Aditron AG - 2016-12-15 - OLG-Beschluss - Squeeze-out

1-26 W 25/12 fAktEj
33 0 126/06 AktE]
LG Düsseldorf
OBERLANDESGERICHT DÜSSELDORF
BESCHLUSS
In dem Spruchverfahren
zur Bestimmung der angemessenen Barabfindung für die durch Squeeze-Out
auf die
übertragenen Aktien der Minderheitsaktionäre der
Aditron AG
an dem beteiligt sind:

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gegen
.hat der 26. Zivilsenat des Oberlandesgerichts Düsseldorf durch die Vorsitzende
Richterin am Oberlandesgericht den Richter am Oberlandesge-
richt und die Richterin am Oberlandesgericht
am 15.12.2016
beschlossen:
Auf die sofortige Beschwerde der Antragsgegnerin vom 12.10.2012 wird

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der Beschluss der 3. Kammer für Handelssachen des Landgerichts Düs-
seldorf vom 29.08.2012, Az. 33 0 126/06 (AktE), unter Zurückweisung
des weitergehenden Rechtsmittels teilweise abgeändert und wie folgt
neu gefasst:
Die Anträge der Antragsteller zu 3, 8 - 13, 17, 35 - 37, 39 werden
als unzulässig verworfen.
Die angemessene Barabfindung für eine Aktie der Aditron AG wird
auf 30,87 Euro je Stammaktie festgesetzt.
Die Gerichtskosten sowie die Vergütung und Auslagen des gemeinsa-
men Vertreters der Minderheitsaktionäre beider Instanzen trägt die An-
tragsgegnerin. Die Antragsgegnerin trägt - mit Ausnahme der ausserge-
richtlichen Kosten der Antragsteller zu 3, 8 - 13, 17, 35 - 37, 39 - auch
die erstinstanzlich entstandenen aussergerichtlichen Kosten der Antrag-
steller sowie 50 % der in der Beschwerdeinstanz angefallenen ausserge-
richtlichen Kosten der Antragsteller. Die Antragsteller zu 3, 8 - 13, 17, 35
- 37, 39 tragen ihre aussergerichtlichen Kosten selbst.
Der Geschäftswert wird für erste Instanz und die Beschwerdeinstanz je-
weils auf 1.624.910 Euro festgesetzt.

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Gründe:
A.
Die Antragsteller sind frühere Aktionäre der Aditron AG, deren Aktien durch Be-
schluss der Hauptversammlung vom 15.05,2003 auf die Antragsgegnerin über-
tragen wurden (Squeeze-out).
Die Aditron AG war im Juli 1999 gegründet worden und diente als Manage-
mentholding und Führungsgesellschaft für den Unternehmensbereich Elektro-
nics im Rheinmetall-Konzern. Die Aktie war seit dem 27.03.2000 börsennotiert.
Das Grundkapital der Aditron AG in Höhe von 40.857.600 Euro war in 15.960.000
Stammaktien aufgeteilt. Die Antragsgegnerin hielt 97,67 % der Aktien und
371.833 Aktien befanden sich in Streubesitz. Im Jahr 2002 erzielte die Aditron
AG einen Umsatz i.H.v. 801,9 Mb. Euro. Sie verfügte über verschiedene Beteili-
gungen:
PAT GmbH (Kraftmesstechnik, Wiegetechnik, u.a. Baumaschinenelekt-
ronik)
Hirschmann Electronics GmbH & Co. KG (Automobilelektronik, Multime-
dia-Kommunikationstechnik, Netzwerktechnik, u.a. weltweit führender
Hersteller von integrierten Antennensystemen)
Preh-Werke GmbH & Co. KG (Kunststofftechnik, Oberflächentechnik,
Haptik, Dickschichttechnik, u.a. starke Marktstellung als Automobilzulie-
ferer für Heizungs-, Klimabedienteile und Anzeigeeinheiten).
Die Heimann-Systems GmbH war im September 2002. für 375 Mio. Euro an ein
englisches Unternehmen verkauft worden. Im September 2003 erfolgte eine
Erhöhung der Anteile an der Preh-Werke GmbH & Co. KG von 75 % auf 100 %.
Die Anteile wurden dann im Oktober 2003 für 74 Mio. Euro an die deutsche Beteili-
gungs-AG veräussert. Die Aditron AG beschäftigte Ende 2002 rund 4.310 Mitar-
beiter, war in über 70 Ländern vertreten und am 15.10.2003 auf die Antrags-
gegnerin verschmolzen worden.

Die Antragsgegnerin, neben dem Unternehmensbereich Electronics (Aditron
AG) in den Bereichen "Automotive" und "Defence" tätig, hatte am 01.04.2003
schriftlich die Übertragung der Aktien der Minderheitsaktionäre auf sie gegen
Gewährung einer angemessenen Barabfindung verlangt. Zuvor, am
25.10.2002, hatte bereits die wenig später,
am 17.02.2003, auf die Antragsgegnerin verschmolzen worden war, mündlich
ein entsprechendes Verlangen gestellt. In der Hauptversammlung der Aditron
AG am 15.05.2003 wurde ein entsprechender Squeeze-out-Beschluss gefasst.
Es wurde eine Barabfindung i.H.v. 26,50 Euro je Aktie beschlossen worden. Es
wurde ferner eine Sonderdividende aus liquiden Mitteln für das Jahr 2002 in
Höhe von 3,13 Euro brutto gezahlt.
Die bestätigt durch
hatte zum Stichtag der Hauptversammlung am
15.05.2003 - auf der Basis des IDW S1 2000 - einen Unternehmenswert i.H.v.
417,9 Mio. Euro ermittelt. Daraus ergab sich ein Wert je Stückaktie i.H.v. 26,19 Euro.
Hierbei waren die Bewerter für den Zeitraum der ewigen Rente von einem Kapi-
talisierungszinssatz in Höhe von 6,325 % nach Berücksichtigung typisierter per-
sönlicher Ertragsteuern in Höhe 35 % ausgegangen und hatten einen Basis-
zinssatz in Höhe von 5,5 % angenommen. Den Risikozuschlag hatten sie mit 5
% vor Steuern angesetzt (Marktrisikoprämie 5 %, Betafaktor 1, Peer-Group aus
acht Unternehmen der Automobilzulieferer- und 13 Unternehmen der Elektro-
nikindustrie). Der unternehmenseigene Betafaktor war wegen des geringen
Handelsvolumens der Aktie nicht genutzt worden. In die Berechnung war ein
Wachstumsabschlag in Höhe von 0,5 % eingeflossen. Den so nach IDW S1
2000 ermittelten Ertragswert in Höhe von 209,6 Mio. Euro hatten die Prüfer um das
nicht betriebsnotwendige Vermögen erhöht. So verfügte das Unternehmen
durch den Verkauf des Geschäftsbereichs Heimann Systems über liquide Mittel
i.H.v. 318,8 Mio. Euro. Davon waren 2003 50 Mio. Euro als Sonderdividende an die
Aktionäre der Aditron AG ausgeschüttet worden. 22 Mio. Euro dienten zur Tilgung
von Verbindlichkeiten. Es errechnete sich eine Überschussliquidität i.H.v. 246,8
Mio. Euro. Unter Berücksichtigung der persönlichen Besteuerung der Anteilseigner
nach dem Halbeinkünfteverfahren (typisiert mit 17,5 %) ermittelten die Prüfer
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eine Überschussliquidität zum 15.05.2003 i.H.v. 203,6 Mio. Euro. Nicht betriebs-
notwendige Grundstücke und Gebäude waren mit 4,7 Mio. Euro berücksichtigt
worden. Der gewichtete Drei-Monats-Durchschnittsbörsenkurs vor, der Veröf-
fentlichung der geplanten Unternehmensmassnahme am 07.03.2003 betrug
25,88 Euro.
Der Vorstand der Antragsgegnerin erhöhte die Barabfindung dann auf 26,50 Euro.
Im Spruchverfahren machte die Antragsgegnerin ein Vergleichsangebot unter
Berücksichtigung der Verzinsung und eines pauschalen Aufschlags i.H.v.
31,19 Euro je Aktie, das u.a. der Vertreter der Minderheitsaktionäre ablehnte (vgl.
BI. 397 GA, Gutachten S. 6, Schriftsätze der Antragsgegnerin vom 23.06.2005
und vom 21.09.2005).
Die Antragsteller und der gemeinsame Vertreter der Minderheitsaktionäre ha-
ben den angebotenen Abfindungsbetrag als zu niedrig erachtet und sich u.a.
erstinstanzlich gegen die Höhe des Basiszinses, Risikozuschlags und Wachs-
tumsabschlags sowie die Planungsrechnung gewandt.
Sie haben beantragt,
einen angemessenen Barabfindungsbetrag für die Minderheitsaktionäre
der Aditron-AG festzusetzen.
Die Antragsgegnerin hat beantragt,
die Anträge zurückzuweisen.
Die festgesetzte Barabfindung sei angemessen. Die von prognos-
tizierten Zukunftsergebnisse seien zutreffend in den Unternehmenswert einge-
flossen. Der Basiszins sei sachgerecht mit 5,5 % angesetzt, Marktrisikoprämie
`und Betafaktor plausibel bestimmt worden. Auch das nicht betriebsnotwendige
Vermögen sei zutreffend berechnet worden. hätten nachvollzieh-
bar eine vollständige Auskehrung der Vermögenswerte an die Anteilseigner und

