PROCON MultiMedia AG - 2016-03-29 - OLG-Beschluss - Verschmelzungsrechtlicher Squeeze-out

Beschluss
Beglaubigte Abschrift
Hanseatisches Oberlandesgericht
Az 13 W 46/14
417 HKO 111/12
LG Hamburg
In der Sache

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gegen
beschliesst das Hanseatische Oberlandesgericht - 13. Zivilsenat - durch den Vorsitzenden Richter
am Oberlandesgericht die Richterin am Oberlandesgericht und die Richterin am
Oberlandesgericht am 29. März 2016:
1.) Auf die Beschwerde der Antragsgegnerin und unter gleichzeitiger Zurückweisung
der Beschwerden der Antragstellerin zu 48, des Antragstellers zu 49 und des
Gemeinsamen Vertreters wird der Beschluss des Landgerichts Hamburg vom
23.04.2014 abgeändert.
Der Beschluss der Hauptversammlung der Firma Procon MultiMedia AG in
Hamburg (Amtsgericht Hamburg HRB 82202) vom 22.12.2011 zum
Tagesordnungspunkt 1 wird dahin abgeändert, dass er lautet:
Die auf den Inhaber lautenden Stückaktien der übrigen Aktionäre

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der Procon MultiMedia AG (Minderheitsaktionäre) werden gern. §
62 Abs. 5 UmwG i.V.m. §§ 327a ff AktG gegen Gewährung einer
von der mit Sitz in
(Hauptaktionärin) zu zahlenden angemessenen Barabfindung in
Höhe von Euro 1,89 je auf den Inhaber lautender Stückaktie der
Procon MultiMedia AG auf die Hauptaktionärin übertragen.
Die weitergehenden Anträge der Antragsteller auf Festsetzung einer höheren
angemessenen Abfindung werden zurückgewiesen.
2.) Die gerichtlichen Kosten und Auslagen sowie die aussergerichtlichen Kosten des
Gemeinsamen Vertreters in beiden Instanzen und die aussergerichtlichen Kosten der
Antragsteller in erster Instanz fallen der Antragsgegnerin zur Last.
Im Übrigen findet eine Kostenerstattung nicht statt.
3.) Der gerichtliche und zugleich für die Vergütung des Gemeinsamen Vertreters
massgebende Geschäftswert wird für beide Instanzen auf Euro 409.960,51 festgesetzt.
4.) Hinsichtlich der Wertfestsetzung für die Gebühren der Verfahrensbevollmächtigten
der Antragsteller in erster Instanz bleibt es bei dem Ausspruch des Landgerichts unter
Ziffer 6 des Tenors des Beschlusses vorn 23.04.2014.
Gründe:
Wegen des Sach- und Streitstandes 1. Instanz wird auf die Darstellung der angefochtenen
Entscheidung Bezug genommen.
Die Antragsteller zu 48 und 49 sowie der Gemeinsame Vertreter erstreben eine weitere
Anhebung der der festgesetzten Abfindung.
Die Antragsteller zu 48 und 49 wenden sich gegen die Höhe der vom Landgericht mit 4,5%
angesetzten Allgemeine Marktrisikoprämie.

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Schon die Darstellung der Kammer, dass sich die Aktienrendite aus Dividenden und
Kursentwicklungen ergebe, sei nicht sachgerecht, da einerseits nach Dividendenzahlung ein
Kursabschlag in Höhe der Dividende erfolge und andererseits die Procon MultiMedia AG (im
Folgenden: Procon) seitdem Börsengang im Jahre 2000 nie eine Dividende gezahlt habe.
Zu Unrecht habe die Kammer die von verschiedenen Antragstellern in Bezug genommene Studie
der Deutschen Bank wegen angeblich nicht hinreichend erkennbarer Basisdaten nicht
berücksichtigt - denn auch die von der Antragsgegnerin und den sachverständigen Prüfern
herangezogenen empirischen Untersuchungen seien nicht transparent hinsichtlich des in ihnen
verarbeiteten Datenmaterials.
Soweit die Kammer die Stellungnahme des FAUB zur Marktrisikoprämie berücksichtigt habe, sei
auch dies fehlerhaft. Die Empfehlung des FAUB sei nicht massgeblich, da sie ihrerseits nicht
erkennen lasse, worauf sie aufsetze. Soweit die sog. "Stehle-Studie" genannt werde, sei diese
eine parteiische Auftragsarbeit für und schon
deshalb unverwertbar. Sie sei auch unbrauchbar da Herr Prof. Dr. Stehle die Daten für die Zeit
vor Einführung des DAX im Jahre 1988 bis zurück in die 50er-Jahre offenbar "freihändig"
gebastelt habe. Fehlerhaft sei weiter der in dieser (und auch anderen deutschen Studien) erfolgte
Vergleich von DAX und REXP, da letzterer nur Durchschnittslaufzeiten von ca. 5 Jahren
widerspiegele, tatsächlich aber der Vergleich zu höher rentierlichen 30-jährigen Staatspapieren
zu ziehen sei. Ebenso unzulässig seien Stehles Ansätze zu einer Vollversteuerung von Anleihen
bei gleichzeitiger Steuerfreiheit von Kursgewinnen.
