Hypo Real Estate Holding AG - 2015-05-05 - OLG-Beschluss - Squeeze-out

Oberlandesgericht München
Az.: 31 Wx 366/13
5HK 0 19183/09 LG München I
In dem Spruchverfahren

31 Wx 366/13
- Seite 6 -
gegen
wegen Barabfindung nach Ausschluss der Minderheitsaktionäre
erlässt das Oberlandesgericht München - 31. Zivilsenat - durch den Vorsitzenden Richter am
Oberlandesgericht den Richter am Oberlandesgericht und die Richterin am
Oberlandesgericht am 05.05.2015 folgenden

31 Wx 366/13
- Seite 7 -
Beschluss
Die Beschwerden gegen den Beschluss des Landgerichts München I vom 21.6.2013
werden zurückgewiesen.
Die Antragsgegnerin trägt die Gerichtskosten des Beschwerdeverfahrens sowie
Vergütung und Auslagen des gemeinsamen Vertreters.
III.
Aussergerichtliche Kosten werden im Beschwerdeverfahren nicht erstattet.
IV.
Der Geschäftswert für das Beschwerdeverfahren wird auf 200.000 Euro festgesetzt.
V. Vergütung und Auslagen des gemeinsamen Vertreters für das Beschwerdeverfahren
werden auf 1.104,32 Euro festgesetzt.
Gründe:
Gegenstand des Verfahrens ist die Barabfindung nach Ausschluss der Minderheitsaktionäre der
Hypo Real Estate Holding AG.
Die ausserordentliche Hauptversammlung der Hypo Real Estate Holding AG fasste am 5.10.2009
den Beschluss, die Aktien der Minderheitsaktionäre gegen Gewährung einer Barabfindung in Hö-
he von 1,30 Euro je auf den Inhaber lautender Stückaktie auf die Antragsgegnerin zu übertragen. Die
angebotene Barabfindung ist aus dem durchschnittlichen gewichteten Börsenkurs im Zeitraum
von drei Monaten vor dem 8.6.2009 abgeleitet; sie entspricht einem Börsenwert der Gesellschaft
von 1,58 Mrd. Euro.
Unter Anwendung des Ertragswertverfahrens ermittelte die Bewerterin einen rechnerischen Un-
ternehmenswert von minus 824 Mio. Euro. Dabei ging sie von einem Basiszinssatz von 4,5 % aus.
Für Risikozuschlag setzte sie die Marktrisikoprämie mit 4,5 % an und den Beta-Faktor mit 1,5 für
die Planjahre 2009-2014 bzw. 1,0 für die Planjahre 2015-2019 und die ewige Rente. Die Abfin-
dungsprüferin gelangte in ihrem Prüfungsbericht vom 25.8.2009 zu dem Ergebnis, dass die ange-
botene Barabfindung angemessen sei. Auch alternative Szenarien, bei denen einseitig nur der
werterhöhende Aspekt berücksichtigt worden sei, und die Annahme eines Beta-Faktors von
durchgehend 0,9 führten bei kumulativer Betrachtung nur zu einem Unternehmenswert von rd.

31 Wx 366/13
- Seite 8 -
800-950 Mio. Euro und folglich zu einem Wert je Aktie, der unter der angebotenen Abfindung liege.
272 Antragsteller haben geltend gemacht, dass die festgesetzte Barabfindung unangemessen
niedrig sei. Das Landgericht hat nach Anhörung der Abfindungsprüferin in den Terminen vom
17.11.2011, 26.4.2012, 8.8.2012 und 18.12.2012 sowie ergänzenden Stellungnahmen der Prüfe-
rin vom 16.3.2012, 13.7.2012, 24.9.2012 und 15.11.2012 die Anträge zurückgewiesen.
Dagegen wenden sich die Beschwerdeführer. Sie tragen insbesondere vor, der Referenzzeit-
raum für die Ermittlung des Börsenkurses habe deutlich eher geendet, nämlich zum 29.9.2008
(Äusserung des Bundesfinanzministers zur geordneten Abwicklung) bzw. zum 18.2.2009 (Vorlage
der Gesetzentwürfe des Finanzmarktstabilisierungsergänzungsgesetzes - FMStERgG - sowie
des 'Finanzmarktstabilisierungsbeschleunigungsgesetzes - FMStBG - und deren Verabschiedung
im Bundeskabinett) bzw. zur Jahreswende 2008/2009 (Belastung des Börsenkurses aufgrund
der Enteignungsdiskussion). Die Verlagerung von Vermögenswerten in die Abwicklungsanstalt
sei zum Stichtag in der Wurzel angelegt gewesen. Die Ausgliederung von Risikopositionen sei im
Lenkungsausschuss bereits am 21.9.2009 beschlossen worden. Bei der gebotenen Einbezie-
hung der Abwicklungsanstalt sei die bisherige Planung Makulatur und eine vollständige Neubewer-
tung durch einen gerichtlichen Sachverständigen erforderlich.
Es sei eine umfassende Überprüfung der vom Vorstand vorgelegten Planung nötig. Die Risikovor-
sorge sei weit überzogen. Die Risikokosten aus der GuV könnten nicht übernommen werden, sie
seien nach Angaben des sachverständigen Prüfers ungewöhnlich und beispiellos. Es bestehe ein
Missverhältnis zwischen der Risikovorsorge und dem tatsächlichen Ausfall in den Jahren 2009
bis 2011. Die Ausfallrate von 9 % liege fern der Realität, tatsächlich habe sie 2010 3,2 % betra-
gen, 2011 3 %. Bei der Risikovorsorge zum Immobiliengeschäft seien Krisensymptome in alle
Ewigkeit fortgeschrieben worden. Die Risikovorsorge sei aufgrund eines Stresstests ermittelt
worden, das sei keine realistische Ergebnisplanung. Das Szenario des Staatsbankrottes von
Griechenland habe es zum Stichtag noch nicht gegeben, Gerüchte dazu seien erst im März 2010
aufgekommen.
Bei Zinsergebnis und -planung seien die fundamentalen Veränderungen bei den Refinanzierungs-
kosten vor dem Stichtag nicht berücksichtigt. Wegen der gebotenen Berücksichtigung der Ab-
wicklungsanstalt seien andere Parameter heranzuziehen. Für den Wert des Bestandsgeschäfts
sei die Zinsentwicklung von entscheidender Bedeutung, denn die Absenkung der Leitzinsen führe
zu einer Verbesserung der Zinsmargen, die diesbezüglichen Planannahmen seien deshalb
falsch. Die Gewinnmargen des Neugeschäftes stünden nicht im Verhältnis von 1 : 1 zum Ausfall-

31 Wx 366/13
- Seite 9 -
risiko, denn die Hinwendung zu weniger Risiko führe nicht zu weniger Marge. Das Provisionser-
gebnis sei von exorbitant hohen Aufwendungen für Garantiegebühren bestimmt. Die Refinanzie-
rungskosten seien zu hoch, denn Refinanzierungsmöglichkeiten über die amerikanische Noten-
bank FED seien ab Anfang Oktober 2008 erreichbar gewesen. Daraus ergebe sich ein vermeid-
barer Aufwand von 2,1 Mrd. Euro. Die Kernkapitalquote von 10 % mache keinen Sinn, die Risikoakti-
va seien falsch berechnet.
Die Annahme eines Wachstums von nur einem Prozent in der ewigen Rente sei zu wenig. Es be-
rücksichtige nicht die Refinanzierung über Jumbo-Pfandbriefe und die hohe Eigenkapitalquote
nach der Auslagerung. Die Thesaurierungsquote müsse wesentlich höher sein als 50 % wegen
der steuerlichen Privilegierung. Die Veräusserungsgewinnbesteuerung gelte nur für Aktien, die
nach dem 1.1.2009 erworben worden seien, der pauschale Steuersatz könne hier allenfalls
0,25 % betragen. Der Kapitalisierungszinssatz sei zu hoch. Die Reduzierung des Basiszinssat-
zes auf 4,25 % ergebe eine Erhöhung von 0,16 Euro je Aktie. Die Herabsetzung des Beta-Faktors auf
0,9 sei nicht ausreichend, da sich die Bank zu 90 % im Bundesbesitz befinde. Der Wachstums-
abschlag liege unter der Geldentwertungsrate und werde noch dazu über die Wachstumsthesau-
rierung aufgehoben.
Das nicht betriebsnotwendige Vermögen sei nicht ausreichend berücksichtigt. Die Ansprüche
aus einem Urteil über 105 Mio. Euro seien nicht eingeflossen, und zwar weder der bereits bilanzierte
Betrag von 31,3 Mio. Euro noch der Vergleichsbetrag von 46,5 Mio. Euro. Hinsichtlich der Schadenser-
satzansprüche übergehe die Begründung des Landgerichts den Kern der Ansprüche. Anspruchs-
grundlage seien Pflichtverletzungen aus möglichen Einflussnahmen Dritter, aber auch aus eige-
nem Handeln der Organe zum Nachteil der Gesellschaft im Hinblick auf die etwa ab Mitte Oktober
2008 möglichen Vorgehensweisen in der Refinanzierung, im Einsatz von Sicherheiten und im
Hinblick auf kostenträchtige Liquiditätsaufnahmen und vermeidbare Garantiekosten. Auch hin-
sichtlich der dem Sonderprüfer aufgegebenen Untersuchung zur Prüfung von Schadensersatzan-
sprüchen gegen Organe und/oder Dritte habe das Landgericht den wirklichen Sachverhalt über-
gangen oder zumindest missverstanden. Bei den Ansprüchen gegenüber früheren Organen oder
Dritten bzw. Beratern aus der Übernahme der DEPFA Bank plc im Jahr 2007 habe das Landge-
richt unzulässig darauf abgehoben, ob sich aus diesen Ansprüchen ein Mehrwert von rund 500
Mio. Euro generieren liesse. Die Separatbetrachtung der Auswirkung einer jeden einzelnen Korrektur
liege jedoch neben der Sache. Schon bei einem Betrag von 150 Mio. Euro ergebe sich eine Erhö-
hung der Abfindung, weil die Verwässerung aufgrund der Kapitalerhöhung im Juni 2009 zu neutra-
lisieren sei. Die Höchstgrenze der D & 0 - Versicherung gelte wohl nicht bei grob fahrlässigem
bzw. vorsätzlichem Handeln und nicht für mehrere Versicherungsfälle. Es bestehe ein Anspruch

31 Wx 366/13
- Seite 10 -
auf Differenzhaftung, denn die DEPFA sei von der Gesellschaft zu einem überhöhten Preis er-
worben worden, als die Finanzkrise bereits erkennbar gewesen sei; der Interbankenmarkt sei be-
reits im August 2007 kollabiert gewesen. Die Ansprüche seien deshalb dem Grunde und der Hö-
he nach durch einen Sachverständigen zu ermitteln. Es bestünden Amtshaftungsansprüche aus
dem Handeln und den Aussagen der verantwortlichen Personen des zuständigen Ministeriums
der Finanzen ab dem 29.9.2008, die eine eklatante Rufschädigung mit der Zerstörung der Liquidi-
täts- und Refinanzierungsbasis verursacht hätten.
Die Antragsgegnerin sei mit ihrem Vorbringen zu den Einwänden gegen den Ertragswert präklu-
diert. Das Landgericht habe zu Unrecht verschiedene durch die Antragsteller eingeführte Bewer-
tungsfragen nicht zugelassen. Es hätte den Sonderprüfer vernehmen bzw. die Akten aus der
Sonderprüfung beiziehen müssen. Gegenstand der Sonderprüfung sei nicht nur der Erwerb der
DEPFA Bank plc., die Erkenntnisse der Sonderprüfung könnten auch die Ansprüche aus §§ 93,
116, 117 AktG unterstützen und belegen. Der Abfindungsprüfer sei nicht objektiv und orientiere
sich am Gutachten der Bewerterin. Eine tatsächliche Klärung habe durch die Anhörung der Prüfer
nicht erreicht werden können. Zur Sachverhaltsaufklärung sei die Einholung eines gerichtlichen
Sachverständigengutachtens unerlässlich.
Die Antragsgegnerin hält die Entscheidung des Landgerichts für richtig. Sie rügt die Unzulässig-
keit der Beschwerden, soweit die Beschwer der einzelnen Antragsteller 600 Euro nicht überschreitet.
Die Beschwerden sind zulässig. Auch im Spruchverfahren beträgt der Beschwerdewert 600 Euro (§
12 Abs. 1, § 17 Abs. 1 SpruchG i. V. m. § 61 Abs. 1 FamFG). Dieser ist hier erreicht. Da die Be-
schwerden gleichgerichtet sind, ist der Gesamtwert massgeblich. Mehrere Beschwerdeführer ha-
ben nachgewiesen, dass sie Aktien in sechs- bzw. siebenstelliger Anzahl besitzen, so dass die
angestrebte Erhöhung der Barabfindung den Betrag von 600 Euro deutlich überschreitet.
1. Die Vorschrift des § 61 FamFG ist auch auf Spruchverfahren anwendbar (vgl.
Widmann/Mayer/Wältzholz Umwandlungsrecht, § 12 SpruchG Rn. 3.4; Spindler/Stilz/Drescher
AktG 2. Auflage 2010, § 12 SpruchG Rn. 7; Lutter/Mennicke Umwandlungsgesetz 5. Auflage
2014, § 12 SpruchG Rn. 9; Hüffer/Koch AktG 11. Auflage 2014, Anhang § 305, § 12 SpruchG Rn.
2; ebenso zu § 39a ff. WpÜG OLG Frankfurt, Beschluss vom 21.5.2012, ZIP 2012, 1602; Be-
schluss vom 28.1.2014, ZIP 2014, 617). § 12 SpruchG enthält keine Regelung zum Beschwerde-