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damit verbunden eine entsprechende persönliche Steuerbelastung unterstellt.
Das Landgericht hat mit Beschluss vom 23.09.2005, ergänzt durch Beschluss
vom 28.07.2008, ein Gutachten zur Höhe der angemessenen Barabfindung
eingeholt und eine vollständige Neubewertung beauftragt. Der Sachverständige
hat sein schriftliches Gutachten am 05.01.2009 erstellt und ist in der
mündlichen Verhandlung vom 12.07.2012 angehört worden. Der gerichtlich be-
stellte Sachverständige ermittelte auf der Basis des IDW S1 2000 unter Berück-
sichtigung persönlicher Ertragsteuern einen Unternehmenswert in Höhe von
534,2 Mio. Euro, Wert je Aktie 33,47 Euro, und nach dem IDW S1 2005 einen Unter-
nehmenswert i.H.v. 492,6 Mio. Euro, Wert je Aktie 30,87 Euro. Als Unternehmenswert
vor persönlichen Ertragsteuern errechnete er einen Betrag i.H.v. 501,6 Mio. Euro,
Wert je Aktie 31,43Euro. Den Liquidationswert hat er auf 367 Mio. Euro (nach persön-
lichen Steuern) geschätzt.
Der Gerichtsgutachter hat einen Ertragswert i.H.v. 257,9 Mio. Euro (IDW S1 2005)
und 317,1 Mio. Euro (IDW S1 2000) ermittelt. Er hat u.a. die Zukunftsergebnisse für
die ewige Rente bei den Konzernunternehmen Hirschmann und Preh höher als
angesetzt. Im Hinblick auf die erfolgten Restrukturierungsmass-
nahmen und Wachstumschancen im Bereich Automobil- und Industrieelektronik
hat er die ursprünglich angesetzten Werte für zu gering erachtet.
Den Basiszinssatz hat er - als geglätteten Durchschnittsbetrag über einen Drei-
Monatszeitraum vor der Hauptversammlung - auf 5,18 % reduziert und hierbei
sowohl für die Bewertung nach IDW S1 2000 als auch IDW S1 2005 die Zins-
strukturkurve (Svensson-Methode) zugrundegelegt. Den (unverschuldeten) Be-
tafaktor hat er auf 0,8 gesenkt und für die IDW S1 2000-Berechnung eine
Marktrisikoprämie vor persönlichen Steuern i.H.v. 4 % und nach IDW S1 2005
eine Marktrisikoprämie nach Steuern i.H.v. 5 % festgelegt. Er ist bei der Be-
rechnung der Marktrisikoprämie zunächst von einer historischen Marktrisi-
koprämie nach Steuern zwischen 5 % und 5,5 % ausgegangen und hat geprüft,
inwieweit sich künftig Marktrisikoprämien verändern und deshalb Anpassungen
sachgerecht sein könnten. Er hat in Zukunft bessere Möglichkeiten der Diversi-

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fizierung als in den 50er bis 80er Jahren gesehen, weil die Transaktionskosten
gesunken seien, Investmentfonds eine wichtigere Rolle spielten und auch die
Bedeutung ausländischer Wertpapiere zugenommen habe. Er hat daher für die
IDW S1 2005-Berechnung eine Marktrisikoprämie nach Steuern i.H.v. 5 % ge-
schätzt (IDW S1 2005, Gutachten, S. 75 f.; IDW S1 200Q: 4 % vor Steuern,
Gutachten, S. 78). Der Beta-Faktor war anhand einer Peer-Group berechnet
und entsprechend dem Verschuldungsgrad der verschiedenen Perioden auf
Werte zwischen 0,9054 und 0,9313 (IDW S1 2000) und 0,867 bis 0,9628 (IDW
S1 2005) festgesetzt worden. Nach dem IDW S1 2000 ergaben sich so Risiko-
zuschläge für die ewige Rente nach Steuern i.H.v. 2,354 % und nach IDW S1
2005 i. H. V. 4,335 %. Den Wachstumsabschlag hat er auf 1 % erhöht.
Da allenfalls nur unwesentliche echte Synergien zu erkennen gewesen seien,
hat der Gerichtsgutachter auf einen Ansatz solcher Effekte verzichtet. Den Wert
des nicht betriebsnotwendigen Vermögens hat er auf 217,1 Mio. Euro (IDW S1
2000), 234,7 Mio. Euro (IDW S1 2005) und 252,4 Mio. Euro geschätzt (vor persönli-
chen Steuern). Als Liquidationswert berechnete der Gutachter einen Betrag
i.H.v. 419,1 Mio. Euro. Der um die Sonderdividende bereinigte Aktienkurs lag nach
seinen Feststellungen mit rund 27 Euro stets unterhalb des nach der Ertragswert-
methode ermittelten Unternehmenswertes.
Das Landgericht Düsseldorf hat mit Beschluss vom 29.08.2012 die Anträge ei-
niger Antragsteller als unzulässig zurückgewiesen und im Übrigen die Barabfin-
dung auf 36,44 Euro je Stammaktie der Aditron AG erhöht. Die Kosten des Verfah-
rens einschliesslich der aussergerichtlichen Kosten hat das Landgericht der An-
tragsgegnerin auferlegt. Der Geschäftswert war auf 3.696.020,02 Euro festgesetzt
worden.
Soweit die Anträge einiger Antragsteller kostenpflichtig als unzulässig zurück-
gewiesen worden sind, hätten diese trotz richterlichen Hinweises nicht ausrei-
chend nachgewiesen, Inhaber der Aktien gewesen zu sein. Die gegen die Adit-
ron AG gerichteten Anträge seien unzulässig. Das Unternehmen sei nicht mehr
existent, weil es rückwirkend zum 01.01.2003 auf die Antragsgegnerin ver-

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schmolzen worden sei. Im Übrigen müsse sich der Antrag gegen den Hauptak-
tionär richten.
Die Höhe der Barabfindung hat das Landgericht nach der Ertragswertmethode
berechnet. Hier sei von einem Unternehmenswert i.H.v. 592.000.000 Euro auszu-
gehen. Die Kammer hat sich bei der Ertragsplanung der Bewertung des Ge-
richtssachverständigen angeschlossen. Sie hatte hinsichtlich der zum Entschei-
dungszeitpunkt noch sehr umstrittenen Frage des anzuwendenden Bewer-
tungsstandards die Auffassung vertreten, dass die zum Stichtag geltenden Be-
wertungsrichtlinien zugrunde zu legen seien (IDW S1 2000). Mit dem Sachver-
ständigen hat die Kammer dann die ursprünglich vorgenommenen Planungen
angepasst. Es sei nicht nachvollziehbar, dass die Erträge sich nach einer steti-
gen Erhöhung der Marge bis zum dritten Planjahr für den Zeitraum der ewigen
Rente deutlich reduzierten. Die hierfür von den Gutachtern ge-
nannten Gründe seien nicht nachvollziehbar. Es sei daher zumindest der
Durchschnittswert der Planjahre der Phase 1 zu berücksichtigen.
Anhand des nach der Svensson-Methode ermittelten Basiszinses hat die Kam-
mer mit dem gerichtlich bestellten Sachverständigen einen Basiszins i.H.v.
5,18 % zugrunde gelegt. Als Risikozuschlag hat die Kammer für alle Perioden
einen Wert von 3 % angesetzt. Insgesamt sei von einem eher durchschnittli-
chen Risiko auszugehen, was sich auch in der Höhe der Beta-Faktoren wider-
spiegle. Die, Kammer hat den vom gerichtlich bestellten Gutachter vorgeschla-
genen Wachstumsabschlag von 1 % auf 1,2 % erhöht. So beliefen sich die
Wachstumsabschläge beherrschter Unternehmen - wie der Sachverständige
ausgeführt habe - auf 1,22 % im arithmetischen Mittel. Hierbei seien die gegen-
läufigen Tendenzen der Unternehmensentwicklung zu beachten, einerseits die
sehr gute Wachstumsperspektive für die verbliebenen Geschäftsbereiche, an-
dererseits aber der Preisdruck bei den Autozulieferern. Das Landgericht hat so
einen Ertragswert i.H.v. 364 Mio. Euro und als Wert des nicht betriebsnotwendigen
Vermögens i.H.v. 217 Mio. Euro ermittelt. Aus einem Unternehmenswert i.H.v. 582
Mio. Euro errechnete sich der festgesetzte Wert je Aktie von 36,44 Euro.

