der
Rechtsprechung und wird von der Kammer nicht beanstandet und deshalb der
Bewertung zugrunde gelegt.
k2) Risikozuschlag:
Vorliegend hat der Sachverständige einen Risikozuschlag nach den Grundsät-
zen des CAPM-Modells bemessen, mithin mit seinen Unterkomponenten Markt-
risikoprämie und Betafaktor. Eine Marktrisikoprämie von 5,5 % vor Steuern be-
wegt sich ebenfalls innerhalb der von der Rechtsprechung angenommenen
Bandbreiten und Bewertungen. Dies gilt insbesondere für eine Marktrisikoprämie
vor Steuern. Das Oberlandesgericht Stuttgart hat in seinen bisherigen Entschei-
dungen, bei denen noch als Alternativanlage eine voll zu versteuernde risikolose
Anlage herangezogen wurde, einen Vorsteuersatz von 4,5 42/0 allgemein für an-
gemessen bewertet und festgesetzt. Inzwischen scheint sich nach Überzeugung

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der Kammer jedoch im Zusammenhang mit dem IDW S 1 2005 die Ansicht
durchgesetzt zu haben, dass bei der als Vergleich heranzuziehenden Alternativ-
anlage wiederum von einem risikobehafteten Aktien-Portfolio auszugehen ist.
Dadurch erhöht sich die Marktrisikoprämie, da die Aktienrendite sich aus den
durchschnittlichen Ausschüttungsvarianten aller Aktien und dem Wertzuwachs
zusammensetzt. Da jedoch nur die Dividendenerträge (als Durchschnittswert
40 % bis 50 % zugrunde gelegt) zu versteuern sind, nach bisherigem Steuer-
recht der Wertzuwachs (entsprechend 60 % bis 70 %) jedoch steuerfrei bleibt, ist
auch dies bei der anzunehmenden durchschnittlichen Aktienrendite zu berück-
sichtigen. Aus diesen Erwägungen lässt sich jedoch eine Marktrisikoprämie nach
persönlichen Steuern vo 5,5 o plausibilisieren:
Die Aktienrendite war zumindest zu 50 % steuerfrei, und von den anderen 50 %
sind 17,5 % typisierte Einkommensteuer abzusetzen, so dass sich eine Nach-
steueraktienrendite von ca. 8,7 % ergibt. Hiervon ist sodann der um die typisierte
Steuer mit 35 % ermässigte Basiszins abzusetzen. Dies ergibt überschlägig einen
bei ca. 5,5 % liegenden Nachsteuerwert für die Marktrisikoprämie.
Auch die Anwendung des CAPM-Modells ist nicht zu beanstanden, denn dessen
Vorteil liegt durch die Zerlegung des Risikozuschlages in seine Komponenten
"Marktrisikoprämie" und "Betafaktor" in einer erhöhten Nachprüfbarkeit und Ob-
jektivierbarkeit mit der Folge, dass in den letzten Jahren das CAPM-Modell sich
als herrschendes Modell zur Ermittlung des Risikozuschlages durchgesetzt hat.
Ein neues, diesem Modell überlegenes Modell ist derzeit nicht ersichtlich.
k3) Auch der Betafaktor vo (unverschuldet), wie vom gerichtlichen Sachver-
ständigen anhand einer sog. "Peer-Group" festgestellt, begegnet keinen Beden-
ken. Ein Betafaktor von 1 bedeutet, dass das individuelle Risiko des Unterneh-
mens genau dem des betrachteten Markt-Portfolios entspricht im Hinblick auf die
Volatilität der Rendite des Wertpapiers. Betawerte von < 1 drücken im Vergleich
zum Markt-Portfolio ein geringeres Risiko aus. Vorliegend war insbesondere we-
gen der geringen Höhe des Aktienstreubesitzes der APCOA Parking AG (ca.
1,08 %) keine hinreichende statistische Signifikanz des unternehmenseigenen
Betas der APCOA Parking AG gegeben. Dieses konnte deshalb zu Recht dem
Betafaktor nicht zugrunde gelegt werden. Der Sachverständige hat deshalb in