Das Landgericht habe eine grosse Zahl von Studien berücksichtigen müssen, die zu deutlich unter
der FAUB-Empfehlung liegenden Marktrisikoprämien gelangten, ihrerseits aber wieder ganz
erhebliche Spannbreiten von minus 2,33% - plus 2,8% auswiesen. Tatsächlich ergebe sich bei
Betrachtung von 11 verschiedenen Studien ein arithmetischer Durchschnitt für die
Marktrisikoprämie von 1,4%. Der Senat müsse daher einen Sachverständigen beauftragen, das
Datenmaterial der verschiedenen Studien methodisch und zahlenmässig nachprüfbar zu machen.
Der Gemeinsame Vertreter wendet sich gegen die Auffassung der Kammer, dass die Ergebnisse
der Procon für die Jahre 2008 - 2011 nicht um ausserordentliche, nicht typisch wiederkehrende
Einflüsse zu bereinigen seien. Tatsächlich werde das Geschäftsmodell gerade von
Sonderprojekten wie "World Expo 2010" oder "Qatar" geprägt, diese würden auch künftig
anstehen, dies sei zu berücksichtigen.
Mit 2,75% habe die Kammer den Basiszinssatz viel zu hoch gewählt, dieser sei mit 0,63%

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anzusetzen, während die Marktrisikoprämie nicht höher als 1,4% gewählt werden dürfe.
Schliesslich sei das eigene beta der Procon von 0,3 anzusetzen gewesen, die Peer-.Group, aus
der das angewandte beta hergeleitet worden sei, sei willkürlich zusammengesetzt worden.
Mehrere Antragsteller (Ast. zu 2, 11, 24, 25, 26, 31,32, 34, 35, 40, 41,45, 46, 47, 58, 59, 60, 61),
die nicht selbst Beschwerde eingelegt haben, wenden sich gegen das Beschwerdevorbringen der
Antragsgegnerin.
Die Antragstellerin zu 31 verteidigt den Ansatz eines Wachstumsabschlages von 2% durch das
Landgericht - es sei Sache der Antragsgegnerin gewesen, Konkretes zur
unternehmensindividuellen Inflationsrate vorzubringen. Da sie dies nicht getan und sogar
widersprüchlich vorgetragen habe, habe sie die Schätzung der Kammer zu akzeptieren.
Die Antragsteller zu 46 und 47 sind ebenfalls der Auffassung, dass der Wachstumsabschlag
eher zu niedrig als zu hoch angesetzt worden sei: Gerade wenn über die Marktrisikoprämie eine
hohe Überperformance von Aktien angesetzt werde, passe hierzu ein geringer
Wachstumsabschlag nicht, denn diese Überperformance stelle sich letztlich als
überdurchschnittliches Wachstum der Unternehmensgewinne dar. Tatsächlich sei der DAX
inflationsbereinigt nur um einen Bruchteil des nominalen Zuwachses gestiegen. Neuere Studien
belegten, dass die Gewinnentwicklung deutscher Unternehmen deutlich über 1% und sogar
deutlich über der Inflationsrate liege.
Die Antragsteller zu 59 - 61 verteidigen gleichfalls den Ansatz eines Wachstumsabschlages von
2% - zum Bewertungsstichtag sei eben eine künftige Inflationsrate von 2% erwartet worden.
Soweit eine von der Antragsgegnerin herangezogenen Studie zu dem Resultat gelange, dass die
Unternehmen typischerweise die Inflationsrate nicht voll auf ihre Kunden abwälzen könnten,
beruhe dies auf fehlerhaften Datengrundlagen. Zum einen seien die fraglichen Daten veraltet,
zum anderen sei thesaurierungsbedingtes Wachstum nicht hinreichend berücksichtigt. Entgegen
der Auffassung der Antragsgegnerin sei hinsichtlich des Wachstumsabschlages auch kein
Planungsermessen des Unternehmens zu berücksichtigen - die Zinsätze seien nicht zu planen,
sie müssten schlicht zutreffen. Marktrisikoprämie und beta-Faktor seien im Übrigen zu hoch
angesetzt worden.