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Die Antragsgegnerin wendet sich mit ihrer sofortigen Beschwerde gegen den
landgerichtlichen Beschluss. Sie meint, das Landgericht habe zu Unrecht auf
den am Bewertungsstichtag geltenden Standard IDW S1 2000 anstelle des IDW
S1 2005 abgestellt und verweist auf die während des Beschwerdeverfahrens zu
dieser Frage ergangene BGH-Entscheidung (BGH, Beschluss vom 29.09.2015,
II ZB 23/14, juris). Die vom Landgericht festgesetzte Barabfindung sei überhöht.
Im vorliegenden Fall sei ferner - ausgehend von der Rechtsprechung des Bun-
desgerichtshofes - ausschliesslich anhand des Börsenkurses zu bewerten. Die
in der Hauptversammlung beschlossene Barabfindung i.H.v. 26,50 Euro habe über
dem massgeblichen Börsenkurs von 25,88 Euro gelegen. in der ökonomischen
Theorie entsprächen sich Börsenkurs und Ertragswert, weil im Börsenkurs alle
Informationen eingepreist seien, also insbesondere auch die Informationen, die
in die Ertragswertbewertung eingingen. Hier habe auch keine Sondersituation
am Aktienmarkt vorgelegen. Jedenfalls sei der Börsenkurs zur Plausibilität her-
anzuziehen und verdeutliche, dass die ursprünglich angebotene Abfindung
nicht zu erhöhen sei. Werde der Börsenkurs zur Plausibilisierung genutzt, sei
zum Vergleich mit dem Börsen-Mindestwert neben der Höhe der Barabfindung
auch die Sonderdividende von 3,13 Euro brutto (2,58 Euro netto) zu berücksichtigen.
Der gerichtlich bestellte Gutachter habe die Unternehmensplanung zu optimis-
tisch geschätzt, habe konjunkturelle Schwankungen, wie sie sich in der Ver-
gangenheit gezeigt hätten, nicht ausreichend berücksichtigt. Es sei daher gebo-
ten, bei der Ermittlung der ewigen Rente zumindest das letzte Ist-Jahr einzube-
ziehen. Im letzten Jahr der Detailplanungsphase habe noch kein "einge-
schwungener Zustand" vorgelegen. Der Basiszinssatz sei mit 5,5 % anzuset-
zen. Es sei nicht sachgerecht, bei der Anwendung des IDW S1 2000 für die Be-
rechnung des Basiszinssatzes die Zinsstrukturkurve nach der Svensson-Formel
rückwirkend anzuwenden, im Übrigen aber auf den früheren Bewertungsstan-
dard abzustellen. Auch ergebe sich nach der Svensson-Methode ein Zinssatz
von 5,25 %, weil dieser zur Vermeidung verzerrter Ergebnisse auf der Basis
eines Drei-Monatszeitraums zu berechnen und das Ergebnis auf einen %-
Prozentpunkt zu runden sei.
Der Risikozuschlag sei zu niedrig. Das Landgericht habe diesen nicht anhand

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des CAPM ermittelt, sondern frei geschätzt. Nach dem Tax-CAPM/IDW 51
2005 sei von einer Marktrisikoprämie von 5,5 % auszugehen. Der gerichtlich
bestellte Sachverständige könne diese Marktrisikoprämie nicht um 0,5-
Prozentpunkte reduzieren. Anders als der Gutachter meine, sei künftig nicht mit
einer geringeren, sondern mit einer höheren Marktrisikoprämie zu rechnen.
Auch auf der Basis des IDW S1 2000 sei die festgesetzte Marktrisikoprämie von
4 % vor Steuern zu gering. Der gerichtlich bestellte Sachverständige habe fer-
ner den Betafaktor zu niedrig veranschlagt. Er habe die Peer-Group geändert,
ohne dies zu begründen. Ein Unternehmen mit niedrigem Betafaktor (Delphi
Corp.) sei in beiden Vergleichsgruppen berücksichtigt worden. Ferner habe der
Sachverständige statt des Durchschnitts unzutreffenderweise den Median der
Betafaktoren der Peer-Groups gebildet. Es sei daher zumindest von einem Be-
tafaktor von 1 auszugehen.
Der Wachstumsabschlag sei von zutreffend mit 0,5 % angesetzt
worden und nicht zu erhöhen. Es seien der Sättigungsgrad der Automobilin-
dustrie und der enorme Preisdruck in der Zulieferindustrie zu berücksichtigen.
So habe die Aditron AG 50 % ihres Umsatzes im Bereich der Automobilelektro-
nik generiert. Zuliefererverträge sähen jährliche Preisreduktionen vor und Zulie-
ferer müssten seltene Materialien verwenden, deren Preise häufig nicht bere-
chenbar seien. Durch die Globalisierung sei die Aditron AG verstärkt weltweiter
Konkurrenz ,ausgesetzt gewesen. Es sei daher zum Bewertungsstichtag von
einer Verschlechterung der Ertragslage auszugehen gewesen.
Das Landgericht habe mit dem gerichtlich bestellten Sachverständigen unzu-
treffend bei der Berechnung des nicht betriebsnotwendigen Vermögens einen
Betrag von 217 Mio. Euro angesetzt. Anscheinend sei nicht die Einkommensteuer
i.H.v. 17,5 % abgezogen worden. Es sei aber der Liquidationswert zu ermitteln,
wobei auch die mit einer Liquidation verbundenen steuerlichen Folgen zu be-
rücksichtigen seien, so dass sich dann zutreffend der ursprünglich errechnete
Wert von 208,3 Mio. Euro ergäbe. Der Gutachter sei bei der IDW S1 2000-
Berechnung fehlerhaft davon ausgegangen, dass im Zuge einer Kapitalherab-
setzung 50,4 Mio .. Euro an die Aktionäre steuerfrei hätten ausgeschüttet werden
können (Gutachten, S. 101 f.). Ein dazu erforderlicher Hauptversammlungsbe-

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'schluss gemäss § 222 AktG sei aber nicht geplant, geschweige denn gefasst
worden, so dass sich die Berücksichtigung einer Kapitalherabsetzung wegen
des Stichtagsprinzips verbiete. Ausserdem bestehe bei einer Kapitalherabset-
zung eine sechsmonatige Ausschüttungssperre (§ 225 Abs. 2 S. 1 AktG). Dar-
über hinaus habe der gerichtlich bestellte Gutachter im Rahmen der IDW S1
2005-Berechnung unzutreffend unterstellt, dass 50 % des Gesamtwerts des
nicht betriebsnotwendigen Vermögens zu thesaurieren seien. Hierfür habe aber
keine Investitionsplanung bestanden.
Berechne man den Unternehmenswert anhand des IDW S1 2005, ergebe sich
ein Ertragswert i.H.v. 165,3 Mio. Euro und ein nicht betriebsnotwendiges Vermögen
i.H.v. 208,3 Mio. Euro. Hieraus ergebe sich dann eine Abfindung i.H.v. 23,41 Euro, die
unterhalb der festgesetzten Barabfindung von 26,50 Euro liege.
Die Antragsgegnerin beantragt,
den Beschluss dahingehend zu ändern, dass die Anträge sämtlicher An-
tragsteller und des gemeinsamen Vertreters - soweit sie nicht schon als
unzulässig verworfen wurden - zurückgewiesen werden.
Die Antragsteller zu 1, 2, 6 - 12, 15, 16, 18, 20 - 25, 28 - 30, 32, 33, 35 - 37,
40 - 45, 47 - 50, 52 und der Vertreter der Minderheitsaktionäre beantragen,
die Beschwerde zurückzuweisen.
Eine Bewertung allein anhand des Börsenkurses sei nicht sachgerecht. Der
Börsenwert spiegele nicht den Unternehmenswert wider. Synergien blieben im
Börsenkurs unberücksichtigt, die an der Börse gehandelte Aktie enthalte
gleichheitswidrig einen "Minderheitsabschlag". Die Märkte seien unvollkommen;
es bestehe ein Informationsdefizit der Marktteilnehmer. Bei einem Squeeze-out
sei die Liquidität darüber hinaus eingeschränkt, weil maximal 5 % der Aktien
handelbar seien. Im Übrigen habe hier eine Sondersituation vorgelegen. So
hätten sich die Börsennotierungen nach dem Kurs-Höchststand im Jahr 2000
dann im März 2003 auf einem langjährigen absoluten Tiefstand befunden. So