31 Wx 366/13
- Seite 11 -
wert oder über einen wertfreien Zugang zum Beschwerdeverfahren. § 17 Abs. 1 SpruchG legt
fest, dass auf das Verfahren die Vorschriften des Gesetzes über das Verfahren in Familiensa-
chen und in den Angelegenheiten der freiwilligen Gerichtsbarkeit Anwendung finden, sofern im
Spruchverfahrensgesetz nichts anderes bestimmt ist. Folglich sind die Regelungen des FamFG
auch hinsichtlich der mit diesem Gesetz eingeführten Wertgrenze anwendbar. Der Gesetzgeber
hat mit Einführung des FamFG und der in § 61 Abs. 1 FamFG bestimmten Wertgrenze für Be-
schwerden in vermögensrechtlichen Angelegenheiten die Vorschriften des Spruchverfahrensge-
setzes dahin geändert, dass gegen die Entscheidung des Landgerichts nun die Beschwerde
statthaft ist (§ 12 Abs. 1 S. 1 SpruchG) und § 17 SpruchG auf das FamFG statt auf das FGG ver-
weist. Eine Ausnahme von der allgemeinen Wertgrenze für Beschwerden in Spruchverfahren
wurde nicht eingeführt. Es besteht kein Anlass, in Spruchverfahren entgegen der gesetzlichen
Regelung eine wertfreie Beschwerde zuzulassen. Es ist nicht ersichtlich, weshalb Minderheitsak-
tionäre, deren Beschwer im Spruchverfahren die Wertschwelle nicht erreicht, anders behandelt
werden sollen als die Beteiligten in anderen Verfahren der freiwilligen Gerichtsbarkeit, für die bei
Nichterreichung des Beschwerdewerts ebenfalls keine zweite Instanz eröffnet ist.
2. Spruchverfahren sind vermögensrechtliche Angelegenheiten im Sinne des § 61 Abs. 1 FamFG.
Darunter sind solche Angelegenheiten zu verstehen, die entweder ein vermögensrechtliches
Rechtsverhältnis betreffen oder zwar auf einem nicht vermögensrechtlichen Verhältnis beruhen,
jedoch selbst eine vermögenswerte Leistung zum Gegenstand haben. Massgeblich ist, ob nach
der Interessenlage des Beschwerdeführers dessen Rechtsschutzbegehren in wesentlicher Wei-
se auch der Wahrung wirtschaftlicher Belange dienen soll (Keidel/Meyer-Holz, FamFG 18. Aufl.
2014, § 61 Rn. 2). Dabei kommt es nicht darauf an, ob die gerichtliche Entscheidung einen Voll-
streckungstitel darstellen kann.
3.
Der Beschwerdewert im Sinne des § 61 Abs. 1 FamFG bemisst sich nach dem Wert des Be-
schwerdegegenstandes, nämlich nach dem vermögenswerten Interesse des Beschwerdeführers
an einer Änderung des angefochteten Beschlusses. Das für den Beschwerdewert massgebliche
Abänderungsinteresse ist, soweit es nicht um einen bestimmten Geldbetrag geht, aufgrund der
Umstände des Einzelfalles festzustellen und nach freiem Ermessen zu schätzen
(Keidel/Meyer-Holz, § 61 Rn. 7, Rn. 11). Der Beschwerdewert erhöht sich nicht dadurch, dass die
Entscheidung auch für andere Beteiligte bindend ist ohne Rücksicht darauf, ob sie aktiv am Ver-
fahren teilgenommen haben (vgl. BGHZ 119, 216/219; BayObLGZ 1990, 141/142 jeweils zu § 45
Abs. 1, Abs. 2 WEG a.F.; OLG Frankfurt ZIP 2012, 1602; ZIP 2014, 617 jeweils zu § 39a ff.
WpÜG). Das gilt auch für § 13 Satz 2 SpruchG (a.A. Widmann/Mayer/Wälzholz aaO Rn. 3.5).

31 Wx 366/13
- Seite 12 -
Vom Beschwerdewert ist der Geschäftswert (Gebührenwert) zu unterscheiden. Der Beschwer-
dewert kann zwar nicht höher, wohl aber niedriger sein als der Geschäftswert des vorinstanzli-
chen Verfahrens und des Beschwerdeverfahrens (BGHZ 119, 216/219). Für den Beschwerde-
wert in einem Spruchverfahren ist deshalb der Mindestgeschäftswert von 200.000 Euro (seit
1.8.2013 § 74 GNotKG, bis 31.7.2013 § 15 Abs. 1 S. 2 SpruchG) nicht massgeblich, ebenso wenig
der Mindestgegenstandswert für die anwaltliche Vergütung in Höhe von 5.000 Euro (§ 31 Abs. 1 S. 4
RVG).
Für eine entsprechende Anwendung von § 247 AktG ist kein Raum. Nach dieser Vorschrift be-
stimmt in gesellschaftsrechtlichen Nichtigkeits- und Anfechtungsverfahren das Prozessgericht
den Streitwert unter Berücksichtigung aller Umstände des einzelnen Falles, insbesondere der Be-
deutung der Sache für die Parteien, nach billigem Ermessen. Neben dem wirtschaftlichen Inter-
esse des Klägers ist dabei auch die Bedeutung der Sache für die Gesellschaft und die anderen
Aktionäre zu berücksichtigen; das gilt auch für den Rechtsmittelstreitwert (vgl. BGH ZIP 1981,
1335; NZG 2009, 1438; NZG 2011, 997). Die Vorschrift bezweckt zum einen, angemessene Re-
gelstreitwerte sicherzustellen, zum anderen den Schutz der wirtschaftlich schwächeren Prozes-
spartei (Hüffer/Koch § 247 Rn. 1). Für das Spruchverfahren hat der Gesetzgeber hierzu eigene
Regelungen geschaffen, sowohl für den Gegenstandswert (§ 74 GNotKG, § 15 Abs. 1 S. 2
SpruchG a.F.) als auch für die Begrenzung des Kostenrisikos für die Minderheitsaktionäre (§ 23
Nr. 14 GNotKG, § 15 Abs. 1, Abs. 2 SpruchG; § 15 Abs. 2, Abs. 4 SpruchG a.F.). Es besteht auch
kein Anlass, die Rechtsprechung zur Beschwer in Nichtigkeits- und Anfechtungsverfahren, die die
Überprüfung der Willensbildung der Gesellschafter betreffen, auf Spruchverfahren zu übertragen,
in denen es nicht um die Willensbildung in der Gesellschaft, sondern um die Höhe der Abfindung
bzw. des Ausgleichs bei Strukturmassnahmen geht.
4. Liegen mehrere Beschwerden gegen dieselbe Entscheidung vor, ist der Beschwerdewert
grundsätzlich für jedes Rechtsmittel gesondert zu berechnen. Bei gleichgerichteten, d. h. das
gleiche Rechtsschutzziel verfolgenden Rechtsmitteln mehrerer Beschwerdeführer sind die Ein-
zelwerte zu addieren (Spindler/Stilz/Drescher aaO § 12 SpruchG Rn. 7; Lutter/Mennicke aaO
§ 12 SpruchG Rn. 9; Hüffer/Koch aa0 § 12 SpruchG Rn. 2; Keidel/Meyer-Holz § 61 Rn. 14
m.w.N.; BayObLG, Beschluss vom 6.8.1993, ZMR 1994, 34; OLG Düsseldorf, Beschluss vom
16.3.1998, ZMR 1998, 450 jeweils zu § 45 Abs. 1 WEG a.F.; BGHZ 23, 333/339; BGH NJW 1965,
761 jeweils zu §§ 5, 546 WO a.F.; BGH WM 1989, 324/325f. zur entsprechenden Anwendung
von §§ 5, 546 ZPO a.F. im Baulandverfahren; BGH NJW 2013, 2361 Rn. 20).

31 Wx 366/13
- Seite 13 -
Die Beschwerden sind nicht begründet. Das Landgericht hat zu Recht angenommen, dass die
angebotene Barabfindung angemessen ist (§ 12 Abs. 4 S. 5 FMStBG i.V.m. §§ 327a ff AktG). Sie
muss die Verhältnisse der Gesellschaft im Zeitpunkt der Beschlussfassung der Hauptversamm-
lung berücksichtigen, die die Übertragung der Aktien der Minderheitsaktionäre beschliesst (§§ 12
Abs. 4 S. 1 FMStBG, 327b Abs. 1 S. 1 AktG). Angemessen ist eine Abfindung, die dem ausschei-
denden Aktionär eine volle Entschädigung dafür verschafft, was seine Beteiligung an dem arbei-
tenden Unternehmen wert ist, die also dem vollen Wert seiner Beteiligung entspricht. Zu ermitteln
ist der Grenzpreis, zu dem der aussenstehende Aktionär ohne Nachteil aus der Gesellschaft aus-
scheiden kann. Der Börsenwert bildet regelmässig die Untergrenze der Abfindung, es sei denn,
dass mangels Liquidität der Aktie der Börsenkurs nicht aussagekräftig ist (vgl. Senat, Beschluss
vom 14.7.2009, 31 Wx 121/06, ZIP 2009, 2339/2340 = BeckRS 2009, 21658 m.w.N.). Hier ist der
Börsenkurs massgeblich, weil der Ertragswert niedriger ist.
A) Börsenwert
Der Börsenwert als Untergrenze der Abfindung ist zutreffend ermittelt aus dem umsatzgewichte-
ten durchschnittlichen Börsenkurs in dem Zeitraum von drei Monaten vor dem 8.6.2009, an dem
der Ausschluss der Minderheitsaktionäre angekündigt worden ist.
1. Die von Art. 14 Abs. 1 GG geforderte "volle" Entschädigung für den Verlust der Rechtsposition
der Minderheitsaktionäre darf nicht unter dem Verkehrswert liegen. Dieser kann bei börsennotier-
ten Unternehmen nicht ohne Rücksicht auf den Börsenkurs festgesetzt werden.
a) Die Abfindung muss so bemessen sein, dass die Minderheitsaktionäre jedenfalls nicht weniger
erhalten, als sie bei einer freien Deinvestitionsentscheidung zum Zeitpunkt des Ausschlusses er-
langt hätten. Ein existierender Börsenkurs kann bei der Ermittlung des Wertes der Unterneh-
mensbeteiligung deshalb nicht unberücksichtigt bleiben. Das Aktieneigentum ist - in Vergleich zu
einer Beteiligung an einer Personenhandelsgesellschaft oder an einer GmbH - nicht zuletzt durch
seine Verkehrsfähigkeit geprägt. Das gilt vor allem für die börsennotierte Aktie. Sie wird an der
Börse gehandelt und erfährt dort aus dem Zusammenspiel von Angebot und Nachfrage eine
Wertbestimmung, an der sich die Aktionäre bei ihren Investitionsentscheidungen orientieren. Der
Vermögensverlust, den der Minderheitsaktionär durch eine Strukturmassnahme erleidet, stellt sich
für ihn als Verlust des Verkehrswerts der Aktie dar. Dieser ist mit dem Börsenkurs der Aktie re-

31 Wx 366/13
- Seite 14 -
gelmässig identisch (vgl, BVerfG, Beschluss vom 27.4.1999",DAT-Altana", NJW 1999,
3769/3771).
b) Art. 14 Abs. 1 GG verlangt jedoch nicht, dass gerade der Börsenkurs zum Bewertungsstichtag
zur Untergrenze der Barabfindung gemacht wird. Zwar muss die angemessene Barabfindung die
Verhältnisse der Gesellschaft "im Zeitpunkt der Beschlussfassung ihrer Hauptversammlung" be-
rücksichtigen. Zu den im Berücksichtigungszeitraum massgeblichen Verhältnissen gehört aber
nicht nur der Tageskurs, sondern auch ein auf diesen Tag bezogener Durchschnittswert. Dabei
ist allein entscheidend, dass die Zivilgerichte durch die Wahl eines entsprechenden Referenzzeit-
raums einem Missbrauch beider Seiten begegnen (BVerfG, Beschluss vom 29.11.2006 -
"Siemens/SNI", AG 2007, 119/120; BVerfG Beschluss vom 27.4.1999 - "DAT Altana", NJW 1999,
3769/3772). Als Referenzzeitraum kann daher ein anderer Zeitraum als gerade der Zeitraum vor
der Hauptversammlung gewählt werden, wenn dieser besser geeignet ist, den Börsenwert der
Aktie bei einer fiktiven freien Deinvestitionsentscheidung abzubilden.
c) Der Zeitraum der letzten drei Monate vor der Bekanntmachung der Massnahme ist regelmässig
besser geeignet, den Verkehrswert der Aktie zu ermitteln, als ein mit dem Tag der Hauptver-
sammlung endender Referenzzeitraum. Der Tag der Hauptversammlung liegt zwar besonders
nahe an dem nach § 327b AktG für die Bewertung massgebenden Tag, ist aber als Stichtag des
Referenzzeitraums nicht geeignet, weil der Börsenkurs in dem Zeitraum davor regelmässig von
den erwarteten Abfindungswerten wesentlich bestimmt wird, und weil mit einer Bemessung nach
dieser Referenzperiode nicht mehr der Verkehrswert der Aktie entgolten wird. Den Minderheitsak-
tionären ist das zu ersetzen, was sie ohne die zur Entschädigung verpflichtende Intervention des
Hauptaktionärs oder die Strukturmassnahme bei einem Verkauf des Papiers erlöst hätten. Abfin-
dungswertspekulationen mögen zwar bei einem Börsenkurs unter dem Ertragswert in einem ge-
wissen Umfang noch ein Abbild von Angebot und Nachfrage darstellen, soweit sie die Erwartung
wiederspiegeln, dass in einem Spruchverfahren eine höhere Bewertung des Unternehmens er-
reicht wird. Sie beruhen aber auch auf der Erwartung, dass der Zahlungspflichtige sich die Struk-
turmassnahme und ihre Durchführung etwas kosten lässt. Der Referenzzeitraum vor Bekanntwer-
den der Massnahme ist deshalb besser geeignet zur Ermittlung des Verkehrswerts der Aktie. Auch
der Verordnungsgeber ist in § 5 Abs. 1 WpÜG - Angebotsverordnung davon ausgegangen, dass
ein Referenzzeitraum vor Bekanntgabe des zur Abfindung führenden Vorgangs den Börsenkurs
richtig abbildet (vgl. BGH, Beschluss vom 19.07.2010 - "Stollwerck", AG 2010, 629/631).
d) Die Vorverlagerung des Referenzzeitraums für die Ermittlung des Börsenkurses, zu dem eine
fiktive freie Deinvestition hätte erfolgen können, dient somit dazu, die im Hinblick auf die konkrete

