Deutsche Telephonwerke und Kabelindustrie AG - 2006-10-16 - OLG-Beschluss - Umwandlung

Kammergericht
Beschluss
Geschäftsnummer: 2 W 148101
98 0 19/90 Landgericht Berlin
In dem Spruchstellenverfahren

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hat der 2. Zivilsenat des Kammergerichts durch den Vorsitzenden Richter am Kammergericht
und die Richter am Kammergericht und in der Sitzung
am 16. Oktober 2006 beschlossen:
Auf die Beschwerden der Antragsteller zu 1), 3), 5), 7) bis 9) und 11) wird der Be-
schluss der Kammer für Handelssachen 98 des Landgerichts Berlin vom 5. Januar
2001 unter Zurückweisung der Anschlussbeschwerde der Antragsgegnerin geän-
dert:
Die Barabfindung, die den ausscheidenden Aktionären der Deutsche Tele-
phonwerke und Kabelindustrie AG aufgrund der in der Hauptversammlung
am 10. Dezember 1990 beschlossenen Umwandlung auf die Antragsgeg-
nerin zusteht, wird auf 702,12 DM (358,99 EUR) je Aktie über nominal
50,00 DM bestimmt.
Die gerichtlichen und aussergerichtlichen Kosten des Verfahrens einschliess-
lich der angemessenen baren Auslagen des gemeinsamen Vertreters und
der Vergütung für seine Tätigkeit trägt die Antragsgegnerin.
Der Geschäftswert für die Gerichtskosten wird für beide Instanzen auf
21.035.347,20 DM (10.755.202,24 EUR) festgesetzt.
A.
Die Antragsteller waren Aktionäre der Deutsche Telephonwerke und Kabelindustrie AG (DeTeWe
neu), die durch Verschmelzung einer damals unter derselben Firma firmierenden Aktiengesell-
schaft (DeTeWe alt) auf die Bergmann-Electricitäts-Werke Aktiengesellschaft (folgend: Bergmann
AG) entstanden war. Nach der Verschmelzung übernahm die Bergmann AG die Firma der auf sie
verschmolzenen Gesellschaft (DeTeWe neu).
Einige der Antragsteller hatten die Auffassung vertreten, das im damaligen Verschmelzungsver-
trag für den Umtausch von Aktien vorgesehene Umtauschverhältnis sei zu niedrig bemessen und
mit dieser Begründung zum Aktenzeichen 98 Akt E 14/90 beim Landgericht Berlin ein Nachprü-
fungsverfahren zur Angemessenheit des Umtauschverhältnisses eingeleitet (DeTeWe I; jetzt zum
Aktenzeichen 2 W 27/01 beim Senat anhängig). Gegenstand des hiesigen Verfahrens (DeTeWe
II) ist die Überprüfung der Angemessenheit der den aussenstehenden Aktionäre im Zuge der Um-
wandlung der "DeTeWe neu" auf die Antragsgegnerin angebotene Barabfindung.
Hauptaktionärin der am 1. August 1990 in das Handelsregister eingetragenen verschmolzenen
Gesellschaft war
die
94,96 % der Aktien hielt. Am 16. August 1990 wurde im Bundesanzeiger die Einladung zu einer
ausserordentlichen Hauptversammlung der DeTeWe (neu) veröffentlicht, auf der über die Um-
wandlung der DeTeWe (neu) auf die Antragsgegnerin beschlossen werden sollte. Gleichzeitig
wurde den Aktionären ein Abfindungsangebot über einen Betrag von 400,00 DM je Aktie im Nenn-
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betrag von 50,00 DM gemacht. Während die Aktien der DeTeWe (neu) am 16. August 1990 an
der Börse nach der Datenbank des Hoppenstedt Verlages noch mit 690,00 DM je Aktie gehandelt
worden waren, sank dieser Wert auf 580,00 DM am Folgetag. Am 27. August 1990 wurde die Ak-
tie noch mit 430,00 DM notiert.
Die Hauptversammlung fand ankündigungsgemäss am 26. September 1990 statt und die Um-
wandlung wurde mehrheitlich beschlossen. Unter Hinweis auf Einladungsmängel wurde die Ein-
tragung der Umwandlung im Handelsregister jedoch abgelehnt.
Darauf lud der Vorstand der DeTeWe (neu) - veröffentlicht im Bundesanzeiger vom 31. Oktober
1990 - erneut zu einer diesmal für den 10. Dezember 1990 vorgesehenen ausserordentlichen
Hauptversammlung ein, auf der über die Umwandlung der Gesellschaft beschlossen werden soll-
te. Auf der Grundlage einer Umwandlungsbilanz zum 30. Juni 1990 wurde den Aktionären ein Ab-
findungsangebot über einen Betrag von 404,00 DM je Aktie im Nennbetrag von 50,00 DM ge-
macht. Auf der Hauptversammlung wurde unter Aufhebung der Beschlüsse der ausserordentlichen
Hauptversammlung vom 26. September 1990 die Umwandlung einschliesslich des Abfindungsan-
gebots beschlossen und am 19. Dezember 1990 im Handelsregister eingetragen. An der Börse
wurde der Kurs der Aktie der DeTeWe (neu) im Zeitraum zwischen dem 27. August und dem
10. Dezember 1990 zwischen 475,00 DM und 403,00 DM notiert; der am 10. Dezember 1990 no-
tierte Kurs betrug 427,00 DM.