16
sei im Jahr 2003 nicht ein einziger deutscher Börsengang erfolgt. Die Antrags-
gegnerin habe dies gezielt genutzt, um den Squeeze-out durchzuführen.
Das Landgericht habe den Unternehmenswert zutreffend anhand des IDW S1
2000 ermittelt. Eine rückwirkende Anwendung des IDW S1 2005 komme nicht
in Betracht. So hätten auch Vorstand und Aufsichtsrat eine Bewertung anhand
des zum Zeitpunkt der Hauptversammlung geltenden Standards vorgeschlagen
und auf dieser Basis um Zustimmung gebeten. Ein Risikozuschlag i.H.v. 3 %
sei angemessen. Der Vertreter der Minderheitsaktionäre verweist darauf, dass
das Landgericht sachgerecht von einer Marktrisikoprämie vor Steuern von 4 %
(IDW S1 2000) ausgegangen sei und der Gutachter den Wert sorgfältig ermittelt
habe. Einige Antragsteller verweisen darauf, dass die IDW-Grundsätze keine
geeignete Bewertungsgrundlage seien (vgl. die "Best-Practice-Empfehlungen
Unternehmensbewertung" des Arbeitskreises Corporate Transactions and Va-
luation", www.dvfa.com). Die Einbeziehung von persönlichen Ertragsteuern sei
nicht sachgerecht. Gegebenenfalls seien bei der Anwendung des IDW S1 2005
die Planungen nochmals zu überarbeiten, weil unrealistische Annahmen über
das Ausschüttungsverhalten getroffen worden seien. Eine realistische Ertrags-
schätzung hätte nicht unterstellt, dass die Gewinne ausländischer Tochterun-
ternehmen an das Mutterunternehmen ausgeschüttet worden wären. Durch die
Thesaurierung im Ausland sinke die Steuerquote im Konzern. Der Vertreter der
Minderheitsaktionäre meint, auch bei der Anwendung des IDW S1 2005 ergebe
sich eine höhere Abfindung und diese sei auf 35,61 Euro zu erhöhen.
Der Basiszinssatz sei auf 5 % abzurunden. Hinsichtlich des Risikozuschlags
habe das Landgericht zutreffend nicht auf das CAPM abgestellt. Die Stehle-
Studie zur Bestimmung einer Marktrisikoprämie sei nicht repräsentativ. Bei der
Ermittlung des Betafaktors sei nicht ausreichend das konkrete Produktionspro-
gramm der Unternehmen analysiert worden. Es sei nach dem individuellen Be-
tafaktor der Aditron AG zu rechnen. Der Vertreter der Minderheitsaktionäre er-
läutert, dass für Unternehmen aus den Produktionsbereichen Automotive und
Electronics das Unternehmensrisiko eher im unteren Bereich gelegen habe. Die
Ertragsannahmen des Landgerichts seien nicht zu beanstanden. So habe der
von der Antragsgegnerin beauftragte Gutachter nicht einmal die Unter-

17
nehmensplanungen für die Detailplanungsphase verwandt, sondern die vom
Vorstand geschätzten Ertragserwartungen reduziert. Der Vertreter der Minder-
heitsaktionäre verweist darauf, dass die Planung des Gerichtssachverständigen
nicht von einem stetigen Aufwärtstrend bestimmt gewesen sei. Erst mit der Fi-
nanzmarktkrise sei in der zweiten Jahreshälfte 2008 eine Ergebnisverschlechte-
rung eingetreten.
Der gerichtlich bestellte Gutachter habe das nicht notwendige Vermögen zutref-
fend mit 217 Mio. Euro berechnet und die bestmögliche Verwertungsstrategie be-
rücksichtigt. Steuern seien nicht abzuziehen, weil diese weder beim Aktionär
noch bei der Gesellschaft anfielen. Eine Ausschüttungsquote von 50 % (IDW
S1 2005) für das nicht betriebsnotwendige Vermögen sei nicht sachgerecht. So
seien aus dem Bilanzgewinn von 287,8 Mio. Euro nur 49,9 Mio. Euro an die Aktionäre
ausgeschüttet worden. Der Vertreter der Minderheitsaktionäre meint, dass der
Gerichtsgutachter bei der Berechnung des nicht betriebsnotwendigen Vermö-
gens mit Recht nicht weitere latente Ertragssteuern berücksichtigt habe. Anders
'als bei der Berechnung eines Liquidationswertes, der insgesamt ausgeschüttet
werden müsse und bei dem daher keine Nutzung der Mittel für weitere betriebli-
che Zwecke in Betracht käme, müsse im vorliegenden Fall nicht davon ausge-
gangen werden, dass die Mittel voll einer zu versteuernden Ausschüttung unter-
lägen.
Wegen des weiteren Sach- und Streitstands wird auf die gewechselten
Schriftsätze nebst in Bezug genommener Anlagen verwiesen.
B.
Die sofortige Beschwerde der Antragsgegnerin ist zulässig und hat teilweise
Erfolg.

18
Da das Rechtsmittel nach Inkrafttreten des Spruchverfahrensgesetzes eingelegt
wurde, sind auf das Beschwerdeverfahren nach § 17 Abs. 2 Satz 2 SpruchG
a.F. die Vorschriften des Spruchverfahrensgesetzes anzuwenden.
Nach der Übergangsvorschrift Art. 111 Abs. 1 des Gesetzes zur Reform des
Verfahrens in Familiensachen und in den Angelegenheiten der freiwilligen Ge-
richtsbarkeit vom 17.12.2008 (FGG-RG, BGBl. I S. 2586) finden hier das Ge-
setz über die Angelegenheiten der freiwilligen Gerichtsbarkeit und die Verfah-
rensvorschriften des Spruchverfahrensgesetzes in der bis zum 01.09.2009 gel-
tenden Fassung weiter Anwendung, weil das Verfahren in erster Instanz vor
Inkrafttreten des Gesetzes über das Verfahren in Familiensachen und in den
- Angelegenheiten der freiwilligen Gerichtsbarkeit (FamFG) eingeleitet worden ist
(vgl. nur BGH, Beschlüsse vom 12.01.2016, II ZB 25/14, Rn. 8 f., juris, und vom
29.09.2015, II ZB 23/14, Rn. 8, juris).
Die Antragsgegnerin hat form- und fristgerecht sofortige Beschwerde eingelegt.
Die Beschwerde ist in der Sache teilweise begründet. Die Höhe der angemes-
senen Barabfindung beträgt 30,87 Euro.
Dieser Betrag ergibt sich anhand des nach der Ertragswertmethode ermittelten
Unternehmenswertes. Der Senat berechnet den Unternehmenswert nach den
Vorgaben des IDW S1 2005 und geht hierbei von den Planungen des gericht-
lich bestellten Gutachters aus.
1. Bewertungsmethode
Im vorliegenden Fall ist für die Unternehmensbewertung auf den IDW-Standard
S1 2005 abzustellen.

19
a) Börsenwert als Barabfindung
Der Senat sieht davon ab, die angemessene Barabfindung allein anhand des
Börsenwertes zu berechnen.
Der Bundesgerichtshof geht allerdings davon aus, dass eine Unternehmensbe-
wertung in Spruchverfahren auch allein anhand des Börsenkurses erfolgen
kann, wenn eine "effektive Informationsbewertung" durch die Marktteilnehmer
vorliege (BGH, Beschluss vom 12.01.2016, II ZB 25/14, Rn. 23, juris; vgl. hier-
zu: GrossfeldfEgger/Tönnes, Recht der Unternehmensbewertung, 8. Aufl. 2016,
Rn. 1244 ff., 1279 ff. m. w. N.). Die Berechnung anhand des Börsenwerts beru-
he auf der Annahme, dass "die Marktteilnehmer auf der Grundlage der ihnen
zur Verfügung gestellten Informationen und Informationsmöglichkeiten die Er-
tragskraft des Unternehmens, um dessen Aktien es geht, zutreffend bewerten"
(BGH, a, a. 0., Rn. 23). Das Gericht sieht die Berechnung anhand des Börsen-
kurses in diesem Fall als Alternativmodell zur Ertragswertberechnung. Nach
Auffassung des Bundesgerichtshofes "(scheide) die eine oder andere Methode
nur dann aus, wenn sie aufgrund der Umstände des konkreten Falls den "wah-
ren" Wert nicht zutreffend abbilde" (BGH, a. a. 0., Rn. 23).
Der Bundesgerichtshof verdeutlicht hierbei auch, dass grundsätzlich verschie-
dene Methoden zur Ermittlung der Höhe der Abfindung in Betracht kommen.
Weder das Grundgesetz noch einfachgesetzliche Normen geben eine bestimm-
te Methode der Unternehmensbewertung vor (BGH, Beschluss vom 29.9.2015,
II ZB 23/14, juris, Rn. 12). Es wird klargestellt, dass die Ertragswertmethode
eine grundsätzlich geeignete Methode zur Bestimmung der Höhe der Barabfin-
dung ist (BGH, Beschluss vom 29.9.2015, II ZB 23/14, Rn. 33, juris). Es ist da-
her auch auf der Basis der genannten BGH-Entscheidung weiterhin möglich,
den Unternehmenswert nach derErtragswertmethode zu berechnen. Eine Be-
rechnung der Höhe der Barabfindung allein auf der Basis des Börsenwertes ist
nicht zwingend.
Im vorliegenden Fall verzögerte sich jedoch das seit mehr als zehn Jahre an-
hängige Verfahren weiter, wenn die Höhe der Barabfindung anhand des Bör-

