P & I PERSONAL & INFORMATIK AG - 2016-01-29 - OLG-BESCHLUSS - BGV

21 W 70/15
3/5 0 64/11 Landgericht Frankfurt
am Main
Zur Geschäftsstelle gelangt am
29. Januar 2016
OBERLANDESGERICHT FRANKFURT AM MAIN
BESCHLUSS
In dem Spruchstellenverfahren

gegen
hat der 21. Zivilsenat des Oberlandesgerichts Frankfurt am Main durch den
Vorsitzenden Richter am Oberlandesgericht den Richter am
Oberlandesgericht
beschlossen:
und die Richterin am Oberlandesgericht
Die Beschwerde des gemeinsamen Vertreters gegen den Beschluss des
Landgerichts Frankfurt am Main vom 24. Februar 2015 wird verworren. Die
Beschwerden der Antragsteller zu 1), 13), 26), 54) bis 56), 68) bis 78), 80),
81), 88) und 89) werden zurückgewiesen.

- 8 -
Die Gerichtskosten des Beschwerdeverfahrens einschliesslich der Vergütung
des gemeinsamen Vertreters der aussenstehenden Aktionäre trägt die
Antragsgegnerin. Aussergerichtliche Kosten werden nicht erstattet.
Der Geschäftswert des Beschwerdeverfahrens wird auf 200,000 Euro
festgesetzt.
Gründe
Die Antragsteller waren Aktionäre der P & Personal & Informatik AG (im
Folgenden P & 1' AG), einer im Primo- Standard der Börse Frankfurt am Main
zugelassenen Gesellschaft, deren Grundkapital in Höhe von 7,7 Mio. Euro im Jahr
2011 in 7,7 Mb. auf den Inhaber lautende Stückaktien eingeteilt war. Aufgrund
eines vorherigen Aktienrückkaufprogramms hielt die Gesellschaft davon 177.248
Aktien selbst.
Der Unternehmensgegenstand der Gesellschaft war die Wartung von Software
und die hiermit verbundene Beratung und Schulung des Bedienungspersonals
sowie der Handel mit EDV - Geräten und Software. Dabei lag der inhaltliche
Schwerpunkt auf dem, Beieich des Personalwesens und der in diesem Segment
anfallenden Informationstätigkeiten wie Programmierung, Personaldatenbanken
oder Personaldatengrafik. Das Geschäftsjahr der P & I AG begann am 1. April und
endete am 31. März des folgenden Kalenderjahres.
Am 7: Dezember 2010 kündigten die Antragsgegnerin und die P & I AG an, einen
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag schliessen zu wollen. Zürn ZWeck
der Durchführuhg der beabsichtigten unternehmerigchen Massnahme beauftragten
die Antragsgegnerin und die P & I AG die mit
der Ermittlung des Unternehmenswertes der P & I AG und damit verbunden der
Höhe der jährlichen Ausgleichszahlungen nach § 304 AktG sowie der
9

- 9 -
angemessenen Abfindung-nach § 305 AktG. Die WirtSchaftsprüfungsgesellschaft
ermittelte einen anteiligen Wert von 25,01 E. Da dieser Wert nicht durch den
gewichteten durchschnittlichen Börsenkurs bezogen auf einen Zeitraum drei
Monate vor der erstmaligen Bekanntgabe der Massnahme in einer Höhe von 24,76
Euro überschritten wurde, einigte man sich darauf, diesen Wert dem beabsichtigen
Unternehmensvertrag zugrunde zu legen. Aus der Kapitalisierung des nach dem
Ertragswertverfahren ermittelten Unternehmenswertes in Höhe von 188.139 TEUR
(Prüfbericht S. 48) ergab sich eine Ausgleichszahlung von 1,78 E brutto bzw. 1,55
netto je Stückaktie. Die zum Ausgleich für die aussenstehenden Aktionäre
angesetzten Werte wurden von der gerichtlich bestellten Vertragsprüferin,
als angemessen
bestätigt.
Daraufhin schlossen die P-& I AG als abhängige Gesellschaft und die
Antragsgegnerin als herrschendes Unternehmen am 7. Februar 2011 einen
Unternehmensvertrag, dem die ermittelten Werte als Abfindung bzw.
Ausgleichszahlung zugrunde lagen und bezüglich dessen Inhalts auf Anlage 2 des
Prüfberichts Bezug genommen wird. Dem Vertrag stimmte die Hauptversammlung
der P & I AG am 24. März 2011 zu. Die Eintragung des Unternehmensvertrages
im Handelsregister erfolgte am 9. September 2011; die Bekanntmachung im
elektronischen Bundesanzeiger zehn Tage später.
Gegen' die im Vertrag festgesetzte Höhe, der Ausgleichszahlung über 1,55 netto
sowie die en4rechende Abfindung nach § 305 AktG in Höhe von 25,01 E pro
Stückaktie richtet sich das von den Antragstellern eingeleitete Spruchverfahren, in
dessen Verlauf es am 2. September 2014 zu einer weiteren Hauptversammlung
der P & 1 AG gekommen ist. Die Hauptversammlung hat einen Ausschluss der
verbliebenen Minderheitsaktionäre gemäss §§ 327 ff. AktG gegen Gewährung
einer Abfindung in Höhe von . 70,66 je Stückaktie beschlossen. Die Eintragung
des Beschlusses in das Handelsregister ist am 27. Oktober 2014 erfolgt.
Das Landgericht hat die Sachverständige mit der Erstellung eines
Gutachtens zum Unternehmenswert der P & I AG beauftragt. Wegen des Inhalts
-10

- 10 -
der Beweisaufnahme wird auf das von der Sachversfändigen erstellte schriftliche
Gutachten (BI. 1206 ff. d. A.) sowie die im weiteren Verlauf zusätzlich eingeholte
ergänzende 'Stellungnahme vorn 25. September 2014 (BI. 1534 ff. d. A.)
verwiesen.
Sodann hat das Landgericht mit dem angefochtenen Beschluss. die Anträge der
Antragsteller gerichtet auf die Zuerkennung einer höheren Barabfindung im Sinne
von § 305 Akte zurückgewiesen. Demgegenüber hat es den nach § 304 AktG zu
zahlenden angemessenen Ausgleich auf 1,68 Euro netto (1,93 brutto) erhöht. Die
Beschwerde hat die Kammer nicht zugelassen.
Zur Begründung hat das Landgericht IM Wesentlichen ausgeführt, die von den
Antragstellern vorgebrachten Einwände gegen den ermittelten anteiligen
Ertragswert in Höhe vän'25,01 seien nur in geringem Umfang durchgreifend und
führten lediglich zu einer Erhöhung des anteiligen Edrägswertes auf 25,88 E. Da
der ermittelte Wert weniger als 5 % über der zuerkannten Abfindung liege, könne
die gewährte Barabfindung nicht als unangemessen angesehen werden. Dabei sei
die der. gewährten Abfindung zugrunde gelegte Planung noch plausibel. DaS gelte
selbst vor dem Hintergrund, dass drei Jahre später bei der Berechnung der
.Barabfindung: des Squeeze out erheblich bessere Ertragsaussichten.zugrunde
gelegt worden seien. Auch der Kapitalisierungszins sei im Wesentlichen nicht zu
beanstanden. Der Basiszins sei zu Recht von der gdrichtlich bestellten
. Sachverständigen geringfügig von 3,5 % auf 3,75 % erhöht worden. Der .
RiSikozuschlag folge aus einer. Marktrisikoprämie von 4,5 % und einem aus
Vergleichsunternehmen gewonnenen Betafaktor von 0,9, Hinzu komme in der
ewigen Rente ein nicht zu beanstandender Wachstumsabschlag von 1 %:
Sonderwerte seien in einer Höhe von 1,47 je Aktie anzusetzen:
Die jährliche Ausgleichszahlung nach § 304 AktG errechne sich demgegenüber
aus einer Kapitalisierung des von der Sachverständigen ermittelten
Unternehmenswertes, d.h. hier eines Ertragswertes zum Bewertungsstichtag am
24. März 2011 in Höhe von 194.681 TEUR. Däraus ergebe sich bei
entsprechender Risikoadjustierung des Kapitalisierungszinssatzes ein um 0,13 Euro
11

auf 1,68 Euro netto bzw. 1,93 Euro einschliesslich Körperschaftssteuerbelastung und
Solidaritätszuschlag erhöhter Ausgleichsbetrag je Stückaktie.
Gegen die Entscheidung haben die Antragsteller zu 1) und 13) (BI. 1740 d.A.), die
Antragsteller zu 2) und 26) (BL 1815 d. A.), die Antragsteller zu 54) bis 56) (BI.
1803 d. A.), die Antragsteller zu 68) bis 78) (BI. 1743 f. d. A.), die Antragsteller zu
80) und 81) (BI. 1854 d. A.), die Antragsteller zu 88) und 89) (BI. 1818 d: A.) sowie
der gemeinsame Vertreter der aussenstehenden Aktionäre (BI.1810 d. A.)
befristete Beschwerde eingelegt, wobei der Anträgsteller zu 2) die Beschwerde
mittlerweile wieder zurückgenommen hat (BL 1980.d. A.).
Zur Begründung haben die Beschwerdeführer im Wesentlichen vorgetragen, die
von der Sachverständigen gebilligte Detailplanung der zu kapitalisierenden
Ergebnisse sei bereits aufgrund der ganz erheblichen Abweichungen zu den
späteren Ist-Zahlen offenkundig unplausibel. Das gelte insbesondere für das erste
Detailplanungsjahr, das zum Bewertungsstichtag nur noch wenige Tage
, angedauert habe, so dass grundsätzlich überhaupt keine Abweichung sich hätte
ergeben dürfen. Zudem folge die fehlende Plausibilität aus dem nur wenige Jahre
später im Rahmen des Sgueeze _outerstellten B_ewertungsgutachten. Dort sei ein -
etwa drei Mal so hoher Ertragswert der Gesellschaft ermittelt worden, Des
Weiteren hätte der Grossauftrag der bei der Ertragsplanung
berücksichtigt werden müssen, weswegen die zu erwartenden Erträge zu gering
veranschlagt worden sein. Umgekehrt seien die Kosten und dabei insbesondere
die Personalkosten bewusst zu hoch geplant worden. Mit Blick auf die ewige
Rente hätte die Sachverständige die Reinvestitionen auf Kundenstämme und
Firmenwerte unberücksichtigt lassen müssen. Soweit es den Kapitalisierungszins
anbelange, sei die Aufrundung des Basiszinses zu Lasten der
Minderheitsaktionäre verfassungswidrig. Der Risikozuschlag sei zu hoch und der
Wachstumsabschlag sei,zu niedrig angesetzt worden. Mit Blick auf das nicht
betriebsnotwendige Vermögen sei fehlerhaft ein Abzug der persönlichen Steuern
vorgenommen worden. Soweit es die Ausgleichszahlung nach § 304 AktG.
betreffe, sei der zu seiner Berechnung herangezogene Verrentungszinssatz
fehlerhaft.
12