Gegen das Barangebot haben die Antragsteller zu 1. bis 9. das Verfahren zur Bestimmung der
angemessenen Abfindung gemäss den §§ 13, 30 ff UmwG a.F. fristgerecht beantragt. Die Antrag-
steller zu 10. bis 12. haben sich innerhalb der Frist des § 32 Abs. 2 S. 2 UmwG a.F. durch eigene
Anträge angeschlossen. Durch Beschluss vom 20. Juni 1991 hat das Landgericht Berlin
zum gemeinsamen Vertreter der ausscheidenden Aktionäre bestellt.
Das Landgericht hat Beweis erhoben gemäss den Beschlüssen vom 22. Juli 1992 und 27. Januar
1993, auf deren Inhalt jeweils verwiesen wird (BI. 11 70 und 80) durch Einholung eines schriftlichen
Gutachtens der
, jetzt vom 30.
Dezember 1997 mit den ergänzenden Stellungnahmen der und
vom 29. Dezember 1999, auf deren Inhalt jeweils Bezug genommen wird.
Durch Beschluss vom 5. Januar 2001 hat das Landgericht die Höhe der den aussenstehenden
Aktionären der DeTeWe (neu) aufgrund der in der Hauptversammlung vom 10. Dezember 1990
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beschlossenen Umwandlung auf die Antragsgegnerin zustehenden Abfindung auf jeweils 428,81
DM je Aktie über nominal 50,00 DM nebst 5 % Zinsen seit dem 1. Februar 1991 bestimmt.
Der landgerichtliche Beschluss ist den Antragstellern zu 3., 5., 8. und 9. am 11. Januar 2001, den
Antragstellerinnen zu 1. und 11. am 12. Januar 2001 und dem Antragsteller zu T am 17. Januar
2001 zugestellt worden. Gegen den Beschluss haben die Antragsteller wie folgt sofortige Be-
schwerde eingelegt: der Antragsteller zu 7. am 17. Januar 2001, die Antragstellerin zu 3. am
18. Januar 2001, die Antragsteller zu 8. und 11. am 22. Januar 2001 und die Antragsteller zu
1. und 5. am 24. Januar 2001. Auch die Beschwerde der Antragstellerin zu 11. ist anwaltlich un-
terzeichnet gewesen.
Sie begehren die Heraufsetzung der vom Landgericht bestimmten Abfindung und rügen, dass das
Landgericht entgegen der verfassungsgerichtlichen Rechtsprechung für die Bemessung des Ver-
kehrswerts der einzelnen Aktie nicht auf deren Börsenkurs abgestellt habe. Zu Unrecht habe es
angenommen, dass es auf dem Markt keine ausreichende Anzahl von Anbietern und Nachfragern
gegeben habe, so dass sich ein Marktpreis, der dem anteiligen Unternehmenswert entspreche,
nicht habe bilden können. Dazu verweist insbesondere der Antragsteller zu 7. auf den zwischen
den Parteien nicht streitigen Umstand, dass 14.000 frei handelbare Aktien monatlich einmal um-
gesetzt wurden, so dass täglich im Schnitt 600 Aktien gehandelt worden seien. Ein aussagefähi-
ger Marktwert habe sich bei diesem Volumen durchaus bilden können. Wann ein Börsenkurs aus-
nahmsweise einmal nicht aussagefähig sei, ergebe sich aus den Regelungen der WPÜAngVO,
die insoweit sinngemäss heranzuziehen seien.
Aber auch wenn mit dem Landgericht auf den Ertragswert des Unternehmens abgestellt werde,
sei ein deutlich höherer Unternehmenswert zu Grunde zu legen, als es das Landgericht auf der
Grundlage der mangelhaften und nicht überzeugenden Gutachten der gerichtlichen Sachverstän-
digen getan habe. So sei es nicht hinnehmbar, wenn die gerichtlich bestellten Sachverständigen
das zum Nachprüfungsverfahren DeTeWe I erstattete Gutachten schlicht durch Aufzinsung der
dort ermittelten Beträge fortgeschrieben hätten, ohne die Umwälzungen, zu denen es 1990 in
Deutschland gekommen sei und die zum Zeitpunkt der Hauptversammlung am 10. Dezember
1990 schon deutlich gesichertere Prognosen ermöglicht hätten, zureichend zu würdigen. Auch die
Synergieeffekte, die sich aus der Verschmelzung der Bergmann AG mit DeTeWe (alt) für DeTe-
We (neu) ergeben hätten, seien nicht zutreffend berücksichtigt worden. Schliesslich berücksichtigte
das gerichtliche Gutachten auch nicht den Umstand, dass DeTeWe (alt) 1988 bis 1990 umfassend
umstrukturiert worden sei, sich die Ertragssituation dadurch durchgreifend verändert habe und
dessen Wert deshalb nicht schlicht habe fortgeschrieben werden können.
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Hinzu komme, dass sich durch die Fortschreibung der Gutachten die Mängel aus dem Verfahren
DeTeWe I auch im vorliegenden Verfahren auswirkten. So sei bei der DeTeWe (alt) das dort latent
vorhandene Körperschaftssteuerguthaben nicht berücksichtigt worden; auch Tochterunternehmen
der Bermann AG seien falsch bewertet worden. Schliesslich sei auch der Kapitalisierungszinsfuss
zu niedrig angesetzt und auch der so genannte "Beta-Faktor" unrichtig in Ansatz gebracht worden.