31 Wx 366/13
- Seite 15 -
Strukturmassnahme ausgelöste Entwicklung des Börsenkurses auszublenden. Aus diesem Grund
wird in Kauf genommen, dass sich der Stichtag für die Ermittlung des Börsenkurses vom Bewer-
tungsstichtag entfernt. Blosse Gerüchte oder vage Absichtserklärungen können deshalb nicht aus-
reichend sein, um das Ende der dreimonatigen Referenzperiode festzulegen. Die Vorverlagerung
des Zeitraums für die Wertermittlung ist nur dann gerechtfertigt, wenn davon ausgegangen wer-
den kann, dass nach dem gewählten Zeitpunkt der Kurs vornehmlich von Abfindungsspekulatio-
nen und weniger vom Wert des Unternehmens geprägt wird. Erforderlich ist deshalb jedenfalls,
dass die bekannt gegebene Information die unbedingte Ankündigung enthält, die Strukturmassnah-
me durchführen zu wollen, und zusätzlich offenlegt, dass die Grundlagen geschaffen sind, diese
Ankündigung in absehbarer Zeit umsetzen zu können (vgl. OLG Frankfurt, Beschluss vom
21.12.2010, zitiert nach Juris, Rz. 39f.).
2. Entgegen der Auffassung der Antragsteller kann eine Bekanntgabe des Ausschlusses der Min-
derheitsaktionäre weder in den Äusserung des Bundesfinanzministers vom 29.09.2008 gesehen
werden, noch in der Verabschiedung der Gesetzentwürfe, mit denen die Grundlagen für den Aus-
schluss der Minderheitsaktionäre geschaffen wurden. Dasselbe gilt für die Diskussion um eine
Enteignung um die Jahreswende 2008/2009. Eine konkrete Ankündigung der später tatsächlich
durchgeführten Strukturmassnahme, nämlich des Ausschlusses der Minderheitsaktionäre, ist zu
keinem dieser Zeitpunkte erfolgt. Es ist auch nicht erkennbar, dass die Kursentwicklung zu die-
sen Zeitpunkten von Spekulationen über einen bevorstehenden Squeeze-Out bestimmt gewesen
wäre und nicht durch die Einschätzungen der Marktteilnehmer hinsichtlich des Wertes des Unter-
nehmens.
a) Bekanntgabezeitpunkt im genannten Sinne war deshalb nicht der 29.9.2008, an dem der dama-
lige Bundesfinanzminister laut dem als Anlage AS 34 vorliegenden Artikel aus dem Manager-Ma-
gazin vom 29.9.2008 erklärte, es ginge um die geordnete Abwicklung der HRE und die Vermark-
tung von Vermögenswerten und Tochtergesellschaften der Gruppe über eine Zweckgesellschaft.
Ausweislich desselben Artikels wies er gleichzeitig Forderungen aus dem Bankensektor nach ei-
ner raschen Verstaatlichung zurück, es ginge um die von verschiedenen Beteiligten zu erbringen-
de Bürgschaften. Weder aus diesem Artikel noch aus der Pressemitteilung der FDP-Fraktion
vom 1.10.2008 (Anlage Ast-B1 zum Schriftsatz vom 20.1t2013 <BI. 2728 d.A.>) ergibt sich die
konkrete Ankündigung des bevorstehenden Squeeze out. Soweit in der Pressemitteilung vom
1.10.2008 davon die Rede ist, der Minister habe seine Erklärung, dass die Milliardenbürgschaften
eine geordnete Abwicklung der Hypo Real Estate, eine Entlassung des kompletten Managements
und einen Übergang sämtlicher Aktien zur Folge haben würden, dementieren müssen, folgt dar-
aus lediglich, dass zunächst getätigte Äusserungen zurückgenommen wurden. Die konkrete An-

31 Wx 366/13
- Seite 16 -
kündigung eines Squeeze-Out ist darin nicht enthalten.
b) Auch die Vorlage und Verabschiedung des Entwurfes des Finanzmarktstabilisierungsergän-
zungsgesetzes im Bundeskabinett am 18.2.2009 kann nicht als Ankündigung des Squeeze out
betrachtet werden. Dazu meldete das Handelsblatt ausweislich des als Anlage Ast 1 zum Schrift-
satz vom 20.11.2013 des Beschwerdeführers zu 11) und 218) (h. BI. 2735 d.A.) vorgelegten Arti-
kels, dass vorgesehen sei, dass die Bundesregierung alle rechtlich möglichen Schritte auf dem
Weg zu einer Mehrheit unternehmen müsse. Ziel seien mindestens 75 Prozent plus eine Aktie.
Da dann immer noch juristisches Störfeuer verbleibender Minderheitsaktionäre möglich sei, wer-
de eine grössere Mehrheit angestrebt. Ziel sei es, innerhalb von 4-10 Wochen eine Mehrheit an der
HRE zu erhalten. Aus dieser Darstellung ergibt sich nicht, dass tatsächlich ein Squeeze out ge-
plant gewesen wäre, zu dessen Durchführung man im Übrigen nach § 12 Abs. 4 S. 1 FMStBG
a.F. Aktien im Wert von 90% des Grundkapitals der Gesellschaft benötigt hätte.
c) Die im Schriftsatz der Antragsteller zu 192) und 196) vom 19.11.2013 (S.11 <BI. 2552 d.A.>)
wiedergegebene Erklärung von Zuck in der FAZ vom 8.3.2009, die für die Aktien notwendige Ent-
schädigung in Höhe des Verkehrswerts müsse auf den Zeitpunkt der Bekanntgabe der Enteig-
nungspläne rückdatiert werden, hebt nicht auf die konkrete Planung oder gar Ankündigung eines
Squeeze-Out ab, sondern auf nicht näher spezifizierte Enteignungsmassnahmen, die nach Mei-
nung des Interviewten Auswirkungen auf die Bemessung des Verkehrswerts erst noch zu enteig-
nender Aktien hätten haben sollen. Ähnliche Ansichten äusserte der Investor Flowers lt. FAZ vom
19.2.2009. Das führt im vorliegenden Verfahren ebenso wenig weiter, wie das von der Financial
Times Deutschland unter Berufung auf die Nachrichtenagentur Reuters kolportierte Gerücht, es
werde sogar über eine Komplettübernahme diskutiert. Auch die lt. Stern und Süddeutsche Zeitung
vom 14.1.2009 im Grundsatz feststehende Teilverstaatlichung der Bank kann nicht mit der An-
kündigung eines Squeeze-Out gleichgesetzt werden. Entsprechendes gilt für die Wiedergabe des
Gerüchtes am 23.1.2009 im Manager-Magazin, dass kein Zweifel daran bestehe, dass es einen
Einstieg des Staates bei der HRE geben werde. Insoweit fehlt auch den Meldungen vom
27.1.2009 des Spiegels bzw. vom 28.1.2009 der Financial Times Deutschland über die Planung
eines Enteignungsgesetzes, dass dem Staat die vollständige Übernahme der HRE ermögliche,
die erforderliche Substanz. Den Meldungen der FAZ vom 30.1.2009 bzw. der Süddeutschen Zei-
tung vom 31.1.2009 zur Vorbereitung der Verstaatlichung von Privatbanken fehlt schon der kon-
krete Bezug zur Gesellschaft. Dementsprechend meldete der Spiegel am 2.2.2009, die Aktionäre
sollten durch die angekündigten Gesetze verhandlungsbereit gestimmt werden. Auch die weiteren
im Schriftsatz der Antragsteller zu 192) und 196) vom 19.11.2013 (S.11-13 <BI. 2552-2554 d.A.>)
zitierten Presseartikel befassen sich nicht mit der Umsetzung einer konkret geplanten Struktur-

31 Wx 366/13
- Seite 17 -
massnahme, sondern damit, dass über den Erlass von Gesetzen, die entsprechende Massnahmen
vorbereiten sollten, spekuliert wurde. Irrelevant sind auch die vom Vertreter der Antragsteller zu
1), 68-72), 165) sowie 175) und 176) im Schriftsatz vom 15.11.2013 (S. 2/3 <BI. 2517/2518 d.A.>)
zitierten Auszüge aus dem Geschäftsbericht der Deutschen Bundesbank, die sich mit staatlichen
Hilfen bzw. Sanierungsinstrumenten und der geplanten staatlichen Beteiligung an privaten Ban-
ken auseinandersetzen. Der mit dem zitierten Schriftsatz als Anlage ASt I B (1) vorgelegte Artikel
aus der Mitteldeutschen Zeitung (h. BI. 2531) befasst sich mit den "möglichen Stufen" des Ein-
stiegs des SoFFin bei der Gesellschaft und nicht mit einer konkret bevorstehenden Strukturmass-
nahme.
Es mag sein, dass die zahllosen Artikel über geplante Rettungsmassnahmen auch bei der Gesell-
schaft geeignet waren, den Kurs der Aktie zu beeinflussen. Bei der Festlegung des Referenzzeit-
raums für den Börsenwert geht es aber nicht darum, einen von öffentlichen Diskussionen über
die wirtschaftliche Lage der Gesellschaft und über mögliche Massnahmen unbeeinflussten Bör-
senkurs zu finden. Die Vorverlagerung des Zeitraums für die Wertermittlung ist nur insoweit ver-
anlasst, als der Börsenkurs typischerweise von Spekulationen über die konkrete Strukturmass-
nahme geprägt ist, hier also den Ausschluss der Minderheitsaktionäre. Dafür lässt sich aus den
von den Antragstellern angeführten Medienberichten nichts entnehmen.
3. Die Gesellschaft hat mit Ad-hoc-Mitteilung vom 8.6.2009 das Übertragungsverlangen der An-
tragsgegnerin bekannt gegeben. Der durchschnittliche umsatzgewichtete Börsenkurs in den drei
Monaten vor diesem Zeitpunkt beträgt 1,30 Euro. Ob bereits in der Mitteilung vom 24.4.2009 über die
Erhöhung des Stammkapitals und die angestrebte Stammkapital- und Stimmenmehrheit von 90%
die unbedingte Ankündigung enthalten war, die Strukturmassnahme durchführen zu wollen, kann
hier dahinstehen, denn in den drei Monaten vor diesem Zeitpunkt lag der Börsenkurs bei nur 1,25
Euro.
B) Ertragswert
Das Landgericht ist zutreffend zu dem Ergebnis gelangt, dass sich nach der Ertragswertmethode
kein Unternehmenswert ergibt, der über dem Börsenwert liegt. Bei 1,30 Euro je Aktie beträgt der Bör-
senwert 1,58 Mrd. Euro. Dieser Betrag wird vom Ertragswert bei weitem nicht erreicht. Der von der
Bewerterin ermittelte Wert beträgt minus 824 Mio. Euro; das entspricht rechnerisch einem Betrag
von minus 0,69 Euro je Aktie. Werden sämtliche ausschliesslich werterhöhenden alternativen Annah-
men der sachverständigen Prüferin zu Risikovorsorge, Handelsergebnis, Finanzanlageergebnis

31 Wx 366/13
- Seite 18 -
und Beta-Faktor berücksichtigt, ergibt sich ein Ertragswert von höchstens 950 Mio. Euro.
Es kommt im Beschwerdeverfahren nicht mehr darauf an, ob die Antragsteller in erster Instanz
das Vorbringen der Antragsgegnerin zur Ermittlung des Ertragswerts zu Recht zurückgewiesen
haben. Das Landgericht hat sich entgegen der von Antragstellern erhobenen Einwendungen da-
mit befasst. Selbst die fehlerhafte Berücksichtigung von neuem Tatsachenvortrag, der bei richti-
gem Vorgehen als verspätet hätte zurückgewiesen werden müssen, kann mit Rechtsmitteln nicht
mehr geltend gemacht werden. Denn die Beschleunigungswirkungen, welche die genannten Ver-
fahrensvorschriften sichern sollen, sind nicht mehr herzustellen, nachdem das Erstgericht dem
Vorbringen nachgegangen ist (vgl. BGH NJW 2003, 581 <582> unter ll.3.a m.w.N.). Im Übrigen
hatte die Antragsgegnerin in der Antragserwiderung (Schriftsatz vom 21.7.2010, S. V <BI. 82
d.A.>) ausdrücklich um einen richterlichen Hinweis gebeten für den Fall, dass das Landgericht ih-
rer Auffassung nicht folge, wonach die Ertragswertermittlung nicht näher zu überprüfen sei. Die-
sen Hinweis hat das Landgericht am 23.12.2010 - ohne Fristsetzung - erteilt (BI. 225 d.A.). Dar-
aufhin hat die Antragsgegnerin ihren Vortrag mit Schriftsatz vom 20.4.2011 ergänzt und zu den
Einwänden gegen die Ermittlung des Ertragswerts Stellung genommen.
Die Wertermittlung ist mit zahlreichen prognostischen Schätzungen und methodischen Prämis-
sen verbunden, so dass - es keinen mathematisch exakten, einzig richtigen Unternehmenswert
geben kann. Dem Gericht kommt die Aufgabe zu, unter Anwendung anerkannter betriebswirt-
schaftlicher Methoden den Unternehmenswert, der Grundlage für die Abfindung ist, im Wege der
Schätzung nach § 287 Abs. 2 ZPO zu bestimmen (vgl. BGH ZiP 2001, 734/736; BayObLG AG
2006, 41/43; OLG München ZIP 2009, 2339; OLG Stuttgart AG 2012, 49).
Das Landgericht konnte sich bei seiner ausführlich begründeten Entscheidung auf den Bericht
der Bewerterin und die Stellungnahme der sachverständigen Prüferin stützen sowie auf die um-
fangreichen Ausführungen der sachverständigen Prüferin in vier Anhörungsterminen und vier er-
gänzenden schriftlichen Stellungnahmen.
Der Senat macht sich die Schätzung des Landgerichts nach eigener Prüfung zu eigen. Zum Be-
schwerdevorbringen sind folgende Ausführungen veranlasst:
1. Ausgliederung
Das Landgericht hat zu Recht angenommen, dass die erst Ende September 2010 erfolgte Aus-
gliederung besonders risikobehafteter Assets auf die 2010 gegründete Abwicklungsanstalt nicht