- 12 -
Die Antragsgegnerin hat die angefochtene Entscheidung demgegenüber
verteidigt, wobei insoweit insbesondere auf BI. 1986 ff: d. A. verwiesen wird.
Das Landgericht hat den Beschwerden nicht abgeholfen, sondern das Verfahren
dem Oberlandesgericht zur Entscheidung vorgelegt (BI. 1825 ff. d. A.). Ergänzend
wird auf die Schriftätze der Beteiligten im Beschwerdeverfahren sowie die ihnen
beigefügten Anlagen Bezug genommen.
II.
Die befristete Beschwerde des gemeinsamen Vertreters ist unzulässig und ist
deshalb zu verwerfen. Demgegenüber sind die Rechtsmittel der Antragsteller zwar
zulässig, jedoch unbegründet, weswegen auch ihnen der Erfolg versagt bleibt.
1. Die befristeten Beschwerden sind - bis auf diejenige des gemeinsarhen
Vertreters - zulässig.
a)Die Rechtsmittel der Antragsteller sind formgerechteingelegt.wbrden. Ferner ist
die MonatsfrKt des § 63 Abs. 1 Satz 1 FamFG iVm § 17 Abs. 1 SpruchG gewahrt
worden (vgl. für die Antragsteller zu 1) und 13) (Bi. 1727 und 1740 d. A.), die
Antragsteller zu 26) (BI. 1721 und 1815'd. A.), die Antragsteller zu 54) bis 56) (BL
1796 und 1803 d. A.), die Antragsteller zu 68) bis 75) sowie 77) und 78) (BI. 1761,
1781, 1763, 1766, 1765, 1764,1729, 1723, 1762 und 1743 A.), die Antragsteller
zu 80) und 81) (BI. 1808 und 1854 d. A.) sowie die Antragsteller zu 88) und 89)
(BI. 1821 und 1818 d. A.).
Dies gilt auch für die Antragstellerin zu 76), die die Beschwerde bereits am 30.
März 2015 erhoben hat (BI. 1743), obwohl die Zustellung des angefochtenen
Beschlusses an sie erst am 31. März 2015 erfolgt ist (BI. 1757 d. A.). Denn ein
'Rechtsmittel kann Wirksam auch schon vor der Bekanntgabe eingelegt werden,
sofern nur die Entscheidung wirksam erlassen worden ist, was hier-auch wenn
dies entgegen § 38 Abs. 3 Satz 3 FamFG nicht auf dem Beschluss vermerkt ist-
13

- 13 -
mit dem Eingang der Entscheidung auf der Geschäftsstelle erfolgt ist. Da die erste
Zustellung der Entscheidung bereits am 25. März 2015 bewirkt worden ist, muss,
davon ausgegangen werden, dass die Übergabe der Entscheidung und damit der
Erlass des Beschlusses jedenfalls vor dem 30. März 2015 erfolgt ist
Schliesslich erreichen die Beschwerdeführer den aufgrund der Nichtzulassung der
Beschwerde gemäss § 61 Abs. 1 FamFG iVm § 17 Abs. 1 SpruchG erforderlichen
Beschwerdewert von über 600 E. Der Antragsteller zu 78) hat ein Rechtsmittel
eingelegt. Er
.
hält 1.000 Aktien der P & I AG. Daraus ergibt sich, dass jedenfalls
seine Beschwer die erforderliche Beschwerdesumme von 600 Euro überschreitet, da
bereits eine Erhöhung der Abfindung-um weniger als 5 % der festgesetzten
Abfindung für ihn mit einer Besserstellung von deutlich mehr als 1000 verbunden
wäre. Gründe für eine Abänderung der angegriffenen Entscheidung in einem solch
geringfügigen Umfang hat der Antragsteller zu 78) hinreichend dargelegt.
Dies Wiederum hat zur Folge, dass für alle Beschwerdeführer und zwar auch
diejenigen, die lediglich über eine Aktie der P & I AG verfügt haben, die
erforderliche Beschwerdesumme erreicht ist. Denn die Beschwer der einzelnen
Beschwerdeführer ist zwar in der Regel nichtzusammenzurechnen, weil der
Beschwerdewert nach dem vermögensvierten Interesse des Beschwerdeführers'
an einer Änderung der angefochtenen Entscheidung zu bemessen ist und für das
jeweilige Änderungsinteresse nur für die Person des Beschwerdeführers
massgeblich ist (vgl. OLG Frankfurt, Beschluss vorn 21. Mai 2012 - WpÜG 10/11,
Juris Rn 64 für das kapitalmarktrechtliche Squeeze out). Anders ist es jedoch bei
gleichgerichteten, d.h. das gleiche Rechtsschutzziel verfolgenden Rechtsmitteln
mehrerer Beschwerdeführer zu beurteilen, Hier sind -wie bei Streitgenossen im
Zivilprozess etwa - die Einzelwerte zu addieren, sofern es sich nicht um
wirtschaftlich identische Verfahrensgegenstände handelt (vgl. BayObLG, ZMR
1994, 34; Keidel/Meyer-Holz, FamFG, 17. Aufl., § 61 Rn 14). Wirtschaftlich
identisch sind die_ Verfahrensgegenstände jedenfalls nicht, weil es jeweils um die
Abfindungserhöhungen der einzelnen Aktien der Beschwerdeführer geht.
Gleichzeitig ist das Rechtsschutzziel aber das Gleiche für alle Beschwerdeführer,
da sie für alle aussenstehenden Aktionäre einheitlich eine Erhöhung der Abfindung
14

- 14 -
erstreben, § 13 Satz 2 SpruchG. Die Situation ist mithin derjenigen von
prozessualen Streitgenössen vergleichbar. Auch bei denen hat eine Addition mit
Blick auf den Beschwerdewert zu erfolgen (vgl. BGH, NJW 1981, 578).
Entsprechend impliziert das Erreichen des Beschwerdewertes im Hinblick auf
einen oder einige Beschwerdeführer eine Erfüllung der sich aus § 61 FamFG
ergebenden Zulassungsvoraussetzung für alle Rechtsmittelführer (vgl, Senat,
Beschluss vom 22. Juni 2015 - 21 W 13/14, unveröffentlicht; OLG München, AG
2015, 508; Drescher in Spindler/Stilz, AktG, 2. Aufl., § 12 SpruchG Rn 7).
b) Demgegenüber ist die Beschwerde des gemeinsamen Vertreters unzulässig, da
er nicht beschwerdebefugt ist. In Abkehr von seiner bisherigen Rechtsprechung
schliesst sich der Senat der Auffassung des Bundesgerichtshofs (vgl. Beschluss
vom 29. September 2015 - II ZB 23/14; Juris) an und macht sich diese auch für
den hier massgeblichen Fall. einer Beschwerde nach § 17 Abs. 1 SpruchG
-iVm §§
58 ff. FamFG einschlägigen Erwägungen zu eigen. Beschwerdebefugt sind gemäss
§ 59 Abs. 2 FamFG nur die Antragsteller, deren Antrag zurückgewiesen worden
ist. Der gemeinsame Vertreter hat jedoch keinen Antrag gestellt und er ist zudem
auch kein Antragsteller. Zugleich Steht er vorliegend nicht gemäss § 6 Abs. 3 Satz
2 .
FamFG-eineni Antragsteller gleich, weil er nicht - wie hierfür nach § 6 Abs. 3
Satz 1 FamFG erforderlich - das Verfahren nach der Rücknahme aller Anträge
fortgeführt hätte (vgl, hierzu auch Drescher in Spindler/Stilz, AktG, 3. Aufl:, § 12
Rn 8). Schliesslich ist das Verfahrensfortführungsrecht des gemeinsamen
Vertreters nach § 6 Abs. 3 Satz 1 SpruchG auch nicht:auf die
Verfahrensfortführung nach Erlass einer erstinstanzlichen. Entscheidung
anzuwenden, weil es sowohl an einer Regelungslücke als auch an der
erforderlichen Vergleichbarkeit fehlt (vgl. Beschluss vom 29. September 2015 - II
ZB 23/14; Juris Rn 231.).
2. Den zulässigen Beschwerden der Antragsteller bleibt der Erfolg jedoch versagt.
Zutreffend hat das Landgericht die gewährte Abfindung als angem . essen
angesehen und die Ausgleichszahlung nicht über 1,68 Euro netto hinaus erhöht.
15

- 15 -
a) Die in Höhe von 25,01 Euro gewährte Abfindung ist angemessen, weswegen eine
Korrektur seitens des Landgerichts zu Recht nicht erfolgt ist.
aä) Gemäss § 305 Abs. 1 AktG muss ein Unternehmensvertrag die Verpflichtung
des herrschenden Unternehmens enthalten, auf Verlangen der aussenstehenden
Aktionäre deren Aktien gegen eine im Vertrag bestimmte angemessene Abfindung
zu erwerben. Angemessen ist eine Abfindung, die - unter Berücksichtigung der
Verhältnisse der Gesellschaft im Zeitpunkt der Beschlussfassung ihrer
Hauptversammlung über den Vertrag (vgl. §. 305 Abs. 3 Satz 2 AktG) -.dem
ausscheidenden Aktionär eine volle Entschädigung dafür verschafft, was seine
Beteiligung an dem arbeitenden Unternehmen wert ist Sie muss also dem vollen
Wert seiner Beteiligung entsprechen (vgl. BVerfGE 14, 263/284; 100, 289/304 f.;
BayObLG AG 1996, 127; Hüffer,'AktG, 10. Aufl., § 327b Rn. 4). Dabei ist der Wert
der Beteiligung regelmässig als anteiliger Unternehmenswert-im Wege einer
Schätzung nach § 287 Abs. 2 ZPO analog unter Heranziehung einer hierfür
anerkannten Methode, etwa - wie hier -.der Ertragswertmethode, zu ermitteln.
Liegt allerdings der Börsenkurs der Gesellschaft oberhalb des dergestalt
geschätzten Anteilswertes, so bildet dieser die Untergrenze für die zu gewährende
Abfindung (vgl. BVerGE 100, 289).
bb) Von diesen GrundSätzen ausgehend ergibt sich auf der Grundlage der
weitgehend überzeugenden Ausführungen der gerichtlich bestellten
Sachverständigen ein anteiliger Unternehmenswert nach den Berechnungen des
Senats in Höhe'von 26,2 Euro. Dies impliziert eine Abweichung von der gewährten
Abfindung in Höhe von weniger als 5 % und rechtfertigt insoweit keine Korrektur
der den MinderheitSaktionären zugesprochenen Barabfindung. Dabei ergibt Sich
der vom Senat geschätzte.UnternehMenswert 'der P & I AG in Höhe von 196.753
TEUR aus den mit dem Kapitalisierungszins abgezinsten zukünftigen Erträgen der
Gesellschaft zuzüglich des nicht betriebsnativendigen Vermögens und des
sonstigen Sondervermögens zum Bewertungsstichtag am 24. März 2011.
aaa) Soweit es die zu diskontierenden Erträge der Gesellschaft anbelangt, folgt
der Senat den nachvollziehbaren und überzeugenden Ausführungen der
16