Die Antragsgegnerin verteidigt demgegenüber den landgerichtlichen Beschluss insoweit, als das
Landgericht zur Ermittlung der Abfindung nicht allein auf die Börsenkurse abgestellt hat. Bei der
Ermittlung der Abfindung unter Zugrundelegung der Ertragswertmethode habe sich das Landge-
richt allerdings zu Unrecht dem gerichtlich eingeholten Gutachten angeschlossen, obgleich grund-
sätzliche Fehler des Umwandlungsgutachtens nicht feststellbar seien und sich die gerichtliche
Nachprüfung auf eine Plausibilitätskontrolle zu beschränken habe. Dass das Gutachten, auf des-
sen Grundlage die Abfindung errechnet worden sei, Beurteilungsspielräume überschritten habe,
die solchen Gutachten immer einzuräumen seien, ergäbe sich aus dem gerichtlichen Gutachten
nicht. Insoweit begehrt sie im Wege der Anschlussbeschwerde, die Anträge der Antragsteller zu-
rückzuweisen.
Die Antragsteller halten die Anschlussbeschwerde teilweise bereits für unzulässig.
B.
I. Die Beschwerden der Antragsteller sind nach § 34 Abs. 1 S. 2 UmwG a.F. statthaft
statthaft und auch im Übrigen zulässig, insbesondere innerhalb der Zweiwochenfrist
des § 22 Abs. 1 FGG iVm § 31 UmwG a.F. fristgerecht eingelegt. Auch gegen die Zu-
lässigkeit der inzwischen anwaltlich nicht mehr vertretenen Antragstellerin zu 11. erge-
ben sich keine Bedenken, denn auch ihre Beschwerdeschrift ist, wie das nach § 34 S.
3 UmwG a.F. erforderlich ist, anwaltlich unterzeichnet (vgl. zum "Anwaltszwang" inso-
weit insgesamt: Dehmer, UmwR, § 30 Anm. 3 b)). Dabei sind die Vorschriften des
Umwandlungsgesetzes noch in der Fassung der Bekanntmachung vom 6. November
1969, zuletzt geändert durch das Gesetz vom 19. Dezember 1985 anzuwenden, denn
das Umwandlungsgesetz vom 28. Oktober 1994 ist auf Umwandlungen, die am 1. Ja-
nuar 1995 bereits eingeleitet waren, noch nicht anzuwenden, § 318 Abs.1 UmwG n.F..
Die Vorschriften des Spruchverfahrensgesetzes bleiben ausser Betracht, weil die Be-
schwerde vor dem 1. September 2003 eingelegt worden ist, § 17 Abs. 2 S. 2 SpruchG.
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Gegen die Zulässigkeit der Anschlussbeschwerde ergeben sich keine Bedenken (vgl.
BayObLG BB 2001, 2183 ff (2184) und AG 1996, 127 ff (127); Hüffer, AktG, 7. Aufl.,
§ 305 Anh. § 12 SpruchG Rn. 4; Bilda in MüKo AktG, 2. Aufl., § 306, Rn. 117).
II. In der Sache haben die Beschwerden Erfolg, die Anschlussbeschwerde der Antrags-
gegnerin ist dagegen unbegründet.
1. a) Das Landgericht hat die Nachprüfungsanträge der beschwerdeführenden An-
tragsteller zu 1., 3., 5., 7. bis 9. für zu Recht für zulässig gehalten; sie sind
sämtlich innerhalb der Frist des § 32 Abs. 1 UmwG a.F. gestellt worden. Die
Antragstellerin zu 11. hat sich nach Veröffentlichung der vorgenannten Anträ-
ge durch das Landgericht diesen Anträgen innerhalb der Frist des § 32 Abs. 2
UmwG a.F. angeschlossen.
b) Die Anträge haben auch in der Sache Erfolg.
Nach der Umwandlung der DeTeWe (neu) auf die Antragsgegnerin ist für die
ausscheidenden Aktionäre gemäss § 13 S. 2 UmwG a.F. eine angemessene
Abfindung zu bestimmen, denn die ihnen angebotene Abfindung ist nicht an-
gemessen. Die Höhe dieser angemessenen Abfindung veranschlagt der Se-
nat auf 702,12 DM (358,99 EUR) je Aktie über nominal 50,00 DM. Dabei ver-
kennt der Senat nicht, dass jedenfalls der Antragsteller zu 5) die angemesse-
ne Abfindung selbst nur auf 700,20 DM veranschlagt hat. Nachdem die Höhe
der angemessenen Abfindung aber auf den Antrag der Antragssteller mit Wir-
kung für und gegen alle festzusetzen ist, § 35 UmwG a.F., ist der Senat inso-
weit an die Wertvorstellungen einzelner Antragsteller nicht gebunden.
aa)
Bei Anwendung der zu Beherrschungs- und Gewinnabführungsverträgen
und Mehrheitseingliederungen in der Rechtsprechung entwickelten
Grundsätze käme es für die angemessene Abfindung auf den vollen
Wert der Unternehmensbeteiligung an, der den ausscheidenden Aktionä-
ren infolge der Umwandlung entgeht. Dazu ist grundsätzlich der wahre
innere Wert der Gesellschaften zu ermitteln (vgl. BVerfG AG 1999, 566 ff
(568); Senat in KGR 2000, 245 ff (245) jeweils m.w.N.).