20
senkurses ermittelt würde. Wird die Barabfindung hingegen im Rahmen des
Ertragswertverfahrens nach den Vorgaben des IDW S1 2005 berechnet, führt
dies im vorliegenden Fall zu keiner Verfahrensverzögerung.
Das Landgericht hatte im Hinblick auf die seit Jahren umstrittene Frage, ob und
nach welchen Grundsätzen Bewertungsvorgaben rückwirkend angewendet
werden können, auch eine Bewertung nach dem IDW S1 2005 beauftragt (vgl.
zum insoweit anders gelagerten Sachverhalt: Senat, Beschluss vom
15.08.2016, 1-26 W 17/13 (AktE)). Der Gerichtsgutachter hat den Unterneh-
menswert dann in seinem ausführlichen schriftlichen Gutachten nachvollziehbar
Und plausibel nach verschiedenen Bewertungsvorgaben berechnet. Er ist in der
mündlichen Verhandlung vor dem Landgericht am 12.07.2012 ausführlich an-
gehört worden. Der Senat sieht daher keinen weiteren Aufklärungsbedarf.
Eine Ermittlung des Unternehmenswerts anhand des Börsenkurses würde hin-
gegen das Verfahren weiter verzögern. Insoweit ist bereits fraglich, ob der Se-
nat ohne mündliche Verhandlung entscheiden könnte. So hat die Antragsgeg-
nerin erstmals in der Beschwerdebegründung und im Nachgang zur BGH-
Entscheidung vom 12.01.2016 (BGH, II ZB 25/14, juris) vorgetragen, dass allein
auf den Börsenwert abzustellen sei.
Im Übrigen ist es nicht fernliegend, dass hier eine Sondersituation an der Börse
vorgelegen haben könnte, die - bei einer Bestimmung der Barabfindung allein
- anhand des Börsenkurses - weiteren Aufklärungsbedarf zur damaligen Markt-
und Börsensituation erfordern könnte. Die Antragsteller weisen wiederholt da-
rauf hin, dass die Börsenkurse zwischen 2000 und 2003 um rund dreiviertel
ihres Wertes "abgestürzt" seien, die Antragsgegnerin diesen Umstand gezielt
für ihren Squeeze-out ausgenutzt habe. Insoweit kann jedenfalls nicht ohne
Weiteres und ohne jede Erörterung und Diskussion unterstellt werden, zum
damaligen Zeitpunkt habe - in der Folge der sog. "IT"- oder "dot.com"-Blase
und des kurz zuvor begonnenen Irak-Krieges - eine "effektive Informationsbe-
wertung" an der Börse im Sinne der BGH-Rechtsprechung vorgelegen. Die An-
tragsgegnerin war über die blosse Beeinflussung ihres Börsenkurses durch die
damaligen Marktverhältnisse hinaus auch in erheblichem Umfang gerade in

21
Bereichen tätig, die eng mit der Elektronik- und IT-Branche, von der "Blase" er-
fassten Wirtschaftsbereichen, zusammenhingen. In der Folge hatte sich dann
herausgestellt, dass manche Neue-Markt-Unternehmen in dieser Zeit unrealisti-
sche Ertragsszenarien veröffentlicht hatten. Die hier relevanten Unterneh-
mensmassnahmen der Aditron AG fielen in diese Zeit. So war die Aditron AG
drei Wochen nach dem Dax-Höchststand am 07.03.2000 (NEMAX 10.03.2000,
9.666 Punkte, Gutachten, S. 9) erstmals börsennotiert und die Hauptaktionärin
hat zum historischen Tiefstand das Sgueeze-out-Verfahrdn betrieben (DAX am
12.03.2003, 2.200 Punkte, Gutachten, S. 9). Der Senat hält es vor diesem Hin-
tergrund jedenfalls nicht für sachgerecht, ohne weitere Erörterung der damali-
gen Umstände ungeprüft von einer "effektiven Informationsbewertung" auszu-
gehen und die Barabfindung allein anhand des damaligen Börsenkurses zu
schätzen.
b) Börsenwert als Mindestbetrag
Hiervon zu unterscheiden ist die Frage, inwieweit der Börsenkurs die Unter-
grenze der angemessenen Barabfindung bildet.
Wenn auch seinerzeit möglicherweise eine Sondersituation vorgelegen haben
mag, sieht der Senat insoweit keine Veranlassung, weitere Ermittlungen auf der
Basis der Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts (BVerfG, Beschluss
vom 27.04.1999, 1 BvR 1613/94, juris) zur Prüfung des Börsenwertes als rele-
vanter Mindestwert anzustellen. Hierbei ist zu sehen, dass der Börsenkurs in
diesem Fall lediglich als Kontrolluntergrenze genutzt wird, damit ein Aktionär
jedenfalls als Minimum den Preis erhält, der seinerzeit am Markt erzielbar war.
Darüber hinaus erfolgt eine Ermittlung der Barabfindung aufgrund einer einge-
henden Ertragswertberechnung, bei der die internen Unternehmensverhältnisse
und damit die Höhe der Barabfindung eingehend geprüft werden.
Hier gehen alle Beteiligten einschliesslich des Sachverständigen davon aus,
dass der insoweit relevante Börsenkurs unterhalb des nach der Ertragswertme-
thode bestimmten Wertes liegt. Auch eine Anpassung der Berechnung nach der

22
Stollwerck-Rechtsprechung des Bundesgerichtshofes ist hier nicht geboten und
auch nicht geltend gemacht worden (vgl. BGH, Beschluss vom 19.012010, II
ZB 18/09, juris).
c) Ertragswertmethode - IDW S1 2005
Der Senat legt hier bei der Schätzung der Höhe der Barabfindung den soge-
nannten IDW S1 2005-Standard zugrunde.
Der Bundesgerichtshof hat auf die Vorlage des Senats den Grundsatz bestätigt,
dass die IDW-Vorgaben als fachliche Berechnungsgrundsätze keine Rechts-
normqualität haben, sondern die Frage, welche von mehreren rechtlich zulässi-
gen Berechnungsweisen im konkreten Fall geeignet und sachgerecht ist, dem
Tatrichter als Teil der Tatsachenfeststellung im Rahmen des Schätzungser-
messens obliege (BGH, Beschluss vom 29.09.2015, II ZB 23/14, Rn. 13, 34,
juris; Vorlagebeschluss des Senats vom 28.08.2014, 1-26 W 9/12 (AktE), juris).
Nach Auffassung des Bundesgerichtshofs ist eine neue Berechnungsweise an-
zuwenden, wenn sie auf Veränderungen der wirtschaftlichen oder rechtlichen
Verhältnisse reagiert, die am Bewertungsstichtag bereits eingetreten oder ange-
legt, in der alten Berechnungsweise aber noch nicht berücksichtigt waren (BGH,
Beschluss vom 29.09.2015, II ZB 23/14, Rn. 42, juris). Der IDW S1 2005 sei
hierbei eine methodische Verbesserung gegenüber dem vorhergehenden IDW
S1 2000, der Unzulänglichkeiten des früheren Standards behebe (BGH, Be-
schluss vom 29.09.2015, II ZB 23/14, Rn. 47, juris). Er sei daher als vorzugs-
würdig anzusehen und gegebenenfalls auch rückwirkend anzuwenden (BGH,
Beschluss vom 29.09.2015, II ZB 23/14, Rn. 13, 34, juris).
Massgeblich, sind daher - jedenfalls bei der Frage, ob IDW S1 2000 oder IDW
S1 2005 anzuwenden ist - die neueren Bewertungsrichtlinien, so dass der Se-
nat hier den Unternehmenswert anhand der Vorgaben des IDW S1 2005
schätzt.