Die Antragsgegnerin wendet sich ausschliesslich gegen die Heraufsetzung des
Wachtsumsabschlages durch die Kammer auf 2%; die Absenkung des risikofreien Basiszinses

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von 3 auf 2,75% akzeptiert die Antragstellerin.
Die Kammer habe schon zu Unrecht angenommen, dass ein Ansatz eines
Wachstumsabschlages von 1%, d.h. unterhalb der zum Stichtag erwarteten Inflationsrate, ein
relatives Schrumpfen des Unternehmens unterstelle. In der Realität verhindere schon das
thesaurierungsbedingte Wachstum ein Schrumpfen des Unternehmens.
Tatsächlich gebe es keine gefestigte Erkenntnis, dass Unternehmen regelmässig in der Lage
seien durch Steigerungen ihrer Gewinne die Inflationsrate auszugleichen; entscheidend sei
insoweit auf die entsprechende Fähigkeit des konkret zu bewertenden Unternehmens, hier also
die Procon abzustellen.
Die 2%-Zielvorgabe der EZB sei schon daher nicht sachgerecht heranzuziehen, da die Procon in
erster Linie für deutsche Kunden tätig sei, die EZB ihren Zelwert aber für die gesamte Eurozone
ermittele. Für Deutschland habe die Inflationsrate im Schnitt der Jahre 2001 - 2012 lediglich bei
1,6% gelegen. Ohnehin könne nicht pauschal auf die sich auf Verbraucherpreise beziehende
allgemeine Inflationsrate abgestellt werden, da diese anhand eines umfassenden Warenkorbes
ermittelt werde, der für Unternehmen abhängig von ihrem Geschäftsfeld nur eingeschränkt
relevant sei - so sei etwa der überdurchschnittliche Anstieg der Energiekosten von 4,8% im
Zeitraum 2001 - 2012 für die Procon in ihrem Geschäftsfeld von untergeordneter Bedeutung.
Daher lehne auch das IdW ein Abstellen auf die allgemeine Inflationsrate im Rahmen der
Unternehmensbewertung ab.
Mengenbedingtes Wachstum sei für die Procon von vornherein nicht anzusetzen, da im Rahmen
der Bewertung eine Vollausschüttung unterstellt werde und somit eine Finanzierung von
Wachstum aus Thesaurierungen ausscheide. Insoweit sei es auch nicht sachgerecht, wenn die
Antragsteller zu 59 - 61 auf eine weit höhere tatsächliche Gewinnwachstumsrate von 4,92%
hinwiesen: Tatsächlich weise das statistische Bundesamt ein Gewinnwachstum von 4,1% aus,
das aber auch alle thesaurierten Gewinne mit ausweise und damit für die vorliegende Bewertung
nicht herangezogen werden könne. Tatsächlich sei bei der vorliegenden Bewertung eine implizite
Wachstumsrate vor Steuern und incl. Thesaurierung von 4% angesetzt worden.
Im Wachstumsabschlag abzubilden sei daher allein die rein durch Preissteigerungen bedingte
jährliche nominale Erhöhung der bei der Leistungserstellung eingesetzten Vermögenswerte.
Insoweit sei in der Rechtsprechung in der überwiegenden Zahl der Entscheidungen zu gerichtlich
überprüften Bewertungen ein Wachstumsabschlag von 1% angesetzt worden, der

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Durchschnittswert habe bei 0,94% gelegen.
Tatsächlich sei es deutschen Unternehmen im Mittel nicht gelungen, die Inflationsrate voll an ihre
Kunden weiterzugeben,
Zudem befinde sich die Procon in einem sehr wettbewerbsintensiven, gesättigten Marktumfeld,
dass durch Überkapazitäten der Anbieter gekennzeichnet sei und in dem der Wettbewerb nahezu
ausschliesslich über den Preis ausgetragen werde. Es dürfe daher nicht ausgeblendet werden,
dass wegen vorhandener Überkapazitäten Preissteigerungen nicht oder nur sehr begrenzt
durchsetzbar sein würden.
Auch die Annahme des Landgerichts, dass es der Procon ja in der Vergangenheit gelungen sei,
kostendeckende Verkaufspreise durchzusetzen, sei falsch. Nur in 5 der letzten 12 Jahre habe
das Unternehmen überhaupt ein positives Jahresergebnis erzielt und in der Summe sogar einen
kumulierten Jahresfehlbetrag von Euro 54.000.000 erwirtschaftet. Der in der Planungsphase
angesetzte Anstieg des EBITDA resultiere nicht aus der Überwälzung von Preissteigerungen,
sondern im Wesentlichen auf einem Kostensenkungs- und Effizienzsteigerungsprogramm sowie
Restrukturierungen, wobei die Bewertungsgutachter diese Planungen zu Recht als "ambitioniert"
eingestuft und zugleich den angesetzten Wachstumsabschlag von 1% akzeptiert hätten.