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Dabei ist den Aktionären nach der Rechtsprechung des Bundesverfas-
sungsgerichts eine "volle" Entschädigung für erlittene Verluste zu gewäh-
ren (vgl. BVerfG a.a.O., 566 ff). Auszugleichen ist danach, was dem Min-
derheitsaktionär an Eigentum im Sinne von Art. 14 Abs. 1 GG verloren
gehe (BVerfG a.a.O., 567). In Abgrenzung zur bis dahin in der Recht-
sprechung einheitlich vertretenen Auffassung, hat das Bundesverfas-
sungsgericht in der zitierten Entscheidung entscheidend auf den Börsen-
kurs als ein massgebliches Kriterium für die Ermittlung des Anteilswerts
und damit den Unternehmenswert abgestellt. Da insbesondere für Klein-
aktionäre die Vermögenskomponente der Aktienbeteiligung und die je-
denfalls bei börsennotierten Unternehmen gegebene hohe Verkehrsfä-
higkeit der Beteiligung im Vordergrund stehe, könne die den Aktionären
zu gewährende Entschädigung jedenfalls nicht unter dem Betrag liegen,
den die Aktionäre bei einer freien Deinvestitionsentscheidung zum Zeit-
punkt des Unternehmensvertrags oder der Eingliederung erlangt hätten.
Eine geringere Abfindung würde der Dispositionsfreiheit über den Ei-
gentumsgegenstand nicht hinreichend Rechnung tragen. Daraus folge
allerdings nicht, dass der Wert der Unternehmensbeteiligung und der
Wert des Unternehmens selbst nicht weiter nach der Ertragswertmethode
bestimmt werden könnten, die sich in der Praxis durchgesetzt habe. Es
sei aber mit Art. 14 GG unvereinbar, wenn dabei der Kurswert der Aktie
ausser Betracht bleibe (vgl. BVerfG a.a.O., 568). Diese verfassungsge-
richtliche Rechtsprechung ist in der Folge vom Bundesgerichtshof aufge-
nommen und weiter konkretisiert worden (vgl. BGH AG 2001, 417 ff
"DAT/Altana IV"); von ihr geht auch der Senat aus.
bb) Diese zu Beherrschungs- und Gewinnabführungsverträgen und Mehr-
heitseingliederungen entwickelten Grundsätze sind auch auf den hier
vorliegenden Fall der Beurteilung einer Barabfindung nach dem Um-
wandlungsgesetz anwendbar (vgl. jetzt: §§ 30 Abs. 1, 207 Abs. 1 UmwG
n.F.). In einem solchen Fall erleidet der Minderheitsaktionär sogar den
Verlust der in seiner Aktie verkörperten Rechtsposition (vgl. Riegger in
KK SpruchG, Anh. § 11 Rn. 59 m.w.N.).
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cc) Der Relevanz der Börsenkurse für die den Aktionären zu zahlenden Ab-
findung steht entgegen der Auffassung des Landgerichts vorliegend auch
nicht entgegen, dass es seit Frühjahr/Sommer 1988 grosse Kursschwan-
kungen bei den Notierungen der Aktien der Bergmann AG gegeben hat
und fast 95 % der Aktien der DeTeWe (neu) sich im Besitz der Antrags-
gegnerin befanden.
Das Landgericht hat sich für seine Auffassung zum einen darauf gestützt,
dass die Aktie der Bergmann AG zum genannten Zeitraum sogar unter
300,00 DM gehandelt worden sei. Zum anderen hat es unter Bezugnah-
me auf entsprechende Angaben der Sachverständigen darauf verwiesen,
dass der Börsenwert den Wert eines Unternehmens nur dann hinrei-
chend genau abbilde, wenn es hinsichtlich der Aktien eine Vielzahl von
Anbietern und Nachfragern gebe, so dass sich ein Marktpreis bilden kön-
ne, der dem Verkehrswert entspreche. Anderenfalls - so hat das Landge-
richt unter Bezugnahme auf die alte Rechtsprechung des Bundesge-
richtshofs (BGH NJW 1967, 1464) weiter argumentiert - könnten sich zu
viele zufallsbedingte Umsätze, spekulative Einflüsse und sonstige nicht
wertbezogene Einflüsse auswirken.
Diesen Ausführungen vermag sich der Senat nicht anzuschliessen.
Das Landgericht lässt bei seiner Betrachtung ausser Acht, dass sich die
Bedingungen, unter denen DeTeWe (alt) und die Bergmann AG - nach
der Verschmelzung in DeTeWe (neu) umfirmiert - gegenüber der
1988/89 bestehenden Situation gleich in mehrfacher Hinsicht erheblich
verändert hatten. Die Ertragswertgutachten gehen insoweit von den Par-
teien unbeanstandet übereinstimmend davon aus, dass erhebliche den
Geschäftsbetrieb belastende Umstrukturierungsmassnahmen vor allem im
Bereich von DeTeWe (alt) inzwischen abgeschlossen worden waren, so
dass sich die Ertragsaussichten besser darstellten als in der Vergangen-
heit. Es kommt hinzu, dass sich die äusseren Rahmenbedingungen inzwi-
schen nach der "Wende" in der DDR und infolge der im Sommer 1990
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bereits feststehenden deutschen Einigung massiv verändert hatten. Vor
diesem Hintergrund ist es ohne weiteres erklärbar, dass die Börsenkurse
der DeTeWe (neu) im Jahre 1990 deutlich über denen der Bergmann AG
aus dem Jahr 1988 lagen. Die Kursunterschiede sprechen danach infol-
ge der grundsätzlich geänderten Bedingungen nicht dafür, dass der Kurs
von zufallsbedingten Umsätzen beeinflusst worden und deshalb für Aus-
sagen zum Unternehmenswert nicht herangezogen werden könnte.