- 16 -
gerichtlichen Sachverständigen. Dies gilt uneingeschränkt mit Blick auf die
Feststellungen zu den Erträgen der Detailplanungsphase. Im Hinblick auf die von
der Sachverständigen vorgenommene Korrektur der Erträge in der ewigen. Rente
ab dem Geschäftsjahr 2014/2015 kann deren Berechtigung dahingestellt bleiben,
da sie jedenfalls nicht zu einer Unangemessenheit der gewährten Barabfindung
führten.
ei) Wie die Sachverständige geht der Senat im Einklang mit dem vorgelegten
Vertragsbericht von einer Detailplanungsphase aus, diddie Geschäftsjahre von
2010/2011 bis 2013/2014 umfasst und an die sich eine Phase der ewigen Rente.
- ab dem Geschäftsjahr 2014/2015 anschliesst; Zugleich werden wie im
Vertragsbericht die zu kapitalisierenden Ergebnisse der GesellsChaff bei
Berücksichtigung einer Ausschüttungsquote von 75 % bzw. 70 % in der ewigen
Rente mit:8.126,5 TEUR im Geschäftsjahr 2010/2011, mit 8.629,2 TEUR im
Geschäftsjahr 2011/2012, mit 9.122,4 TEUR im Geschäftsjahr 2012/2013 und mit
9.688,5 TEUR im letzten Detailplanungsjahr beziffert. Denn die vom Vorstand
genehmigte Detailplanung beruht - wie die Sachverständige überzeugend
dargelegt hat - insgesamt auf. nachvollziehbaren Prämissen sowie einem
methodisch geeigneten Planungspitzess und spiegelt die aus Sicht des.
Bewertungsstichtags zukünftige Ertragskraft der P & I AG angemessen wieder.
Entsprechend ist die Planung seitens deS Gerichts nicht zu korrigieren.
Die gegen den skizzierten Ansatz von den Antragstellern in der Beschwerde
vorgetragenen Einwände vermögen letztlich nicht zu überzeugen.
(1) Zu Unrecht rügen die Antragsteller zunächst die fehlende Untersuchung des
Planungsprozesses.durch die Sachverständige. Denn bei der Planungsrechnung
handelt es sich nicht um ein ohnehin von der Gesellschaft erstelltes Zahlenwerk.
Insoweit verfügt die- P & I AG aufgrund der Projektbezogenheit des Geschäfts über
keinen regelMässigen Planungsprokess, der die Erstellung einer mehrjährigen
Planungsrechnung vorsieht und der zur Grundlage der Unternehmensbewertüng
hätte gemacht werden können. Stattdessen fussen die Zahlen auf einem eigens zu
diesem Zweck erstellten Forecast für das Geschäftsjahr 2010/2011 sowie die
17

- 17 -
späteren Geschäftsjahre 2011/2012 bis 2013/2014, wobei die Planungsrechnung
am 24. Januar 2011 vom Vorstand der Gesellschaft gebilligt wurde und sämtliche
konsolidierten Tochterunternehmen der P & I AG erfasst. Da es aber an einem
regelmässigen Planungsprozess fehlte, geht auch die Rüge einiger Antragsteller
fehl, die Sachverständige habe versäumt, sich mit dem regulären
Planungsprozesg der Gesellschaft zu beschäftigen. Mangels Planungsprozess
war die Sachverständige zwingend darauf verwiesen, die anlassbezogenen
Prognosen des Vorstands auf ihre Plausibilität hin zu überprüfen.
(2) Zu Unrecht rügen die Beschwerdeführer des Weiteren, bei der Planung sei der
Grossauftrag der
nach der WUrzeltheorie zo berücksichtigen
gewesen und zwar in der Form, dass zumindest im Rahmen eines
Wahrscheinlichkeitsszenarios eine positive Wahrscheinlichkeit für den später
tetsächlicKerhaltenen Zuschlag und die damit verbundenen Erträge hätte -
veranschlagt werden müssen.
Bei dem Auftrag handelt es sich um einen Grossauftrag der
die
Dienstleisterin für Informations- und Kommunikationstechnik der öffentlichen Hand
im Norden Deutschlands ist und als Anstalt öffentlichen Rechts öffentliche
Aufträge der Landesverwaltungen vergibt. Das Vergabeverfahren begann im Mai
2009 und war zum Bewertungsstichtag noch nicht abgeschlossen. Am 18. März
2011 hatte die P & 1 AG ein letztverbindliches Preisangebot abgegeben. Am 19.
April 2011 und damit knapp einen Monat nach dem Bewertungsstichtag erhielt die
P & I AG den Zuschlag. Die mit dem Zuschlag verbundenen Erträge fanden in der
Planung keinen Niederschlag. Dies hat das Landgericht auf der Grundlage der
Wurzeltheorie zu Recht nicht beanstandet.
Nach der Wurzeltheorie müssen die Umstände bereits in den Verhältnissen zum
Stichtag angelegt gewesen sein: Andernfalls können sie keine Berücksichtigung
finden (vgl. OLG Stuttgart, AG 2004, 43,44; Veil in Spindler/Stilz, AktG, 3. Aufl., §
305 Rn 78). Allerdings ist nicht jeder Umstand, der bereits zum
Bewertungsstichtag angelegt ist, bei der Ertragsplanung zu berücksichtigen.
Hinzukommen muss vielmehr das zusätzliche Erfordernis der Vorhersehbarkeit
18-

- 18 -
der Entwicklung (vgl. BGH, NJW 1973,.509, 511; OLG Stuttgart AG 2004, 43, 44;
OLG Düsseldorf, AG 2003, 329, 33). Diese zusätzliche Voraussetzung ist
notwendig, um eine Eingrenzung herbeizuführen, da andernfalls praktisch alle
späteren Entwicklungen Berücksichtigung finden müssten. Zugleich bietet das
Kriterium der Vorhersehbarkeit der Entwicklung den Wirtschaftsteilnehmern auch
die notwendige Planungssicherheit. Sie werden auf diese Weise davor geschützt,
dass eine Ex post -.Sicht zu am Bewertungsstichtag nicht absehbaren Korrekturen
bei der Abfindung oder beim Ausgleich führt (vgl. Senat, Beschluss vom 24..
November 2011 - 21 W 7/11, Juris Rn 97; WP Handb 2008, Teil A Rdn. 54).
Unter der Anwendung vorstehender Grundsätze ist der fehlende Ausweis von aus
dem Grossauftrag resultierender Erträge im Ergebnis nicht zu beanstanden"
Zuzugeben ist den Antragstellern zwar, dass aufgrund des laufenden
Vergabeverfahrens, das sich zum Bewertungsstichtag bereits fast zwei Jahre
hingezogen hatte und mit der Abgabe eines letztverbindlichen Preisangebots der
- P & I AG unmittelbar vor deni Bewertungsstichtag verbunden war, eine
Entscheidung über die Auftragsvergabe seitens der öffentlichen Hand in der
Wurzel angelegt und als solche auch zu diesem Zeitpunkt vorhersehbar war.
Entsprechend war das von der P & I AG abgegebene Angebot in der Planung zu
berücksichtigen.
Dies impliziert jedoch entgegen der Auffassung der Antragsteller nicht, dass die
aus dem später erteilten Zuschlag resultierenden Erträge in der Planung hätten
Berücksichtigung finden müssen. Vielmehr war die Auftragsvergabe an die P & I,
AG zwar zum Stichtag angelegt, aber nicht bei angembssener Sorgfalt mit
ausreichender Sicherheit vorhersehbar (vgl. für einen entscheidungsorientierten
Ansatz Popp/Ruthardt AG 2015, 857). So hat bereits die Sachverständige
dargelegt, dass die Erfolgsaussichten der P & 1 AG ausgesprochen gering waren,
wobei die zwischen der P & I AG und der geführten
Preisverhandlungen der sachverständigen Einschätzung entgegen der Auffassung
des gemeinsamen Vertreters der aussenstehenden Aktionäre nicht zwingend
widersprechen. Neben der P & I AG bewarben sich nämlich namhafte andere
Bewerber um die Auftragsvergabe, wobei für die Wahrscheinlichkeit der
19

- 19 -
Zuschlagserteilung weniger die Anzahl der Mitbewerber als deren Eignung für die
Erbringung der ausgeschriebenen Leistung ausschlaggebend ist. Zugleich
verkaufte die P & I AG erstmals eine Kombination ihrer Produkte P & I PLUS
(Personalvetwaltungssystem) und P & I LOGA (Personalabrechnungssystem).
Eine Integration beider Produkte war zum Bewertungsstichtag noch nicht erfolgt
und die P & I AG war bis dahin auch bei anderen Projekten mit der Kombination
beider Produkte gescheitert. Gleichzeitig bestand die realistische Möglichkeit
eines Innageschadens der Gesellschaft aufgrund der zum Bewertungsstichtag
bestehenden Rechtsstreitigkeiten der Gesellschaft mit einzelnen Aktionären und
Aufsichtsratsmitgliedern.
Vor diesem Hintergrund ist es nicht zu beanstanden, dass die Möglichkeit der
Auftragsvergabe insgesamt unberücksichtigt blieb. Insoweit ist den Antragstellern
zwar darin zuzustimmen, dass trotz der sehr ungünstigen Ausgangssituation eine
zwar geringe, aber dennoch positive Restwahrscheinlichkeit für eine
Zuschlagserteilung zu.verzeichnen war. Dies wird letztlich auch von der
Antragsgegnerin nicht in Zweifel gezogen, wenn sie ausführt, der Vorstand der P
& I AG habe die Qhancen, den Zuschlag zu erhalten, als äusserst gering
eingeschätzt.
Die Besdhwerdeführer überziehen jedoch die Anforderungen an eine
ordnungsgemässe Unternehmensplanung, wenn sie fordern, dass auch Ereignisse
mit einer sehr geringen Wahrscheinlichkeit jedenfalls im Rahmen eines
Wahrscheinlichkeitsszenarios Eingang in die Ertragsplanung finden müssten. Die
Erstellung einer konsistenten Unternehmensplanung ist aufgrund der Vielzahl zu
beachtender Faktoren und damit der Notwendigkeit einer in sich stimmigen
Berücksichtigung der verschiedenen Aspekte hoch komplex. Das gilt auch für die
Bewertung einzelner Grossaufträge; bei der nicht nur die hieraus zu erzielenden
Erträge abzuschätzen, sondern auch eine hierfür notwendige Ressourcen- und
Finanzplanung zu erstellen und mit der übrigen Planung in Einklang zu bringen ist.
Es stellte die Unternehmensplanung vor praktisch unlösbare Schwierigkeiten,
wenn selbst Ereignisse nur sehr geringer Wahrscheinlichkeit in die Planung
einzufliessen hätten. Vielmehr ermöglicht das Korrektiv der Wurzeltheorie, das eine
20.