Da nach der Rechtsprechung auch der Wachstumsabschlag nur auf Widerspruchsfreiheit und
Plausibilität zu überprüfen sei, hätte sich die Kammer über die Festlegung durch das
Unternehmen auf 1% nicht hinwegsetzen dürfen.
Auch mit dem Ansatz einer Marktrisikoprämie von 4,5% sei ein Wachstumsabschlag von 1%
sehr wohl zu vereinbaren - hier bestehe keine direkte Korrelation, da auch ein nicht wachsendes
Unternehmen (Über-) Renditen erwirtschaften könne.
Die Beschwerden der Antragsteller zu 48 und 49 sowie des Gemeinsamen Vertreters seien
zurückzuweisen.
Entgegen dem Vortrag des Gemeinsamen Vertreters seien in der Planungsphase sehr wohl auch
Grossveranstaltungen berücksichtigt worden und zwar mit einem rechnerischen Anteil von 30%;
die Planung sei zu einem Grossteil auf Einzelprojektebene auf Grund der Erwartungen aller Key
Account Manager zu künftigen Projekterlösen und deren Eintrittswahrscheinlichkeit erstellt
worden.
Der Basiszinssatz sei zutreffend mit 2,75% angesetzt worden.

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Hinsichtlich der Marktrisikoprämie sei es sachgerecht, die entsprechende Empfehlung des FAUB
heranzuziehen und hier den Mittelwert dieser Empfehlung von 4 - 5% anzusetzen. Die Angriffe
auf die Studie von Prof. Dr. Stehle seien nicht gerechtfertigt. Das eigene beta der Procon habe
nicht angewandt werden können, da es das Risiko des Unternehmens nicht mit hinreichender
statistischer Sicherheit habe abbilden können.
Keinesfalls sei der Senat gehalten, neue sachverständige Erhebungen zum Datenmaterial der
zahlreichen zur Marktrisikoprämie existierenden Studien anzustellen. Deren Höhe lasse sich nur
durch eine Schätzung ermitteln, die naturgemäss mit einer Unsicherheit behaftet sei. In den
vorliegenden Gutachten der bzw. seien aber die
Schätzungsgrundlagen, die nach anerkannten wissenschaftlichen Methoden ermittelt worden
seien, hinreichend dargelegt.
Die zulässige Beschwerde der Antragsgegnerin hat Erfolg, die ebenfalls zulässigen Rechtsmittel
der Antragsteller zu 48 und 49 sowie des Gemeinsamen Vertreters sind hingegen
zurückzuweisen.
1.) Der Senat folgt dem Landgericht nicht darin, dass der Wachstumsabschlag von 1 auf 2% zu
erhöhen sei.
Es ist zunächst festzuhalten, dass - insoweit in Übereinstimmung mit der Kammer - nach dem
vorliegend von den Bewertungsgutachtern (Bericht vom 07.11.2011, S. 55) und den
sachverständigen Prüfern (Bericht vom 10.11.2011, S. 57, 2. Absatz) in
Übereinstimmung mit den Massgiben des IdW S 1 gewählten Ansatz ein mengenmässiges
Wachstum hier nicht über den Wachstumsabschlag abgebildet werden darf, da in den
Berechnungen der befassten Wirtschaftsprüfer zwar Thesaurierungen angesetzt wurden, diese
aber rechnerisch nicht dem Eigenkapital sondern den Erlösen zugeführt wurden (Methode der
sog. "fiktiven Vollausschüttung" - vgl. WP Handbuch 2014, Lit. A Rn. 388). Dass über diesen
Betrag hinaus mengenmässiges Wachstum möglich wäre, ist nicht ersichtlich und insbesondere
von Antragstellerseite auch nicht dargelegt worden, die vielmehr durchweg zum
inflationsbedingten Wachstum argumentiert. Die Antragsgegnerin weist vielmehr richtig darauf
hin, dass - da mögliche Thesaurierungen über die Bewertungsrechnung bereits verbraucht seien
- jedenfalls eine Möglichkeit der Binnenfinanzierung weiteren mengenmässigen Wachstums für die

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Phase der ewigen Rente von vornherein nicht mehr angenommen werden könne.
Damit ist über den Wachstumsabschlag lediglich dem preisbedingten Wachstum Rechnung zu
tragen.