Dass in den Börsenkursen Ertragserwartungen zum Ausdruck gekom-
men sind, die sich im Nachhinein als unrealistisch erwiesen haben mö-
gen, beeinträchtigt ihre Aussagekraft für den damaligen Zeitraum eben-
falls nicht. Die frühere Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs, nach
der Börsenkurse zu stark von "spekulativen Einflüssen und sonstigen
nicht wertbezogenen Faktoren wie politischen Ereignissen, Gerüchten,
Informationen und psychologischen Momenten" abhängig seien, um zu-
verlässige Aussagen über den wahren Wert des Unternehmens zuzulas-
sen (vgl. BGH NJW 1967, 1464) ist durch die verfassungsgerichtliche
Rechtsprechung und durch die diese Rechtsprechung konkretisierende
Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs (BGH AG 2001, 417 ff) über-
holt. "Spekulative Einflüsse" gehen auch in die Ermittlung des VVerts der
Beteiligung nach der Ertragswertmethode ein, bei der der Unterneh-
menswert letztlich auch nur unter Einbeziehung der in die Zukunft ge-
richteten Planungen der Unternehmen und den darauf aufbauenden Pro-
gnosen über die künftige Entwicklung des jeweiligen Unternehmens und
seiner Erträge vom Sachverständigen geschätzt werden kann. Viel
spricht dafür, Börsenkursen insoweit tendenziell sogar eine grössere Aus-
sagekraft für den nwahren Wert" des Unternehmens zuzugestehen, sind
sie doch Ergebnis eines tatsächlichen Preisbildungsprozesses am Markt,
der auf einer Vielzahl realer Kauf- und Verkaufsentscheidungen der An-
leger beruht. Bei der Beurteilung der Ertragslage eines Unternehmens
werden sich die Anleger bzw. die Analysten der Banken an den allgemein
zugänglichen Unternehmensdaten orientieren. Dass die Summe der hier
getroffenen Entscheidungen von vornherein weniger Aussagekraft zu-
kommt als die Bewertung eines einzigen Gutachters, lässt sich nicht an-
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nehmen (vgl. zu allem: Hüttemann ZGR 2003, 454 ff (468) und Wei-
ler/Meyer NZG 2003, 669 ff (670)).
Auch von der vom Landgericht angenommenen "Marktenge" lässt sich
nicht ausgehen. Zutreffend ist allerdings der Ausgangspunkt, dass der
Börsenwert als Untergrenze der Barabfindung dann nicht in Betracht
kommt, wenn er den Verkehrswert der Aktien nicht widerspiegelt, weil
über einen längeren Zeitraum mit Aktien der Gesellschaft kein Handel
mehr stattgefunden hat oder der einzelne aussenstehende Aktionär prak-
tisch nicht in der Lage ist, seine Aktien zum Börsenpreis zu veräussern
(vgl. BVerfG a.a.O., 568 f; BGH a.a.O., 418). Dafür ergeben sich ausser
einer entsprechenden pauschalen Behauptung der Antragsgegnerin kei-
ne Anhaltspunkte.
Allein aus dem Umstand, dass sich nahezu 95 % der Aktien der DeTeWe
(neu) im Besitz der Antragsgegnerin befanden, ergibt sich eine solche
"Marktenge" nicht, denn schematisierende Betrachtungsweisen, die in-
soweit auf ein Mindesthandelsvolumen abstellen, sind nicht gerechtfer-
tigt. So hat es der Bundesgerichtshof für die Feststellung einer Markten-
ge für nicht ausreichend gehalten, wenn nur 2,5 bis 3,7 % der Aktien ei-
nes Unternehmens gehandelt werden. Entscheidend ist die Frage, ob in-
soweit Aktien in einem Ausmass gehandelt wurden, die es den Anbietern
ermöglichte hätte, ihre Anteile zum Börsenkurs tatsächlich zu veräussern,
wobei dieser Umstand von dem, der ihn geltend macht, darzulegen ist
(vgl. BGH a.a.O., 417 ff (420)). Diese Darlegung ist der Antragsgegnerin
bereits erstinstanzlich nicht gelungen; im Beschwerdeverfahren hat sie
ihr Vorbringen zu diesem Punkt in tatsächlicher Hinsicht nicht ergänzt.
Im landgerichtlichen Verfahren hat sie in dem mit Schriftsatz vom 25.
April 2000 eingereichten Doppel des zum Verfahren DeTeWe I einge-
reichten Schriftsatzes vom selben Datum auf S. 6 nur auf die Enge des
Marktes hingewiesen; angesichts dieses Umstands seien die Börsenkur-
se vorliegend keine Indikatoren für den Unternehmenswert sondern
"höchst spekulativ". Im Übrigen verweist sie lediglich auf den bei Erwerb
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eines Aktienpakets der Bergmann AG, für das die Röchling KG im Jahre
1988 einen vergleichsweise geringen Kaufpreis von 420 Mio. DM für 98%
der Aktien gezahlt habe.