23
2. Planungsannahmen
Das Landgericht ist zutreffend davon ausgegangen, dass der gerichtlich bestell-
te Gutachter die Unternehmensentwicklung plausibel erläutert hat. Den Ein-
wand der Antragsgegnerin, die Annahmen seien unrealistisch positiv, teilt der
Senat nicht.
Der Gerichtsgutachter hat festgestellt, dass sich das Geschäftsergebnis des
Unternehmens in den Geschäftsjahren 1999 - 2002 von 16,1 Mio. Euro auf
39,8 Mio. Euro jährlich verbessert hatte (Gutachten S. 35). Der Anteil der Personal-
kosten ist gesunken, der Materialaufwand vergleichsweise geringfügig von 43,3
ss/o auf 45,5 % gestiegen. Das Jahr 2002 war hierbei gekennzeichnet gewesen
durch die Umsetzung des Restrukturierungsprojekts "5up". Die Aditron AG be-
fand sich damit in den Jahren 2000 - 2002 in einem - wie der Gerichtsgutachter
feststellt - "forcierten Anpassungsprozess". Die Ertrags- und Vermögenssituati-
on in der Vergangenheit war daher aufgrund der kurzen Lebensdauer des Un-
ternehmens« und der umfangreichen Restrukturierungen nur eingeschränkt mit
den Erwartungen für die Zukunft zu vergleichen. Der Gutachter geht überzeu-
gend davon aus, dass die Restrukturierungsprogramme und die Konsequenzen
aus dem Heimann-Verkauf die Aufwands- und Ertragsgrössen der Ergebnis-
rechnung positiv veränderten. Darüber hinaus war das Unternehmen in Bran-
chen tätig, die über gute Wachstumsperspektiven verfügten. Die Antragsgegne-
rin hatte unter anderem deswegen Ende der Neunzigerjahre die Gesellschaften
erworben und sich mit umfangreichen Restrukturierungsprogrammen auf diese
-Entwicklung eingestellt.
Der Gerichtsgutachter hat daher überzeugend die Berechnung der ewigen Ren-
te korrigiert. Er hat eine hohe Wettbewerbsintensität und dynamische Produkt-
entwicklung in dem Wirtschaftsbereich festgestellt, in dem die Aditron AG tätig
gewesen war. So hatte sich etwa der Elektronikanteil im Auto ab dem Jahr 2002
rasant erhöht. Der Gerichtsgutachter hat hierbei die konjunkturelle Entwicklung
gesehen. Er hat ausgeführt, dass der Automobilzulieferermarkt damals von ei-
ner hohen Wachstumsdynamik gekennzeichnet gewesen sei. Durch die verrin-
gerte Fertigungstiefe werde der Anteil der Automobilzulieferer an der Wert-

24
schöpfungskette steigen. Es habe sich um eine "Vorzeige-Wachstumsbranche"
gehandelt. Andererseits hat der Gutachter den hohen Wettbewerbs- und Mar-
gendruck der Zulieferfirmen in den Blick genommen und berücksichtigt, dass
ein oligopolistischer Nachfragemarkt bestand hatte. Er hat nachvollziehbar aus-
geführt, dass die Aditron AG von diesen Risiken nur eingeschränkt betroffen
gewesen sei, weil das Unternehmen in Bereichen mit besonders hohen Wachs-
tumsperspektiven tätig gewesen sei.
Während der gerichtlich bestellte Gutachter etwa im Produktbereich "Point of
Sale"-Datensysteme eine geringere Nachfrage wegen der pessimistischen Zu-
kunftsprognosen im Einzelhandel erwartete, nahm er im Produktbereich "elekt-
ronische Komponenten" ein jährliches Wachstum auf dem Markt für elektroni-
sche Bauelemente i.H.v. 8 - 10 % an. Es wurde eine rasante Marktentwicklung
prognostiziert. Auch den 'Geschäftsbereich Kommunikationstechnik schätzte der
Gutachter positiv ein, im Hinblick auf die technologischen Treiber wie die Digita-
lisierung des Rundfunks, die Multimedia-Kommunikation oder die Satelliten-
Kabel-TV-Technik. Hingegen bestand im Produktbereich Sondermaschinenbau
eine negative Stimmung und zurückhaltende Investitionsneigung, wie auch das
Geschäftsfeld Baumaschinenelektronik mit Umsatzrückgängen zu kämpfen hat-
te. Andererseits wurde für die Jahre bis 2005 für das Geschäftsfeld Baumaschi-
nenelektronik wieder mit einer Erholung des Marktes und erheblichen Steige-
rungen für die Jahre 2004 und 2005 gerechnet. Der gerichtlich bestellte Gutach-
ter geht damit gut nachvollziehbar davon aus, dass 65 % der von Aditron AG im
Jahr 2002 getätigten Umsätze Bereiche betrafen, für die sehr hohe bzw. hohe
Wachstumschancen zu erwarten gewesen waren. Nachvollziehbar hat der Gut-
achter auch die Berücksichtigung der Verlustvorträge überprüft, im Rahmen der
Begutachtung um erklärende Erläuterungen von Seiten
gebeten. Er hat
plausibel erläutert, dass eine Berechnung des nachhaltigen Ergebnisses auf der
Basis einer Durchschnittsbetrachtung des EBITDA für die Jahre 2002 - 2005
nicht sachgerecht ist. Der gerichtlich bestellte Gutachter hat zur Plausibilität den
Detailplanungszeitraum von 2005 auf 2010 verlängert (Gutachten, S. 59 f.).
Der Senat hat daher keine Veranlassung, die landgerichtliche Beurteilung der
vom Gerichtsgutachter vorgenommenen Ertragsschätzung infrage zu stellen.

25
Der gerichtlich bestellte Gutachter hat nachvollziehbar erläutert, dass die von
veranschlagte Höhe der ewigen Rente nicht sachgerecht gewesen sei.
Insgesamt wird deutlich, dass der Gutachter sich sehr eingehend und differen-
ziert mit den verschiedenen Wachstumschancen in den einzelnen Bereichen
befasst hat. Es ist auch nicht ersichtlich, dass er etwa einseitig zulasten der An-
tragsgegnerin die Unternehmensentwicklung zu positiv eingeschätzt haben
könnte. Sä hat er etwa die Korrektur der zu optimistischen unternehmenseige-
nen Ergebnisplanung für die Detailplanungsphase durch nicht bean-
standet (Gutachten, S. 43).
Der Gutachter hat bei der Bewertung nach IDW S1 2005 auch überzeugend
eine Ausschüttungsquote von 50 % zugrundegelegt. Dieser Wert hält sich im
Übrigen im Rahmen der üblichen Bandbreite (vgl. nur 40 % - 60 %: OLG Frank-
furt, Beschluss vom 05.02.2016, 21 W 69/14, juris, Rn. 67; LG München I, Be-
schuss vom 31.07.2015, 5 HK 0 16371113, juris, Rn. 268; Senat, Beschluss
vom 11.05.2015, 1-26 W 2/13 (AktE), juris, Rn. 42; Ausschüttungsquote 70 °A),
wobei dies der Unternehmensplanung entsprach: OLG Frankfurt, Beschluss
vom 29.01.2016, 21 W 70/15, juris, Rn. 82).
3. Kapitalisierungszinssatz
Auch der von dem gerichtlich bestellten Gutachter angenommene Kapitalisie-
rungszinssatz für die ewige Rente i.H.v. 6,702 % (IDW S1 2005) ist sachgerecht
ermittelt.
a) Basiszins
Der Gerichtsgutachter hat zutreffend einen Basiszinssatz i.H.v. 5,18 % zugrun-
de gelegt.
Er hat hierbei den Zinssatz nach der Zinsstrukturkurve (Svensson-Methode)
berechnet und sich an den Vorgaben des IDW S1 2005 (Tz. 127) orientiert. Er

26
hat in vertretbarer Weise einen Durchschnittswert über einen Drei-
Monatszeitraum gebildet, wobei offenbleiben kann, ob eine solche Durch-
schnittsbildung erforderlich ist (vgl. hierzu Senat, Beschluss vom 15.11.2016 I-
26 W 2/16 (AktE); Veil in Spindler/Stilz, AktG, 3. Aufl., § 305 AktG, Rn. 86;
Grossfeld/Egger/Tönnes, a. a. 0., Rn. 708 f). Er hat ferner auf eine Rundufig des
Basiszinses auf 1 / 4-Prozentpunkt verzichtet. Anders als die Antragsgegnerin
meint, ist eine derartige Rundung nicht zwingend erforderlich, weil sie nicht ver-
einfacht und nicht zu einem höheren Erkenntnisgewinn führt (vgl. hierzu OLG
Frankfurt, Beschluss vom 29.01.2016, ZIP 2016, 716; Franken/Schulte in Flei-
scher/Hüttemann, Rechtshandbuch Unternehmensbewertung, 1. Aufl. 2015,
§ 6, Rn. 24 f.; Grossfeld/Egger/Tönnes, a. a. 0., Rn. 710 f.).
Soweit einige Antragsteller etwas geringere Basiszinssätze berechnet haben,
beruht dies ersichtlich jedenfalls auch darauf, dass zum Teil keine Wachstums-
rate angesetzt worden war (BI. 899, 1070 GA; vgl zur Berücksichtigung der
Wachstumstäte bei der Ermittlung des Basiszinssatzes:
Dörschell/Franken/Schulte, Der Kapitalisierungszinssatz in der Unternehmens-
bewertung, 2. Aufl. 2012, S. 87). Im Übrigen geht es nicht darum, einen ma-
thematisch exakten "punktgenauen" Unternehmenswert zu ermitteln (vgl. BGH,
Beschluss vom 29.09.2015, II ZB 23/14, Rn. 36, juris). Vielmehr sind die An-
nahmen auf ihre Plausibilität zu überprüfen, um im Rahmen des § 287 Abs. 2
ZPO zu einem angemessenen Barabfindungsbetrag zu gelangen.
b) Risikozuschlag
Der Senat hält auch die Berechnung des von dem Gerichtsgutachter erstin-
stanzlich vorgenommenen Risikozuschlags für sachgerecht.
Das (Tax)-CAPM ist ein anerkanntes Bewertungsverfahren, dass sich inzwi-
schen gegenüber der Zuschlagsmethode weitgehend durchgesetzt hat (Koch in
Hüffer/Koch, Aktiengesetz, 12. Auflage 2016, § 305, Rn. 26 m. w. Nachw.;
Paulsen in Münchener Kommentar, 4. Aufl. 2015, § 305 AktG, Rn. 126; Gross-
feld/Egger/Tönnes, a. a. 01, Rn. 1029, 1057 ff.; kritisch: Emmerich in Em-