- 20 -
Vorhersehbarkeit erfordert,.gerade ein in den Randbereichen holzschnittartiges
Vorgehen. Dä die aus Gründen der Komplexitätsreduktion zwingend erforderliche
Nichtberücksichtigung von Ereignissen mit sehr kleiner Eintrittswahrscheinlichkeit
gleichermassen sich ertragserhöhend wie ertragSmindernd auswirken kann wird
damit zugleich das Ziel der Ermittlung von im Mittelwert zu erwartenden zu
lapitalisierenden Ergebnissen grundsätzlich nicht aufgegeben.
Folglich ist das bei der Planung unterstellte, wenngleich im Ergebnis
vereinfachende Szenario einer Versagung des Zuschlag in Anbetracht der sehr
geringen Erfolgschancen der P & I AG bei der Auftragsvergabe nicht zu
beanstanden.
(3) Ohne Erfolg bleibt weiterhin der Einwand der Beschwerdeführer, die
Ertragsplanung sei angesichts, der späteren Entwicklung nicht plausibel.. So
weisen - wie zwischen den Beteiligten unstreitig - die im Rahmen des Squeeze
out Verfahrens von der
sowie der
etwa drei Jahre später erstellten Bewertungsgutachten einen Wert pro Aktie
von 70;66 Euro aus, während der vorn Landgericht gebilligte Wert nur 25,88 Euro beträgt
und damit etwa ein Drittel des späteren anteiligen Unternehmenswertes ausmacht.
Eine derartige Wertsteigerung innerhalb von drei Jahren sei - so die Antragsteller
- jedoch völlig unrealistisch.
Zuzugeben ist den Antragstellern zwar, dass eineVerdreifachung des
Unternehmenswertes innerhalb von knappvier Jahren ungewöhnlich ist und eine
nähere Untersuchung rechtfertigt. Diese hat die Sachverständige jedoch bereits in
der ersten Instanz durchgeführt und dabei zutreffend auf die unterschiedlichen
Bewertungszeitpunkte sowie die hierbei unterschiedlichen Ausgangsbedingungen
für die jeweiligen Unternehmenswertschätzungen hingewiesen. Während die
Gutachten. der
I sowie
sich
auf einen Bewertungsstichtag zum 2. September 2014 beziehen, liegt der im
Beschwerdeverfahren angegriffenen Bewertung des Landgerichts der
Bewertungsstichtag 24. März 2011 zugrunde. Nach dem letztgenannten Stichtag
sind eine Reihe wertsteigernder Entwicklungen bei der Gesellschaft eingetreten,
21

- 21 -
die zum. Zeitpunkt des Stichtags am 24. März 2011 noch nicht absehbar waren. Zu
nennen ist dabei vornehmlich der unerwartete Zuschlag für den Auftrag der,
welcher der grösste Einzelauftrag in der Geschichte der P & I AG
war und in den Folgejahren zu einer positiven Ergebnisentwicklung führte. Ferner
tätigte die P & I AG in den Jahren 2010/2011 bis 2013/2014 verschiedene
Akquisitionen, die auch mit entsprechenden Umsatzsteigerungen verbunden .
waren. Schliesslich erfolgten Produktneuentiticklungen, die ebenfalls am 24. März
2011 noch nicht absehbar waren und zu einer nicht unerheblichen Wertsteigerung
beitrugen. ZU nennen sind z.B. die Projekte P & I LOGA3 (Datenzugriff mittelS
mobiler Endgeräte) und P & I BIG DATA (Wissenspool). Beide Innovationen
beinhalteten nach der nachvollziehbaren Auffassung der gerichtlich bestellten
Sachverständigen namhafte Wachstumspotentiale, die in der Bewertung zum 21.
März 2011aufgrund des Stichtägsprinzips zwingend unberücksichtigt bleiben
. mussten, die spätere Bewertung zürn 2. September 2014 hingegen nachhaltig
.

positiv beeinflussten.
Diese EinschätZung der Sachverständigen ist überzeugend und findet im Übrigen
auch ihre Bestätigung in der Marktentwicklung. Denn nicht nur der im Rahmen
verschiedener Ertragswertgutachten ermittelte anteilige Unternehmenswert der P
& I AG ist in den circa 3 1 /2 Jahren vom 21. März 2011 bis zum 2. September 2014
erheblich gestiegen. Auch der Börsenkurs der Gesellschaft hat eine ähnliche
Steigerung erfahren. So lag der stichtagsbezogene Aktienkurs der P & I AG Aktie
zum 24. März 2011 bei 27,84 e Zum 2.. September 2014 lag er hingegen bei
73,95 Euro (BI: 1569 d. A.). DieBetrachtung gewidhteterDreimonatskurse zeigt eine
vergleichbare EntwicIdung (61.1546 d. A.).
Vor diesein Hintergrund gibt die sich in den unterschiedlichen Gutachten
widerspiegelnde erhebliche Wertsteigerung keinen Anlass zu Zweifeln, sondern ist
gerade im Gegenteil uninittelbar nachvollziehbar. Entsprechend ist auch die
durchaus signifikante Abweichung der Plan- von den Ist- Zahlen kein Anlass, an
der von der Sachverständigen bestätigten Plausibilität der Planung zu zweifeln,
wobei die von den Antragstellern zu 68) ff. vorgelegte Company Presentation vom
22

- 22 -
Juli 2013 folglich ebenso wenig geeignet ist, die Situation der Gesellschaft zum
Bewertungsstichtag angemessen zu erfassen.
(4) Fehl geht der weitere Einwand der Antragsteller, die Fehlerhaftigkeit der von
der Sachverständigen gebilligten Planung ergebe sich bereits aus der
signifikanten Abweichung von etwa 3 % des Ist-Ergebnisses des ersten
Planjahres, nämlich des Geschäftsjahres 2010/2011 gegentiber dem für dieses
Jahr geplanten Wert. Diese Abweichung sei deshalb nicht akzeptabel, weil zum
Bewertungsstichtag das Geschäftsjahr praktisch abgelaufen sei.
Während der Ansatz zutreffend ist; wonach bei einem Bewertungsstichtig, der-
wie vorliegend - in das Ende eines Geschäftsjahres fällt, Abweichungen zwischen
den Plan- und den Ist-Zahlen des ersten Planjahres besonderä kritisch zu
würdigen sind, ziehen die Antragsteller hingegen nicht hinreichend in die
Betrachtung ein, worauf die Abweichungen beruhen. Dies sind, wie sich aus der
von der AntragSgegnerin im BeschWerdeverfahren vorgelegten Übersicht ergibt,
vornehmlich der Posten ,Sonstige Umsatzerlöse" mit einer Abweichung von 11 %
und die Posten "Sonstiges betriebliches Ergebnis & ausserordentliches Ergebnis"
.
mit einer Abweichung von 24 % (BL 1996). Hierbei handeltes sich um Posten, die
schwer planbar sind und bei denen sich innerhalb kurzer Zeit erhebliche,
unvorhergesehene Abweichungeil'ergeben können, wie dies für einen Teil der im
Anschluss näher zu behandelnden Rechts- und Beratungskosten in dem Zeitraum
vom 21. März bis zum 31, März 2011 auch der Fall war. Da im Übrigen die
Planung für das Geschäftsjahr 2010/2011 nur geringe bis überhaupt keine
Abweichungen von den später erzielten Ist-Ergebnissen aufweist, vermag die
Rüge der Antragsteller insgesamt nicht zu überzeugen.
(5) Ohne Erfolg rügen die Antragsteller die Planung der Rechts- und
Beratungskosten des ersten Planjahres 2010/2011. Insbesondere der geforderte
Ansatz, die Kosten nur in der Vorjahreshöhe anzusetzen, geht fehl. Denn bei den
als unzutreffend gerügten RechtsberatungskoSten handelt es sich gemäss den
Ausführungen der Sachverätähdigen vornehmlich um Beratungskosten, die im
Zusammenhang mit Unstimmigkeiten zwischen ehemaligen
23

- 23 -
Aufsichtsratsmitgliedern und den Aktionärsgruppen entstanden und durch den
Einstieg der veranlasst waren. Diese Kosten waren zum
Bewertungszeitpunkt teilweise bereits angefallen oder absehbar und entsprechend
in der Planung für das hoch laufende Geschäftsjahr zu berücksichtigen. Denn
anders als bei der Vergangenheitsbetrachtung wird für die Detailplanungsphase
nicht ein normalisiertes oder ein bereinigtes Ergebnis, sondern das unter
Berücksichtigung von einmaligen Sondereffekten erwartete Ergebnis geplant.
Entsprechend sind die Kosten zu Recht vom Landgericht berüCksichtigt worden.
(6) Weiterhin ohne Erfolg wiederholt die Antragstellerin zu 26) ihre bereits
erstinstanzlich vorgetragene Rüge uhrealistiSch hoch geplanter Personalkosten.
Hiermit hat sich die Sachverständige auseinändergesetzt und überzeugend
ausgeführt, die erhöht geplanten Personalkosten seien auf eine hohe Auslastung:
- im ConSultingbereich verbunden miteiner erheblichen Anspannung bei den.
jeweiligen Mitarbeitern zurückzuführen gewesen. Entsprechend habe der Vorstand
. hier durch PersonalneueinsteIlungen Entlastung schaffen wollen, wobei ein
geplanter Lohnanstieg um 3 % zusätzlich zu berücksichtigen gewesen sei. Dies ist
nicht nur plausibel, sondern darüber hinaus dureh die Vorlage entsprechender
Unterlagen hinreichend dokumentiert (vgl. BL 2024 ff. d. A.).
Dass es kurz nach dem Bewertungsstichtag zu einer Änderung des
Vertriebskonzepts und damitverbunden zu einer Reduktion des ursprünglich
geplanten erhöhten Personalbedarfs kam, war nach den überzeugenden
Ausführungen der Sachverständigen vom Vorstand zum Bewertungsstichtag noch
nicht absehbar, da die Änderung im April/Mai 2011 erfolgte und zusammen mit
dem Mehrheitsaktionär implementiert wurde.
Soweit die Antragstellerin zu 26) unter Berufung auf ältere Geschäftsberichte die
Ansicht vertritt, es habe Oberhaupt keine Neuordnung der Vertriebsorganisation
gegeben, differenziert sie nicht hinreichend. Während in den erwähnten
Geschäftsberichten von einer kundenorientierten Organisationsstruktur mit
regionaler Ausrichtung die Rede ist (vgl. BI. 1433), änderte sich aufgrund der
24

-24-.
Neuordnung die regionale Zuordnung dahingehend, dass erstmals in jeder Region
einem Vertriebsmitarbeiter jeweils drei bis vier Berater zugeteilt wurden.
(7) Nicht zu überzeugen vermag ferner der Einwand der Antragsteller, die
Reputationseinbussen seien zu Unrecht langfristig angesetzt worden. Zwar wurden
sowohl von der Gutachterin als auch ihr folgend vom Landgericht die
Auftragsakquisitionen und Neukundengewinnung im Herbst 2010 und Anfang
2011 aufgrund erheblicher Turbulenzen im Zuge des Einstiegs der Gruppe
und den damit einhergehenden auch internen Streitigkeiten insbesondere
innerhalb des Aufsichtsrats als schwierig eingeschätzt (vgl. BI. 1546 d. A.).
Zugleich wurde eine damit verbundene erhöhte Planungsunsicherheit konstatiert.
Das von den Beschwerdeführern gerügte ungebremste Fortschreiben des Effekts
negativer Reputation bis in die ewige Rente hinein erfolgte hingegen nicht, wie der
Anstieg der geplanten Umsatzerlöse von 67.985 -TEUR im Geschäftsjahr
2010/2011 auf 72.740 TEUR im Jahr 2012/2013 hinreiChend deutlich zum
Ausdruck bringt. Gegenteiliges lässt sich weder dei: Stellungnahrne der
Sachverständigen (vgl. BI. 1546 d. A.) noch den Ausführungen des Landgerichts
im angefochtenen Beschluss (vgl. BI. 1709 f. d. A.) entnehmen.
1 3
) Während = wie dargestellt ;- die Sachverständige die für die
Detailplanungsphase geplanten Erträge für plausibel und nicht korrekturbedürftig
eingeschätzt hat, ist sie - und ihr taljend das Landgericht von einem gegenüber
dem Vertragsbericht erhöhten Wert für die ewige Rente ausgegangen. So hat sie
für den Zeitraum der ewigen Rente ein zu diskontierendes Ergebnis von 10,742,9
TEUR ihrer Berechnung zugrunde gelegt, wohingegen im Vertragsbericht nur von
9.805,2 TEUR ausgegangen wird. Ob die Ausführungen der Sachverständigen
ausreichend sind, um von einer fehlenden Plausibilität der von der P & 1 AG
geplanten Erträge für die ewige Rente ausgehen zu können, mag zweifelhaft sein.
Hierauf kömmt es aber im Ergebnis nicht an, da sich trotz dieser Korrektur die
Abfindung als angemessen erweist und die Frage zudem-wie noch näher
darzulägen sein wird - keine Auswirkung auf die Entscheidung betreffend den
Ausgleich nach § 305 AktG zeitigt.
25