Abgesehen davon, dass 1988 gezahlte Kaufpreise gerade aufgrund der
vorstehend erörterten geänderten Rahmenbedingungen nur begrenzte
Rückschlüsse auf den 1990 anzunehmenden Unternehmenswert zulas-
sen, liegt der sich dabei mit über 306,00 DM ergebende Kaufpreis je Ak-
tie im Nominalwert von 50,00 DM durchaus in der Nähe der damaligen
Börsennotierungen, die das Landgericht für Frühjahr/Sommer 1988 mit
zum Teil sogar unter 300,00 DM festgestellt hat. Konkrete Tatsachen
zum Umfang des Handels mit Aktien der DeTeWe (neu) hat die Antrags-
gegnerin nichts vorgetragen.
Demgegenüber hat etwa der Antragsteller zu 7. darauf verwiesen, dass
die 14.000 ständig im Handel befindlichen Aktien monatlich einmal um-
geschlagen wurden. Dem ist die Antragsgegnerin auch im Beschwerde-
verfahren nur mit der Verteidigung der landgerichtlichen Argumentation
aber nicht mit Tatsachenvortrag entgegengetreten, so dass sich von ei-
ner "Marktenge", die es den Aktionären verwehrt hätte, die Aktien zum
Börsenkurs zu veräussern, nicht ausgegangen werden kann.
dd) Es entspricht der ganz herrschenden Meinung, der sich der Senat an-
schliesst, dass es bei der Berücksichtigung von Börsenkursen, nicht auf
einen Stichtagskurs sondern zur Vermeidung zufälliger oder gar gestal-
teter Ergebnisse auf einen Durchschnittskurs ankommt (vgl. Hüffer,
a.a.O., § 305 Rn. 24 d). Für den Referenzzeitraum stellt der Senat mit
der insoweit - soweit ersichtlich - in der Literatur überwiegend vertrete-
nen Meinung, jedenfalls in dem hier vorliegenden besonderen Einzelfall
auf den Durchschnittskurs während einer Referenzperiode vor Bekannt-
machung der Konditionen ab, die die umzuwandelnde Gesellschaft ihren
ausscheidenden Aktionären angeboten hat (vgl. Hüffer, a.a.O., § 305 Rn.
24 e (dort m.w.N.) und f; Riegger, a.a.O., Anh. § 11 Rn. 56). Inwieweit für
Beherrschungs- und Gewinnabführungsverträge mit dem Bundesge-
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richtshof im Regelfall auf eine Referenzperiode vor dem Stattfinden der
Hauptversammlung abzustellen ist, die mit der über die entsprechenden
Unternehmensverträge beschliessenden Hauptversammlung endet (so
BGH AG 2001..417 ff (419)), kann auf sich beruhen.
Es erscheint aber schon generell fraglich, ob es angemessen ist, die
Referenzperiode erst mit der beschlussfassenden Hauptversammlung
und nicht mit der Bekanntgabe der Abfindungskonditionen enden zu las-
sen. Bedenken ergeben sich daraus, dass die Bekanntgabe des Unter-
nehmensvertrages selbst, insbesondere die der Abfindungskonditionen,
in entscheidendem Masse den Börsenkurs beeinflusst, ohne dass das
dies mit einem realen Wertverlust oder -zuwachs des betroffenen Unter-
nehmens korrespondieren muss. An den Synergieeffekten, die sich erst
aus der Umwandlung ergeben, können die Aktien des Alt-Unternehmens
nicht teilhaben. Gerade der vorliegende Fall offenbart, wie sich die An-
kündigung von Abfindungskonditionen auf den Börsenkurs auswirken
kann, ohne dass dies durch eine damit einhergehende Veränderung des
Unternehmenswertes erklärbar wäre. Auch die Antragsgegnerin gibt sol-
che Erklärungen nicht.
So bewegte sich der Kurs zunächst der Bergmann AG und später der
DeTeWe (neu) im Zeitraum zwischen dem 11. Mai 1990 (Datum der Be-
kanntgabe der Verschmelzung von DeTeWe (alt) auf die Bergmann AG)
und dem 16. August 1990 (Datum der Bekanntgabe der Konditionen der
Umwandlung von DeTeWe (neu)), zwischen 775,00 DM am 21. und 22.
Mai 1990 und 620,00 DM am 18. Juni 1990. Insgesamt schwankten die
Kurse im Jahr 1990 bis zum 16. August 1990 zwischen dem im März
mehrfach erreichten Wert von 790,00 DM und dem schon angegebenen
Niedrigstwert im Juni 1990. Für diese Zeit ergibt sich ein Durchschnitts-
kurs von 703,94 DM. Nach Bekanntgabe der Umwandlungskonditionen,
die für ausscheidende Aktionäre zunächst eine Abfindung in Höhe
400,00 DM vorsah, ging der Kurs innerhalb eines Tages von 690,00 DM
auf 580,00 DM zurück, um bis zur Hauptversammlung am 26. September
1990 auf 405,10 DM zu sinken. Nachdem die dort beschlossene Um-
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wandlung nicht umgesetzt werden konnte, pendelte der Kurs in der Zeit
bis zur neuerlich einberufenen Hauptversammlung am 10. Dezember
1990 zwischen 403,00 DM und 450,00 DM und betrug zur Zeit der Be-
schlussfassung 427,00 DM.