31 Wx 366/13
- Seite 19 -
zu berücksichtigen ist.
a) Die Bewertung ist unter dem Blickwink& der Verhältnisse des Stichtags vorzunehmen. Zukünf-
tig nachweisbare Erfolgschancen können bei der Bewertung der Ertragskraft nur berücksichtigt
werden, wenn die Voraussetzungen der Nutzung dieser Chancen bereits am Stichtag im Ansatz
geschaffen sind. Als Ausgangspunkt für die Ermittlung des Ertragswerts des Unternehmens kom-
men nur Organisationsverhältnisse und Strukturen in Betracht, die am Stichtag vorhanden waren.
Jedoch können Entwicklungen, die erst später eintreten, aber schon in den am Stichtag beste-
henden Verhältnissen angelegt sind, berücksichtigt werden (vgl. OLG München, Beschluss vom
17.7.2007, AG 2008, 28/32 m.w.N.). Dabei muss der wesentliche Inhalt des erst nach dem Stich-
tag verwirklichten Sachverhalts bereits zum Bewertungsstichtag hinreichend konkretisiert sein
(vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom 19.3.2008, zitiert nach juris Rz. 99). Das ist nicht der Fall,
wenn nur grundsätzliche Überlegungen angestellt werden.
b) Nach diesen Grundsätzen war die Gründung der Abwicklungsanstalt und die Ausgliederung
zum Stichtag nicht in der Wurzel angelegt. Wie das Landgericht zutreffend hervorgehoben hat, ist
es nicht ausreichend, dass die Rechtsgrundlage für die Gründung einer Abwicklungsanstalt im
Zeitpunkt der Hauptversammlung bereits geschaffen war. Nach § 8a Abs. 3 FMStFG war für die
Gründung der Abwicklungsanstalt ein Antrag der Gesellschaft notwendig.' Ein solcher war zum
Stichtag noch nicht gestellt. Es waren auch noch keine Entscheidungen von Gremien der Gesell-
schaft zu einem solchen Antrag herbeigeführt. Zudem war die Genehmigung durch die Bundes-
anstalt für Finanzmarktstabilisierung notwendig, die die näheren Bedingungen zur Errichtung der
Abwicklungsanstalt festzulegen hatte. Darüber hinaus war die Zustimmung der EU-Kommission
erforderlich, die (vorläufig) erst am 24.9.2010 erteilt wurde. Schliesslich waren zum Stichtag die
auszugliedernden Vermögenswerte noch nicht identifiziert, wie die sachverständige Prüferin in
der Stellungnahme vom 24.9.2012 (Seite 18 bis 27) ausführlich dargelegt hat. Die Entscheidung
des Lenkungsausschuss des SoFFin vom 21.9.2009 war folglich nicht geeignet, eine Anlage der
Ausgliederung "in der Wurzel" zu begründen, zumal die Frage der Refinanzierung offen gelassen
wurde.
c) Hinzu kommt, dass im vorliegenden Fall ohne die Übernahme aller Aktien der Gesellschaft
durch die Antragsgegnerin die Ausgliederung schlechter Risiken auf die sog. "Bad Bank" nicht in
Betracht gekommen wäre. Wie bereits im Bericht über die Angemessenheit der Barabfindung
vom 25.08.2009 (S. 21) ausgeführt, sollte eine Ausgliederung erst bei einer 100%-igen Beteiligung
des SoFFin an der Gesellschaft umgesetzt werden. Schon nach dem "Stand alone"-Grundsatz
kann somit die Ausgliederung nicht berücksichtigt werden, denn der Wert des Unternehmens ist

31 Wx 366/13
- Seite 20 -
unter der Prämisse zu ermitteln, dass es nicht zu der Strukturmassnahme kommt (vgl. OLG
Frankfurt, Beschluss vom 5.12.2013, 21 W 36112, BeckRS 2014, 01047 unter II. 2. b. bb. ccc.,
OLG Stuttgart, Beschluss vom 24.7.2013, 20 W 2/12, BeckRS 2013, 13694 unter II. 1. a. aa.).
Wenn eine Vereinbarung nur unter der Bedingung durchgeführt werden soll, dass zuvor ein
Squeeze-Out erfolgt, ist die spätere Entwicklung nicht bereits am Stichtag in der Wurzel ange-
legt, um im Fall eines folgerichtigen Verlaufs zu der später realisierten, in ihrem Kern allerdings
bereits vorbereiteten Werterhöhung zu führen (OLG Frankfurt, Beschluss vom 26.8.2009, zitiert
nach juris, Rz. 52).
d) Aus der Entscheidung des Senats vom 17.7.2007 (AG 2008, 28/31f.) ergibt sich nichts ande-
res. Dort ging es nur um die Frage, ob zum Stichtag bereits eine Entscheidung der Organe der
Gesellschaft über den Verkauf der Anteile der zu bewertenden Gesellschaft an einem Gemein-
schaftsunternehmen vorgelegen hatte und dieser folglich in der Wurzel angelegt war, was der
Senat nach Beweisaufnahme verneint hat. In dem 2007 entschiedenen Fall war der vor dem
Stichtag in Erwägung gezogene Verkauf der Anteile jedoch nicht davon abhängig, ob die verfah-
rensgegenständlichen Strukturmassnahme - der Abschluss eines Beherrschungsvertrages - zu-
standekommen würde oder nicht. Im Unterschied dazu war hier die Durchführung der Struktur-
massnahme - der Ausschluss der Minderheitsaktionäre - eine unabdingbare Voraussetzung für die
Gründung der Abwicklungsanstalt und die Ausgliederung der besonders risikobehafteten Assets.
e) Entgegen der Auffassung der Antragsteller zu 1), 68-72), 165) sowie 175) und 176) (Schriftsatz
vom 15.11,2013, S. 14 <BI.2529>) war es deshalb nicht geboten, die Ausgliederung der Risikoak-
tiva sachverständig zu erfassen, aufbereiten und auszuwerten. Ebenso wenig war anzuordnen,
dass im Zusammenhang mit der Ausgliederung angefallene Unterlagen vorzulegen seien, wie von
den Antragstellern zu 192) und 196) im Schriftsatz vom 19.11.2013 (5. 23 <BI.2564>, unter Ver-
weis auf den Schriftsatz vorn 21.11.2012 <BI.1761ff d.A.>) gefordert. Unerheblich ist auch, mit
welcher Wahrscheinlichkeit die Ausgliederung zu erwarten war (Schriftsatz vom 4.12.2013,
S. 11-15 <BI. 2780-2784 d.A.>; Schriftsatz vom 20.11.2013, S. 36-38 <BI.2698-2700).
f) Unzutreffend ist der Vorwurf, das Landgericht habe eine Überraschungsentscheidung getroffen.
Das Landgericht hat bereits unter dem 11.6.2012 darauf hingewiesen, dass an der zunächst ge-
äusserten gegenteiligen Rechtsauffassung (Sitzungsniederschrift vom 17A1.2011, S. 25 <BI.
1129 d.A.>) mit Blick auf den Zeitpunkt des Inkrafttretens des Gesetzes, mit dem die "Bad Bank"
errichtet worden sei, unter Berücksichtigung der Wurzeltheorie und des Stand-alone-Grund-
satzes möglicherweise (nicht "unglücklicherweise", wie in der Leseabschrift wiedergegeben)
nicht festzuhalten sei (vgl. Bi. 1432 d.A. Rs.). Einige Antragsteller haben darauf mit Schriftsatz

31 Wx 366/13
- Seite 21 -
vom 14,6.2012 hervorgehoben, dass § 8a FMStFG, der die gesetzliche Grundlage für die Bildung
der Abwicklungsanstalt bilde, bereits am 23.7.2009 in Kraft getreten sei. Das Landgericht hat es
trotz dieses Einwands bei dem erteilten Hinweis belassen. im Übrigen ergibt sich aus dem als An-
lage zum Schriftsatz vom 14.6.2012 vorgelegten Statut der FMS Wertmanagement vom 7.7.2010
i.d.F. vom 10.5.2011, dass die Gründung der Abwicklungsanstalt mit dem Tag des Inkrafttretens
dieses Statuts, also am 7.7.2010, erfolgt ist, und Grundlage hierfür der zuletzt durch Art. 4 des
Restrukturierungsgesetzes vom 9.12.2010 (BGBl. I, 1900) geänderte Art. 8a FMStFG war.
2. Risikovorsorge
a) Die Planung der Risikovorsorge ist in erster Instanz eingehend erörtert worden, nämlich im
Termin vom 17.11.2011 (Protokoll S. 29-34, BI. 1133/1138 d. A.), in der Stellungnahme vom
16.3.2012 (S. 26-30 <Bf. 1195-1199 d.A.>), im Termin vom 8.8.2012 (Protokoll Seite 33 ff. <BI.
1593 ff. d.A.>), in der Stellungnahme vom 24.9.2012 (Seite 1-9 '<BI. 1650-1659>, S. 36-39 <BI.
1686-1689 d.A.>), in der Stellungnahme vom 15.11.2012 (Seite 4-11 <BI. 1753/1760 d. A.>) und
im Termin vom 18.12.2012 (Protokoll Seite 24-38 <BI. 1870/1884-d. A.>).
Der Einwand der Beschwerdeführer, die Risikovorsorge sei insgesamt überhöht, greift nicht
durch. Das lässt sich insbesondere nicht aus der wiederholt - verkürzt - zitierten Äusserung des
Prüfers herleiten, die Risikovorsorge der Gesellschaft im Bereich der Immobilienfinanzierung sei
"beispiellos" gewesen. Er hat darüber hinaus erläutert, das bedeute nicht "völlig unglaubwürdig".
Zu berücksichtigen sei auch, dass auch die damals herrschende Finanzkrise beispiellos gewe-
sen sei. Eine beispiellose Situation führe zu beispiellosen Zahlen. Die konkrete Unterlegung sei
ordnungsgemäss erfolgt gewesen, es sei von höheren Risikoerwartungen ausgegangen worden
(Protokoll vom 8.8.2012, Seite 34 f., <BI. 1594f. d. A.>). Die HRE habe ein besonders auf die ein-
gebrochenen und kriselnden Marktbereiche ausgerichtetes Geschäftsmodell gehabt (Stellung-
nahme vom 15.11.2012, S. 10 <BI. 1759 d.A.>). Die angemessene Risikovorsorge sei laufend
besprochen worden mit unterschiedlichen Szenarien, wobei im Prüfbericht eine optimistischere
Sicht als Alternativszenario zugrunde gelegt worden sei. Der Prüfbericht mit dem geringeren Risi-
ko sei aber "auf einem Auge blind", denn die Risikovorsorge im Bereich Staatsfinanzierung, die in
der Planung zu optimistisch gewesen sei, sei ausgeblendet worden (Protokoll 17.11.2011, S. 27
<BI. 1131 d.A.>).
b) Die Prüfer haben nachvollziehbar dargestellt, dass die Risikovorsorge im Bereich Immobilienfi-
nanzierung der Gesellschaft insgesamt zwar konservativ, aber nicht unplausibel sei. Die Prüfer

31 Wx 366/13
- Seite 22 -
haben zudem Alternativberechnungen mit weniger konservativen Annahmen durchgeführt. Dabei
haben sie die Annahme eines Marktwertrückgangs beim Immobilienmarkt Deutschland um 5 %
zurückgenommen (werterhöhender Effekt rund 198 Mio. Euro) und planmässige Portfolioabläufe ein-
bezogen (werterhöhender Effekt rund 329 Mio. Euro). Insgesamt ergibt sich ein werterhöhender Ef-
fekt von 526 Mio. Euro (vgl. Protokoll 17.11.2011, S. 30 f. <BI. 1134 f. d.A.>). Eine Korrektur der Pla-
nung der Gesellschaft über diese Ansätze hinaus ist auch nach Auffassung des Senats nicht ver-
anlasst. Die Prüfer haben dargelegt, dass die Planung der Risikovorsorge insofern ambitioniert
gewesen sei, als sie davon ausgegangen sei, dass sich stille Lasten nicht realisieren würden und
nur ein sehr geringer Risikoaufwand im Bereich Staatsfinanzierung zu erwarten sei. Diese Pla-
nung habe sich nicht bestätigt, denn allein die Verluste der HRE aus dem Schuldenschnitt Grie-
chenlands seien höher gewesen als die damals von HRE insgesamt geplante Risikovorsorge
(Stellungnahme vom 24.9.2012 S. 8 f. <BI. 1657 f. d.A.>). Ex post betrachtet seien die Gefahren
aus der überhöhten Staatsverschuldung insbesondere Griechenlands nicht in ihrem Umfang und
in ihrer Dauer erkannt worden.
c) Eine mangelnde Plausibilität der Planung lässt sich nicht daraus herleiten, dass nach Darle-
gung einiger Antragsteller der tatsächliche Ausfall weit geringer gewesen sein soll als in der Pla-
nung angenommen. Bei dem von Antragstellern angestellten Soll-Ist-Vergleich wird ausgeblendet,
dass Ende September 2010 in erheblichem Umfang Risikopositionen auf die Abwicklungsanstalt
übertragen worden sind. Die Tatsache, dass die Abwicklungsanstalt Anfang 2014 ein im Jahr
2005 durch die HRE mit 1,07 Mrd. Euro finanziertes Immobilienpaket zum Preis von rund 1 Mrd. Euro
verkaufen konnte, lässt entgegen der Auffassung einiger Antragsteller (Schriftsatz vom 30.9.2014,
S. 5 ff. <BI. 2938 d.A>) nicht den Schluss zu, dass die Risikovorsorge überhöht war. Weitere Er-
mittlungen zu diesem Sachverhalt sind deshalb nicht veranlasst. Dasselbe gilt für die Veräusse-
rung von US-Immobilienkrediten Mitte 2014.
Was die zur Plausibilisierung herangezogene Studie zum US-amerikanischen Markt anbelangt,
ist bereits im Termin vom 8.8.2012 darauf hingewiesen worden, dass sich aus einer Studie der
hessischen Landesbank aus dem Jahr 2010 für Deutschland ähnliche Zahlungsverzugsquoten
ergeben haben (Protokoll vom 8.8.2012, S. 36 <BI. 1596 d. A.>). Unzutreffend ist der Einwand
des Antragstellers zu 197), die Risikovorsorge sei aufgrund eines Stresstests ermittelt worden
und stelle deshalb keine realistische Ergebnisplanung dar. Im Termin vom 8.8.2012 (S. 34 <BI.
1594 d.A.>) wurde erörtert, dass die Gesellschaft für die Planung vier Szenarien erstellt hatte,
nämlich Base Case 1 und 2 sowie Stress Case 1 und 2, und für die Planung der Risikovorsorge
im Bereich Commercial Real Estate (CRE) das Szenario Stress Case 1 gewählt worden war.