- 25 -
(1) Soweit es das nachhaltige Ergebnis angelangt, hat die Sachverständige
dessen Höhe selbständig entwickelt und ist dabei zu einem gägenüber dem
Vertragsbericht etwas höheren Wert gelangt. Dabei hat sie wie die
Antragsgegnerin im Vertragsbehäht zunächst die Umsatzerlöse des letzten Jahres
der Detailplanung herangezogen und diese Zahl für die Jahre der ewigen Rente
entsprechend des angenommenen Wachstums um 1 % erhöht Dieser Ansatz
führt zu Umsatzerlösen in der ewigen Rente in Höhe Von 76.666 TEUR (vgl.
Vertragsbericht S. 34). Ausgehend von diesen Umsatzerlösen hat' ie
Antragsgegnerin ein EBIT in Höhe von 18.227 TEUR abgeleitet, in die
Abschreibungen unteranderem auf Kündenstämme und Geschäftswerte in Höhe
von 593 TEUR eingeflossen sind. Hieraus folgt sodann eine EBITDA Marge von
24,5 % (= (18.227 + 593)/76.666).
Diese EBITDA Marge hat die Sachverständige für zu niedrig erachtet. Sie geht bei
ihi -er Berechnung stattdessen von einer EBITDA Marge von 28 % aus und
begründet dies mit den Werten der Vergangenheit der Gesellschaft sowie einer
Analyse der prognostizierten EBITDA Margen der von ihr ausgewählten Peer
Group Unternehmen (Gutachten S. 53). Zudem unterstellt sie aufgrund der
höheren Umsatzerlöse nachhaltige Investitionen in Höhe von 1.500 TEUR und
ermittelt daraus ein EBIT der Gesellschaft von 19.966 TEUR (= 76.666 * 6,28 -
1.500).
(2) Obgleich der vorstehend skizzierte Ansatz der Sachverständigen und ihr
folgend des Landgerichts, der von der Antragsgegnerin in zweiter Instanz nicht
weiter angegriffen wird, in Anbetracht des Planungsermessens der Gesellschaft
nicht frei von Zweifeln ist, legt auch der Senat die korrigierten Werte seiner
Schätzung zugrunde, da - wie noch darzulegen sein wird - die. geringfügige
Korrektur keinen Einfluss auf die zu treffende Entscheidung zeitigt.
Der gegen den ermittelten Wert eines zu diskontierenden Ergebnisses in der
ewigen Rente von 10.742,9 TEUR geäusserte Einwand der Antragsteller bleibt
hingegen der Erfolg versagt. So vermag das Argument, es seien zu Unrecht
Abschreibungen auf nachhaltig geplante Akquisitionen ergebnismindernd
7 26

- 26 -
berücksichtigt worden, obwohl gerade Reinvestitionen in der ewigen Rente nicht
geplant seien, bereits im Ansatz aufgrund der Herleitung des Wertes durch die
Sachverständige nicht zu verfangen.
Denn die Sachverständige hat bei der Ermittlung des zu kapitalisierenden
Ergebnisses in der ewigen Rente entscheidend darauf abstellt, dass die
Gesellschaft nachhaltig eine EBITDA Marge erzielen werde, die im Durchschnitt
derjenigen der Peer Group Unternehmen entspricht. Herangezogen hat sie dabei
die Margen der Vergangenheit, d.h in diesen Margen sind Abschreibungen auf.
Anlagevermögen, Kundenstämme und Geschäftswerte enthalten, Damit de
Ansatz einer vergleichbaren durchschnittlichen EBITDA Marge der Gesellschaft in
der ewigen Rente sinnvoll ist, müssen dann konsequenter Weise auch bei der
Gesellschaft derartige Reinvestitionen unterstellen werden. Andernfalls würden
nämlich aufgrund des Wegfalls von Reinvestitionen in der ewigen Rente weitaus
höhere EBIT Margen der Gesellschaft im Vergleich zu den EBIT Margen der
übrigen Untemehrhen der Peer Group unterstellt werden, was sich hingegen nicht
begründen liesse und ganz im Gegensatz zu dem Ansatz der Sachverständigen
stünde..
bbb) Die vorgenannten Erträge sind mit dem Kapitalisierungszins auf den
BewertungsstiChtag zu diskontieren. Dabei setzt sich der Kapitalisierungszins
zusammen aus dem Basiszins, einem Risikozuschlag und für die Zeit der
ewigen Rente - einem WachstumsabsChlag.
a) In geringfügiger Abweichung von der angefochtenen Entscheidung hält der
Senat einen Basiszins von 3,66 % vor Steuern und von 2,70 % nach Steuern bei
Berücksichtigung eines Steuersatzes von 26,36 % (vgl. zu dessen Höhe zuletzt.
OLG München AG 2015, 508) für zutreffend.
Der Basiszins bildet die Verzinsung einer quasi risikolosen, zum Bewertungsobjekt
laufzeitäquivalenten Alternativanlage ab. Da im Regelfall eine
Unternehmensbewertung eine unendliche Lebensdauer des Bewertungsobjekts
27

- 27 -
unterstellt, muss der Basiszins ebenfalls die Rendite einer risikolosen
Alternativanlage mit unendlicher Laufzeit abbilden.
Dabei hat das Landgericht zu Recht die hierzu gewählte Vorgehensweise der
gerichtlich bestellten Sachverständigen, den Basiszins anhand der
Zinsstrukturkurve des Bewertungsstichtages bzw. eines Durchschnitts der
unmittelbar davor liegenden neunzig Tage zu ermitteln, nicht beanstandet. Der
Ansatz entspricht der ständigen Rechtsprechung des Senats (vgl. zuletzt
Beschluss vorn 29. Januar 2015 21 W 26/13, Juris).
Ebenso vertretbar ist: es, den aus der Zinsstrukturkuive ermittelten Zero-Bond-
Zinssatz für eine Restlaufzeit von dreissig Jahren als nachhaltigen Schätzer für
Zinssätze längerer Laufzeiten anzusetzen:Entsprechend ist der auf diesen
Grundlagen von der. Sachverständigen ermittelte Wert für den Basiszins in Höhe
von 3,66 % nicht zu beanstanden.
Keinen -Bestand kann allerdings die vorn Landgericht, sodann vorgenommene
Rundung des Basiszinssatzes zu Lasten der Antragsteller von 3,66 % auf 3,75 %
haben. Insoweit entspricht es entgegen der Auffassung des Landgerichts gerade
nicht der ständigen Rechtsprechung des Senats, eine Rundung auch zulasten der
Minderheitsaktionäre auf den nächsten % Prozentschritt vorzunehmen. Die vom
-
Landgericht als Beleg für seine Ansicht angeführten Entscheidungen des Senats
sehen sämtlich eine Rundung zugunsten der Minderheitsaktionäre vor.
Demgegenüber hat der Senat und zuvör bereits der 5. Zivilsenat des
OberlPridesgerichts Frankfurt am Main mehrfach entschieden, dass eine merkliche
Rundung zulasten der Minderheitsaktionäre nicht gerechtfertigt ist (vgl. Senat,
. Beschluss vorn 18. Dezember 2014 - 21 W 34/12, Juris Rn 73; Beschluss vom 24.
November 2011 - 21 W 7/11, Juris Rn 112; OLG Frankfurt, Beschluss vom 17.
Juni 2010 5 W 39/09 -, Juris Rdn. 34 ff.). Eine solche Aufrundung ist nicht
geboten und entbehrt zugleich einer zwingenden Rechtfertigung. Allein der
Umstand, dass der Fachausschusses für Untemehmersbewertung (FAUB) eine
solche Rundung empfiehlt (vgl. WP Handb 2008 Abschnitt A Rn 291; FN-IDW
.
2005, 555 ff.) und dies in der Literatur ohne nähere Begründung als sinnvolle
28

-28-.
Vereinfachung (vgl. Jonas etali FB 2005, 647, 653) bezeichnet wird, vermag die
darin begründete Abweichung von dem ermittelten exakten Wert nicht zu
begründen. Insbesondere ist nicht erkennbar, dass die Rechnung mit einem Zins
von 3,75 % weniger aufwändig oder schwieriger nachvollziehbar wäre, als eine
Rechnung mit einem auf zwei Stellen nach dem Komma zutreffend ausgewiesener
Zins in Höhe von 3,66 %. Dies hindert die Gesellschaft zwar nicht, aus anderen
Erwägungen heraus bei der Ermittlung des Ertragswertes eine Rundung
zugunsten der Minderheitsaktionäre vorzunehmen. Eine bewusste Heranziehung
eines unzutreffenden bzw. nur ungefähr zutreffenden Wertes kann aber - sofern
sich hieraus merkliche Auswirkungen auf die zugesprochene Abfindung ergeben -
eine Angemessenheit des Vorgehens -nicht begründen (a.A. OLG Karlsruhe,
Beschluss vom 1. April 2015.-12a W 7/15, Juris Rn 80; OLG Düsseldorf,
"Beschluss vorn 4. Juli 2012 -1-26 W 8/10, Juris Rn 42). Gleichwohl ist eine
Zulassung der Rechtsbeschwerde mit Blick auf die Rundung-des Basiszinses nicht
veranlasst, da sie auf die vom Senat zu treffende Entscheidung keine Auswirkung
zeitigt.
ss) Nicht zu beanstanden ist ferner der vorn Landgericht auf der Grundlage der
Ausführungen der gerichtlich bestellten Sachverständigen angenommene Wert
eines Risikozuschlags in Höhe von etwa 4 %.
Die Basiszinssatz ist um einen nach § 287 Abs. 2 ZPO zu schätzenden
Risikozuschlag zu erhöhen, da bei der Investition in ein Unternehmen im
Gegensatz zur Anlege in öffentliche Anleihen die Risiken der unternehmerischen
Tätigkeit zu berücksichtigen sind (vgl: OLG Stuttgart, Beschluss vorn 17. März
2010 - 20 W woes Juris Rdn. 159 f.). Diese Schätzung erfolgt auf der nicht zu
beanstandenden (vgl...OLG Düsseldorf, WM 2009, 2220, 2226) - theoretischen
Basis des Capital Asset Pricing Modell (CAPM). Hiernach wird die aus der
langjährigen Differenz zwischen der Rendite von Aktien und (quasi) risikofreien
öffentlichen Anleihen ermittelte durchschnittliche Risikoprämie (Marktrisikoprämie),
mit einem das unternehmensspezifische.Risiko abbildenden Faktor (Betafaktor)
multipliziert (vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom 17. Mär2 2010 - 20 W 9/08 Juris
Rdn. 158).
29