Danach war der Kurs der Bergmann AG - anschliessend der DeTeWe
(neu) - lange Zeit, insbesondere im Hinblick auf die vom Landgericht zi-
tierten Kurse aus den Vorjahren, vergleichsweise stabil. Erst durch die
Veröffentlichung des Abfindungsangebots kam es zu massiven Kursbe-
wegungen nach unten, die erst in der Nähe des Abfindungsangebots
stoppten. Vor diesem Hintergrund spricht alles dafür, dass es das Abfin-
dungsangebot selbst war, das diese Kursentwicklung auslöste und nicht
eine Verringerung des realen Unternehmenswerts. Zur Vermeidung ma-
nipulativer Beeinflussungen erscheint es danach sachgerecht, jedenfalls
bei Entwicklungen, wie sie sich vorliegend dargestellt haben, den Refe-
renzzeitraum nicht rückwirkend vom Tag der Hauptversammlung begin-
nen zu lassen, sondern insoweit auf den Tag abzustellen, an dem die
Konditionen veröffentlicht worden sind (so - ohne insoweit aber bindende
Vorgaben zu machen - für den Regelfall auch das Bundesverfassungs-
gericht, vgl. a.a.O., S. 569).
Im vorliegenden Einzelfall kommt noch hinzu, dass ein Umstand, der die
eben geschilderte Wirkung der Veröffentlichung von Umwandlungskondi-
tionen im Regelfall relativiert, hier entfällt: Unter Zugrundelegung eines
Referenzzeitraums von drei Monaten, den der Senat mit dem Bundesge-
richtshof (vgl. BGH, a.a.O., S. 419) auf drei Monate bemisst, fällt im Re-
gelfall ein Teil des Referenzzeitraums vor, ein anderer Teil auf die Zeit
nach Veröffentlichung der Einladung zur Hauptversammlung und Be-
kanntgabe der jeweiligen Konditionen. Dadurch vermag sich der Einfluss
der Bekanntgabe der Konditionen auf den Börsenkurs selbst von vorn-
herein nur begrenzt auszuwirken. Vorliegend ist es aber durch das
Scheitern der in der Hauptversammlung vom 26. September 1990 be-
schlossenen Umwandlung dazu gekommen, dass - stellt man auf den
Zeitpunkt Hauptversammlung ab, die die dann letztlich auch vollzogene
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Umwandlung beschlossen hat - der gesamte Referenzzeitraum durch
die bereits bekannt gegebenen Umwandlungskonditionen beeinflusst
worden ist.
Nach alledem ist auch bei grundsätzlicher Zugrundelegung der Recht-
sprechung des Bundesgerichtshofs vorliegend auf einen Referenzzeit-
raum abzustellen, der drei Monate vor der (ersten) Veröffentlichung der
Abfindungskonditionen liegt.
ee) Der Heranziehung der Börsenkurse steht auch nicht die im vorliegenden
Fall gegebene weitere Besonderheit entgegen, dass die DeTeWe (alt)
erst am 1. August 1990 mit Wirkung zum 31. Dezember 1989 auf die
Bergmann AG verschmolzen ist und sich so für den Zeitraum nach der
Verschmelzung ein aussagefähiger Börsenkurs in dem nach dd) ent-
scheidenden Referenzzeitraum vom 16. Mai bis einschliesslich 15. August
1990 noch nicht hätte bilden können. Dass die Verschmelzung der Ge-
sellschaften erst infolge der Eintragung in das Handelsregister am 1. Au-
gust 1990 wirksam geworden ist, § 346 AktG a.F., ist, ändert nichts dar-
an, dass vor und nach diesem Zeitpunkt jeweils Aktien derselben später
zu DeTeWe (neu) umfirmierten Gesellschaft gehandelt wurden. Der Pu-
blikumsverkehr ging zudem jedenfalls seit Veröffentlichung des Ver-
schmelzungsvorhabens am 11. Mai 1990 allgemein davon aus, dass ent-
sprechend der Ankündigung am 21. Juni 1990 die Verschmelzung der
DeTeWe (alt) auf die Bergmann AG rückwirkend zum 31. Dezember
1989 beschlossen werden würde. Alle Erwerber wussten seitdem, dass
sie mit dem Erwerb von Aktien der Bergmann AG Anteile an einem Un-
ternehmen erwerben würde, das DeTeWe (alt) in unmittelbarer Zukunft
aufnehmen würde. Dieser Umstand drückte sich damit jedenfalls seit
dem 11. Mai 1990 in den Börsenkursen auch aus. Dass sich der Börsen-
kurs der Bergmann AG durch die Bekanntgabe der Verschmelzung nicht
wesentlich veränderte, steht dem nicht entgegen; immerhin hielt die
Bergmann AG ohnehin bereits 94,31 % der Anteile der DeTeWe (alt).