31 VVx 366/13
- Seite 23 -
c) Fehl geht auch der Einwand, die Risikovorsorge verstosse gegen Bilanzierungsregeln. Hierzu
hat der Prüfer nachvollziehbar erläutert, dass bewertungstechnisch angenommen wird, dass die
Forderungen tatsächlich in Höhe der gebildeten Risikovorsorge ausfallen werden, aber auch nur
in Höhe der gebildeten Risikovorsorge (Stellungnahme vom 15.11.2012, S. 5, <Bi. 1754 d. A.>,
und S. 7 <BI. 1756 cl. A.>). Den Unterschied zwischen der bereits bestehenden Risikovorsorge
und der geplanten Risikovorsorge haben die Prüfer in den Stellungnahmen vom 24.9.2012
(S. 36 ff. <BI. 1686 ff. d.A.>) und vom 15.11.2012 (S. 6 ff. <BI. 755 ff. d. A.>) erläutert. Sie haben
ausgeführt, dass sich die gebuchte Altvorsorge nur auf Engagements beziehe, die bereits im
"default" seien, d.h. bei denen es bereits in der Vergangenheit zu Leistungsstörungen gekommen
sei, während sich die geplante Neuvorsorge auf die Erwartung beziehe, dass bisher nicht wertbe-
richtigte Engagements zukünftig ausfallen würden. Die Risikovorsorgeplanung habe sich im We-
sentlich auf zusätzlich zu bildende Risikovorsorge für bisher nicht leistungsgestörte Engage-
ments ("performing loans", Kredite der Ratingklassen 1-27) bezogen. Hinsichtlich der für die be-
reits leistungsgestörten Darlehen (Ratingklassen 27-32) gebildeten Risikovorsorge sei man da-
von ausgegangen, dass diese ausreiche, um die zukünftigen Ausfälle zu decken. Nur für 2009 sei
eine zusätzliche Risikovorsorge für bereits im "default" befindliche Engagements geplant worden.
Soweit Antragsteller behaupten, Risiken seien doppelt berücksichtigt worden, haben sich die Prü-
fer bereits in der Stellungnahme vom 15.11.2012 eingehend damit auseinandergesetzt und erläu-
tert, dass das ausgeschlossen werden kann (S. 7 f. <BI. 1756 f. d. A.>). Es besteht deshalb. kein
Anlass, die Entwicklung der Leistungsstörungen bei der Altvorsorge zu prüfen und das Thema Ri-
sikovorsorge neu anzugehen, wie von den Antragstellern zu 192) und 196) gefordert. In der Stel-
lungnahme vom 15.11.2012 (S. 7 <BI. 1756 d.A.>), ist auch erläutert, wie die Bildung der Risiko-
vorsorge erfolgt, nämlich als Differenz des Buchwerts zum Barwert der künftig erwarteten Cash-
flows bei der Einzelwertberichtigung, und bei der portfoliobasierten Wertberichtigung durch Ska-
lierung des Verlusts, der aufgrund von Risikoparametern wie Ausfallwahrscheinlichkeit und Ver-
lustquote ermittelt wird, auf denjenigen Zeitraum, der im Mittel zur Identifizierung des Wertminde-
rungsereignisses benötigt wird.
d) Zum Bereich Staats- und Infrastrukturfinanzierung hat die sachverständige Prüferin in der Stel-
lungnahme vom 24.9.2012 (S. 5f <BI. 1654f>) erläutert, dass spätestens ab Sommer 2008 die
Renditen der Staatsanleihen einiger EU-Staaten - Griechenland, Portugal und Irland - gegenüber
der Rendite deutscher Staatsanleihen signifikant angestiegen seien. Das sei ein Hinweis darauf,
dass der Markt ein nicht vernachlässigbares Risiko hinsichtlich der Bedienung dieser Staatsanlei-
hen gesehen habe. Der Einwand des Antragstellers zu 197), Gerüchte zur Pleite Griechenlands
seien erst im März 2010 aufgekommen, greift deshalb nicht.

31 Wx 366/13
- Seite 24 -
Zu Unrecht bemängelt der Antragsteller zu 197), das Landgericht habe die Aussage des Prüfers
missverstanden. Dieser hat im Termin vom 18.12.2012 erklärt, für das Anleihevolumen von
133 Mrd. habe es keinen Käufer gegeben. Dass die Griechenland-Anleihen mit einem Volumen
von 9 Mrd. Euro (vgl. Protokoll vom 17.11.2011 S. 32 <BI. 1136 d.A.) nur einen Teil des Anleihevolu-
mens darstellen, ändert nichts daran, dass die Anleihen zum Stichtag als nicht ohne Verlust ver-
käuflich angesehen worden sind.
e) Was die US-Students Loans betrifft, hat die sachverständige Prüferin bereits in ihrer ergänzen-
den Stellungnahme vom 24.9.2012 (Seite 6 f. <BI. 1655f d.A.>) ausgeführt, dass diese Papiere in
vier Risikoklassen eingeteilt gewesen seien. Die 97 % garantieren Papiere seien den Risikoklas-
sen 1 bis 3 zugeordnet worden. Kritisch und im Fokus der geplanten Risikovorsorge seien die der
Kategorie 4 zugeordneten Papiere gewesen. Diese seien durch einen hohen Anteil an Papieren
gekennzeichnet, die im Wesentlichen über Auktionen vermarktet worden seien. Im Rahmen der
Finanzmarktkrise habe die Häufigkeit fehlgeschlagener Auktionen zugenommen, was dazu ge-
führt habe, dass letztlich die Sicherungen des Trust ausgezehrt worden seien. Für die Planung
der Risikovorsorge seien sämtliche Trusts der Kategorie 4 auf Rückzahlungsfähigkeit der ange-
dienten Darlehen überprüft worden. Bei einer nachhaltigen Minderung sei ein Risiko ausgewiesen
worden. Insgesamt habe die Gesellschaft in Höhe von 150 bis 225 Mio. Risiken gesehen, davon
seien in der Planung der Risikovorsorge 150 Mb. berücksichtigt worden. Des weiteren haben
die Prüfer im Termin vom 18.12.2012 (vgl. S. 38 des Protokolls <BI. 1884 d. A.) im Einzelnen er-
läutert, für welche Trusts Wertberichtigungsbedarf gesehen worden sei und aus welchen Grün-
den. Das ist in der Entscheidung des Landgerichts auch ausführlich dargestellt (Seite 95 f.). Der
pauschale Hinweis von Beschwerdeführern, die Student Loans seien durch den amerikanischen
Staat garantiert, trifft deshalb nicht zu, was ebenfalls bereits bei der Anhörung vom 18.12.2012
angesprochen worden ist.
3. Zinsergebnis
a) Soweit der Beschwerdeführer zu 220) (Schriftsatz vom 20.11.2013, S. 24 <BI.2637 d.A.>) auf
die positiven makroökonomischen Daten verweist, ist bereits im Termin vom 17.11.2011 (Proto-
koll S. 27 f. <BI. 1131 f. d.A.>) und in der Stellungnahme vom 24.9.2012 (S. 5 <BI. 1654 d.A.>) er-
läutert worden, dass das Neugeschäft nicht an das Wachstum des Bruttoinlandsprodukts gekop-
pelt sei, das für eine Hypothekenbank keine Rolle spiele. Es sei mit einer normalisierten Marge
und einem normalisierten Volumen geplant worden, das nachhaltig einem Marktanteil der HRE in

31 Wx 366/13
- Seite 25 -
Deutschland von 15 % entspreche; die gesamtwirtschaftliche Entwicklung sei in den dahinter lie-
genden Studien reflektiert. In der Stellungnahme vom 15.11.2012 (S. 1f <BI. 1750f d.A.>) hat die
sachverständige Prüferin dargelegt, dass sich demgegenüber für 2009 auch aus den vom An-
tragsteller zu 220) vorgelegten Unterlagen nicht der Schluss einer Stabilisierung oder Normalisie-
rung der Konjunktur ableiten lässt. Verfehlt ist auch der Einwand, es seien "Krisensymptome in
alle Ewigkeit fortgeschrieben" worden. Die sachverständige Prüferin hat überzeugend dargestellt,
dass bei der Planung des Neugeschäfts von einer baldigen Normalisierung, insbesondere einer
Markterholung ab 2010, ausgegangen worden sei (Protokoll vom 17.11.2011, S. 27 <BI. 1131
d.A.>; Stellungnahme 16.3.2012, S. 6 <BI. 1175 d.A.>; Protokoll 26.4.2012, S. 32 < BI. 1420
d.A.>). Die Prüfer sind auch davon ausgegangen, dass zum Zeitpunkt des Stichtags die Planung
leicht überschritten war, dies allerdings in unauffälligem Umfang, nicht in der Grössenordnung von
mehreren hundert Millionen Euro (Sitzungsniederschrift vom 26.4.2012, S. 27 <BI.1415 d.A.>).
Die 9-Monats-Ergebnisse 2009 bieten deshalb keinen Anlass, die Planung für 2009 als unplausi-
bel zu betrachten. Es wurde auch wiederholt darauf hingewiesen, dass mit Netto-Margen geplant
wurde (Stellungnahme vom 16.3.2012, S. 2 ff <BI. 1171 ff. d.A.>: Protokoll vom 26.4.2012, S. 29
<BI. 1417 d.A.>; Stellungnahme vom 15.11.2012, S. 3 <BI. 1752 d.A.>), weshalb entgegen der
Auffassung der Antragsteller zu 192) und 196) (Schriftsatz vom 19.11.2013, S. 31 <BI. 2572
d.A.>) in diesem Zusammenhang den Refinanzierungskosten nicht nachzugehen war.
b) Zu den Jumbo-Pfandbriefen vom 8.9.2009 und 15.10.2009 haben die Prüfer bei der Anhörung
vom 26.4.2012 ausgeführt, dass diese Emissionen die Planungsannahmen bestätigt hätten (Pro-
tokoll vom 26.4.2012, Seite 26 <BI. 1413 d. A.>). Die Akzeptanz des Jumbo-Pfandbriefes vom
8.9.2009 habe die Planungsannahme gestützt, dass das Vertrauen der Märkte wiedergewonnen
werde könne. Auch die Emission des Jumbo-Pfandbriefes vom 15.10.2009 habe die Volumenpla-
nung der Gesellschaft bestätigt. Im Jahr 2009 seien 2,4 Mrd. geplant gewesen, der Ist-Wert ha-
be bei 2,1 Mrd. Euro an Emissionen gelegen.
c) Im Termin vom 26.4.2012 ist ausführlich erörtert worden, unter welchen Gesichtspunkten die
künftige Marge für das risikoärmere Neugeschäft ermittelt wurde. Hierzu ist erläutert worden,
dass in den letzten Jahren vor der Finanzkrise risikoärmere Finanzierungen bei Margen von unter
einem Prozent gelegen hätten, risikoreichere zwischen 1 % und 2 %, ambitionierte Finanzierun-
gen vor allem in den USA auch über 2 %. In den Jahren 2007 und 2008 habe die durchschnittliche
Nettomarge für Immobiliengeschäft in Europa und Deutschland bei der Gesellschaft bei 100 Ba-
sispunkten = 1 Prozent gelegen. Die Absenkung über 95 auf 90 Basispunkte bei Risikokosten von
20 Basispunkten sei angesichts der Erfahrungen aus der Vergangenheit für das künftig dezidiert
risikoärmere Geschäft plausibel (vgl. Protokoll S. 30 <BI. 1418 d.A.). Diese nachvollziehbaren Er-