27
merich/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, 8. Aufl. 2016, § 305,
Rn. 64a, 69b).
Auch das Landgericht hat bei der Schätzung des Risikozuschlags CAPM-
Gesichtspunkte gesehen, wenn es dann auch den Risikozuschlag nach der Zu-
schlagsmethode festgelegt hat. Anders als die Antragsgegnerin meint, ist der
vom Landgericht gewählte Risikozuschlag aber nicht ,,aus der Luft" gegriffen.
Vielmehr hat sich das Landgericht mit den Ausführungen des Sachverständigen
auseinandergesetzt, dessen Erörterungen zur Risikostruktur in der Automobil-
branche berücksichtigt und dann - auch unter Berücksichtigung der Wertungen
des IDW S1 2000 - einen Risikozuschlag geschätzt.
aa) Marktrisikoprämie
Der Gutachter hat zahlreiche Studien zur Höhe der Marktrisikoprämie ausge-
wertet, eine Sensitivitätsanalyse durchgeführt und hierbei die Problematik geo-
- metrischer und arithmetische Mittelwertbildung in den Blick genommen (Gut-
achten Seite 67, 73 f.).
Er hat sich eingehend mit der Höhe der Marktrisikoprämie, sowohl nach IDW S1
2000 als auch IDW S1 2005, befasst. Er hat alternative Methoden zur Bestim-
mung von Marktrisikoprämien geprüft und untersucht, wie hoch der Renditeab-
stand zwischen Industrie- und Bundesanleihen gewesen war (Gutachten,
S. 80).
Er hat erläutert, dass er für die Berechnung nach IDW S1 2005 im Grundsatz
eine historische Marktrisikoprämie nach Steuern in einer Bandbreite von 5 %
bis 5,5 % als angemessen erachte (Gutachten, S. 75). Er ist dann vertretbar
davon ausgegangen, dass die Marktrisikoprämie sich in Zukunft tendenziell et-
Was verringere. Der Gutachter hat hierbei nicht ungeprüft historische Marktrisi-
koprämien in die Zukunft übertragen, sondern erkannt, dass historische Marktri-
sikoprämien nur als Hilfsmittel dienen, um sich Werten für die Zukunft zu nä-
hern. Es ist hierbei nicht gänzlich fernliegend, dass im Hinblick auf die Globali-

28
sierung der (Kapital-) Märkte und einem vereinfachten Zugang von Aktionären
zu diesen Märkten, Aktionäre eine etwas geringere Marktrisikoprämie als in der
Vergangenheit erwarten. Die von ihm festgestellte Marktrisikoprämie hält sich
im Übrigen auch im Rahmen dessen, was der IDW vorschlägt. Der Senat hat
daher keine Veranlassung, im Beschwerdeverfahren die von dem Gutachter
angenommene Höhe der Marktri&koprämie (IDW S1 2005) infrage zu stellen.
bb) Betafaktor
Auch die von dem Gerichtsgutachter angenommene Höhe des (unverschulde-
ten) Betafaktors von 0,8 ist sachgerecht.
Der Gutachter hat in seinem schriftlichen Gutachten und seiner mündlichen An-
hörung vor dem Landgericht am 12.07.2012 überzeugend erläutert, dass der
eigene Betafaktor der Aditron AG nicht aussagekräftig ist. Er hat geschildert,
dass das operative Risiko der Aditron AG massgeblich durch den Unterneh-
mensbereich Heimann beeinflusst gewesen sei und sich durch die Umstruktu-
rierung (Verkauf der Heimann-Gruppe im September 2002) das zukünftige ope-
rative Risiko des Unternehmens verändert, der unternehmenseigene Betafaktor
daher keine Aussagekraft habe. Er hat so gezeigt, dass die Nutzung des aus
den historischen Daten ermittelten eigenen Betafaktors nicht verwertbar und der
eigene Betafaktor zu keinem Zeitpunkt statistisch signifikant war.
Er hat dann erläutert, wie er anhand zweier Peer-Groups einen unverschulde-
len Betafaktor von 0,8 berechnet hat (Gutachten, S. 93 ff.). Der Gutachter hat
hierbei gesehen, dass besonders niedrige Betafaktoren einzelner Unternehmen
den Betawert überproportional beeinflussen können. So hat er in seiner mündli-
chen Anhörung verdeutlicht, dass er deswegen den besonders niedrigen Be-
tafaktor des Vergleichsunternehmens Delphi nur zu 50 % berücksichtigt habe.
Es wird deutlich, dass der Gerichtsgutachter den Betafaktor keineswegs "gegrif-
fen", sondern die Besonderheiten einzelner Vergleichsunternehmen und deren
Einfluss auf das Ergebnis gesehen hat. Dass die Bildung der relevanten Ver-
gleichsgruppe mit Unsicherheiten behaftet ist, liegt nahe, stellt die Berechnung

29
als solche aber nicht infrage. Vielmehr geht es darum, eine Einschätzung zu
erhalten, wie das zu bewertende Unternehmen innerhalb ähnlicher Unterneh-
men positioniert war. Dass die Aditron AG seinerzeit im Branchenumfeld gerade
auch nach den erfolgten Anpassungs- und Umstrukturierungsmassnahmen gut
aufgestellt war, spricht ebenfalls für einen Betafaktor, der spürbar unter 1 liegt.
So hat auch der Gutachter erläutert, dass das Risiko der Aditron AG seinerzeit
unter dem Branchenschnitt gelegen habe.
Der gerichtlich bestellte Sachverständige hat mündlich erläutert, dass er die
Frage, ob sich der Betafaktor nach dem Mittelwert oder Median richte, einge-
hend geprüft habe. Nachvollziehbar hat er erklärt, dass der Median für Ausrei-
sser weniger anfällig sei. Entscheidend ist insoweit, dass er die Gewichtung der
einzelnen Vergleichsunternehmen erkannt und bei der Wertberechnung be-
rücksichtigt hat. Dass der Gutachter hierbei keine Mittelwertbildung genutzt hat,
wie sie häufig verwandt wird (vgl. Grossfeld/Egger/Tönnes, a. a. 0., Rn. 913),
stellt die Ermittlung des Betafaktors nicht infrage. Unter Berücksichtigung des
Verschuldensgrades des jeweiligen Planjahres hat er dann periodenspezifische
Betafaktoren berechnet.
c) Wachstumsabschlag
Der gerichtlich bestellte Gutachter hat überzeugend dargelegt, dass der Wachs-
tumsabschlag von 0,5 % nicht der wirtschaftlichen Situation der Aditron AG und
deren Wachstumschancen entsprach. Der Senat hält daher einen Wachstums-
abschlag in Höhe von 1 % für angemessen.
Der Gutachter hat darauf hingewiesen, dass die Wachstumsperspektiven in den
Geschäftsbereichen der Aditron AG teilweise sehr gut gewesen seien und dies
einen höheren Wachstumsabschlag als 0,5 % rechtfertige. Diese Einschätzung
haben er und der Wirtschaftsprüfer Walther in der mündlichen Anhörung bestä-
tigt, wobei nochmals darauf hingewiesen wurde, dass die Zukunftsaussichten
der Branche seinerzeit sehr positiv gewesen seien. So habe auch in der
Detailplanung kräftige Wachstumsraten zugrundegelegt, dies dann aber in der