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ff) Schliesslich ist auch der Umstand für die Berücksichtigung der Börsen-
kurse unschädlich, dass in der Vergangenheit-wie im Verfahren De-
TeWe I ausgeführt (vgl. dort B II. b) cc)) - mit Anteilen der Bergmann AG
praktisch nicht gehandelt worden war. Für den hier entscheidenden Refe-
renzzeitraum hat es diese Marktenge nicht gegeben, wie der Senat be-
reits zu cc) ausgeführt hat.
gg) Unter Anwendung der vorstehend darlegten Grundsätze - Durchschnitts-
kurs in der Zeit vom 16. Mai bis einschliesslich 15. August 1990 - ergibt
sich der für die Abfindung als angemessen zu Grunde zu legende Wert je
Aktie mit einem Nominalwert von 50,00 DM mit 702,12 DM.
Dabei verkennt der Senat nicht, dass der Börsenwert lediglich die Unter-
grenze dessen markiert, was den ausscheidenden Aktionären als Abfin-
dung zu gewähren ist (vgl. nur Bilda § 305 Rn. 66 m.w.N.). Wie
bereits ausgeführt (s.o. aa)), haben diese Anspruch auf eine Entschädi-
gung nach dem vollen Wert der ihnen entgehenden Anteile, der nach wie
vor grundsätzlich nach der Ertragswertmethode zu errechnen ist. Ge-
wonnen wird der Unternehmenswert und damit die angemessene Abfin-
dung grundsätzlich in zwei Schritten: Nicht anders als vor der verfas-
sungsgerichtlichen Grundsatzentscheidung ist zunächst der Unterneh-
menswert auf Grundlage der sogenannten Ertragswertmethode zu ge-
winnen. Das so gewonnene Ergebnis ist dann mit dem Börsenkurs der
Aktien zu vergleichen. Nur wenn dieser Kurs höher ist als der Wert, der
sich auf Grundlage der Ertragswertmethode ergeben hat, ist der Börsen-
kurs für die Bemessung der Abfindung massgeblich. Ansonsten verbleibt
es bei dem nach der Ertragswertmethode ermittelten Wert. Deshalb sind
an sich stets sowohl der Börsenwert als auch der Schätzungswert zu er-
mitteln, wie er sich auf der Grundlage der Ertragswertmethode ergibt (vgl.
OLG Düsseldorf NZG 2003, 588 ff (590 0; Hüffer, a.a.O., § 305 Rn. 24 c
m.w.N.)). Allerdings kann von der Ermittlung des Schätzwertes dann ab-
gesehen werden, wenn zweifelsfrei feststeht, dass der aus dem Börsen-
kurs abgeleitete Schätzwert über dem Wert liegt, der sich nach der Er-
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tragswertmethode ergeben würde (vgl. Riegger, a.a.O., Anh. § 11 Rn.
52).
So liegt es hier. Auch die Antragsgegner machen nicht im Ansatz gel-
tend, dass der Wert ihrer Entschädigung noch über dem Wert liegt, wie
er sich aus den Börsennotierungen ergibt. Die vorliegenden Ertragswert-
gutachten kommen zu deutlich unter dem Börsenwert liegenden Werten,
was massgeblich auf einer pessimistischeren Beurteilung der Ertragsaus-
sichten aus der Warte des Jahres 1990 ergibt. Dass ein nochmals einge-
holtes gerichtliches Sachverständigengutachten diese Ertragswertaus-
sichten höher bewerten würde, als es der Markt 1990 getan hat, er-
scheint dem Senat ausgeschlossen.
2. Über den Zinsanspruch, der sich aus dem Gesetz ergibt und nicht der gerichtlichen
Gestaltung unterliegt, ist im Spruchstellenverfahren nicht zu entscheiden (vgl. zu §
305 AktG n.F.: OLG Hamburg AG 2002,89; Hüffer, a.a.O., § 305 Rn. 26 a); a.A.
allerdings Bilda a.a.O., § 305 Rn. 101) so dass auch die Frage einer Rückwirkung
des § 15 Abs. 2 S. 2 UmwG (vgl. zur Parallelproblematik bei § 305 AktG ebenfalls
Hüffer, a.a.O.) vorliegend auf sich beruhen kann.
Die Kostenentscheidung ergibt sich, soweit über die Gerichtskosten zu entscheiden ist,
aus den § 39 S. 8 UmwG a.F., während sich die Entscheidung im Hinblick auf die ausser-
gerichtlichen Kosten aus § 13 a Abs. 1 FGG i.V.m. § 31 UmwG a.F. ergibt. folgt. Nachdem
die Beschwerden erfolgreich waren, entspricht es ohne weiteres billigem Ermessen, wenn
die Antragsgegnerin die Kosten trägt. Die Kosten des gemeinsamen Vertreters der aus-
scheidenden Aktionäre fallen der Antragsgegnerin nach § 33 Abs. 2 S. 1 UmwG a.F. zur
Last.
Der Geschäftswert ist vom Senat gemäss § 39 S. 5 und 6 UmwG a.F. i.V.m. § 30 Abs. 1
der KostenO festzusetzen. Massgeblich ist dabei entgegen der Auffassung des Landge-
richts nicht auf den Wert abzustellen, um den das Gericht die den ausscheidenden Aktio-
nären angebotene Abfindung erhöht, sondern in welchem Umfang die angebotene Abfin-
dung nach den Vorstellungen der antragstellenden Aktionäre hinter einer angemessenen
Vergütung zurückbleibt (vgl. Dehmer, UmwandlungsR, § 39 Anm. 3). Nachdem die aus-
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