31 Wx 366/13
- Seite 26 -
läuterungen werden nicht durch den pauschalen Einwand des Antragstellers zu 197) in Frage ge-
stellt, ein risikoärmeres Geschäft führe nicht 1:1 zu einer niedrigeren Marge.
d) Zur Absenkung der Leitzinsen hat bereits die Bewerterin in der gutachtlichen Stellungnahme
vom 18.8.2009 (Rz. 141) dargestellt, dass die Europäische Zentralbank ihren Hauptrefinanzie-
rungzinssatz auf 1,0% gesenkt hatte, der Leitzins der amerikanischen Notenbank bei 0,25% lag
und die Europäische Zentralbank mit günstigen Repo- und Refinanzierungsgeschäften zur Ent-
spannung am Interbankenmarkt beigetragen hatte. Der Vorwurf mehrerer Antragsteller im Schrift-
satz vom 20.11.2013 (5. 47 f. <BI. 2709 f. d.A.>), das Landgericht habe unberücksichtigt gelas-
sen, dass die Leitzinsen der EZB und der US-amerikanischen Notenbank zwischen dem "Ret-
tungswochenende" am 29.9.2008 und dem Stichtag am 5.10.2009 dramatisch gefallen seien,
nämlich von 4,25 % auf 1 % bzw. von 3,75 % auf 0,25 °/0, geht deshalb ins Leere. Zur Planung
des Zinsüberschusses aus dem Bestandsgeschäft hat die sachverständige Prüferin in ihrem Be-
richt ausgeführt, dass diese aufgrund der jeweiligen Konditionen erfolgt sei und den fälligkeitsbe-
dingten Bestandsabbau berücksichtigt habe (Bericht über die Angemessenheit der Barabfindung
vom 25.8.2009, S. 28/29 ff.).
e) Im Termin vom 26.4.2012 haben die Prüfer erläutert, dass das Zinsergebnis für September
2009 kumuliert um 37 Mio. Euro, das gesamte kumulierte Ergebnis September 2009 um 127 Mio.
über dem Plan lag, wobei letzteres insbesondere darauf zurückzuführen war, weniger Veräusse-
rungen als geplant getätigt wurden und deshalb weniger Abschreibungen anfielen (Protokoll
26.4.2012, S. 28 <BI. 1416 d.A.>).
4. Provisions- und Finanzanlageergebnis
a) Die in der Planung angesetzten Aufwendungen für die Liquiditätshilfen, die in den ersten Plan-
jahren massgeblich das Provisionsergebnis beeinflussen, sind eingehend erörtert worden (Stel-
lungnahme vom 16.3.2012, S. 11 <BI. 1180 d.A.>; Protokoll vom 26.4.2012, S. 33-37 <BI.
1421-1425 d.A.>; Stellungnahme vom 24.9.2012, S. 27-33 <BI. 1677-1683 d.A.>; Protokoll vom
18.12.2012 S. 39 f. <BI. 1885 f. d.A.>). Die Prüfer haben erläutert, dass die Garantiegebühren den
bestehenden vertraglichen Vereinbarungen entsprachen und im Rahmen dessen lagen, was
auch bei anderen Banken üblich war. Die Höhe der Aufwendungen für das Bankenkonsortium und
den SoFFin ist in der Stellungnahme vom 16.3.2012 (S. 11 <BI. 1180 d.A.>) mit dem Gesamtbe-
trag von 2,1 Mrd. Euro, im Termin vom 26.4.2012 (Protokoll vom 26.4.2012, S. 36 <BI. 1424 d.A.>)
aufgeschlüsselt nach den einzelnen Jahre dargestellt worden. Danach betragen die geplanten

31 Wx 366113
- Seite 27 -
Aufwendungen in den Jahren 2009 bis 2014 für das Bankenkonsortium 204 Mio. E, 97 Mio E, 78
Mio. E, 55 Mio. E, 28 Mio. und 7 Mb. E, für den SoFFin 330 Mio. E, 503 Mio. E, 377 Mio. E, 240
Mio. E, 146 Mio. und 56 Mio. E. im Beschluss des Landgerichts (S. 104) ist bei den Aufwendun-
gen für den SoFFin die erste Zahl <330 Mio. Euro> zweimal angegeben, während die letzte <56
Mio. Euro> fehlt. Die Kosten für die Liquiditätshilfen sind in der Stellungnahme der sachverständigen
Prüferin vom 24.9.2012 (S. 27-33 <BI. 1677-1683 d.A.>) im einzelnen dargestellt, einschliesslich
der Kosten für das Jahr 2009. Letztere betragen für den SoFFin 330 Mio. E, für das Bankenkon-
sortium 204 Mio. E, insgesamt also 534 Mio. Euro (nicht 534 Mio. für das Bankenkonsortium, wie im
Beschluss des Landgerichts S. 106 angegeben). Dort ist auch erläutert, dass die Planung auf-
grund der Stand-alone Prämisse davon ausging, dass die bis dahin kurzfristig ausgestalteten
Garantien künftig mit einer längeren Laufzeit von mehr als einem Jahr hätten ausgestattet werden
müssen, so dass die nach dem Squeeze-Out tatsächlich vereinbarten Laufzeiten und Konditio-
nen von der Planung abwichen (Stellungnahme vom 24.9.2012, S. 28 <BI. 1678 d.A.>). Der von
den Antragstellern zu 192) und 196) erhobene Vorwurf "manipulativer Planungsprämissen"
(Schriftsatz vom 19.11.2013, S. 35 <BI. 2576>) ist deshalb verfehlt.
b) Soweit die Antragsteller behaupten, es hätten über die amerikanische Notenbank FED günsti-
gere Kredite erlangt werden können, sind das hypothetische Erwägungen, die keine Korrektur der
Planung veranlassen können. Die Antragsteller tragen selbst vor, dass die Gesellschaft im Zeit-
raum von 20.12.2007 bis 25.9,2008 am Term-Auction-Facility(TAF)-Programm teilgenommen
und vom 25.9.2008 bis 8.10.2008 einen Kredit über 12,3 Mio. USD in Anspruch genommen hat,
danach jedoch nicht mehr (Schriftsatz der Antragsteller zu 6), 22)-40), 43-44), 198)-210) vom
30.9.2014, S. 9 ff <BI. 2942 ff. d.A.>). Die Organe der Gesellschaft haben im Herbst 2008 ent-
schieden, die Liquiditätshilfen des Bankenkonsortiums und des SoFFin in Anspruch zu nehmen,
entsprechende Vereinbarungen bestanden auch zum Stichtag Anfang Oktober 2009. Es geht
nicht an, die unternehmerische Entscheidung für die Inanspruchnahme der Liquiditätshilfen bei
der Planung deshalb ausser acht zu lassen, weil die Antragsteller rückblickend meinen, die erfor-
derliche Liquidität hätte zu günstigeren Konditionen über die amerikanische Notenbank erlangt
werden können. Unerheblich ist deshalb, ob dem Vorstand das TAF-Programm der FED - als
mögliche Alternative zu den Liquiditätshilfen - bekannt war und ob die Gesellschaft überhaupt ab
Oktober 2008 noch die Voraussetzungen für die Teilnahme an dem Programm erfüllt hätte. Wie
die Antragsteller zu 6), 22)-40), 43-44), 198)-210) selbst ausführen (Schriftsatz vom 30.9.2012, S.
12 <BI. 2945 d.A.>), forderte die amerikanische Notenbank für die Teilnahme an diesen Auktio-
nen, dass die Institute "nach dem Urteil ihrer örtlichen Zentralbank in einer generell soliden Verfas-
sung sind und dies voraussichtlich über die Laufzeit der TAF-Kredite auch bleiben", und dass die

31 Wx 366/13
- Seite 28 -
Kredite in voller Höhe mit Sicherheiten unterlegt werden. Dass die HRE-Group zum 30.6.2008
laut Zwischenbericht über eine Liquiditätsreserve von 37,1 Mrd. verfügt hat, wie Antragsteller
hervorheben, besagt nichts darüber, ob sie ab Oktober 2008 in der Lage gewesen wäre, die von
der FED aufgestellten Anforderungen zu erfüllen.
c) Die in der Planung angenommene Realisierung stiller Lasten bei den CDO- und MBS-Bestän-
den haben die Prüfer in der Stellungnahme vom 16.3.2012 (S. 13-15 <BI. 1172-1174 d.A.>) und
im Termin vom 26.4.2012 (5. 38-42 <BI. 1426-1430 d.A.>) eingehend erläutert. Sie haben darge-
legt, dass die Gesellschaft davon ausgegangen sei, dass sich in Höhe von 900 Mio. Euro die stillen
Lasten (Volumen insgesamt 1,4 Mio. Euro) realisieren würden. Zur Absicherung des Prüfungsergeb-
nisses sei ein alternativer Ansatz gegenübergestellt worden, der von einer Realisierung der stillen
Lasten zur Hälfte, mithin in Höhe von 700 Mio. E, ausgegangen sei; daraus ergebe sich ein um
150-200 Mio. höherer Ertragswert (Prüfungsbericht S. 53 f.). Letztlich seien die 1,4 Mrd. bei stil-
len Lasten von insgesamt 22,5 Mrd. E, ein Randthema.
D) Im Termin vom 26.04.2012 wurde erläutert, dass der geplante Effekt aus der Freigabe des ur-
sprünglich gewährten Sicherheitsportfolios "0" betrage (Protokoll S. 36 <BI. 1424 d. A.>). Darauf
beziehen sich ersichtlich die Ausführungen des Landgerichts zu dieser Frage, die den Antragstel-
lern zu 6), 22 - 40), 43 - 44), 198 - 210) nicht nachvollziehbar erscheinen (Schriftsatz vom
22.11.2013, S. 50 <BI. 2712 d. A.>).
5. Kapital- und Liquiditätsbedarf
a) Zutreffend hat das Landgericht angenommen, dass die angesetzte Zielkernkapitalquote von
10 % für 2009 bis 2014 und 8 % ab 2015 keiner Korrektur bedarf. Die Prüfer haben im Termin
vom 8.8.2012 (Protokoll S. 28-32 <BI. 1588-1592 d.A.>) überzeugend erläutert, dass diese Werte
den ökonomischen Rahmenbedingungen entsprachen, wonach bei grossen Banken eine Kernka-
pitalquote von über 10 % erwartet wurde und alle Wettbewerber mit ähnlichen Quoten arbeiteten.
b) Unzutreffend sind die Einwände der Antragsteller zu 192) und 196) (Schriftsatz vom
19.11.2013, S. 38f. <BI. 2579 f. d.A.>), der Beschluss des Landgerichts sei hinsichtlich der fikti-
ven Kapitalzufuhr falsch, die Risikoaktiva seien falsch und überhöht berechnet und die angesetzte
Kapitalrückführung fehlerhaft.
Es ist nicht zu beanstanden, dass in der Planung eine fiktive Kapitalzufuhr von 3,1 Mrd. ange-
nommen wurde. Deren Notwendigkeit haben die Prüfer bereits im Termin vom 17.11.2011 (Proto-

31 Wx 366/13
- Seite 29 -
koll S. 36 <BI. 1140 d.A.>) nachvollziehbar erläutert. Sie haben auch dargelegt, dass das mit dem
geplanten Abbau von Volumen freiwerdende Kernkapital über die Jahre verteilt ausgeschüttet
wird. In der Stellungnahme vorn 13.7.2012 (S. 1-13 <BL 1445-1447>) haben sie sich mit den vorn
Antragsteller zu 196) aufgestellten Alternativszenarien befasst und erläutert, dass ohne die unter-
stellte Eigenkapitalzuführung die Kernkapitalquote unter Berücksichtigung des geplanten Ergeb-
nisses 2009 zum 31.12.2009 unter die gesetzliche Mindestquote gesunken wäre. Sie haben au-
sserdem nochmals dargestellt, dass für die unterstellte Kapitalzuführung eine Verzinsung mit
4,5 % entsprechend dem Basiszinssatz angenommen und im Zinsüberschuss ausgewiesen
worden ist (5. 3 <BI. 1447 d.A.>). Ausserdem haben sie erneut die geplanten Kapitalrückführungen
mit Höhe und Zeitpunkt im einzelnen aufgelistet (5. 5 <BI. 1449 d.A.>, Prüfbericht S. 43, Gutacht-
liche Stellungnahme Rz. 436). Diese erfolgen in den Planjahren bis einschliesslich 2019, während
für die Phase der ewigen Rente keine Kapitalrückführung angesetzt ist. Das erscheint entgegen
den Einwänden des Antragstellers zu 196) plausibel, weil für die ewige Rente von einem einge-
schwungenen Zustand auszugehen ist. Die geplanten Risikoaktiva sind in der Stellungnahme
vorn 24.9.2012 (S. 34 f.: <B1.1684 f. d.A.>) im Einzelnen dargestellt.
6. Ausschüttungsannahmen
a) Die Ausschüttungsquote von 50 % in der Phase der ewigen Rente liegt im Rahmen der übli-
cherweise angesetzten Ausschüttungsquoten (zwischen 40 % und 60 %). Sie entspricht auch
der Dividendenpolitik der Gesellschaft, die in der Vergangenheit auf eine Ausschüttungsquote in
einer Bandbreite von 40-50 % abgezielt hat, und den tatsächlich erreichten Ausschüttungsquoten,
die 2006 rund 43 % und 2007 rund 47 % betragen haben (vgl. Stellungnahme der sachverständi-
gen Prüferin vom 16.3.2012, S. 22 <BI. 1191 d. A.>). Es kann nicht - abweichend von der übli-
chen Bandbreite und der Dividendenpolitik der Gesellschaft - eine höhere Thesaurierungsquote
allein deshalb angenommen werden, weil das für die Antragsteller günstiger wäre, wie die Antrag-
steller zu 192) und 196) hervorheben.
b) Bei den Wertbeiträgen aus Thesaurierung ist zutreffend der halbe nominelle Steuersatz in Hö-
he von 13,1875 % in Ansatz gebracht worden. Die Nachsteuerbetrachtung, wonach die Auswir-
kungen persönlicher Ertragssteuern der Anteilseigener zum einen auf der Ebene der künftigen Zu-
flüsse und zum anderen beim Kapitalisierungszinssatz berücksichtigt werden, ist allgemein aner-
kannt. Hierzu ist eine Typisierung der steuerlichen Verhältnisse erforderlich. Es kommt deshalb
nicht darauf an, ob Antragsteller im konkreten Einzelfall nicht der Veräusserungsgewinnbesteue-