30
ewigen Rente nicht weiter fortgesetzt und daher nicht adäquat einen niedrigen
Wachstumsabschlag angenommen.
Der Senat sieht im Beschwerdeverfahren keine Veranlassung, über den vom
gerichtlich bestellten Gutachter angenommenen Wachstumsabschlag hinaus-
zugehen. Dieser hat zwar in der mündlichen Verhandlung erläutert, dass es
denkbar gewesen wäre, "da noch ein bisschen was draufzusetzen" (BI. 915
GA). Andererseits hat er verdeutlicht, dass im Rahmen der Detailplanung be-
reits ein kräftiges Wachstum angesetzt und die Ergebnisannahmen für die ewi-
ge Rente durch ihn ebenfalls spürbar erhöht worden waren. insoweit hat er auf
die Gefahr einer Doppelberücksichtigung wachsender Erträge hingewiesen.
Darüber hinaus ist in seinem schriftlichen Gutachten erläutert, dass die Wachs-
tumsperspektiven teilweise sehr gut gewesen seien, andererseits aber die
Marktmacht' der Automobilhersteller und der damit verbundene Druck zu be-
rücksichtigen gewesen seien, immer günstiger produzieren zu müssen.
4. Nicht betriebsnotwendiges Vermögen
Auch die Berechnung des nicht betriebsnotwendigen Vermögens hat der ge-
richtlich bestellte Gutachter überzeugend geschildert. Er hat die Wertansätze
der Grundstücke und Gebäude plausibilisiert und Veränderungen der ursprüng-
lichen Berechnung nicht für erforderlich gehalten.
Er hat ferner überzeugend erläutert, dass das nicht betriebsnotwendige Vermö-
gen nicht vollständig um die persönlichen Ertragsteuern der Anteilseigner zu
kürzen ist. Er weist zutreffend darauf hin, dass zwischen der Ermittlung des Li-
quidationswertes für das ganze Unternehmen, einer tatsächlichen Liquidation
und Beendigung des gesamten Unternehmens, einerseits und der Ermittlung
des Liquidationswertes des nicht betriebsnotwendigen Vermögens, bei dem das
Unternehmen in seiner bisherigen Form fortbesteht, andererseits, zu unter-
scheiden ist (Gutachten, S. 100 f.). So können bei der Ermittlung des Liquidati-
onswertes für das gesamte Unternehmen die persönlichen Steuern der Anteils-
eigner nicht verhindert werden. Ermittelt man hingegen den Liquidationswert

31
des nicht betriebsnotwendigen Vermögens bei geplanter Unternehmensfortfüh-
rung, besteht die Möglichkeit, die persönlichen Steuern der Anteilseigner durch
Wiederanlage der Beträge im Unternehmen zu vermeiden und auf eine Aus-
schüttung zu verzichten.
Es liegt im vorliegenden Fall - schon aufgrund der sehr hohen Beträge des
nicht betriebsnotwendigen Vermögens - aber nahe, dass zumindest ein Teil
des Wertes ausgeschüttet worden wäre. Gut nachvollziehbar hat der Gutachter
daher bei der Ertragswertermittlung nach IDW S1 2005 eine Ausschüttungsquo-
te von 50 % zugrundegelegt. Dies hat er auf Nachfrage in der Sitzung vertie-
fend mündlich erläutert (BI. V420 GA). Im Übrigen verdeutlicht der
IDW S1 2005, dass - anders als nach IDW S1 2000 - nicht pauschal eine Voll-
ausschüttung mit entsprechenden steuerlichen Konsequenzen unterstellt wer-
den kann, sondern vielmehr die jeweiligen Verhältnisse zu prüfen sind (IDW S1
2005, Tz. 45, 53 ff.).
Im Ergebnis hat der Gutachter daher nachvollziehbar den Wert des nicht be-
triebsnotwendigen Vermögens mit 234,7 Mio. Euro (IDW S1 2005) berechnet.
5. Unternehmenswert
Unter Berücksichtigung des ermittelten Ertragswertes i.H.v. 257,9 Mio. Euro und
des Wertes des nicht betriebsnotwendigen Vermögens i.H.v. 234,7 Mio. Euro er-
rechnet sich ein Unternehmenswert nach IDW S1 2005 i.H.v. 492,6 Mio. Euro und
eine Barabfindung i.H.v. 30,87 Euro je Aktie.
Die Durchführung einer mündlichen Verhandlung vor dem Senat war nicht ge-
boten.

32
Nach § 8 Abs. 1 SpruchG a.F. soll das Gericht zwar aufgrund mündlicher Ver-
handlung entscheiden. Von einer mündlichen Verhandlung konnte hier abgese-
hen werden, weil zum einen eine solche in erster Instanz stattgefunden hat (vgl.
Simon in SpruchG, § 12, Rn. 25). Darüber hinaus sind die wesentlichen Fragen
erschöpfend schriftsätzlich diskutiert worden. Sinn der mündlichen Verhandlung
ist, wie § 8 Abs. 2 SpruchG zeigt, eine zügige Tatsachenaufklärung und Be-
Weisaufnahme, etwa durch eine Anhörung des Sachverständigen, zu ermögli-
chen (vgl. Koch in Hüffer/Koch, AktG, 12. Aufl. 2016, § 8 SpruchG, Rn. 1 f.).
Hier hat das Landgericht bereits sehr umfassend den Sachverhalt aufgeklärt
und mündlich erörtert. Im Beschwerdeverfahren ist eine weitere Sachver-
haltsaufklärung daher nicht mehr erforderlich, vielmehr sind vorrangig Rechts-
fragen zu entscheiden.
Der Senat hält auch eine erneute Anhörung des Sachverständigen nicht für er-
forderlich. Zwar hat das Landgericht die Anhörung auf die von ihm angewandte
Unternehmenswertberechnung nach IDW S1 2000 erstreckt (BI. 1091 GA). Je-
doch betreffen die erörterten Fragen auch Fragestellungen, wie sie sich bei der
Anwendung des neueren Bewertungsstandards ergeben. So waren in der
mündlichen Verhandlung vor dem Landgericht im Wesentlichen grundsätzliche
Fragen zur Marktrisikoprämie, zur Berücksichtigung des unternehmenseigenen
Betafaktors der Aditron AG, zur Peer-Group und zur Höhe des Wachstumsab-
schlags sowie zum nicht betriebsnotwendigen Vermögen diskutiert worden. Es
ist nicht ersichtlich, dass darüber hinaus für die hier zu entscheidenden Fragen
weiterer Aufklärungsbedarf besteht. Hinsichtlich der mit dem IDW S1 2005 ver-
bundenen Bewertungsfragen, etwa die Frage der anzuwendenden Berech-
nungsweise und ob eine vom Tatrichter gewählte Bewertungsmethode oder ein
innerhalb der Bewertungsmethode gewähltes Berechnungsverfahren den ge-
setzlichen Bewertungszielen widerspricht, ist eine Anhörung des Sachverstän-
digen schon deshalb nicht erforderlich, weil diese Rechtsfragen durch das Ge-
richt zu entscheiden sind (BGH, Beschluss vom 29.09.2015, II ZB 23/14,
Rn. 12 f., juris).

33
IV.
Die Kostenentscheidung beruht auf § 15 SpruchG a.F. in der bis zum
01.08.2013 geltenden Fassung (§ 136 Abs. 1 Nr. 2, Abs. 5 Nr. 2 GNotKG).
Die Antragsgegnerin hat die Gerichtskosten beider Instanzen zu tragen. Billig-
keitsgründe, die es gemäss § 15 Abs. 2. S. 2 SpruchG a.F. rechtfertigen, die
Kosten einem anderen Beteiligten aufzuerlegen, liegen nicht vor.
Sie trägt - mit Ausnahme der durch die unzulässigen Anträge entstandenen
aussergerichtlichen Kosten - auch die aussergerichtlichen Kosten der Antragstel-
ler gemäss § 15 Abs. 4 SpruchG a.F. erster Instanz, weil die Anträge auf Erhö-
hung der Barabfindung im Ergebnis erfolgreich waren (vgl. Emmerich in Em-
merich/Habersack, a. a. 0., § 15 SpruchG, Rn. 20; Klöcker in Schmidt/Lutter,
AktG, 3. Aufl. 2015, § 15 SpruchG, Rn. 18).
Die Antragsgegnerin trägt ferner 50 % der in der Beschwerdeinstanz jeweils
entstandenen aussergerichtlichen Kosten der Antragsteller, weil ihre sofortige
Beschwerde nur teilweise erfolgreich war. Dies entspricht unter Berücksichti-
gung des Ausgangs des Verfahrens der Billigkeit. Eine vollständige Kosten-
übernahme der in der Beschwerdeinstanz den Antragstellern entstandenen
Kosten kommt nicht in Betracht. Im Grundsatz hat jeder Beteiligte seine Kosten
selbst zu tragen, wobei § 15 Abs. 4 SpruchG a. F. diesen Grundsatz aus Billig-
keitserwägungen durchbricht und ermöglicht, die aussergerichtlichen Kosten der
Antragsteller auch teilweise der Antragsgegnerin aufzulegen (zu eng: Rosskopf
in Kölner Kommentar, 3. Aufl. 2013, § 15 SpruchG, Rn. 53; zu weitgehend: Frit-
sche in Dreier/FritzscheNerfürth, SpruchG, 2. Aufl. 2016, § 15, Rn. 28). Auch
der Umstand, dass hier eine Reduzierung der zunächst vom Landgericht fest-
gesetzten Barabfindung vor allem auf der rückwirkenden Anwendung des IDW
S1 2005 beruht, rechtfertigt keine Kostentragung durch die Antragsgegnerin
(vgl. BGH, Beschluss vom 29.09.2015, II ZB 23/14, juris, Rn. 53).