- 29 -
Die Antragsgegnerin hat eine Marktrisikoprämie nach Steuern in. Höhe von 5 %
zugrunde-gelegt und ist bei einem unterstellten Betafaktor von 0,8 zu einem
Risikozuschlag von 4 % gelangt (Vertragsbericht S. 27 f. d. A;). Demgegenüber
hat -
die Sachverständige eine Marktrisikoprämie nach Steuern von 4,5 % und
einen Betafaktor von 0,9 für zutreffend erachtet, woraus sie einen Risikozuschlag
in Höhe von 4,05 % ermittelt hat
Auf der Grundlage der Ausführungen der Sachverständigen hat das Landgericht
den im Vertragsbericht herangezogenen Risikozuschlag für vertretbar erachtet
und ihn der eigenen Schätzung zugrunde gelegt. Den, hiergegen im
Beschwerdeverfahren vorgebrachten Einwänden bleibt der Erfolg versagt, wobei
aufgrund der Irrelevanz für die ermittelte Abfindung dahingestellt bleiben kann, ob
die-konkreten von der gerichtlich bestellten Sachverständigen ermittelten Werte
heranzuziehen sind oder ob - da sich die Werte des Vertragsberichts im Ergebnis
als vertretbar erweisen (vgl. hierzu Senat, Beschluss vom 24. November 2011 --
. 21 W 7/11, Juris) -von der seitens der Sachverständigen vorgenommenen
geringfügigen Modifikation abzusehen ist und stattdessen die Werte der -
Antragsgegnerin zu übernehmen sind.
(1) Die Marktrisikoprämie nach Steuern ist von der Sachverständigen mit 4,5 %
nach Steuern veranschlagt worden. Der Wert deckt sich mit den Empfehlungen
des Fachausschusses für Unternehmensbewertung (FAUB) für den hier
massgeblichen Bevvertungsstichtag, wonach die PräMlen zwischen 4 % und 5Y/0
liegen sollten (vgl. Hachmeister/Wiese; WPg 2009, 54, 62;
Wagner/Sauer/Willershäusen, WPg 2008, 741) und er hat für ähnliche
Bewertungsstichtage die Billigung der Rechtsprechung einschliesslich derjenigen
des Senats -gefunden (vgl. 43 Senat, Beschluss vom 29. Januar 2005 - 21 W
26/13 Juris; Beschluss vom 17. Dezember 2012 - 21 W 39/11, Juris Rn 69 ff.
jeweils mwNachw).
Soweit die Antragsteller im Beschwerdeverfahren hiergegen Einwände erheben,
vermögen diese nicht zu überzeugen. Sie berücksichtigen nicht hinreichend, dass
30

-30 -
eine allgemein.anerkannte Höhe der Marktrisikoprämie sich bislang nicht
herausgebildet hat und aufgrund der uneinheitlichen, wissenschaftlichen
Vorgehensweise die Prämie nur.
im Wege der Schätzung nach § 287 Abs. 2 ZPO
zu ermitteln ist. Dabei ist es im Regelfall angemessen, einer Empfehlung des
Fachausschusses für Unternehmensbewertung zu folgen und die
Marktrisikoprämie innerhalb des dort vorgeschlagenen Bereichs festzusetzen. Das
entspricht zugleich gängigen Annahmen der Bewertungspraxis (vgl. etwa
Simon/Leverkus in Simon, SpruchG, Anh § 11 Rn. 128).
Dies gilt auch vor dem Hintergrund des im Beschwerdeverfahren erneut
angebrachten Hinweises auf ein Sachverständigengutachten von Grossfeld, das zu
einer niedrigeren Marktrisikoprämie von 3,25 % gelängt ist. Mit diesem Aspekt hat
sich die Sachverständige ausführlich auseinandergesetzt und hierzu vornehmlich
ausgeführt, dass die Studie von Grossfeld einen anderen Bewertungsstichtag zum
Gegenstand hatte, die die AuSwirkungen der Finanzkrise noch nicht
berücksichtigte, und dass sich auch nach Grossfeld lediglich eine Bandbreite
denkbarer Marktrisikoprämien feststellen lässt, wobei die hier geWählte Prämie
innerhalb,dieser von Grossfeld vom Grundsatz her akzeptierten Bandbreite liegt.
So:basiert nach-der Einschätzung der Sachverständigen die_vonGrossfeld für
zutreffenderachtete Marktrisikoprämie insbesondere auf einerlängeren
Haltedauer, ohne dass sich die durchschnittliche Haltedauer eindeutig bestimnien
lässt.
Nicht zuletzt der letztgenannte Aspekt zeigt, dass die Marktrisikoprämie sich nicht
zweifelsfrei festlegen lässt. Dann aber ist es nicht unangemessen, der gängigen
Bewertungspraxis zu folgen.
(2) Den Betafaktor hat die Sachverständige und ihr folgend das Landgericht
anhand einer Gruppe von sieben Vergleichsunternehmen unter Rückgriff auf einen
Zwei - und einen Fünfjahreszeitraum mit wöchentlichen Beobachtungsintervallen
mittels Regression gegen den breitesten Märktindex des jeweiligen
Herkunftslandes ermittelt. Hieraus hat sie unter Berücksichtigung, dass die.
31

- 31 -
Gesellschaft unverschuldet ist (vgl. Vertragsbericht S. 40), einen (Raw-) Betafaktor
von 0,9 abgeleitet.
Soweit die Antragsteller hiergegen einwenden, es hätte der eigene Betafaktor der
Gesellschaft verwendet werden müssen, vermag dieser Einwand nicht zu
überzeugen. Zutreffend ist zwar, dass nach der Rechtsprechung des Senats in der
Regel der eigene Betafaktor der Gesellschaft zur Anwendung gelangen sollte.
Dies ist aber nur dann gerechtfertigt, wenn der eigene Betafaktor der Gesellschaft
aussagekräftig ist. Gerade vorliegend fehlt es an einer hinreichenden
Aüssagekraft, wie die Sachverständige nachvollziehbar unter Auswertung der
Liquiditätskennzahlen des Marktes-für Aktien der P & l AG ausgeführt hat. So ist
die Sachverständige wie bereits zuvor die Vertragsprüferin zu der
nachvollziehbaren sachverständigen Wertung gelangt, dass bei einer Xetra
Liquiditäteklasse von 2 (Vertragsbericht 5.'29), einem Did-Ask-Spread von 2,37 %,
einem durchschnittlichen Handelsvolumen von 6.283 Aktien und einem
durchschnittlichen Handelsumsatz von 113.244 Euro der Markt als nicht ausreichend
liquide anzusehen ist, zumal in dem beobachteten Zeitraum mehrere.Kurssprünge
von deutlich über 5 % zu verzeichnen geitesen wareri. Vor diesem Hintergrund
hat das Landgericht zu Recht keine Veranlassung gesehen, an der
sachverständigen Einschätzung zu zweifeln, zumal anerkannt ist, dass bislang.
.
wissenschaftlich nicht eindeutig geklärt ist, welche Werte die einzelnen
Liquiditätsmasse aufweisen müssen, um von einem für die Bestimmung des -
unternehmenseigenen Risikos hinreichehd aussagekräftigen Börsenkurs
ausgehen zu können (vgl: Dörschel/Franken/Schulte, Der Kapitalisierungszins in
der Unternehmensbewertung, S. 143).
Soweit der gemeinsame Vertreter in diesem Zusammenhang darauf hinweist, die
Aktionäre hätten in dem Beobachtungszeitraum ihre Aktien verkaufen können,
kommt eS hierauf für die Aussagekraft des Kurses für die Bestimmung des
Betafaktors der Gesellschaft nicht an: Die Möglichkeit, die Aktien zu einem
bestimmten Kurs veräussern zu können, ist nur bedeutsam für die Beantwortung
der Frage, ob der Börsenkurs als Untergrenze für die angemessene Abfindung
heranzuziehen ist (vgl. Senat Beschluss vom 28. März 2014 - 21 W 15/11, Juris
32

32 -
Rn 2018 ff.). Sie vermag aber nicht zu gewährleisten, dass die beobachtbaren
Kursschwankungen der Vergangenheit das systematische Risiko der Gesellschaft
adäquat abbilden. Als Untergrenze für die angemessene Abfindung hat der
gewichtete durchschnittliche Drei-Monats-Kurs der P & I AG Aktie zum
Bewertungsstichtag Beachtung gefunden.
Soweit sodann von Antragstellerseite auf die mehrheitliche Beherrschung der
Gesellschaft hingewiesen wird, ist die Relevanz für den Betafaktor nicht
nachvollziehbar, zumal der Unternehmensvertrag bei der Analyse.unberücksichtigt
zu bleiben hat.
Auch der weitere Hinweis der Antragsteller auf ein Branchenbeta von 0,8
erschliesst sich nicht, da der anhand der Peer GrOup ermittelte Betafaktor nur ganz
geringfügig oberhalb des-Branchenbetas liegt und, mithin in diesem eine
Bestätigung findet.
1() Ferner gibt der bereits im Vertragsbericht unterstellte Wachstumsabschlag in
Höhe von 1 % dem Senat keine Veranlassung zu einer Korrektur. Der Senat folgt
insoweitldär Einschätzung des Landgerichts, das in Übereinstimmung mit der
gerichtlich bestellten Sachverständigen einen Wachstumsabschlag von 1 % für
angemessen erachtet hat.
Zur Begründung ist-ausgehend von einer nachhaltigen Inflationsrate von unter
oder nahe 2 % - im Vertragsbericht und von .der Sachverständigen bestätigt .
vornehmlich auf das voraussichtlich eher geringe Wachstum des Human Capital
Management Marktes, der für den Erfolg der Gesellschaft massgeblich ist,
. abgestellt worden. Im Hinblick auf die für die Zukunft zu erwartende Sättigung des
Marktes werde ein intensiver Verdrängungswettbewerb stattfinden, der die .
Überwälzung von inflationsbedingten Kostensteigerungen nur sehr eingeschränkt
ermöglichen werde. Diese EinSchätzung ist plausibel und daher nicht zu
beanstanden.
- 33