Bewertungstheoretisch ist dabei von der unternehmensspezifischen Inflationsrate auszugehen,
da Prämisse für den Ansatz eines stetigen Ergebnisses in der ewigen Rente die Annahme ist,
dass sich das Unternehmen mit Ende der Planungsphase in einem eingeschwungenen Zustand
befindet. Soweit einzelne Antragsteller die Planungsphase als zu kurz beanstandet haben, also
per Ende 2014 offenbar noch keinen eingeschwungenen Zustand sehen, ist dem nicht zu folgen,
insoweit wird auf die zutreffenden Ausführungen der Kammer zu den Planungen S. 20 - 26 des
angefochtenen Beschlusses Bezug genommen. Damit ist ein direkter Rückgriff auf eine ggf. über
oder unter der unternehmensspezifischen Preissteigerungsrate liegende allgemeine Inflationsrate
ausgeschlossen; Durch ein solches Vorgehen würde das Ergebnis verfälscht bzw. inkonsistent,
da dann eben nicht mehr von konstanten Ergebnisbeiträgen ausgegangen werden könnte,
faktisch also gerade kein "eingeschwungener Zustand" vorläge (vgl. Dörschell/Franken/Schulte,
Der Kapitalisierungszinssatz in der Unternehmensbewertung, 2. Aufl. 2012, S. 322), wie er hier
aber tatsächlich zutreffend angenommen wurde.
Damit ist im Wege der Prognose bezogen gerade auf das Geschäftsfeld des zu bewertenden
Unternehmens abzuschätzen, welche Preissteigerungen am spezifischen Beschaffungs- und
Absatzmarkt zu erwarten sind (WP Handbuch aaO., Lit. A Rn. 391). Die schlichte Übernahme
der allgemeinen Steigerungsrate der Lebenshaltungskosten als unternehmensspezifische
Inflationsrate ist dabei nicht sachgerecht, da erstere aus einem konsumorientierten Warenkorb
abgeleitet wird und ihre Überwälzung daher nicht im Fokus des Managements eines
Unternehmens im Rahmen seiner Planungen der Geschäftstätigkeit stehen kann (WP-Handbuch
aaO.).
Mit diesem Problem haben sich die Bewertungsgutachter in Rz. 146, 147 ihres Berichtes, die
sachverständigen Prüfer auf S. 56 - 58 ihres Gutachtens auseinandergesetzt, wobei sie
ausgehend von der allgemeinen Inflationserwartung (insoweit in Übereinstimmung mit den
Vorgaben des IdW S 1) der EZB übereinstimmend zu einem Wert von 1% gelangt sind. Dass als
Ausgangspunkt der Bewertung die allgemeine Inflationsrate gewählt wird, ist schon mangels
hinreichender empirischer Daten zur konkreten Entwicklung der Einkaufs- und Absatzpreise am
Markt für Unternehmen der konkreten Branche, der das Bewertungsobjekt zuzurechnen ist,
unvermeidlich.

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Die sachverständigen Prüfer haben die Reduzierung auf die Hälfte der erwarteten allgemeinen
Inflationsrate damit begründet, dass nach ihrer Einschätzung am für die Procon relevanten
(Absatz-) Markt ein Überangebot bestehe und dieser gesättigt sei, womit eine volle Überwälzung
von Preissteigerungen auf die Kunden nicht möglich erscheine.
Den Antragstellern ist zuzugeben, dass diese Begründung nicht sehr tief geht und insbesondere
eine konkrete empirische Herleitung fehlt.
Der vom Unternehmen und den Wirtschaftsprüfern gewählte Ansatz lässt sich jedoch immerhin
dadurch verplausibilisieren, dass Procon zwischen 2000 und 2011 einen kumulierten
Jahresfehlbetrag von mehr als Euro 54.000.000 erwirtschaftet hatte. Auch wenn insoweit kein
direkter oder gar zwingender Zusammenhang zur Frage der Abwälzbarkeit von
inflationsbedingten Preissteigerungen besteht, da für die negativen Ergebnisse zahlreiche Gründe
denkbar sind und in der Realität hochwahrscheinlich diverse Faktoren zusammengewirkt haben
werden, so legt diese Entwicklung doch jedenfalls den Schluss sehr nahe, dass Procon offenbar
nicht kostendeckend arbeiten konnte, also wohl Schwierigkeiten hatte, kostendeckende Preise
durchzusetzen, womit zugleich die Wertung der Wirtschaftsprüfer nachvollziehbar wird, dass
dies wohl auch künftig nicht voll gelingen werde. In die gleiche Richtung deutet der Umstand,
dass der angenommene Anstieg des EBITDA in der Planungsphase in erster Linie aus
Produktivitätssteigerungen (Bericht
Tz. 99 und 114) resultieren sollte. Auch die
Beschreibung der Unternehmenstätigkeit und der Markterwartungen durch die
Bewertungsgutachter und die sachverständigen Prüfer spricht eher gegen eine Fähigkeit des
Unternehmens zur vollständigen Abwälzung von Preissteigerungen: So erfolge die
Differenzierung am Markt in erster Linie über den Preis (
Tz. 50), neben Chancen existierten
für das Geschäftsmodell auch Herausforderungen, insbesondere die Abhängigkeit von einem eng
abgegrenzten Markt für das nicht stark diversifizierte Geschäftsmodell sowie die hohe
Wettbewerbsintensität und die Abhängigkeit von konjunkturellen Entwicklungen (
Tz. 51),
weshalb der Vorstand der Procon insgesamt für die Zukunft von einem stagnierenden Markt
ausgehe und der Vorstand annehme, dass ein Wachstum nur über Verdrängung von
Wettbewerbern über den Preis bei damit sinkenden Margen möglich sein werde (
S.