31 Wx 366(13
- Seite 30 -
rung unterliegen, etwa, weil sie ihre Aktien bereits vor dem 1.1.2009 erworben haben und die da-
mals geltende Spekulationsfrist von einem Jahr bereits abgelaufen war. Eine zulässige Typisie-
rung liegt auch darin, für alle Bewertungsstichtage nach dem 1.1.2009 den halben nominellen
Steuersatz heranzuziehen, unabhängig davon, wieviel Zeit zwischen der Einführung der Abgel-
tungssteuer und dem Bewertungsstichtag vergangen ist (vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom
15.10.2013, AG 2014, 208/211 m.w.N.). Es ist deshalb entgegen der Auffassung mehrerer An-
tragsteller (Schriftsatz vom 20.11.2013, S. 50 ff. <BI. 2712 ff. d.A.>) nicht geboten, zusätzlich
auch die Haltedauer und die Anzahl der Tage zwischen dem 1.1.2009 und dem Bewertungsstich-
tag mathematisch in Relation zu setzen.
c) Entgegen der Auffassung der Antragsteller zu 192) und 196) war das Landgericht nicht gehal-
ten, einen Berechnungsmodus für die Verlustvorträge vorlegen zu lassen. Die Bewerterin hat in
der gutachtlichen Stellungnahme vom 18.8.2009 (Rz. 423-430) dargestellt, welche Verlustvorträ-
ge vorhanden waren und in welcher Weise diese in die Bewertung eingeflossen sind. Die sach-
verständige Prüferin hat in ihrem Bericht (S. 42) den Ansatz der Verlustvorträge erläutert und
festgestellt, dass die Steuerberechnung rechnerisch und inhaltlich richtig sei. in ihrer ergänzen-
den Stellungnahme vom 16.3.2012 (S. 25 <BI. 1194 d. A.>) hat sie die Verlustvorträge nochmals
dargestellt und insbesondere darauf hingewiesen, dass trotz Ungewissheiten bei den ausländi-
.schen Verlustvorträgen und denjenigen der HRE-Bank die ursprünglichen Verlustvorträge unter
Beachtung der Mindestbesteuerungsregeln vom Bewertungsgutachter vollständig berücksichtigt .
worden seien.
7. Kapitalisierungszinssatz
a) Als Basiszinssatz ist der aus der Sicht des Stichtags auf Dauer zu erzielende, von kurzfristi-
gen Einflüssen bereinigte Nominalzinssatz für (quasi-)risikofreie Anlagen heranzuziehen. Die Her-
leitung aus Zinsstrukturdaten ist eine anerkannte und auch vom Senat für geeignet erachtete Me-
thode zur Ermittlung des Basiszinssatzes (vgl. Senat, Beschluss vom 18.2.2014, AG 2014,
473/474). Die Zinssätze der zum Stichtag begebenen Anleihen mit begrenzter Laufzeit sind des-
halb nicht massgeblich.
Zum Stichtag betrug der Basiszinssatz 4,25 %, während er bei Abschluss der Bewertungsarbei-
ten noch 4,5 % betragen hatte. Die Absenkung des Basiszinssatzes von 4,5 % auf 4,25 % vor
Steuern wirkt sich jedoch nur marginal auf den Anteilswert aus, denn die Bewertung geht von der
Annahme aus, dass die Verzinsung der Eigenmittel mit dem Basiszinssatz erfolgt (Bewertungs-

31 Wx 366/13
- Seite 31 -
gutachten Rn. 417). Die Antragsgegnerin hat schlüssig dargelegt, dass bei sonst gleichbleiben-
den Annahmen bei einem Basiszinssatz von 4,25 % der Wert je Aktie nur um 0,02 steigt (von
rechnerisch minus 0,69 auf rechnerisch minus 0,67 Euro), während die abweichende Berechnung
der Antragsteller zu 181)-186) im Schriftsatz vom 13.1.2010 (S. 10-12 Beiakten 5 HK 0 654/10)
den gegenläufigen Effekt durch die Verminderung der Zuflüsse aus der Verzinsung des Eigenka-
pitals vernachlässigt. Das hat die Antragsgegnerin in ihrem Schriftsatz vom 20.4.2011 (S. 132 f.
<BI. 439 f. d.A.>) dargestellt und im Schriftsatz vom 30.11.2011 (S. 128 <BI. 945) durch eine
Szenariorechnung belegt.
Die von den Antragstellern zu 181)-186) errechnete Erhöhung von 0,16 Euro/Aktie bezieht sich im
Übrigen nicht auf das Angebot von 1,30 je Aktie, sondern auf die rechnerische Wertsteigerung
einer Aktie von rechnerisch minus 0,69 Euro auf rechnerisch minus 0,53 E. Unzutreffend ist deshalb
die Behauptung der Antragsteller zu 192) und 196) im Schriftsatz vom 19.11.2013 (S. 47 <BI.
2588 d.A.>), es ergebe sich nach der Berechnung der Antragsteller zu 181)-186) eine Differenz
von "+12,5- % zum bisherigen Angebot", was im Beschluss des Landgerichts "vollends unter-
schlagen" werde.
b) Ein Risikozuschlag von weniger als 4,05 %, wie von der sachverständigen Prüferin aus einer
Marktrisikoprämie von 4,5 % nach Steuern und einem Beta-Faktor von 0,9 ermittelt, kommt nicht
in Betracht.
Der Fachausschuss für Unternehmensbewertung (FAUB) hat nach Einführung der Abgeltungs-
steuer für Bewertungsstichtage nach dem 1.1.2009 zunächst den Ansatz einer Marktrisikoprämie
nach persönlicher Ertragssteuer von 4 % bis 5 % empfohlen, in der Folge wegen der niedrigen
Basiszinssätze eine Marktrisikoprämie von 5 % bis 6 % nach Steuern (bzw. 5,5 % bis 7 % vor
Steuern). Der in § 203 BewG festgelegte Zusatz zum Basiszinssatz beträgt 4,5 %. In der neueren
obergerichtlichen Rechtsprechung wird die Marktrisikoprämie ebenfalls mit mindestens 4 % nach
Steuern angenommen (vgl. Senat, Beschluss vom 18.2.2012, AG 2014, 473/475: 4 % - Stichtag
April 2010; OLG Stuttgart 15.10.2013, AG 2014, 208/212: 4,5 % - Stichtag Dezember 2009; OLG
Stuttgart Beschluss vom 5.6.2012, AG 2013, 724/729: 4,5 % - Stichtag Februar 2008; OLG Frank-
furt Beschluss vom 29.4.2011 AG 2011, 832/836: 4,5 % - Stichtag Juli 2008; OLG Frankfurt Be-
schluss vom 5.3.2012, AG 2012, 417/420: 5,5 % Stichtag November 2007).
Der Senat teilt die Einschätzung des Landgerichts, dass das Risiko der Gesellschaft nur leicht
unter dem des Gesamtmarktes liegt und deshalb in einem Beta-Faktor von 0,9 zutreffend abge-
bildet ist. Massgeblich ist das unternehmerische Risiko des Unternehmens, nicht die Aktionärs-

31 Wx 366/13
- Seite 32 -
struktur. Für die Bemessung des Risikozuschlags ist es deshalb ohne Belang, ob die Gesell-
schaft "zu 90 % im Bundesbesitz" war. Das Beta des Gesamtmarktes ist mit "1" definiert (vgl.
Meitner/Streitferdt in Peemöller, Praxishandbuch der Unternehmensbewertung, 6. Aufl. 2015,
S. 528) und beträgt nicht nur 0,62, auch wenn sich aus dem Durchschnitt verschiedener Bran-
chen-Betas ein solcher Wert errechnet lässt, wie von Antragstellern vorgetragen (Schriftsatz vom
20.11.2013, S. 57f <BI. 2719f d.A.>). Der Beta-Faktor von 0,9 spiegelt somit ein leicht unterdurch-
schnittliches Risiko wider.
Auch die Herabsetzung des Risikozuschlages auf durchgehend 4,05 % (statt - wie von der Be-
werterin angenommen - 6,75 % für die Planjahre 2009-2014 und 4,5 % für die Planjahre
2015-2019 und die ewige Rente) führt nicht zu einem Unternehmenswert, der über dem Börsen-
wert liegt.
c) Zu Recht hat das Landgericht einen Wachstumsabschlag von 1 % als geeignet erachtet. Mit
dem Wachstumsabschlag soll das nachhaltige Wachstum in der Phase der Ewigen Rente be-
rücksichtigt werden, das - anders als in der Detailplanungsphase - nicht bereits bei der Prognose
der finanziellen Überschüsse erfasst ist (vgl. Dörschell/Franken/Schulte, Der Kapitalisierungs-
zinssatz in der Unternehmensbewertung, 2. Aufl. 2012 S. 313 ff.; Grossfeld, Recht der Unterneh-
mensbewertung 7. Aufl. 2012, Rn. 1054 ff.). Die Höhe des Abschlags hängt davon ab, ob und in
welcher Weise das Unternehmen auf Grund der Unternehmensplanung, der Erwartungen an die
Marktentwicklung und der Inflationserwartung in der Lage sein wird, nachhaltige Wachstumser-
wartungen zu erfüllen (MünchKommAktG/Paulsen 3. Aufl. 2010 § 305 Rn. 132 ff.). Zu berücksich-
tigen ist, dass eine Geldentwertung bei der Anlage in einem Unternehmen nicht in gleichem Um-
fang eintritt wie bei Kapitalanlagen in festverzinslichen Wertpapieren, weil Unternehmen die lau-
fende Geldentwertung auffangen und ggfs. an Kunden weitergeben können. Dabei kann jedoch
nicht unterstellt werden, dass die mit der Geldentwertung einhergehenden Preissteigerungen in
vollem Umfang auf die Kunden übergewälzt werden können. Die Geldentwertungsrate kann als
erster Anhaltspunkt für preisbedingtes Wachstum dienen. Als weitere Faktoren können etwa auch
Mengen- und Strukturveränderungen (technischer Fortschritt, Umsatzausweitung, Einsparung
von Kosten, neue Wettbewerber) in Betracht kommen (vgl. Dörschell/Franken/ Schulte aaO
S. 315 m.w.N.; Grossfeld aaO Rn. 1059 f.).
Die Prüfer haben im Termin vom 8.8.2012 (S. 32 f. <BI. 1592 f. d.A.>) überzeugend dargelegt,
dass das nachhaltige Geschäftsmodell der Gesellschaft konservativ sei und keine Dynamik auf-
weise, die zu einem durchschnittlichen oder sogar überdurchschnittlichen Wachstum führe. Das
gelte auch im Hinblick auf einen Investitionsstau in der Europäischen Union und Tendenzen zur

31 Wx 366/13
- Seite 33 -
Rekommunalisierung. Es komme entscheidend auf das Geschäftsmodell in Relation zu den
Wettbewerbern an. Nur wenn ein Anbieter besser sei als der Wettbewerber, werde er überdurch-
schnittlich wachsen. Ein derartiger Wettbewerbsvorteil sei nicht zu erkennen.
d) Die Einwände gegen die angewandte Kapitalisierungsmethode greifen nicht durch. Die Prüfer
haben erläutert, dass die von der Bewerterin durchgeführte Diskontierung finanzmathematisch
korrekt abgeleitet worden ist (Stellungnahme vom 13.7.2012, S. 13 <BI. 1457 d.A.; Stellungnahme
vom 24.9.2012, S. 23 <BI. 1673 d.A.>). Ausserdem ergibt sich bei Anwendung der von verschiede-
nen Antragstellern bevorzugten Berechnungsmethode nach deren eigenen Angaben vor allem
dann eine signifikante Auswirkung, wenn man - wie die Bewerterin - keinen konstanten Kapitali-
sierungszinssatz annimmt (vgl. Schriftsatz vom 15.12.2010, S. 23 <BI. 210 d.A.>). Dabei ist der
vom Antragsteller zu 196) errechnete Betrag von rund 601 Mio. Euro bereits überhöht, weil er in unzu-
lässiger Weise auch für die Detailplanungsphase einen Wachstumsabschlag ansetzt. Nach der
Berechnung der sachverständigen Prüferin beträgt der Effekt nur 394 Mio. Euro (Stellungnahme vom
24.9.2012, S. 22 f <BI. 1672 f. d.A.>). Das Landgericht ist jedoch ohnehin dem Ansatz der sach-
verständigen Prüferin gefolgt, die einen einheitlichen Kapitalisierungszinssatz für die gesamte De-
tailplanungsphase herangezogen hat. Wie sich der auf durchgehend 4,05 % verminderte Risiko-
zuschlag auswirkt, ist bereits im Bericht der sachverständigen Prüferin vom 25.8.2009 (S. 54)
dargestellt; der Ertragswert erhöht sich um rund 850 Mio. Euro.
7. Sonderwerte
a) Für die Forderung in Höhe von 105 Mio. Euro wegen Überzahlung von Gewerbesteuerumlagen
war neben der bilanziellen Erfassung kein Sonderwert zu berücksichtigen. Diese Forderung war
der Gesellschaft in erster Instanz durch Urteil des Landgerichts München I vom 29.04.2008 zuge-
sprochen worden, die Beklagte hatte jedoch Berufung eingelegt. Bilanziell erfasst war der An-
spruch mit 31,3 Mio. Euro. Im Berufungsverfahren wurde am 16.12.2009 ein Vergleich geschlossen,
wonach die Gesellschaft 46,5 Mio. Euro erhalten sollte. Zum Stichtag am 5.10.2009 lag somit keine
rechtskräftige Entscheidung über den Anspruch vor. Es war deshalb nicht veranlasst, bei der Be-
wertung den vollen Betrag von 105 Mio. Euro als Vermögenswert der Gesellschaft zu berücksichti-
gen. Der Ansatz von rund 30 % des in erster Instanz zugesprochenen Betrages erscheint vertret-
bar, denn der Ausgang des Berufungsverfahrens war noch offen, und es stand auch nicht fest, ob
sich nach einer Entscheidung des Berufungsgerichts ein Revisionsverfahren anschliessen würde.
Der Umstand, dass wenige Monate nach dem Stichtag das Verfahren durch Vergleich beendet