- 33 -
Soweit die Beschwerdeführer hiergegen einwenden, der Wachstumsabschlag sei
zu niedrig, da er unterhalb der erwarteten Inflationsrate liege, was zu einem nicht
nachvollziehbaren Schrumpfen der Gesellschaft führe, ist hierauf bereits.die
Sachverständige in erster Inätanz detailliert eingegangen. So hat die
Sachverständige überzeugend dargelegt, dass die erwartete Inflationsrate nur.
einen ersten Anhaltspunkt für die Schätzung des Wachstumsabschlags darstelle.
Vielmehr hänge die Entwicklung der Unternehmensgewinne in der
.
ewigen Rente
insbesondere von der Markt- und Konkurrenzsituation sowie der internen
Kostenentwicklund des zu bewertenden Unternehmens ab. Diese sei aber geprägt
von dem zukünftig zu erwartenden Verdrängungswettbewerb. Zudem hat der
Senat in zahlreichen Entscheidungen zu dem Argument Stellung bezögen, so
dass auf die dortigen Ausführungen verwiesen werden kann (vgl. Senat,
Beschluss vom 30. August 2012 - 21 W 14/11, Juris Rn 109 mwNachw; vgl. auch
OLG Stuttgart; Beschluss vom 17. Juli 2014 - 20 W 3/12, Juris-Rn 141; OLG
Karlsruhe, Beschluss vom 23. Juli 2015 -12a VV .4/15 Rn 75).
Auch der weitere Einwand der Antragsteller, neuere Studien Würden belegen,
dass das durchschnittliche Wachstum deutscher Unternehmen circa 3 % betrage,
vermag nicht zu überzeugen. So weist die Antragsgegnerin nicht zu Unrecht auf
gegenteilige Untersuchungen hin, wonach das realisierte Gewirrnwachstum der
Unternehnien nur bei 45 % bis 50 % der Inflationsrate liege (vgl.
VVidmann/SchietI/Jeromin, FB 2003, 809; Wagner/Jonas/Ballwieser/Tschöpel,
WPg 2006, 1020). Hinzu komint, dass das beobachtete Wachstum von
Unternehrriensgewinnen externes Wachstum berücksichtigt, auf das es im
Rahmen des Konzepts der ewigen Rente hingegen nicht ankommt. Schliesslich ist
nicht ein durchschnittliches Wachstum über alle Unternehmen, sondern das
erwartete Wachstum des zu bewertenden Unternehmens massgeblich. Dessen
Wachstum haben nicht nur die von der Antragsgegnerin beauftragte
Wirtschaftsprüfungägesellschaft, sondern auch die sachverständige Prüferin und
die gerichtlich beätellte Sachverständige einvernehmlich mit 1 %veranschlagt.
Der weitere Einwand, der geringe Wachstumsabschlag stehe in Widerspruch zu
den in der Vergangenheit beobachteten Wachstumsraten der Gesellschaft mit
34

- 34 -
Blick auf deren EBIT, ist ebenfalls nicht überzeugend. Hierbei wird zunächst nicht
hinreichend berücksichtigt, dass die höheren Wachstumsraten der P & I AG in der
Vergangenheit zum Teil auf ein externes Wachstum durch bedeutsame
Akquisitionen zurückzuführen ist solche Akquisitionen in der ewigen Rente aber
annahmegemäss keine Berücksichtigung finden. Hinzu kommt, dass gerade
aufgrund der zum Bewertungsstichtag nachvollziehbar erwarteten Sättigung des
wesentlichen Absatzmarktes der P & I AG den überzeugenden Ausführungen der
Sachverständigen zufolge die hohen Wachstumsraten der Vergangenheit sich
nicht fortsetzen lassen. Das gilt insbesondere für eine unveränderte Fortsetzung
bis in alle Ewigkeit, wie sie der Ermittlung des Wachstumsabschlags zugrunde
liegt. -Soweit-in diesem Zusammenhang einige Antragsteller die Behauptung
aufstellen, die Gesellschaft habe sich ab den Jahren 2014/2015 noch nicht in
einem eingeschwungenen Zustand befunden, gibt diese nicht weiter begründete
Behauptung keinen Anlass, an den gegenteiligen Feststellungen der gerichtlich
bestellten Sachverständigen zu zweifeln.
6) Zusammenfassend lässt sich der vom Senat zur Schätzung des
Unternehmenswertes herangezogene Kapitalisierungszins in folgender Tabelle
darstellen:
.
201012011 1 201412012 I 20121201 - 31 2013/20141ir wige Rente
KapItallsterungsfaktor - -
J
6,75%1
- 3,66%
- 7095t
- 6,75fr- 6,75%! . 6,75%1 5,759 - 11
3,66% . 3,66% - 3,66% 3,66%
2,70%i , 2,70%1 2,70%1 2,70%1
Bailszlns vSt
Bastszins »st
Risikozuschlag nSt -
.
4,05%! 4,05%1 - 4,95%1 4,05%1 4,0SO .
MarkItisikoprämle nSt - 4,50%1 4,50%1
-
450%1 - 4,50%1 - 4,50%1
Betatakter -
.
0,9
t
1
-1
0 ,91 -.
. --t-
0,91. 0,91 - . 091
WaShstumsabschiag
v
1
.
1
-
. 1 1
.
1 00%1
ccc) Sondervermögen hat das Landgericht auf der Grundlage des
Vertragsberichts und den Ausführungen der Sachverständigen zu Recht in Höhe
von 15.009 TEUR ih Form nicht beti iebsnotwendiger Liquidität angesetzt und
hiervon persönliche Steuern in Höhe von 25 % zzgl. SolidaritätszuSchlag in Höhe
von 5,5 % in Abzug gebracht.
35

- 35 -
Diese Vorgehensweise ist entgegen der Auffassung der Beschwerdeführer nicht
zu beanstanden. Sie entspricht der Rechtsprechung des Senats (vgl. Senat,
Beschluss vom 5. Dezember 2013 - 21 W 36/12, Juris; Beschluss vom 20.
Dezember 2011 - 21 W 8/11, Juris Rn 89). Soweit die Antragsteller aufdie-
angebliche Möglichkeit hinweisen, die auf die Sonderdividende entfallende
Steuerbelastung teilweise durch eine steuerfreie Kapitalrückzahlung zu
vermeiden, ist die Antragsgegnerin dieser theoretischen Möglichkeit unter Hinweis
auf die konkreten Verhältnisse der Gesellschaft entgegengetreten (vgl Bi. 2007 f.
d. A.), ohne dass die Anträgsteller hierauf efngehender erwidert hätten. Hinzu
kommt, dass die Minderheitsaktionäre keinen Anspruch auf eine steuerlich
möglichst günstige Ausschüttung der Sonderdividende haben, sondern nur die
Zurechnung des Wertes unter plausiblen Annahmen der. Ausschüttung fordern.
können. Dabei ist es nicht unplausibel, eine Ausschüttung als Sonderdividende mit
der entsprechenden Besteuerung zu unterstellen.
ddd) Die vorstehenden Erwägungen zum anteiligen Unternehmenswert lassen
sich anhand der nachfolgenden Tabelle nochmals verdeutlichen. Dabei orientiert
sich die nachstehende Übersicht an der Notation im Sachverständigengutachten.
Hierbei werden die Zahlen bis auf den Kapitalisierungszinssatz und_den
Barwertfaktor, die Aniahl der Aktien sowie die ermittelte Abfindungshöhe jeweils
in Tausend Euro angegeben.
36

-36-
1
201012011 201112012 2012/2013 201312014 'Ewige Rente
EBIT I 15029 16073 ' 16990 18047 1 19966 I
Flnanzergebnis
4
I
459 406 429 451 469 I
Ergebnis vor Unternehmenssteuern I 15488 - 16479 17419 18498
1
20435 I
Unternehmenssteuern ' 4926
.__
I 5540
i
5883 6499 1
_____
H
Ergebnis nach Steuern I 10562 11238 11879 12615 13936 ,
i
Wachstumsthesaurierung
1
91 - -
Werlbeitrag ansAusschüttung 761/70% 1 7921,5 8428,5 8909,3 9461,3- 1 9691,5__,1
Abgeltungssteuer 28,18% 2088,1 2221 8 2348,5 249W 1 2554,7 1
Wertbeitrag aus Thesaurierung 2640,5 2809,5 2969,8 3153,8 1 4153,5 i
Effektive Ertragssteuer auf Thesaurierung 13,18 % I 348,0 370,3 391,4 415 7 547,4 I
Zu kapitalisierendes Ergebnis ' _ 1 8125,9
.-.. .i
8646,0 9139,1 9705,4 10742,9 .
Barwertfaktor _ 1 1,0000 0,9368 0 8776 0,8222 i 14,3103 1
Barwert ' -
I
8125,9 8099,6 8020,6 7979 3 1.53733 6 I
Ertragswert zum 3L3.2011 . 1 185.959
Abzlnsung auf den 24;32011 -3 -236,2
Ertragswert zum 24.3.2011 1 185723 -
Sonderwerte nach Steuern zum 31.3,2011 1 11044,0
Abzlnsung auf den 24.3.2011 .. I- 14,0
1 T
I
Sonderwerte nach Steuern zum 24.3.2011 1 110300
.
1
- -r-
.
Unternehmenswert zum 24.3.2011 1 196753
-1
I
Anzahl Aktien .
-7---- 1
I 7.522.752
I
___I
. 1
-4--
I
Anteiliger Unternehmenswert 1 26,2
_j_
-
j
Der Ertragswert zum 31. März 2011 beläuft sich bei einer zugrunde gelegten
Ausschüttungsquote von 75 %. in den Detailplanungsjahren und von 70 % in der
ewigen Rente hiernach auf gerundet 185.959 TEUR.
In Abweichung-zur bisherigen Rechtsprechung des Senats, die allein der
Vereinfachung diente, wird dieser Wert unter Berücksichtigung einer unterjährigen
Verzinsung geometrisch auf den Bewertungsstichtag zum 24. März 2011
abgezinst (vgl. dazu Popp/Rdthhardt AG 2015, 857, 858), wobei die Abweichung
zu der bisher vom Senat vorgenommenen linearen Verzinsung im Ergebnis
unerheblich ist und ihr vornehmlich akademische Bedeutung beizumessen ist.
Zu.
dem dergestalt ermittelten Ertragswert zum Bewertungsstichtag kommt nicht

betriebsnotwendiges Vermögen in Form nichtbetriebsnotwendiger Liquidität
abzüglich persönlicher Steuern zum Bewertungsstichtag in einer Höhe von 11.030
TEUR. Dies führt zu einem Unternehmenswert in Höhe von 196.753 TEUR. Bei
7.522.752 nicht von der Gesellschaft gehaltenen Stückaktien folgt hieraus ein
anteiliger Wert von 26,2 Euro..
37