24/25).
Diese Darstellung ist - wie jede Prognose - sicher nicht zwingend, jedoch in sich
widerspruchsfrei und durchaus plausibel. Damit kann der Kammer kann nicht darin gefolgt
werden, dass für den unternehmensspezifischen Ansatz zur Bestimmung des
Wachstumsabschlages keine handhabbaren Methoden vorlägen und vielmehr an die erwartete

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allgemeine Inflationsrate anzuknüpfen sei. Für eine entsprechende eigene Schätzung nach § 287
ZPO durch das Gericht liegt tatsächlich keine hinreichende Schätzungsgrundlage vor, vielmehr
ist, wenngleich durch die Sachverständigen keine quantitative Ableitung erfolgte,
hochwahrscheinlich, dass die allgemeine Inflationsrate vorliegend nur einen allerersten
Orientierungspunkt bieten, aber nicht das letztentscheidende Kriterium sein kann. Insbesondere
die Einschätzung der Kammer, dass das Unternehmen in der Vergangenheit kostendeckende
Preise durchgesetzt habe, ist in keiner Weise belegt, die zutreffende Einschätzung, dass dies
künftig (ausweislich der Detailplanung) gelingen solle, trägt den Schluss auf die Fähigkeit zur
vollen Abwälzung der Inflationsrate nicht, da der Grund hierfür nach der Planung (wie oben
ausgeführt) in Produktivitätssteigerungen gesehen wurde.
Damit muss es beim von den Bewertungsgutachtern und den sachverständigen Prüfern für
richtig gehaltenen Ansatz eines Wachstumsabschlages von 1% bleiben.
Auch die Antragsteller haben keine unternehmensspezifischen Umstände vorgetragen, die die
Schätzung eines höheren Wertes tragen könnten.
Insbesondere steht der Ansatz eines Wachstumsabschlages von 1% nicht in Widerspruch zur
Annahme einer Marktrisikoprämie von 4,5% (dazu sogleich). Welche Überrendite Aktien
gegenüber risikofreien Anlagen erzielen, steht in keiner direkten Beziehung zu der Frage mit
welchem (inflationsbedingten) Ergebniswachstum des Unternehmens zu rechnen ist. Soweit
hinter dem Ansatz von Überrenditen - vereinfacht formuliert - die Erwartung steht, dass ein
Engagement in Unternehmen sich insgesamt profitabler entwickeln werde als festverzinsliche
Anlagen, so setzt dies keineswegs voraus, dass das Unternehmen auf jeden Fall die Inflation voll
abwälzen kann, da (auch deutlich) überdurchschnittliche Ergebnisse auch durch
mengenmässiges (ggf. aus Thesaurierungen finanziertes) Wachstum oder
Produktivitätssteigerungen erzielt werden können.
2.) Die Rüge des Gemeinsamen Vertreters, dass die Ergebnisse der Jahre 2008 - 2011 um die
Effekte von Sonderprojekten zu bereinigen seien, geht fehl.
Die Kammer hat zu Recht ausgeführt, dass auch solche Grossereignisse wie "World Expo 2010"
oder "Qatar" zum gewöhnlichen Geschäftsbetrieb eines so grossen und international tätigen
Anbieters wie der Procon gehörten, weshalb diese Ergebnisbeiträge nicht aus der
Ergebnisrechnung für die Jahre 2008 - 2011 zu eliminieren seien.
Dies ändert aber nichts daran, dass diese Sondereffekte (vgl. Tz. 94, 95) nicht ohne

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Weiteres in die Planjahre hinein umsatzerhöhend fortgeschrieben werden konnten, da ihre
Wiederholbarkeit schlicht nicht planbar ist.