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korrekter Weise zur Ableitung des Risikos des zu bewertenden Unternehmens
auf den durchschnittlichen Betafaktor einer Gruppe von Wettbewerbern zurück-
gegriffen. Diese sogenannten "Peer-Group-Unternehmen" stellen, da sie der
gleichen Branche wie das zu bewertende Unternehmen angehören, auch nach
Überzeugung der Kammer einen geeigneten Vergleichsmassstab dar, um das
systematische Risiko des Unternehmens zu ermitteln. Die Einbeziehung auslän-
discher Unternehmen in die Peer-Group ist nicht zu beanstanden. Inländische
Vergleichsunternehmen mit vergleichbarem Geschäftsmodell zur Bildung einer
nationalen Peer-Group liegen nicht vor. Insbesondere die Heranziehung US-
amerikanischer Vergleichsunternehmen ist nach Überzeugung der Kammer we-
gen eines tendenziell vergleichbaren Entwicklungsstandes dieser Volkswirtschaft
mit der deutschen akzeptabel. Gleiches gilt für die Heranziehung des japani-
schen Unternehmens. Der gerichtliche Sachverständige legt hierbei einen Beta-
faktor von 0,6 zugrunde, der dem niedrigsten Betafaktor der Vergleichsunter-
nehmen aus dem US-amerikanischen Raum sogar bei Annahme eines Ver-
schuldungsgrades von 0 entspricht.
k4) Wachstumsabschlag:
Der Wachstumsabschlag vo t korrekt. Im Hinblick auf Untersuchungen,
wonach die durchschnittlichen ewinnsteigerungen deutscher Unternehmen in
der Vergangenheit stets unter der Inflationsrate lagen, und zwar relativ konstant
bei ca. 45 % der Inflationsrate, ist dieser Wachstumsabschlag nicht zu bean-
standen.
k5) Persönliche Steuern:
Bewertungssystematisch ist die persönliche Einkommenssteuerbilanz der An-
teilseigner bei der Ermittlung des Unternehmenswertes - in Abhängigkeit von der
Betrachtung der Alternativrendite und der dort angerechneten Steuerbelastung -
mit zu berücksichtigen. Die persönliche Einkommensteuer mindert den beim An-
teilseigner verbleibenden finanziellen Überschuss und ist damit bewertungsrele-
vant. Da die steuerlichen Verhältnisse der aussenstehenden Aktionäre nicht oder
zumindest nicht vollständig bekannt sind, ist eine Typisierung der Steuerbelas-

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tung notwendig. Ein hier angenommener typisierter Steuersatz von 35 % ist nach
Überzeugung der Kammer in Ordnung.
Insgesamt er hnet sich damit ein Kapitalisierungszinssatz für die Phase I in Höhe
o -AU9 % ad in der ewigen Rente (Phase II) in Höhe or t22:329(risikoloser Ba-
siszins vor persönlicher Ertragssteuer: 4,75 %, abzüglich 35 % persönliche Ertrags-
steuer, ergibt einen risikolosen Basiszins nach persönlicher Ertragssteuer von
3,09%. Hinzukommt ein Risikozuschlag nach persönlicher Ertragssteuer in Höhe
von 3,3 % ausgehend von einer Marktrisikoprämie von 5,5 ` ) /0 multipliziert mit einem
Betafaktor von 0,6, abzüglich eines Wachstumsabschlages von 1 %, ergibt dies
5,39 % als Kalkulationszinssatz.
Der gerichtliche Sachverständige ermittelte auf dieser Basis einen Unternehmens-
,-
wert in Höhe von 258.368.000,00 Euro. Pro Stückaktie ergibt dies einen Wert von
128,15 Euro, mithin weiterhin unterhalb des Wertes von 147,50 Euro gemäss Über-
tragungsbeschluss. Gleiches gilt bei Zugrundelegung eines abgerundeten Basis-
zinssatzes von 4,5%: Unternehmenswert: 266.720.000,00 Euro, Wert pro Aktie: 133,15
Euro.
Der Börsenkurs der APCOA Parking AG gebietet keinen darüber hinausgehenden
Wertansatz pro Aktie. Unabhängig von der Frage, welcher Referenzzeitraum anzu-
setzen ist, zeigt der durchschnittlich gewichtete Börsenkurs auch im Referenzzeit-
raum drei Monate vor der Hauptversammlung lediglich einen Wert von 147,09 Euro
(der gewichtete Börsenkurs im Zeitraum drei Monate vor Bekanntgabe der gesell-
schaftsrechtlichen Massnahme am 7.4.2004 weist einen gewichteten Börsenkurs von
139,70 Euro je Aktie aus).
Nach alledem ist den Anträgen der Erfolg zu versagen.