31 Wx 366/13
- Seite 34 -
wurde und die Vergleichssumme um 15,2 Mio. über dem bilanziell erfassten Betrag lag, gibt
keinen Anlass dazu, die zum Stichtag vorgenommene Einschätzung zu korrigieren.
b) Zu Recht hat das Landgericht angenommen, dass kein Sonderwert für etwaige Haftungs- und
Schadensersatzansprüche der Gesellschaft gegen Organmitglieder oder Dritte anzusetzen ist.
Es kann offen bleiben, ob etwaige Schadensersatzansprüche eines zu bewertenden Unterneh-
mens nur dann zu berücksichtigen sind, wenn sie vom Schuldner nicht bestritten oder durch ein
Gericht rechtskräftig festgestellt (so OLG Celle, ZIP 2007, 202512026, OLG Stuttgart NZG 2000,
744/746 jeweils zu Ansprüchen nach § 317 AktG) und darüber hinaus durchsetzbar sind (vgl.
Schröder/Happe, NZG 2011, 8451846). Ein Sonderwert kann jedenfalls nur dann berücksichtigt
werden, wenn aus der Sicht des Stichtages ein Zufluss mit hinreichender Sicherheit zu erwarten
ist. Die von den Antragstellern behaupteten Schadensersatzansprüche waren zum Stichtag von
Seiten der Gesellschaft weder gerichtlich noch aussergerichtlich geltend gemacht. Wie das Land-
gericht eingehend dargelegt hat, ist schon aus tatsächlichen und rechtlichen Gründen fraglich, ob
derartige Ansprüche überhaupt bestehen bzw. durchgesetzt werden könnten. Insoweit wird auf
die ausführlichen Erläuterungen des Landgerichts (Seite 146 bis 156 des Beschlusses) Bezug
genommen. Demgegenüber waren gegen die Gesellschaft zum Abschluss der Bewertungsarbei-
ten bereits Schadensersatzklagen von Anlegern in Höhe von über 300 Mio. erhoben worden.
c) Was den Erwerb der DEPFA Bank plc. betrifft, hat das Landgericht zutreffend hervorgehoben,
dass für die Einschätzung der Durchsetzbarkeit etwaiger Ansprüche bei einer Haftung des Vor-
stands der Höchstbetrag der D & 0 Versicherung in Höhe von 150 Mio. Euro bzw. die Haftungs-
höchstgrenzen der Berater von jeweils 10 Mio. Euro nicht ausser Acht gelassen werden können. Da-
bei kann dahinstehen, ob bei Vorsatz oder grober Fahrlässigkeit eine unbegrenzte Haftung der
Versicherung besteht, wie vom Antragsteller zu 220) behauptet, denn es kann aus der Sicht des
Stichtages nicht unterstellt werden, dass der Nachweis grob fahrlässigen oder vorsätzlichen Han-
delns erbracht werden kann. Die Tatsache, dass die Gesellschaft in einem vom Antragsteller zu
220) eingeleiteten Klageverfahren Beratern den Streit verkündet hat, belegt keinen Vermögens-
wert der Gesellschaft zum Stichtag, sondern bestätigt die Annahme, dass etwaige Ansprüche der
Gesellschaft gegenüber Organen oder Dritten nur "durchlaufende Posten" sind, da sie von An-
sprüchen gegen die Gesellschaft aufgezehrt, wenn nicht übertroffen werden. Nichts anderes gilt
für die erst 2012 erhobene Klage der Gesellschaft gegen frühere Vorstände. Es besteht auch kein
Anlass, bei der Ermittlung des Anteilswerts die bei der Kapitalerhöhung im Juni 2009 ausgegebe-
nen Aktien nicht zu berücksichtigen.
d) Das Landgericht konnte unter Hinweis auf den Bericht von vom 24.9.2007 da-

31 Wx 366/13
- Seite 35 -
von absehen, den behaupteten Anspruch gegen den Einleger der Anteile an der DEPFA Bank plc.
nach den Grundsätzen der Differenzhaftung zu berücksichtigen. Der Bericht wurde im Zuge der
Sachkapitalerhöhung auf Anforderung des Registergerichts erstellt; er bejahte die Werthaltigkeit
der Sacheinlage - der Anteile an der Depfa Bank plc - zum Zeitpunkt der für den 4.10.2007 vorge-
sehenen Anmeldung zum Handelsregister. Die Antragsgegnerin hat bereits in ihrem Schriftsatz
vom 20.4.2011 (5. 226 <BI. 522 d.A.>) Gegenstand und Ergebnis dieses Berichts dargestellt und
ihn als Anlage AG 107 vorgelegt, wie im Text des Schriftsatzes mehrfach erwähnt. Der Antrag-
steller zu 220) hat mit zwei Schriftsätzen seiner Verfahrensbevollmächtigen jeweils vom
22.8.2011 zu den "langatmigen Ausführungen" der Antragsgegnerin Stellung genommen und ab-
schliessend bemerkt, weitere Ausführungen erübrigten sich, sie seien gegebenenfalls von anderen
Antragstellern bereits gemacht oder die Darstellung der Antragsgegnerin bedürfe keiner Einlas-
sung (2. Schriftsatz vom 22.8.2011, S. 6 <BI. 796 d.A.>). Ohne Erfolg moniert deshalb der An-
tragsteller zu 220) in der Beschwerdebegründung vom 20.11.2013 S. 39 <BI. 2652 d.A.>), er ha-
be sich mit dem Bericht von
nicht auseinandersetzen können, weil er ihm nicht
vorliege. Demgegenüber tragen die Darlegungen des Antragstellers zu 220) zu Illiquidität und dar-
aus folgender Wertlosigkeit der DEPFA Bank plc bereits im Sommer 2007 nicht den Schluss,
aus der Sicht des Stichtag sei die Durchsetzung eines Anspruchs auf Differenzhaftung gegen
den Inferenten zu erwarten gewesen, zumal der Bericht des Untersuchungsausschusses des
Deutschen Bundestages vom 18.9.2009 zu dem Ergebnis gelangt ist, der DEPFA Bank plc. sei
es trotz der seit Herbst 2007 angespannten Lage des Finanzmarktes vor der Lehman-Insolvenz
möglich gewesen, sich ohne grössere Probleme zu refinanzieren (BT-Drs. 16/16400, S. 51-61
<57 ff.>).
e) Auf das Ergebnis der von der Hauptversammlung am 13.8.2009 beschlossenen Sonderprü-
fung wegen möglicher Bilanzmanipulationen und falscher Darstellung der Vermögens-, Finanz-
und Ertragslage der Gesellschaft im Zeitraum vom 31.12.2006 bis 31.12.2008 kommt es für die
im Spruchverfahren allein massgebliche Einschätzung, ob aus Sicht des Stichtages ein Vermö-
genszufluss zu erwarten war, nicht an. Es besteht deshalb kein Anlass, den (vorläufigen) Bericht
über die Sonderprüfung anzufordern oder den Sonderprüfer als Zeugen zu hören. Das Landge-
richt war auch nicht gehalten, etwaige Schadensersatzansprüche der Gesellschaft "dem Grunde
und der Höhe nach von einem Sachverständigen" ermitteln zu lassen. Die Beschwerdeführer ver-
kennen, dass das Spruchverfahren nicht dazu dient, das Bestehen oder Nichtbestehen von An-
sprüchen des zu bewertenden Unternehmens festzustellen.
f) Die Rüge, das Landgericht habe den Kern der behaupteten Schadensersatzansprüche ver-
kannt, geht an der Sache vorbei. Gegenstand des Spruchverfahren ist nicht die Prüfung von et-

31 Wx 366/13
- Seite 36 -
waigen Schadensersatzansprüchen der zu bewertenden Gesellschaft. Es ist deshalb nicht veran-
lasst, im Spruchverfahren den Sachverhalten nachzugehen, aus denen nach Einschätzung von
Antragstellern Schadensersatzansprüche der Gesellschaft hergeleitet werden könnten. Soweit ei-
nige Beschwerdeführer auf die Urteilsgründe im Verfahren der Kirch Media Gruppe gegen die
Deutsche Bank verweisen und den Sachverhalt im Zusammenhang mit dem "Rettungswochen-
ende" im Herbst 2008 für vergleichbar halten, ist das im vorliegenden Verfahren ohne Belang,
denn es ist im Spruchverfahren nicht in der Sache über Schadensersatzansprüche zu entschei-
den. Vielmehr ist der Unternehmenswert zum Stichtag zu schätzen. Dabei können Schadenser-
satzansprüche einfliessen, soweit aus der Sicht des Stichtags ein Zufluss konkret zu erwarten ist.
Daran fehlt es hier. Das gilt insbesondere auch hinsichtlich der angeblichen Versäumnisse des
Vorstands im Zusammenhang mit der Refinanzierung durch das Finanzkonsortium und der Fra-
ge, ob kostengünstigere alternative Finanzierungsmöglichkeiten der US-amerikanischen Noten-
bank hätten genutzt werden können, und hinsichtlich der Behauptung, die Schieflage der Gesell-
schaft sei durch den Vorstandsvorsitzenden der Deutschen Bank und den Bundesminister der
Finanzen bzw. dessen Mitarbeiter im Herbst 2008 erst herbeigeredet worden.
8. Verfahrensfragen
a) Das Landgericht war nicht gehalten, einen gerichtlich bestellten Sachverständigen mit der Er-
mittlung des Unternehmenswerts zu beauftragen. Nach der gesetzlichen Konzeption des Spruch-
verfahrens ist vorrangig auf eine ergänzende Stellungnahme des Prüfers nach § 7 Abs. 6
SpruchG und auf dessen etwaige mündliche Anhörung zurückzugreifen. Ein gerichtliches Sach-
verständigengutachten ist nur dann einzuholen, wenn gleichwohl weiterer Aufklärungsbedarf be-
steht (vgl. OLG Frankfurt, Beschluss vom 30.8.2012, zitiert nach juris, Rn. 37 m.w.N.). Letzteres
ist hier entgegen der Auffassung der Beschwerdeführer nicht der Fall. Der Übertragungsbericht,
der Bericht der sachverständigen Prüferin, die Erläuterungen in den vier ganztägigen Anhörungs-
terminen vor dem Landgericht sowie die eingehenden ergänzenden Stellungnahmen der Prüferin
zu umfangreichen Fragenkatalogen insbesondere im Nachgang zu den Anhörungen und schrift-
sätzlichen Darlegungen zu Bewertungsfragen bieten eine ausreichende Grundlage für die gericht-
liche Schätzung des Unternehmenswerts gemäss § 287 Abs. 2 ZPO. Weder die Eigentumsgaran-
tie (Art. 14 Abs. 1 GG) noch das Recht auf ein faires Verfahren (Art. 6 Abs. 1 EMRK, Art. 20 Abs.
2 GG) gebieten es, dass in Spruchverfahren stets ein gerichtlicher Sachverständiger hinzugezo-
gen wird. Auf die Frage, ob der sachverständiger Prüfer als Sachverständiger bestellt werden
kann (ablehnend KKAktG/Puszkajler, 3. Aufl. 2013, § 8 SpruchG Rn. 19ff. m.w.N.), kommt es hier

31 Wx 366/13
- Seite 37 -
nicht an, weil eine solche Bestellung nicht erfolgt ist.
Die fachliche Kompetenz der Mitarbeiter der Prüferin steht ausser Zweifel. Dass ihnen eine Erwar-
tungshaltung von seiten des SoFFin entgegengebracht wurde, wie in der Anhörung vom
18.12.2012 thematisiert (Protokoll vom 18.12.2012, S. 41 <BI. 1887 d.A.>), mindert nicht die fach-
liche Qualität des Prüfungsberichts und der im gerichtlichen Verfahren abgegebenen mündlichen
und schriftlichen Stellungnahmen. Das Landgericht hat zu Recht hervorgehoben, dass die Prüfe-
rin Korrekturen an der Wertermittlung der Bewerterin vorgenommen hat. Diese sind entgegen der
Auffassung der Antragsteller zu 177) - 179) nicht etwa deshalb "belanglos", weil sie nicht zu einer
Erhöhung der Abfindung führen. Neben der Sache liegt der Vorwurf, die mangelnde Kompetenz
der Prüferin zeige sich darin, dass sie den vom Antragsteller zu 196) im Schriftsatz vom 3.8.2012
(BI. 1540 d.A.) aufgedeckten Rechenfehler der Bewerterin bei der Ableitung des Ertragswerts
nicht bemerkt habe. Dass sich beim Zusammenzählen der Einzelwerte "Diskontierte Nettoaus-
schüttungen" (S. 127 der Gutachtlichen Stellungnahme vom 18.8.2009) ein Gesamtbetrag von
1.994 (Euro in Millionen; laut Schriftsatz vom 15.12.2010, S. 21 <BI. 210
d.A.>: 1.993 Mio. Euro) und nicht von 1.992 (Euro in Millionen) ergibt, belegt wegen der Rundung der Ein-
zelwerte schon nicht, dass der Bewerterin ein Additionsfehler unterlaufen ist.
b) Der in Verfahren der freiwilligen Gerichtsbarkeit geltende Amtsermittlungsgrundsatz gebietet es
nicht, alle von den Beteiligten angebotenen Beweise zu erheben und allen denkbaren Möglichkei-
ten nachzugehen. Vielmehr sind die Ermittlungen abzuschliessen, wenn von weiteren Ermittlun-
gen ein sachdienliches, die Entscheidung beeinflussendes Ergebnis nicht mehr zu erwarten ist
(Keidel/Sternal FamFG 18. Aufl. 2014 § 26 Rn. 16 f.). Das Landgericht war deshalb nicht gehal-
ten, die Beantwortung aller von den Antragstellern aufgeworfenen Fragen durch die sachverstän-
dige Prüferin zu veranlassen. Ebenso wenig bestand Anlass, nach vier ganztägigen Terminen mit
Anhörung der Prüfer einen weiteren Termin anzusetzen, um den Beteiligten nochmals Gelegen-
heit zu bieten, Bewertungsfragen mündlich zu erörtern und Anträge und Beweisangebote zu un-
terbreiten. Die Antragsteller hatten hinreichend Gelegenheit, ihre Standpunkte, Anträge und Be-
weisangebote schriftlich vorzutragen.
IV.
Nach Art. 50 des 2. Kostenrechtsmodernisierungsgesetzes i.V.m. § 134 Abs. 1 S. 1 GNotKG ist