Insoweit ist auch der für die Planjahre erwartete Umsatzrückgang jedenfalls nachvollziehbar
begründet, zumal der entsprechende Effekt sich in den Halbjahresergebnisses für 2011 bereits
abzeichnete (Bericht Tz. 95).
Ebenso plausibel ist die Begründung eines weiteren Rückganges aufgrund der Restrukturierung
der belgischen Tochtergesellschaft, da diese zum einen ebenfalls mit den genannten
Grossprojekten befasst gewesen und zum anderen bislang vor allem in den Krisenregionen
Nordafrika und mittlerer Osten tätig gewesen sei, wobei der Vorstand wegen der politischen
Instabilität dieser Gebiete dort keinen Schwerpunkt für die Tätigkeit der Procon mehr habe setzen
wollen.
Damit sind die entsprechenden Ansätze des Unternehmens - da plausibel begründet - im
Rahmen der Bewertung vertretbar und folglich von den Antragstellern, aber auch den Gerichten
zu akzeptieren, wie auch die Kammer im angefochtenen Beschluss zutreffend ausgeführt hat (S.
22).
3.) Die Rügen der Antragsteller zum Kapitalisierungszinssatz dringen nicht durch.
a) Die Kammer hat den risikofreien Basiszinssatz zutreffend mit 2,75% bestimmt.
Insoweit wird auf die vollständig zutreffenden Ausführungen des Landgerichts (S. 28/29 des
angefochtenen Beschlusses) Bezug genommen.
Die Rüge des Gemeinsamen Vertreters, wonach im Hinblick auf das in letzter Zeit weiter
dramatisch verfallene Zinsniveau der Basiszinssatz tatsächlich weit niedriger angesetzt werden
müsse, dringt nicht durch. Es mag sein, dass der Basiszinssatz per 1. Halbjahr 2014 auf 0,63%
gesunken sein könnte. Dies ändert jedoch nichts daran, dass zum Stichtag 21.12.2011 der
Basiszinssatz mit 2,75% korrekt aus der Zinsstrukturkurve abgeleitet wurde, wie sie sich
seinerzeit darstellte (Bericht
Tz. 127). Es trifft zwar zu, dass die hier im Rahme des CAPM
erfolgende Ertragswertberechnung prognoseorientiert ist, gleichwohl dient sie der Abbildung des
Wertes des Unternehmens (und damit der den Minderheitsaktionären entzogenen Werte) zum
Stichtag, wofür die Zinsstrukturdaten der Bundesbank (jedenfalls in letzter Zeit) allgemein als
geeignet angesehen werden. Zu einer anderen Einschätzung könnte man allenfalls gelangen,
wenn schon Ende 2011 mit Sicherheit hätte vorausgesehen werden können, dass das Zinsniveau
eine so extreme und historisch einmalige Entwicklung nehmen würde wie geschehen - was

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fernliegt und auch der Gemeinsame Vertreter sowie die Antragsteller nicht substantiiert
behaupten.
b) Die Marktrisikoprämie ist zutreffend mit 4,5% angesetzt worden.
Insoweit hat die Kammer sich für den auch von den Bewertungsgutachtern und
sachverständigen Prüfern in Ausübung ihres gutachterlichen Ermessens angenommenen
Mittelwert der seinerzeit geltenden Empfehlung des FAUB des IdW entschieden.
In Ermangelung irgendeiner besseren Erkenntnismöglichkeit folgt der Senat diesem Ansatz: Wie
die sachverständigen Prüfer zutreffend ausführen (Bericht S. 52/53), war zum
Stichtag im Jahre 2011 der wissenschaftliche Diskussionsprozess (wenn nicht Glaubensstreit)
um die Bemessung der Marktrisikoprämie (wie bis heute) nicht entschieden. Gerade ein Blick auf
die von den Antragstellern zu 48 und 49 benannten Studien, die Spannbreiten von einer
Unterrendite von Aktien von bis zu 1,80% bis zu Überrenditen von mehr als 6% ausweisen, lässt
erkennen, dass die zwingende Herleitung einer allein "richtigen" allgemeinen Marktrisikoprämie
aufgrund empirischer Untersuchungen schlicht unmöglich ist und damit auch keinesfalls im
Rahmen eines Spruchverfahrens durch Einholung von Sachverständigengutachten erfolgen
kann, die den vorliegenden schlicht eine weitere Studie hinzufügen würden.