- 37 -
eee) Aspekte, die im Rahmen einer Gesamtsicht zu einer Korrektur des dergestalt
ermittelten Unternehmenswertes führen müssten, sind nichtersichtlich.
Insbesondere liegt der anteilige Unternehmenswert nur geringfügig über dem
gewichteten durchschnittlichen Börsenkurs drei Monate vor der erstmaligen
Bekanntgabe des Unternehmensvertrags von 24,76 Euro. Zugleich liegt der hier
ermittelte Unternehmenswert in Höhe von 196.753 TEUR innerhalb der
Brandbreite der seitens der. Sachverständigen analysierten Multiplikatorwerte,
sofern man auf alle Wert abstellt, und geringfügig unterhalb der Bandbreite, sofern
man lediglich die durchschnittlichen Unternehmenswerte betrachtet, die sich aus
dem Multiplikator Unternehmenswert im Verhältnis zum EBIT ergebeh (vgl.
Gutachten S. 70).
fff) Der vom Senat geschätzte anteilige Unternehmenswert liegt demzufolge bei
26,2 Euro, wohingegen die im Vertragsbericht zuerkannte Abfindung nur 25,1 Euro
beträgt. Gleichwohl hat das Landgericht zu Recht die zuerkannte Abfindung für
angemessen erachtet. Denn die sich ergebende Abweichung von 4,4 %
rechtfertigt keine gerichtliche Korrektur der zuerkannten Abfindung. So hat der
' Senat bereits entschieden und ausführlich begründet, dass Abweichungen, die
unterhalb von etwa 5 %liegen, in der Regel von den Minderheitsaktionären
hinzunehmen sind und insbesondere keiner besonderen Rechtfertigung bedürfen.
Sie sind unmittelbarer Ausfluss der Unsicherheit der Unternehmensbewertung und
vermögen eine Unangemessenheit der Kompensation, nur in seltenen
Ausnahmefällen zu begründen (vgl. Senat, Beschluss vom 26. Januar 2015 - 21
W 26/13, Juris Rn 82). Ein solcher Ausnahmefall ist vorliegend nicht erkennbar.
Soweit die Antragsteller dieses Vorgehen als nicht verfassungsgemäss rügen, ist
dieser Ansicht nicht zu folgen. Zwar sieht der Rechtsprechung des
Bundesverfassungsgerichts zufolge (vgl. I3VerfGE 14, 263/284; .100, 289/304 f.)
Art. 14 GG vor, dass die Abfindung des Minderheitsaktionärs dem vollen Wert
seiner Beteiligung entsprechen muss. Das ändert jedoch nichts daran, dass der
Wert der Beteiligung kein objektiv feststehender Wert ist, sondern erheblichen
Schwankungen im Zeitablauf unterliegt und zugleich abhängig von dem
Bewertungssubjekt ist. Entsprechend kann er nur unter Heranziehung von
Konventionen und vereinfachenden Anhahmen geschätzt werden. Gleichzeitig ist
38

- 38 -
diese Schätzung mit erheblichen Unsicherheiten behaftet. Entsprechend kann an
einem geringfügig abweichenden Wert keine gerichtliche Korrektur mit der
Begründung vorgenommen werden, die zuerkannte Abfindung entspreche nicht
dem vollen Wert der Beteiligung des Minderheitsaktionärs.
Dabei ist der Frage nach dem Absehen einer Korrektur der gewährten Abfindung
bei einer Abweichung von unter 5 % entgegen der Auffassung einiger
Antragsteller keine grundsätzliche Bedeutung beizumessen, weswegen eine
Zulassung der Rechtsbeschwerde nicht veranlasst ist. Vielmehr entspricht die vom
Senat vertretene Ansicht der weitgehend einhelligen Meinung in Rechtsprechung
und Literatur (vgl. Senat, Beschluss vom 5. Dezember 2013 - 21 W 36/12, Juris
Rn 138; OLG Frankfurt, Beschluss vom 3. September 2010 - 5 W 57/09, Juris Rn
181;
.
OLG Stuttgart, Beschluss vom 19. Januar 2011 - 20 W 3109; Juris Rn 255 ff.;
Simon/Leverkus in Simon, SpruchG, Anh §- 11 Rn 11; Pasch os, ZIP 2003, 1017,
1024).
b) Zu Recht hat das Landgericht darüber hinaus die Ausgleichszahlung auf 1,68 Euro
netto hinaus erhöht, weswegen die Beschwerden der Antraggteller auch insoweit
zurückzuweisen sind
aa) Neben einer Barabfindung sieht § 304 Abs. 1 AktG die Gewährung eines
festen Augleichs vor. Die Höhe des Ausgleiche hat das Landgericht, dem
Sachverständigen folgend, zu Recht aus einer Verrentung des
Unternehmenswertes entwickelt. Die am Börsenkurs orientierte Abfindung spielt
hingegen keine Rolle, da es um die Ermittlung des voraussichtlich
verteilungsfähigen Brutfogewihnantells je Aktie geht, der durch die Ertragskraft der
Gesellschaft, nicht aber durch den. Börsenkurs eines Aktienanteils bestimmt wird..
Dabei gebietet auch die Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts für die
Berechnung des Ausgleichs hicht die Heranziehung des Börsenkurses als
Untergrenze (vgl. BGHZ 166, 195 - zit nach Juris Rn 13; OLG Stuttgart,
Beschluss vom 17. Oktober 2010 20 W 7/1,1 - Juris Rn 481).
39

-39-.
bb) Ausgehend von vorstehenden Grundsätzen ist Ausgangspunkt der
Berechnung des zu gewährenden Ausgleichs daher der zuvor ermittelte
Unternehmenswert zum Bewertungsstichtag.in Höhe von 196.753 TEUR. Hierbei
stellt der Senat zwar regelmässig auf den technischen Bewertungsstichtag ab (vgl..
etwa Senat, Beschluss vorn 18. Dezember 2014 - 21 W 34/12; Juris). Gleichwohl
ist vorliegend in Einklang mit dem Landgericht der Unternehmenswert zum
tatsächlichen Bewertungsstichtag beraniuziehen. Denn der Ausgleich wurde
gemäss § 4.3. des Unternehmensvertrags etstmals für das Geschäftsjahr gewährt;
in dem der Vertrag durch die Eintragung in das HandelArpgister des Sitzes der P &
I AG wirksam wird. Die Eintragung war am 9. September 2011. erfolgt und damit
deutlich nach dem Ablauf des ersten Detailplanungsjahres vom 31. März 2010 bis
zum 31. März 2011. Atifgrund der dem Unternehmensvertrag zustimmenden
Hauptversammlung gegen Ende des ersten DetailPlanungsjahres bestand
vorliegend keine Gefahr für eine- Doppelzählung im Fall des Abstellens auf-den
echten Bewertungsstichtag, weswegen von einer Heranziehung, des technischen
BeWertungsstichtags zur Berechnung des Ausgleichs abzusehen war (vgl: zu-.
einer ähnlichen Konstellation Senat, Besähluss vom 28. März 2014 = 21 W15/11,
Juris Rn 233 ff.).
Der Unternehmenswert ist-mit einem Verrentungszins,satz zu multiplizieren. Bei
der Bestimmung der Höhe des Verrentungszinssatzes hat sich das Landgericht in
Anlehnung an die Sachverständige an dem Mittelwert zwischen der Verzinsung
einer quasi risikolosen Anleihe und dem konkreten Kapitalisierungszins der.
Gesellschaft orientiert. Heranzuziehen ist entsprechend der Basiszins nach
Steuern plus der Hälfte des Risikozuschlags nach Steuern.
Diese-Vorgehensweise ist entgegen der Auffassung einiger Antragsteller nicht zu
beanstanden. Sie entspricht der ständigen Rechtsprechung des Senats und trägt
dem Umstand vereinfacht Rechnung, dass der feste Ausgleich einem geringeren
Risiko als die über den Zeitablauf 'schwankenden Ausschüttungen unterliegt (vgl.
Senat, Beschluss vom 24. November 2011 - 21 W 7/11, Juris Rn 202; OLG
Frankfurt, Beschluss vom 16. Juli 2010 - 5 W 53/09 Juris Rdn. 52 ff).
40

- 40 -
Bei der konkreten Ermittlung des Mittelwertes zieht der Senat in Einklang mit der
Sachverständigen regelmässig die Werte nach Steuern heran (vgl. Senat,
Beschluss vom 29. Januar 2015 21 W 26/13, Juris; Beschluss vom 18.
September 2014 - 21 W 34/12, ; OLG Stuttgart, Beschluss vom 17. Oktober 2010
- 20 W 7/11 - Juris Rn 506; LG Stuttgart, Beschluss vom 5. November 2012 - 31
0 55/08, Juris Rn 158 ff.). Entsprechend ergibt sich aus dem Basiszins nach
Steuern in Höhe von 2,70 % und einem Risikozuschlag nach Steuern von 4,05 Wo
ein Verrentungszins nach Steuern in Höhe von 4,72 %. Hieraus folgt eine
Ausgleichszahlung in Höhe von 1,23 Euro nach persönlichen Steuern.
Um den Minderheitsaktionären diese Zahlung nach Abzug der persönlichen
Steuern zu sichern, ist der Betrag um die auf die Ausgleichszahlungen zu
zahlenden Steuern zu erhöhen, wobei der feste Ausgleich unter dem
Abgeltungssteuerregime einem Steuersatz von 26,375 % unterliegt (vgl. Senat,
Beschluss vom 29. Januar 2015- 21 W 26/13, Juris). Sofern man den zu
zahlenden Ausgleich durch den Faktor (1 - 0,26375) teilt, erhält man den
Ausgleich vor persönlichen Steuern. Dieser beträgt der Berechnung de's Senats
zufolge 1,68 e. Diese Berechnung ist anhand der nachfolgenden Übersicht
nochmals zusammenfassend dargestellt.
41

-41 -
Ausgamswert zum Bewertungsstichtag am 24. März 2013 196.753
Basiszinsvor Steuern 3,66%
Basiszins nach Steuern in Höhe von 26,38% 2,70%
Marktrlsikoprämie nach Steuern 4,50%
Betafaktor 0,9
Risikozuschlag nach Steuern 4,05%
Kapitallsie rungszins nach Steuern 6,75%
Verrentungszins nach Steuern 4,72%
Ausschüttungen insgesamt nach Steuern 9287
Anzahl d erAkti en 7.522.752
Nettoausgleich pro Aktie nach persönlichen Steuern 1,23
Steueisatz für Ausschüttungen 26,38%
Nettoausgleich vor persönlithen Steuern 1,68
Eines gesonderten Ausweises des Bruttoausgleichs vor Abzug der von der
Gesellschaft zu entrichtenden Körperschaftssteuer einschliesslich des
Solidaritätszuschlags bedarf es vorliegend nicht. Bis zum Ausschluss der
Minderheitsaktionäre am 27. Oktober 2014 ist es nämlich - wie das Landgericht
zu Recht ausgeführt hat - zu keiner Änderung des am Bewertungsstichtag
gültigen Steuersatzes gekommen (vgl. OLG Frankfurt, Beschluss vom 15. Februar
2010 - 5 W52/09, Juris; OLG Stuttgart, Bechluss vom 14. September 2011 - 20
W 6/08, Juris),
3. Die Kostenentstheidung beruht auf § 15 SprudhG. Die Gerichtskosten des
Beschwerdeverfahrens einschliesslich der Vergütung des gemeinsamen Vertreters
hat die Antragsgegnerin zu tragen. Es entspricht nicht der Billigkeit, die
Gerichtkosten den Antragstellern aufzuerlegen. Dies gilt auch mit Blick darauf,
dass die Rechtsmittel erfolglos blieben. Denn allein die Erfolglosigkeit ist nicht
ausreichend, um von der Ausnahmeregelung des § 15 Abs. 1 SpruchG Gebrauch
zu machen. Die Rücknahme der Beschwerde eines Antragstellers hat sich
42