Damit aber, d.h. ohne eine eindeutige wissenschaftliche Entscheidung dieser Frage, gewinnt für
den Ansatz der Marktrisikoprämie nach Auffassung des Senats die Bewertungspraxis
entscheidende Bedeutung, da nur über sie Aussagen zum Wert eines Unternehmens erlangt
werden können - die Praxis der Wirtschaftsprüfer aber folgt, wie dem Senat aus zahlreichen
Spruchverfahren bekannt ist, so gut wie immer den Vorschlägen des FAUB des IdW, die auf
diesem Wege tatsächlich prägend für die Ermittlung von Unternehmenswerten werden. Damit
besteht auch hier kein Anlass, von der Wahl des Mittelwertes der vom IdW für den
Bewertungsstichtag vorgeschlagenen Marktriskoprämie durch die Sachverständigen
abzuweichen.
c) Die zutreffenden Ausführungen der Kammer zum Beta-Faktor (S. 31 - 34 des angefochtenen
Beschlusses), die den Ansätzen der beteiligten Wirtschaftsprüfer folgen, werden im
Beschwerdeverfahren nicht substantiiert angegriffen.
Soweit die Antragsteller zu 59 - 61 hervorheben, dass die Kammer im Rahmen ihrer
Argumentation falsch nicht berücksichtigt habe, dass das beta von 1,0, das hiernach der
durchschnittlichen Risikoerwartung entspreche, tatsächlich ein verschuldetes beta sei, während

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unverschuldet der Mittelwert bei 0,7 - 0,75 liege, kann dahinstehen, ob dies zutrifft. Denn
tatsächlich haben die beteiligten Wirtschaftsprüfer bezogen auf die Procon ausgehend von der
gewählten peer group ein unlevered beta von 0,6 ermittelt und die anzusetzenden Werte sodann
unter Berücksichtigung der teilweisen Fremdfinanzierung auf 0,7 - 0,9 bestimmt. Das ist
methodisch sachgerecht.
Soweit der Gemeinsame Vertreter der Auffassung ist, dass das eigene beta der Procon von 0,3
hätte angesetzt werden müssen, folgt der Senat dem nicht.
Die sachverständigen Prüfer haben hierzu ausgeführt (Bericht S. 54), dass sie ein
eigenes beta der Procon von verschuldet wie unverschuldet 0,03 ermittelt hätten, wobei das
Bestimmtheitsmass bei 0,000 gelegen habe. Damit war das eigene beta in der Tat nicht
verwendbar: Zum einen erscheint schon die stochastische Grundlage bei einem
Bestimmtheitsmass R2 von 0,000 nicht tragfähig (vgl. Franken/Schulte/Dörschell, Kapitalkosten für
die Unternehmensbewertung, 3. Aufl. 2014, S. 56), zum anderen erscheint ein Ansatz eines so
extrem niedrigen betas (wenn man davon ausginge, dass jedenfalls das systematische Risiko
trotz des geringen R2-Faktors und des damit problematischen T-Tests durch diesen Wert
zutreffend abgebildet ist), jedenfalls mit Rücksicht auf die tatsächliche, stark schwankende
Entwicklung des Geschäfts der Procon zwischen 2001 und 2011 (s.o.) nicht sachgerecht. Selbst
wenn - wie die Kammer richtig anmerkt - die drei zur peer group herangezogenen Unternehmen
(Bericht Tz. 141) nicht sonderlich gut mit der Procon vergleichbar sind, so handelt es sich
doch immerhin um bezogen auf Angebot und Markt ähnliche Unternehmungen, womit sie
grundsätzlich für eine Adjustierung des betas herangezogen werden können (vgl.
Dörschell/Franken/Schulte, Der Kapitalisierungszins in der Unternehmensbewertung, 2. Aufl.
2012, S. 147 - Vergleichbarkeitsniveau III oder I) und diese Vorgehensweise immer noch der
sonst allein verbleibenden freien Schätzung des betas oder der Anwendung eines allgemeinen
Durchschnittswertes überlegen ist.
Damit ist letztlich auch der Ansatz des beta nicht zu beanstanden.
4.) Im Ergebnis bleiben die Beschwerden des Gemeinsamen Vertreters und der Antragsteller zu
48 und 49 ohne Erfolg, die Beschwerde der Antragsgegnerin dringt insoweit durch, als die
angemessene Barabfindung auf Euro 1,89 je Aktie statt der von der Kammer tenorierten Euro 2,05
festzusetzen ist. Die Erhöhung von im Hauptversammlungsbeschluss gebotenen Euro 1,82 auf Euro
1,89 je Stückaktie trägt der Absenkung des Basiszinssatzes um 1/4% angemessen Rechnung
(vgl. Bericht S. 64).